金凌志 - 基金投资策略和运作

二季度，我国经济运行延续回升向好态势。人工智能等高新技术产业保持高景气度，带动国内风险偏好稳步抬升。美伊冲突引发国际油价阶段性波动，但我国产业链体系完整、供给韧性充足，有效缓冲了外部冲击传导。房地产市场出现积极变化，部分核心城市交易活跃，呈现出淡季不淡特征。政策端延续积极有力支撑。央行一季度《货币政策执行报告》重申"实施适度宽松的货币政策"，并首次明确提出"引导隔夜利率在政策利率附近平稳运行"，短端利率走廊的合意区间更趋清晰。二季度内，央行灵活开展公开市场操作，削峰填谷，有效引导资金价格在合理区间内波动。债券市场方面，二季度收益率曲线较季初整体下移。结构上，中等期限信用品种表现更为突出，短端受阶段性资金扰动、长端受政府债供给节奏预期影响，相对落后。组合操作方面，伴随着收益率曲线下移，组合适度降低久期与杠杆，等待更好配置机会。展望三季度，市场对短端利率走廊运行逻辑的理解有望进一步深化，流动性大概率延续合理宽松格局。我们将继续审慎评估各期限、各券种间的相对价值，灵活进行持仓轮动与品种切换，同时积极把握久期策略的阶段性机会，择机优化利率风险敞口管理。

2026年二季度，国内宏观呈现“外强内弱、量平价升、政策稳中提质”的结构性特征。外需受益于全球AI资本开支扩张、制造业回暖维持较高韧性。投资端分化加剧：政策推动“六张网”等重大基建，但财政向实物工作量转化偏慢；地产仍处筑底阶段，局部有所企稳但整体拖累内需；制造业投资总体偏弱，高技术制造保持较快增长。消费较一季度明显承压，以旧换新高基数、地产财富效应偏弱及收入就业预期不足制约消费中枢。物价方面，中东地缘冲突推升能源价格，PPI回升但下游传导受限。政策层面，财政保持积极基调，但未出台强刺激举措，发力重心聚焦科创、内需、新基建与民生；货币政策在“适度宽松”总基调下灵活调节，MLF弹性操作与隔夜逆回购工具落地实现资金“削峰填谷”、精准调控。外部来看，二季度中东地缘冲突引发的能源供给冲击成为扰动全球金融市场的核心变量，美伊双方在6月中旬签署停战谅解备忘录后地缘风险逐渐降温；欧日开启加息周期，美联储释放鹰派信号，美元5月起持续走强，压制全球流动性与新兴市场资产。国内权益市场方面，二季度整体呈现“N”型走势，4月初指数快速修复前期外围美伊冲突带来的下跌，上证指数在5月中旬创出年内新高，随后伴随地缘冲突反复、油价高位不下以及美联储加息担忧抬升，权益市场再次回调，但企业盈利面与产业趋势支撑下6月指数再次震荡回升。二季度市场风格分化显著，指数收益差距较大，科技成长结构性行情凸显，以光通信等AI硬件为代表的创业板指数和以国产算力、存储、半导体为代表的科创50指数表现亮眼，带动电子、通信等板块领涨，而“AI的虹吸效应”使得其他方向整体表现不佳。转债方面，二季度中证转债指数收涨3.70%，季度内指数呈现区间震荡走势，估值波动节奏相对正股略有领先性，4月反弹行情中，权益指数创新高但转债估值相对克制，且5月起转债提前回调压缩估值，因而在后续权益市场回调中呈现较好抗跌属性。但整体而言，因估值处于历史较高分位数，转债资产在二季度缺乏独立行情，内部结构分化显著，股性品种相对占优，偏债品种显著弱势。纯债方面，二季度收益率先探底后回升，4-5月资金面超预期宽松与基本面偏弱共同驱动债市走强；6月后央行主动抬升资金利率中枢，叠加政府债发行放量与税期走款，资金面边际收敛，收益率有所回调。季度来看收益率曲线整体下移，1年/10年/30年国债分别下行10BP/8BP/12BP；信用债延续“资产荒”主线且表现优于利率债，低等级、中长久期表现更优，但6月随着利差压缩至低位，市场行情呈现明显结构性特征。组合管理方面，纯债部分围绕“稳健、票息、流动性”三重目标开展结构化运作：将2-3年期高等级普通信用债作为确定性票息底仓，持续置换利差保护不足的低收益短久期个券，并灵活运用网格交易策略，逢调整左侧布局3-5年期银行二永、5-10年利率债以博取波段收益。权益部分，组合保持中性含权仓位，在4月初地缘冲突缓和时主动提升组合弹性，组合均衡配置策略下阶段性聚焦科技成长主线。在一季度转债估值拉至历史新高，且权益市场整体进入震荡期后，组合转债降至偏低仓位。当前估值回落后，积极关注局部机会。展望后市，我们对权益市场中期保持乐观，加息扰动预计在下半年逐渐平息，市场回归基本面和产业趋势逻辑。组合持续关注AI链条的整体性投资机会，同时关注高端制造出海、非银、医药等板块的再平衡机会，在加息扰动缓解后高度关注有色的布局机会。转债估值回落较多，部分个券进入可布局区间。纯债方面，市场趋势性机会有所减弱，其中信用债受益于机构配置需求持续释放胜率较高，因此组合将坚持以稳健票息为底仓，重点挖掘2-3年期中高等级信用债的票息与骑乘价值，择机参与3-5年银行二永债；主体上优选流动性佳、基本面稳健的产业、城投及金融债，规避近期评级调整带来的风险。利率债方面，维持中性偏谨慎久期，对超长端保持审慎以控制回撤。

