程卓 - 基金投资策略和运作

2025年宏观经济呈现“预期修复、外部扰动、积极政策、出口韧性”的特征，在宏观韧性背景下，资本市场呈现风险偏好回升及利率震荡调整的走势。一季度经济超预期、AI主题催化权益行情、风险偏好回升，同时股债跷跷板、资金面超预期紧张、公开市场暂停国债买入等影响下，债券收益率迅速调整，短端快速回归正常带动曲线平坦化上移。二季度全球贸易摩擦升级，对等关税超预期但而后关税缓和、抢出口持续超预期、货币政策转向宽松和呵护，股债波动均较大。三季度市场在出口韧性和“反内卷”叙事带动的盈利预期好转下，风险偏好回升，权益及商品市场大幅上涨，上证指数持续刷新近10年新高，股债行情两极分化；“看股做债”逻辑主导债市，叠加公募债基负债端扰动担忧等多重因素下持续调整，期限利差明显走扩。四季度呈现出“宏观边际承压、股市高位换手、债券收益率先下后上”的特征，股市在反内卷和过万亿贸易顺差背景下，A股突破4000点后维持高位震荡、风格高低切换，成交活跃度较三季度高点有所收敛。全年来看，10年期国债利率在1.6%-1.9%的区间波动，超长债波动更大，对经济与通胀预期的变化带动期限利差明显走阔，信用端呈低位利差与结构性分化并存的特征。组合操作方面，本组合将继续遵循稳健投资理念，在投资策略上保持积极主动，在投资思路上坚持开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆的操作思路。当前资金面整体平稳，信用债重点关注凸点的配置价值和骑乘收益；利率债波动加大但上行空间有限，可积极把握博弈机会并加强逆向操作。

2025年，中国债券市场告别了此前单边走牛的行情，步入高波动、区间震荡的时间。受宏观政策转向与基本面韧性交织影响，债市整体呈现出“上有顶、下有底”的韧性特征。一、宏观经济：从“单边预期”到“政策共振”2025年，中国GDP增速维持在5%左右的目标水平。宏观政策围绕“逆周期发力”与“再通胀预期”展开。财政政策力度前置，赤字率上调至4%，超长期特别国债与地方专项债大规模发行，有效支撑了新质生产力的投资。货币层面：央行通过降准及灵活的公开市场操作维持流动性合理充裕，但相较去年也控制了力度和节奏。但由于关税战和地缘政治因素，市场风偏反复切换，导致债市对利率下行的空间敏感度显著提高。二、债市各品种走势回顾1季度债市极致抢跑，收益快速下行：受开年降准预期驱动，长端利率惯性下探，10年国债一度触及1.6%历史极值。二永债及信用债因票息优势被机构抢配，信用利差压缩至历史较低水平。但在央行暂停国债买入，提示利率下行过快风险后，短端先上行；后在deepseek效应带动的整体风偏抬升影响下，长债和超长债也出现了高达20-30bp的调整。2季度关税战再度来袭，外需不确定性大幅增加，同时国内财政发债节奏放缓，央行政策重心明确转向稳增长，流动性环境大幅改善。债市收益率整体下行，期限利差、信用利差均压缩至低位，10年期国债重回1.61%的历史低点附近。3季度权益市场强势上涨产生明显“跷跷板效应”，债券配置力量减弱；总量货币政策未进一步放松，短端资金利率停止下行。在上述因素推动下，债券收益率整体上行，长端及超长端尤为显著：1年期国债仅上行2.5bp，10年期上行21bp，30年期上行38.5bp，曲线呈现熊陡形态，信用利差同步走阔。公募基金销售新规征求意见，市场担忧其对债基负债端及二永债等持仓品种形成扰动，机构配债行为趋于谨慎。4季度经济延续慢复苏，地产链偏弱，通胀低位运行，货币政策保持适度宽松，10月初央行买债消息提振市场，债市各品种出现可观下行，部分修复三季度调整幅度。下半年以来，固收+产品规模扩张迅速，其对二永债和中短期限信用债的配置使得信用债行情总体平稳。组合操作上，本组合遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，思路上开放灵活，全年总体维持偏短久期、适度杠杆、优质债券配置。

