华李成 - 基金投资策略和运作

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置。股票方面，组合采用多策略管理框架，充分发挥不同策略间的分散化效果来平滑组合波动，并通过策略配置权重调整来更好地契合市场节奏，也积极通过主动选股力求获得超额收益；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况动态调节债券久期。

2025年四季度权益市场进入震荡期，市场整体波动不大。但三季度成长价值分化后，四季度风格出现再平衡，科技方向整体回落，价值出现补涨，风格分化明显收敛。展望2026年，我们对于权益市场整体依然比较有信心，背后主要是资金层面的影响。当前利率环境下，资金从纯债向风险资产的迁移并未停止，无论是权益、商品，都在享受资金流的推动。但是从基本面和估值角度来看，权益2026年相比2025年的投资难度在增加，景气度向上以及景气触底有向上预期的方向，都经历了一轮明显的估值修复。而估值没有明显修复的板块，基本面还处在左侧阶段。也就是说，当前各类资产的估值洼地已经基本被填平，“简单题”已经被做完。2026年的机会可能来自于两方面：一是资金推动下部分资产估值上行的收益，或将以科技为代表，新兴产业受到政策和资金的双重推动，估值的天花板打开。但相对应的，这类资产的波动也可能会进一步加大。二是基本面出现大幅改善，景气度左侧的板块开启估值修复，或将以消费、地产为代表。但胜率目前看起来不太明朗，可能还需要一定的时间。在此之前，资金流的变化、宏观叙事、产业逻辑可能还是市场最核心的推动因素。  转债方面，四季度整体估值再度上行，基本达到近几年的最高点。从估值角度看，转债整体赔率和性价比是下降的。但是转债2026年的预期供需的情况是比较好的，如果在供需缺口放大的背景下，估值在高位或会保持韧性。投资角度来看，转债2026年可能还是有收益空间。但相对收益角度来说，转债估值较高，定价区分度下降，行业主题、动量、条款等可能会是重要的alpha来源。  操作层面，产品依然保持高仓位转债的运作模式，同时策略端也在不断进行改进，以更好地适应转债市场的新变化。

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置。股票方面，组合采用多策略管理框架，充分发挥不同策略间的分散化效果来平滑组合波动，并通过策略配置权重调整来更好地契合市场节奏，也积极通过港股主动选股力求增厚收益；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况动态调节债券久期；转债方面，组合根据市场走势和投资判断，通过转债策略积极参与转债投资。

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置。股票方面，组合采用多策略管理框架，充分发挥不同策略间的分散化效果来平滑组合波动，并通过策略配置权重调整来更好地契合市场节奏；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况动态调节债券久期；转债方面，组合根据市场走势和投资判断，通过转债策略积极参与转债投资。

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置。股票方面，组合采用多策略管理框架，充分发挥不同策略间的分散化效果来平滑组合波动，并通过策略配置权重调整来更好地契合市场节奏，也积极通过港股主动选股力求增厚收益；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况动态调节债券久期，并积极尝试国债期货的策略应用；转债方面，组合根据市场走势和投资判断，通过转债策略参与转债投资。

2025年四季度，债市行情整体呈现先下后上、震荡上行的走势：国庆后，央行重启国债买卖带动市场情绪明显改善，债券各期限品类的收益率均呈现下行趋势；此后市场逐渐对于降息预期下降、中美缓和及风险偏好回升、银行监管指标恶化制约大行承接长债能力等利空因素进行定价，债市震荡走弱。在此期间，机构止损盘的大量出现也进一步加剧了债券市场的波动。  年初展望来看，2026年一季度，债券市场预计仍然承压：尽管有大行账簿利率风险指标边际放松、年末资金销售新规已落地等利好，但对于上述因素前期市场已有所定价，后续市场定价的主线预计主要为一季度的经济与信贷的开门红、十五五开局之年财政的靠前发力，12月PMI改善下，出口链仍显韧性等宏观因素。考虑到当前绝对收益率水平尚可，债市开年虽然较难有趋势性的机会，但从配置和短线交易价值来看，仍具有较好的性价比。  操作方面，四季度本产品延续稳健风格，以信用票息策略作为主力策略，10月份，适当参与长端利率的交易波段，11月份后则持续减仓，直至年末总体保持较低仓位运行。后续来看，预计仍延续信用票息策略，精选票息资产以增加信用仓位占比至合意水平，熨平债券市场波动带来的潜在影响，对于长端利率参与更加谨慎。

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置，通过积极管理股票仓位努力把握股票市场的机会。股票方面，组合采用多策略管理框架，充分发挥不同策略间的分散化效果来平滑组合波动，并通过策略配置权重调整来更好地契合市场节奏，也积极通过主动选股力求获得超额收益；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况动态调节债券久期；转债方面，组合根据市场走势和投资判断，通过转债策略积极参与转债投资。

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置。股票方面，组合根据市场判断做好策略和行业配置调整，精选细分结构和个股，积极参与港股投资；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况动态调节债券久期，积极探索国债期货的策略应用；转债方面，组合根据市场走势和投资判断，通过转债策略适当参与转债投资。

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置。股票方面，组合采用多策略管理框架，充分发挥不同策略间的分散化效果来平滑组合波动，通过策略配置权重调整来更好地契合市场节奏，并积极参与ETF交易，灵活调整仓位和结构，把握结构性机会，力求增厚收益；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况动态调节债券久期，并积极尝试国债期货的策略应用。