2026年二季度，我国经济平稳运行，新旧动能持续转换，呈现供强需弱、结构分化的特点。外需偏强、内需承压、物价回升、消费回落、地产磨底、居民信贷回暖偏缓。财政发力放缓，货币政策灵活精准、流动性先宽松后收敛。6月陆家嘴论坛释放结构性政策红利信号，包括利率走廊收窄、非银流动性支持工具等。海外方面，美联储进入政策观察期、利率维持不变，AI浪潮席卷全球、风险资产波动加大，美元指数震荡上扬、人民币兑美元小幅走强。二季度债券市场走势偏强，各期限品种收益率全线下行。利率方面，中短端1-3Y政金普遍下行约8-10bp，10Y国债下行约8bp，30Y-10Y国债利差稳定在约48-50bp；信用方面，2-5Y中高等级信用普遍下行约10-15bp，3-5Y高等级二永普遍下行约10-18bp，信用利差维持低位震荡。投资运作上，组合二季度主要以中短期限中高等级信用债持仓为主，获取稳定的票息和骑乘收益。二季度组合净值跟随市场震荡上扬。2026年我们将坚持以中短期限中高等级信用债持仓为主，同时进一步优化持仓，并根据市场灵活调整仓位，力争在控制回撤的基础上为持有人提供优异的回报。展望未来，地域政治风险和国际贸易挑战仍在，全球金融市场波动加剧，主要发达经济体货币政策趋于观望、财政可持续性受到关注。国内方面，经济结构向新向优、传统行业负重前行。下半年稳增长政策有望加码，财政支出提速、货币适度宽松。利率方面，以资金为锚，收益率曲线预计向平坦化方向修正。中短端套息空间压缩，长端和超长端期限利差保护相对更足，具备波段交易价值。信用方面，基于供需格局和利差价值进行品种挖掘及交易节奏把控。