报告期内美联储将联邦基金利率的目标区间调降至3.50%-3.75%，并于年底启动购买国债操作，10年美债利率中枢震荡下移，美元指数明显走弱。 2025年，国内经济增速前高后低，外需好于内需，物价水平下半年逐步回升，社会融资规模存量增速先上后下。央行货币政策下调公开市场政策利率10BP，降低存款准备金率0.5个百分点。债券市场整体低位震荡，期限利差走阔，信用利差、等级利差以压缩为主。A股市场在宏观面、流动性宽松及技术创新周期的共振下走出了一轮久违的牛市，全年结构性特征突出，上游资源品与科技板块领涨，消费及红利风格则表现相对滞后。 当前，世界百年未有之大变局加速演进，年度标志性事件频发，市场环境持续动态变化。我们需深化对全球宏观经济、地缘政治格局的认知与判断，优化投资框架与应对策略，以适配复杂多变的市场环境。 在新秩序重构过程中，全球治理范式将从“效率”体系系统性向“安全”体系转变，美欧日基于“安全”角度，主要通过两大战略抓手巩固其全球竞争优势：一是再工业化和再军事化，重塑自身的贸易链和产业链格局，强化供应链韧性与自主可控能力；二是持续加大前沿科技投入，拉大与追赶者的代际差距，锁定长期竞争主动权。 上述两大战略抓手最终指向两大核心赛道：一是供给端具备强约束的不可再生资源品，二是科技板块中的AI技术。因此，过去一年中，无论是产业投资还是二级市场，这两大方向均凝聚了最强的资金共识，成为贯穿全年的核心投资主线。 需要提示的是，在全球“安全”体系重塑的宏观背景下，我们认为只要通胀未触及极端阈值，货币与财政双宽松将成为各国政策的最优解。在此过程中，我们或将见证全球信用货币体系相对于实物资产的系统性重估与相对贬值。报告期内，本基金管理人结合宏观层面、流动性与行业分析判断，对组合权益持仓结构进行过一次大的配置结构调整，于一季度末，系统性降低了公用事业板块及传统制造业板块的配置比例，显著提升以有色、化工为代表的实物类资产权重，本次结构切换在报告期内取得了较为显著的超额收益。债券方面，本组合根据市场变化，灵活调整组合杠杆、久期与品种结构，部分仓位积极参与利率债交易性机会，以增厚组合。

2025年，中国债券市场告别了此前单边走牛的行情，步入高波动、区间震荡的时间。受宏观政策转向与基本面韧性交织影响，债市整体呈现出“上有顶、下有底”的韧性特征。一、宏观经济：从“单边预期”到“政策共振”2025年，中国GDP增速维持在5%左右的目标水平。宏观政策围绕“逆周期发力”与“再通胀预期”展开。财政政策力度前置，赤字率上调至4%，超长期特别国债与地方专项债大规模发行，有效支撑了新质生产力的投资。货币层面：央行通过降准及灵活的公开市场操作维持流动性合理充裕，但相较去年也控制了力度和节奏。但由于关税战和地缘政治因素，市场风偏反复切换，导致债市对利率下行的空间敏感度显著提高。二、债市各品种走势回顾1季度债市极致抢跑，收益快速下行：受开年降准预期驱动，长端利率惯性下探，10年国债一度触及1.6%历史极值。二永债及信用债因票息优势被机构抢配，信用利差压缩至历史较低水平。但在央行暂停国债买入，提示利率下行过快风险后，短端先上行；后在deepseek效应带动的整体风偏抬升影响下，长债和超长债也出现了高达20-30bp的调整。2季度关税战再度来袭，外需不确定性大幅增加，同时国内财政发债节奏放缓，央行政策重心明确转向稳增长，流动性环境大幅改善。债市收益率整体下行，期限利差、信用利差均压缩至低位，10年期国债重回1.61%的历史低点附近。3季度权益市场强势上涨产生明显“跷跷板效应”，债券配置力量减弱；总量货币政策未进一步放松，短端资金利率停止下行。在上述因素推动下，债券收益率整体上行，长端及超长端尤为显著：1年期国债仅上行2.5bp，10年期上行21bp，30年期上行38.5bp，曲线呈现熊陡形态，信用利差同步走阔。公募基金销售新规征求意见，市场担忧其对债基负债端及二永债等持仓品种形成扰动，机构配债行为趋于谨慎。4季度经济延续慢复苏，地产链偏弱，通胀低位运行，货币政策保持适度宽松，10月初央行买债消息提振市场，债市各品种出现可观下行，部分修复三季度调整幅度。下半年以来，固收+产品规模扩张迅速，其对二永债和中短期限信用债的配置使得信用债行情总体平稳。组合操作上，本组合遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，思路上开放灵活，全年总体维持偏短久期、适度杠杆、优质债券配置。