2025年四季度股票市场经过三季度的大幅上涨转入震荡整固行情，债券市场则出现分化，中短端品种走势整体保持稳定，超长端品种受投资者行为影响波动明显放大。四季度中证800指数上涨0.02%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨0.62%。  股票层面，市场转为震荡为后续行情积蓄力量，尽管市场表现相对平淡，但结构性机会较为明显。上证指数在站上4000点这一重要点位后转为区间震荡，期间市场保持较强的韧性，下行风险较为可控。市场通过横盘消化前期快速上涨后积累的压力，有利于后续行情的持续性。在看似平淡的指数背后，“科技+周期”双轮驱动行情特征得到强化，科技方向投资机会主要围绕AI展开，周期方向投资机会主要围绕有色展开，两者细分方向得到了投资者充分挖掘。  债券层面，不同期限品种分化明显，市场情绪延续降温。在经历了三季度降温和调整后，投资者原以为四季度有望迎来阶段性的喘息机会。事后看尽管中短端品种在资金面呵护下基本保持稳定，但超长端品种却出现了超预期的快速大幅调整。对于近期超长端调整，我们倾向于是不同类型投资者对市场状态变化的事后确认。在市场情绪降温过程中，在投资应对上我们更建议顺势而为。  四季度组合坚持资产配置理念，适时调整组合股债配置。股票方面，组合采用多策略管理框架，充分发挥不同策略间的分散化效果来平滑组合波动，并通过策略配置权重调整来更好地契合市场节奏，并积极参与ETF交易，灵活调整仓位和结构，把握结构性机会，力求增厚收益；债券方面，组合在坚持高等级信用债配置策略的基础上，根据市场情况调节债券久期，并积极尝试国债期货的策略应用。

2025年四季度权益市场进入震荡期，市场整体波动不大。但三季度成长价值分化后，四季度风格出现再平衡，科技方向整体回落，价值出现补涨，风格分化明显收敛。展望2026年，我们对于权益市场整体依然比较有信心，背后主要是资金层面的影响。当前利率环境下，资金从纯债向风险资产的迁移并未停止，无论是权益、商品，都在享受资金流的推动。但是从基本面和估值角度来看，权益2026年相比2025年的投资难度在增加，景气度向上以及景气触底有向上预期的方向，都经历了一轮明显的估值修复。而估值没有明显修复的板块，基本面还处在左侧阶段。也就是说，当前各类资产的估值洼地已经基本被填平，“简单题”已经被做完。2026年的机会可能来自于两方面：一是资金推动下部分资产估值上行的收益，或将以科技为代表，新兴产业受到政策和资金的双重推动，估值的天花板打开。但相对应的，这类资产的波动也可能会进一步加大。二是基本面出现大幅改善，景气度左侧的板块开启估值修复，或将以消费、地产为代表。但胜率目前看起来不太明朗，可能还需要一定的时间。在此之前，资金流的变化、宏观叙事、产业逻辑可能还是市场最核心的推动因素。  操作方面，组合四季度整体是小幅减仓权益，包括股票和转债，主要减仓的方向也是科技相关，主要是考虑到三季度成长价值分化比较大，四季度需要再平衡。展望2026年一季度，我们更为关注科技板块，但会尽量避开前期涨幅过大，以及交易过于拥挤的方向，更多关注新兴产业，或者偏低位的科技板块。  债券方面，虽然2025年经历了一波回调，但利率整体仍处于较低水平，性价比一般。因此配置上，债券整体偏谨慎，保持中低久期和中低杠杆，票息策略为主。

2025年四季度权益市场进入震荡期，市场整体波动不大。但三季度成长价值分化后，四季度风格出现再平衡，科技方向整体回落，价值出现补涨，风格分化明显收敛。展望2026年，我们对于权益市场整体依然比较有信心，背后主要是资金层面的影响。当前利率环境下，资金从纯债向风险资产的迁移并未停止，无论是权益、商品，都在享受资金流的推动。但是从基本面和估值角度来看，权益2026年相比2025年的投资难度在增加，景气度向上以及景气触底有向上预期的方向，都经历了一轮明显的估值修复。而估值没有明显修复的板块，基本面还处在左侧阶段。也就是说，当前各类资产的估值洼地已经基本被填平，“简单题”已经被做完。2026年的机会可能来自于两方面：一是资金推动下部分资产估值上行的收益，或将以科技为代表，新兴产业受到政策和资金的双重推动，估值的天花板打开。但相对应的，这类资产的波动也可能会进一步加大。二是基本面出现大幅改善，景气度左侧的板块开启估值修复，或将以消费、地产为代表。但胜率目前看起来不太明朗，可能还需要一定的时间。在此之前，资金流的变化、宏观叙事、产业逻辑可能还是市场最核心的推动因素。  操作方面，组合四季度整体是小幅减仓权益，包括股票和转债，主要减仓的方向也是科技相关，主要是考虑到三季度成长价值分化比较大，四季度需要再平衡。展望2026年一季度，我们更为关注科技板块，但会尽量避开前期涨幅过大，以及交易过于拥挤的方向，更多关注新兴产业，或者偏低位的科技板块。  债券方面，虽然2025年经历了一波回调，但利率整体仍处于较低水平，性价比一般。因此配置上，债券整体偏谨慎，保持中低久期和中低杠杆，票息策略为主。