二季度，全球宏观政策分野是驱动利率市场的核心线索。美联储保持利率高位不变，而国内流动性因“适度宽松”而异常充裕，中美政策利差持续存在。在此期间，人民币对美元略有升值，展现出国内政策的自主性。受此支撑，利率债走出了一轮流畅的行情，10年国债与国开债收益率分别下行8BP和17BP，隐含税率显著压缩，反映出国开债流动性溢价和交易属性被极致挖掘。短端同样受益，1年期国债下行10BP，收益率曲线整体下移并平坦化。本基金在此期间对组合进行调仓操作，减持中期利率债，换为期限更短的利率债，组合整体基础久期相对缩短，为组合未来进一步波段操作奠定基础。同期，我们重点参与超长国债的波段操作，并择机在低点减持，为组合贡献了绝对收益。截至6月底，本组合保持中性久期。三季度，利率债市场将面临更为复杂的宏观博弈。首要变量是美联储货币政策已实质性转鹰，加息风险上升，这或将阶段性推高全球无风险利率，并影响国内交易盘情绪。国内方面，6月PMI维持在荣枯线上方，但需求偏弱的挑战尚存，“适度宽松”基调构成利率上行的硬约束。我们判断，在多空信息交织下，长端利率债将由二季度的趋势性下行转为区间震荡，波动率可能放大，交易价值大于配置价值。操作上，本基金将显著增强组合的灵活性，不押注单边方向。我们会在收益率接近区间下沿时果断止盈、降低久期，而当市场受海外情绪冲击出现非理性上行时，则利用流动性和国内宽货币的确定性重新回补仓位。我们将密切关注国内外宏观数据及政策信号，在汇率与利率的波动中寻找确定性机会。

2026年二季度，我国经济平稳运行，新旧动能持续转换，呈现供强需弱、结构分化的特点。外需偏强、内需承压、物价回升、消费回落、地产磨底、居民信贷回暖偏缓。财政发力放缓，货币政策灵活精准、流动性先宽松后收敛。6月陆家嘴论坛释放结构性政策红利信号，包括利率走廊收窄、非银流动性支持工具等。海外方面，美联储进入政策观察期、利率维持不变，AI浪潮席卷全球、风险资产波动加大，美元指数震荡上扬、人民币兑美元小幅走强。二季度债券市场走势偏强，各期限品种收益率全线下行。利率方面，中短端1-3Y政金普遍下行约8-10bp，10Y国债下行约8bp，30Y-10Y国债利差稳定在约48-50bp；信用方面，2-5Y中高等级信用普遍下行约10-15bp，3-5Y高等级二永普遍下行约10-18bp，信用利差维持低位震荡。投资运作上，组合二季度主要以中短期高等级商业银行金融债作为底仓，获取稳定的票息和骑乘收益，并阶段性参与了高等级银行次级债、长端利率债和地方债的波段交易，组合净值震荡上扬。展望未来，地域政治风险和国际贸易挑战仍在，全球金融市场波动加剧，主要发达经济体货币政策趋于观望、财政可持续性受到关注。国内方面，经济结构向新向优、传统行业负重前行。下半年稳增长政策有望加码，财政支出提速、货币适度宽松。利率方面，以资金为锚，收益率曲线预计向平坦化方向修正。中短端套息空间压缩，长端和超长端期限利差保护相对更足，具备波段交易价值。信用方面，基于供需格局和利差价值进行品种挖掘及交易节奏把控。

2026年二季度，我国经济平稳运行，新旧动能持续转换，呈现供强需弱、结构分化的特点。外需偏强、内需承压、物价回升、消费回落、地产磨底、居民信贷回暖偏缓。财政发力放缓，货币政策灵活精准、流动性先宽松后收敛。6月陆家嘴论坛释放结构性政策红利信号，包括利率走廊收窄、非银流动性支持工具等。海外方面，美联储进入政策观察期、利率维持不变，AI浪潮席卷全球、风险资产波动加大，美元指数震荡上扬、人民币兑美元小幅走强。二季度债券市场走势偏强，各期限品种收益率全线下行。利率方面，中短端1-3Y政金普遍下行约8-10bp，10Y国债下行约8bp，30Y-10Y国债利差稳定在约48-50bp；信用方面，2-5Y中高等级信用普遍下行约10-15bp，3-5Y高等级二永普遍下行约10-18bp，信用利差维持低位震荡。投资运作上，组合二季度主要以中短期限中高等级信用债持仓为主，获取稳定的票息和骑乘收益。二季度组合净值跟随市场震荡上扬。2026年我们将坚持以中短期限中高等级信用债持仓为主，同时进一步优化持仓，并根据市场灵活调整仓位，力争在控制回撤的基础上为持有人提供优异的回报。展望未来，地域政治风险和国际贸易挑战仍在，全球金融市场波动加剧，主要发达经济体货币政策趋于观望、财政可持续性受到关注。国内方面，经济结构向新向优、传统行业负重前行。下半年稳增长政策有望加码，财政支出提速、货币适度宽松。利率方面，以资金为锚，收益率曲线预计向平坦化方向修正。中短端套息空间压缩，长端和超长端期限利差保护相对更足，具备波段交易价值。信用方面，基于供需格局和利差价值进行品种挖掘及交易节奏把控。