2025年，中国债券市场告别了此前单边走牛的行情，步入高波动、区间震荡的时间。受宏观政策转向与基本面韧性交织影响，债市整体呈现出“上有顶、下有底”的韧性特征。一、宏观经济：从“单边预期”到“政策共振”2025年，中国GDP增速维持在5%左右的目标水平。宏观政策围绕“逆周期发力”与“再通胀预期”展开。财政政策力度前置，赤字率上调至4%，超长期特别国债与地方专项债大规模发行，有效支撑了新质生产力的投资。货币层面：央行通过降准及灵活的公开市场操作维持流动性合理充裕，但相较去年也控制了力度和节奏。但由于关税战和地缘政治因素，市场风偏反复切换，导致债市对利率下行的空间敏感度显著提高。二、债市各品种走势回顾1季度债市极致抢跑，收益快速下行：受开年降准预期驱动，长端利率惯性下探，10年国债一度触及1.6%历史极值。二永债及信用债因票息优势被机构抢配，信用利差压缩至历史较低水平。但在央行暂停国债买入，提示利率下行过快风险后，短端先上行；后在deepseek效应带动的整体风偏抬升影响下，长债和超长债也出现了高达20-30bp的调整。2季度关税战再度来袭，外需不确定性大幅增加，同时国内财政发债节奏放缓，央行政策重心明确转向稳增长，流动性环境大幅改善。债市收益率整体下行，期限利差、信用利差均压缩至低位，10年期国债重回1.61%的历史低点附近。3季度权益市场强势上涨产生明显“跷跷板效应”，债券配置力量减弱；总量货币政策未进一步放松，短端资金利率停止下行。在上述因素推动下，债券收益率整体上行，长端及超长端尤为显著：1年期国债仅上行2.5bp，10年期上行21bp，30年期上行38.5bp，曲线呈现熊陡形态，信用利差同步走阔。公募基金销售新规征求意见，市场担忧其对债基负债端及二永债等持仓品种形成扰动，机构配债行为趋于谨慎。4季度经济延续慢复苏，地产链偏弱，通胀低位运行，货币政策保持适度宽松，10月初央行买债消息提振市场，债市各品种出现可观下行，部分修复三季度调整幅度。下半年以来，固收+产品规模扩张迅速，其对二永债和中短期限信用债的配置使得信用债行情总体平稳。组合操作上，本组合遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，思路上开放灵活，全年总体维持偏短久期、适度杠杆、优质债券配置。

2025年，债市整体呈现弱势走势。年初，随着央行暂停国债买入操作，资金利率持续走高，短端利率出现较大幅度调整；春节后，deepseek带动科技板块上涨，风险偏好压制债市表现，长端收益也开始快速补跌，10年国债触及年内高点1.9%。4月随着关税战程度超出市场预期，长端收益率快速回落至年内低位，10年国债重回1.7%以下。下半年，受风偏及费率新规影响，债市重新进入上行通道，曲线明显熊陡。全年看，1年国债上行27bp至1.34%，10年国债上行24bp至1.85%。