二季度中国经济运行总体平稳，新质生产力蓬勃发展。国内整体流动性维持合理充裕，银行间7天回购加权利率均值为1.41%，人民币对美元汇率有所升值。市场层面，二季度债券收益率下行，其中1年国债收益率下行10BP，10年国债收益率下行8BP，本季度信用债表现强于同期限利率债。组合主要配置中短期限利率债获取票息收益和杠杆收益，阶段性参与中长期限利率债交易。展望三季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进。宏观政策会更加积极有为，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。预计中短端债券资产继续受益于充裕的流动性水平，长端债券资产受基本面和预期影响较大，以区间震荡为主。

26Q2经济增速仍然承压，物价回升幅度和行业间扩散放缓，政策面处于“观察期”，基本面利多债券。市场方面，债市在3月初交易完输入性通胀后赔率极佳，尤其是超长期国债，此后随着资金宽松和增速放缓，利率震荡下行；6月以来，市场对资金面宽松预期出现修正，各期限利率出现不同程度回调。操作层面，Q2保持对债市较为乐观的态度，组合在保持良好的流动性基础上，通过对久期杠杆的灵活操作增厚收益。

二季度经济修复动能边际放缓，结构延续分化。出口在AI产业链的带动下韧性仍然偏强，消费边际走弱，基建投资增速受财政资金约束拖累；PPI在高油价的推动下同比快速回升，但向下游传导有限，核心CPI当前表现仍相对温和；海外通胀压力之下美联储降息预期进一步降温。政策方面，财政政策仍注重存量落实，货币政策央行持续在公开市场回笼银行体系过剩流动性，引导资金市场利率向政策利率靠拢，但未改流动性合理充裕的底线。债券市场二季度在资金面宽松以及配置盘支撑下整体延续了强势表现，10年期国债收益率由季初1.82%震荡下行至季末1.73%，季末资金面收敛，收益率曲线小幅走平；信用利差持续低位，期限及等级利差进一步压缩。投资运作上，南方纯元以利率债和商业银行金融债策略为主，通过配置高骑乘收益的个券作为底仓资产，择机波段操作提升组合收益。展望未来，预计经济基本面将延续K型分化，以AI为代表的新经济或可维持偏高景气，而传统经济则相对疲软；财政政策节奏今年有一定错位，三季度或将加大支出力度；央行预计仍将对流动性维持呵护态度，但资金面或从前期的“过度宽松”回归正常，资金价格中枢预计小幅抬升。债市经历二季度的强势行情后，当前胜率及赔率均显著降低，预期后续波动将进一步加大，组合将在市场波动中积极把握个券调整买入窗口。

二季度经济修复动能边际放缓，结构延续分化。出口在AI产业链的带动下韧性仍然偏强，消费边际走弱，基建投资增速受财政资金约束拖累；PPI在高油价的推动下同比快速回升，但向下游传导有限，核心CPI当前表现仍相对温和；海外通胀压力之下美联储降息预期进一步降温。政策方面，财政政策仍注重存量落实，货币政策央行持续在公开市场回笼银行体系过剩流动性，引导资金市场利率向政策利率靠拢，但未改流动性合理充裕的底线。债券市场二季度在资金面宽松以及配置盘支撑下整体延续了强势表现，10年期国债收益率由季初1.82%震荡下行至季末1.73%，季末资金面收敛，收益率曲线小幅走平；信用利差持续低位，期限及等级利差进一步压缩。投资运作上，南方卓利以中高等级信用债策略为主，择机波段操作提升组合收益。展望未来，预计经济基本面将延续K型分化，以AI为代表的新经济或可维持偏高景气，而传统经济则相对疲软；财政政策节奏今年有一定错位，三季度或将加大支出力度；央行预计仍将对流动性维持呵护态度，但资金面或从前期的“过度宽松”回归正常，资金价格中枢预计小幅抬升。债市经历二季度的强势行情后，当前胜率及赔率均显著降低，预期后续波动将进一步加大，组合将在市场波动中积极把握信用债个券调整买入窗口。