2025年1-2月份银行间资金面持续收紧并高位运行，远超市场预期，根本原因在于银行负债相对紧缺，而央行虽然阶段性大规模投放流动性，但是并没有给予更多的支持，央行态度出现微妙变化，导致市场对未来宽松预期出现分歧。加上宏观叙事出现边际向好变化，国内抗风险和经济增长托底作用显现，央行对债市节奏的把控出现一定成效，债市尤其是短端在此背景下出现了明显回调，而中长端则由于对长期宽松趋势抱有较乐观的预期，调整幅度相对有限。进入3月份，资金较前两个月有一定放松，外围贸易战也存在进一步升级态势，风险偏好有所回落，债市迎来小幅修正。 进入2季度，美国正式宣布对全球加征关税税率，尤其是对中国及周边产业链相关国家征收税率处于全球最高水平，引发全球和国内避险需求，国内风险偏好显著下行，债市在此背景下迎来大幅下行。后随着国家大力托市以及国内产业链表现的顽强韧性，中国基本扛住了美国压迫式贸易战，双方重回谈判桌，全球及国内对国家的信心迎来修复，债市也逐步有所修复，但并未回升到关税战之前的水平。 进入3季度，股市连续上行，逐步让市场在怀疑中改变了对风险偏好的理解，债市在股债比价效应中逐步从安全资产沦为劣势资产，叠加资金价格波动加大、反内卷政策预期强化和公募基金赎回费率等改革，整个3季度债市演绎底部逐步抬升且利率逐步走阔的行情。 进入4季度后银行间资金转松，尤其是央行突然宣布重启国债买卖，对债市形成显著利好，叠加股市上涨斜率显著放缓，债市走出震荡下行的修复性行情，由于央行对流动性呵护态度坚决，四季度资金面整体维持宽松态势，短端资金的高稳定性使得债市中短端品种收益率基本保持稳定，而中长端品种则由于对赎回新规的反复博弈、临近年底市场受“十五五”开局之年政策集中发力、股市春季躁动以及高层对打破通缩诉求的抬升等因素影响走势偏弱，债市利差呈现走阔特征。 全年来看，债市无趋势性行情且波动在下半年逐步加大，由于货币政策适度宽松的总基调未变，央行呵护流动性态度坚决，而风险偏好及市场对未来预期的改善使得中长端尤其是超长端有回调压力，债市走出短端相对稳定但利差走阔的特征。操作上，因判断市场较为极致的成本收益倒挂状态无法持续，本基金1季度大幅度降低了组合的仓位和久期，维持了基金净值的相对稳定；2季度维持组合的仓位和久期相对稳定，并参与了债市利差压缩的过程；而3季度则担忧债市波动会加大，本基金新一期封闭后维持较低仓位和久期进行运作，3季度末随着债市调整趋于稳定，逐步完成建仓任务；4季度因预期债市无太明显机会，久期的不合理暴露对组合净值的稳定性有不确定性影响，本基金在收益率下行过程中选择逐步降低组合的仓位和久期，整体维持了相对保守的操作策略。全年看，本基金在一定程度上规避了债市阶段性波动的风险，并整体把握住了债市的节奏，净值表现相对稳定。

2025年债券市场收益率整体出现上行。具体来看，2025年一季度初受资金面影响短端上行，持续偏紧资金下市场修正“适度宽松”预期，长端加速回调，后货币政策态度边际转暖，利率震荡下行。二季度债券市场在贸易战带动下震荡走牛，其中季度初即创季度内高点。三季度随着风偏的回升，收益率曲线上行且期限利差扩大。四季度整体呈现一波三折，季度初贸易战关税生变，市场等迎来一波回暖后，因配置盘的指标受限和利率供给原因，引发一波调整，年底机构行为也有所影响。全年来看，1年和10年国开上行35bp和42bp。1年国债和10年国债分别上行25和17bp，30年国债上行36bp。信用债中低等级表现相对更好，1年内的AA+和AA品种略有下行，3-5年仅小幅上行10bp以内。AAA中票1年上行4bp，5年上行14bp。二永曲线呈现陡峭化上行，5年上行40bp左右，1年上行10bp以内。曲线和品种的分化主要来自几个方面，一是货币政策自从二季度以来整体维持宽松，短端相对平稳。二是风险偏好和超长供给的担忧主要影响长端和超长端。三是机构行为包括销售费用新规等导致交易性的品种利差阶段性有所扩大。2025年宏观经济指标良好，全年增速维持5%。宏观流动性相对充裕，甚至出现股市的估值提升，但微观方面仍存在困难，规模以上企业的应收账款规模较高，流动性紧张。化债减少了地方政府的利息支出，帮助地方畅通资金链条，不过在地产尚未复苏情况下，土地出让收入仍然拖累整体财政收入。2025年出口增速5.5%，投资增速-3.8%，社零增速3.7%，贸易顺差同比增加20.44%。GDP平减指数持续11个季度为负数，2025年全年-1%，CPI在零附近波动，PPI连续38个月为负数，反映了国内需求相对供给的明显失衡，经济供强需弱的特征较为突出，物价保持低位运行。微观主体融资行为趋于审慎，人民币贷款同比增速回落。本基金紧密跟踪宏观基本面、政策走向及市场态势，及时作出应对和灵活交易，二季度挖掘利差交易，三季度降低整体组合仓位和久期，有效控制了回撤，四季度灵活波段操作，在信用债领域精耕细作。

2025年，宏观经济总量平稳、结构分化，外需表现偏强，内需仍面临压力。基本面方面，国内经济处于转型阶段，投资和消费有所放缓，尽管全球地缘环境日益复杂，不过中国出口仍持续表现韧性。债券市场方面，全年收益率走势震荡上行，具体来看，一季度银行间市场流动性收紧，市场对适度宽松预期有所变化，带动债市调整；4月初贸易摩擦冲击下，债市收益率下行，叠加资金面有所缓解，二季度信用利差逐步压缩；三季度，“反内卷”政策带动通胀预期升温，股市表现强势，风险偏好对债市形成压制，加上市场交易结构相对脆弱、基金新规等政策存在不确定性，收益率震荡上行，交易盘相对集中的品种利差有所走阔；四季度债市震荡修复，资金面平稳偏宽松带动短端相对平稳，而长端超长端仍面临供需矛盾和风险偏好、机构行为的扰动，长端收益率表现震荡。全年来看，债券收益率震荡上行，10年国债上行17.2bp至1.85%附近，30年国债上行35.5bp至2.27%，30年-10年期限利差走阔，1年国开、5年国开和10年国开分别上行35bp、35bp和27bp。从指数上看，2025年中债总财富指数上涨0.1%，信用表现好于利率，中债国债总财富指数收益为-0.32%，中债信用债总财富指数上涨1.88%，中债短融总财富指数上涨1.92%。在组合操作上，本基金根据基本面、政策和市场走势变化，做好灵活应对与管理，同时动态评估曲线的相对价值，积极选取相对价值更优的券种和期限。

2025年，中国债券市场告别了此前单边走牛的行情，步入高波动、区间震荡的时间。受宏观政策转向与基本面韧性交织影响，债市整体呈现出“上有顶、下有底”的韧性特征。一、宏观经济：从“单边预期”到“政策共振”2025年，中国GDP增速维持在5%左右的目标水平。宏观政策围绕“逆周期发力”与“再通胀预期”展开。财政政策力度前置，赤字率上调至4%，超长期特别国债与地方专项债大规模发行，有效支撑了新质生产力的投资。货币层面：央行通过降准及灵活的公开市场操作维持流动性合理充裕，但相较去年也控制了力度和节奏。但由于关税战和地缘政治因素，市场风偏反复切换，导致债市对利率下行的空间敏感度显著提高。二、债市各品种走势回顾1季度债市极致抢跑，收益快速下行：受开年降准预期驱动，长端利率惯性下探，10年国债一度触及1.6%历史极值。二永债及信用债因票息优势被机构抢配，信用利差压缩至历史较低水平。但在央行暂停国债买入，提示利率下行过快风险后，短端先上行；后在deepseek效应带动的整体风偏抬升影响下，长债和超长债也出现了高达20-30bp的调整。2季度关税战再度来袭，外需不确定性大幅增加，同时国内财政发债节奏放缓，央行政策重心明确转向稳增长，流动性环境大幅改善。债市收益率整体下行，期限利差、信用利差均压缩至低位，10年期国债重回1.61%的历史低点附近。3季度权益市场强势上涨产生明显“跷跷板效应”，债券配置力量减弱；总量货币政策未进一步放松，短端资金利率停止下行。在上述因素推动下，债券收益率整体上行，长端及超长端尤为显著：1年期国债仅上行2.5bp，10年期上行21bp，30年期上行38.5bp，曲线呈现熊陡形态，信用利差同步走阔。公募基金销售新规征求意见，市场担忧其对债基负债端及二永债等持仓品种形成扰动，机构配债行为趋于谨慎。4季度经济延续慢复苏，地产链偏弱，通胀低位运行，货币政策保持适度宽松，10月初央行买债消息提振市场，债市各品种出现可观下行，部分修复三季度调整幅度。下半年以来，固收+产品规模扩张迅速，其对二永债和中短期限信用债的配置使得信用债行情总体平稳。组合操作上，本组合遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，思路上开放灵活，全年总体维持偏短久期、适度杠杆、优质债券配置。