二季度全球宏观呈现“内温外冷”格局。海外，美联储维持利率不变，但美欧经济表现分化，美元指数走强；国内，经济数据出现边际放缓，固定资产投资下滑，尤其房地产投资延续两位数的负增长，折射出“供强需弱”的结构性挑战。在此背景下，国内货币政策坚持“以我为主”，流动性维持合理充裕，隔夜与7天回购利率中枢分别下行5BP和13BP，为债市提供了最友好的资金环境。信用债市场在“资产荒”逻辑主导下，等级利差进一步压缩，追逐票息的特征显著。本基金在此期间操作上保持了高度灵活，一方面积极配置高票息短久期品种获取息差，另一方面在长端利率下行过程中，果断参与了流动性较好的银行次级债与长期限利率债波段交易，有效增厚了组合收益。展望三季度，海外宏观的不确定性显著上升。美联储6月立场转鹰，年内降息预期已基本落空，加息风险抬头，这将对新兴市场构成持续的外部压力。国内方面，6月制造业PMI小幅回升至50.3%，显示经济仍在温和修复的轨道上，但内生动力仍需巩固。政策基调已明确要“实施更加积极有为的宏观政策”，货币端保持适度宽松，重心转向结构优化。对于信用债而言，这一宏观组合意味着：流动性合理充裕继续利好票息策略，但信用分层将加剧。本基金将继续发挥操作灵活的优势，以中高等级信用债为底仓，力求稳定的票息收入；同时，密切关注宏观政策落地的节奏和海外风险偏好的变化，在利率波动中寻找长端利率债的交易机会。风险防控上，将对房地产产业链保持高度警惕，严防尾部风险，力求在复杂环境中实现净值稳健增长。

2026年二季度，我国经济平稳运行，新旧动能持续转换，呈现供强需弱、结构分化的特点。外需偏强、内需承压、物价回升、消费回落、地产磨底、居民信贷回暖偏缓。财政发力放缓，货币政策灵活精准、流动性先宽松后收敛。6月陆家嘴论坛释放结构性政策红利信号，包括利率走廊收窄、非银流动性支持工具等。海外方面，美联储进入政策观察期、利率维持不变，AI浪潮席卷全球、风险资产波动加大，美元指数震荡上扬、人民币兑美元小幅走强。二季度债券市场走势偏强，各期限品种收益率全线下行。利率方面，中短端1-3Y政金普遍下行约8-10bp，10Y国债下行约8bp，30Y-10Y国债利差稳定在约48-50bp；信用方面，2-5Y中高等级信用普遍下行约10-15bp，3-5Y高等级二永普遍下行约10-18bp，信用利差维持低位震荡。投资运作上，组合二季度主要以中高等级信用债持仓为主，获取稳定的票息和骑乘收益，同时参与部分利率波段。二季度组合净值跟随市场上涨。2026年我们将坚持以中高等级信用债持仓为主，利率债波段为辅，同时进一步优化持仓，并根据市场灵活调整仓位，力争在控制回撤的基础上为持有人提供优异的回报。展望未来，地域政治风险和国际贸易挑战仍在，全球金融市场波动加剧，主要发达经济体货币政策趋于观望、财政可持续性受到关注。国内方面，经济结构向新向优、传统行业负重前行。下半年稳增长政策有望加码，财政支出提速、货币适度宽松。利率方面，以资金为锚，收益率曲线预计向平坦化方向修正。中短端套息空间压缩，长端和超长端期限利差保护相对更足，具备波段交易价值。信用方面，基于供需格局和利差价值进行品种挖掘及交易节奏把控。