2025年，中国债券市场告别了此前单边走牛的行情，步入高波动、区间震荡的时间。受宏观政策转向与基本面韧性交织影响，债市整体呈现出“上有顶、下有底”的韧性特征。一、宏观经济：从“单边预期”到“政策共振”2025年，中国GDP增速维持在5%左右的目标水平。宏观政策围绕“逆周期发力”与“再通胀预期”展开。财政政策力度前置，赤字率上调至4%，超长期特别国债与地方专项债大规模发行，有效支撑了新质生产力的投资。货币层面：央行通过降准及灵活的公开市场操作维持流动性合理充裕，但相较去年也控制了力度和节奏。但由于关税战和地缘政治因素，市场风偏反复切换，导致债市对利率下行的空间敏感度显著提高。二、债市各品种走势回顾一季度债市极致抢跑，收益创新低：受开年降准预期驱动，长端利率惯性下探，10年国债一度触及1.6%历史极值。二永债及信用债因票息优势被机构抢配，信用利差压缩至历史底部。但在央行暂停国债买入，提示利率下行过快风险后，短端先上行；后在deepseek效应带动的整体风偏抬升影响下，长债和超长债也开启了高达20-30bp的调整。二季度关税战再度来袭，外需前景蒙阴，同时国内财政发债节奏放缓，央行政策重心明确转向稳增长，流动性环境大幅改善。债市收益率整体下行，期限利差、信用利差均压缩至低位，10年期国债重回1.65%的历史低点附近。三季度权益市场强势上涨产生明显“跷跷板效应”，债券配置力量减弱；总量货币政策未进一步放松，短端资金利率停止下行。在上述因素推动下，债券收益率整体上行，长端及超长端尤为显著：1年期国债仅上行2.5bp，10年期上行21bp，30年期上行38.5bp，曲线呈现熊陡形态，信用利差同步走阔。公募基金销售新规征求意见，市场担忧其对债基负债端及二永债等持仓品种形成扰动，机构配债行为趋于谨慎。四季度经济延续弱复苏，地产偏弱，通胀低位运行，货币政策保持适度宽松，10月初央行买债消息提振市场，债市各品种出现可观下行，部分修复三季度调整幅度。下半年以来，固收+产品规模扩张迅速，其对二永债和中短期限信用债的配置使得信用债行情总体平稳。不同于债券市场，股票市场2025年表现优异，宽基指数出现了多年未见的普涨行情。A股二季度经受住关税冲击快速修复后，三季度在流动性及产业共振催化下加速上行，呈现良好的赚钱效应。全年看，A股在行业和风格上分化较大。行业层面，有色金属、通信大幅领先，电子、军工和机械涨幅居前，食品饮料、煤炭、房地产、交通运输和商贸零售相对落后，如果投资者25年主要配置在落后板块，体验相对一般。宽基中，科创100相对领先，沪深300相对落后。风格上，小盘成长表现较好，大盘价值相对落后。

2025年四季度，受货币宽松预期弱化、超长端供需结构压力提升等因素的影响，债市收益率先下后上，小幅修复后收益率继续震荡走高。具体来看，10月中上旬，债市在风险偏好回摆的带动下收益率高位修复开始下台阶，随后受到政策预期扰动，10Y国债活跃券在1.83%附近窄幅震荡，月末在央行重启国债买卖的利好驱动下突破1.8%。11月，央行买债规模不及预期，偏弱的基本面数据对债市利多有限，期间政策预期反复，债市长时间窄幅震荡，月末受地缘政治摩擦缓和、地产信用风险释放等事件冲击脱离震荡，曲线熊陡。12月，隔夜资金价格处于年内低位，央行对资金面呵护态度明显，短端走强，受降息预期收缩、超长债供给担忧等影响，30年国债调整幅度相对较大，曲线明显走陡。利率震荡环境下，信用债四季度配置情绪整体有所修复，收益率明显下行、信用利差整体收窄，摊余成本债基打开、宽松资金预期下套息策略占优，中短端信用走强。全季度来看，10年国债从1.85%下行至最低1.79%后震荡上行回到1.85%，30年国债从2.25%下行至最低2.13%后上行至2.26%，1年、3年、5年国债分别下行3BP、下行14BP、上行3BP，短端表现更强；信用债收益率普遍下行10BP左右，二永债表现分化，5Y内二永下行幅度更多。从指数看，四季度中债总财富指数上涨约0.41％，中债国债总财富指数上涨约0.21％，中债企业债总财富指数上涨约0.82％，中债短融总财富指数上涨约0.49％。2025年四季度，本基金紧密跟踪宏观基本面、政策走向及市场态势，及时作出应对和灵活交易，跟随市场环境变化灵活调整组合久期敞口，信用债投资在守住信用风险的基础上强化精细化管理。