柯海东 - 基金投资策略和运作

2026 年二季度 A 股结构性分化明显，科创成长领涨，AI 算力、半导体依托产业高景气持续走强；内需地产、消费板块走弱。流动性宽松，海外美伊冲突降温，也进一步使得资金聚焦硬科技，行情由题材转向业绩驱动，市场呈新产业强、传统板块弱的 K 型格局。本基金作为权益产品，持续聚焦“景气投资方法论”，紧扣二季报业绩窗口，将核心仓位捕捉业绩潜伏增速大、二级市场认可度高、高景气个股，通过掘金盈利超预期黑马，捕捉成长先机。组合重点配置了具备“业绩加速释放”特征的个股，特别是在一季报中展现出强劲盈利弹性的标的，对冲了市场波动。行业上，持续高配电子、通信、有色、机械、汽车等成长板块，保持产品锐度。 同时，针对本轮成长极致风格，价值、红利、小盘等资产估值处于历史低位。本阶段我们重点关注行业均衡、回撤控制。同时，进入7月财报期，我们将持续捕捉业绩潜伏增速大的高成长股票，戴维斯双击。

二季度消费品行业基本面环比走弱，社会消费品零售总额同比增速转负，主要受两方面因素拖累：一是油价高企抑制了出行产业链（包括旅游、酒店、餐饮等）的整体消费；二是汽车、家电、家居等耐用消费品在经历去年补贴政策带来的需求前置后，今年同期同比增速承压。不过，我们认为这一状况有望逐步改善，目前油价已回落至一季度水平，耐用消费品出海景气度仍保持较高水平，可在一定程度上弥补内需的相对不足；同时房地产呈现企稳迹象，有助于修复居民消费信心。综合来看，预计下半年消费将延续弱复苏态势。本基金二季度重点配置了肉牛养殖及奶牛板块、生猪养殖板块以及部分零食行业。其中，肉牛养殖板块受南非口蹄疫疫情干扰存栏数据、调运不畅扰动价格趋势，加之猪肉价格偏低对牛肉形成压力，二季度表现不及预期，但考虑到进口配额消耗较快、疫情逐步消退及猪肉价格修复，下半年行情仍值得期待；生猪养殖板块方面，4月猪粮比价触及历史低位，我们判断产能去化即将展开，但从数据看去化虽有加速，受行业集中度变化影响，本轮去化速度弱于历史周期，导致二季度整体表现不佳；食品板块方面，部分标的兼具成长性与估值性价比，估值已处历史低位且具备较高股息率，我们认为随着季报兑现，前期因资金面因素导致的错杀有望修复。总体而言，消费板块基本面虽偏弱，但股价定价不应该仅仅依赖景气度，在价值区域，左侧布局机会或逐步显现。

2026年，本基金主要投资方向选定在出海相关的资产，主要围绕大制造板块，并在科技消费中选取有成长且估值匹配的资产进行补充。市场在2季度度过了美伊风波，所幸的是并未对全球和平和通胀带来毁灭性的影响。尽管如此，可以确定的是，本次冲击对于全球通胀影响和全球能源、供应链的重塑在继续发生，对于中国的优质制造业公司，我们相信大概率可以借鉴过去30-40年日本制造业的历史，其在全球获得的明显份额提升的历史。我们选择出海制造的优秀企业中，主要涵盖了在各种细分行业的具备竞争优势的龙头、以及颇具竞争力的世界霸主的挑战者。这一批企业普遍具有20X估值以下，但未来2-3年的盈利增速可以兑现20%甚至更高的盈利增速。另外，在这些出海公司中，也不乏有很多公司与AI发展和AI算力有些许耦合，我们对于这一贝塔并未忽视不见，而是精挑细选一些估值尚可、质地良好的复合型制造业公司，作为一揽子出海标的的重要组成部分。本组合重点关注AI算力相关投资机会，已持仓的AI算力相关个股估值与增速尚能匹配，且标的多有不同的行业下游可供发展。同时，本组合配置了低估且具备中高速增长的传统先进制造标的，这些标的在上半年经受了汇率的负面影响，但下半年将迎来更平稳的发展。

二季度沪深300指数上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，科创板综指上涨55.71%，反映出二季度市场处于上涨趋势中，但科技成长股表现更为活跃。　　3月初美伊冲突导致能源价格高企、市场风险偏好下降使得全球资本市场都遭遇大幅调整，但随后美伊冲突开始逐步缓和，以及AI科技革命带来的全球AI基建热潮，又使得包括A股、美股在内的全球主要股指得到修复，在全球担忧能源价格高企制造业承压，再次加速新能源转型的背景下，我国制造业的全球竞争优势进一步凸显，我们对未来A股的投资机会持相对乐观态度。本基金在5月9日开始进入双基金经理共管模式后，为了增加投资组合收益来源的多样性，进行了持仓结构的调整，着重关注了以下的投资机会：　　　第一，AI驱动的科技产业变革。AI产业经过过去三年的快速发展，北美的大模型厂商今年已经进入了商业模式闭环阶段，以Anthropic为代表的龙头公司收入快速增长且有望进入盈利阶段，推动AI推理需求出现爆发式增长。我们坚定看好国内外算力产业的投资机会，尤其是半导体材料与设备行业，受益于全球的存储及先进逻辑龙头公司的扩产周期，有望迎来较长时间的景气上行，在一些细分领域，龙头公司已经具备全球竞争力，除了国产替代外，有望讲出提升全球市场份额的长期成长叙事。　　　第二，看好战略资源品及部分出海的资本品。尤其是部分战略金属，受全球资源民族主义趋势影响，具备供给刚性特征，同时需求端深度受益于AI产业爆发，有望带来长期的投资机会。而部分资本品、能源设备受益于资源品、能源价格高企、全球资本开支上行，叠加中资企业全球化扩张，也具备长期成长机会。　　第三，看好部分具有长期成长性的全球化的消费品，及适应国内内需变革、格局改善的消费品。预计内需延续结构性分化趋势，看好量贩零食、保健品等顺应当前消费趋势的品种。新兴市场的城镇化，以及欧美市场对质价比的追求为中国品牌出海带来机遇，如建材、汽车等细分领域。

2026年二季度，投资面临的核心矛盾再次出现快速切换，与2025年二季度“关税战”的影响颇有类似之处。4月初，美伊战争以及由此引发的能源危机仍是市场关注的焦点，在各方连续数月的极限拉扯之后，紧张局势得以缓和，能源危机暂时解除。而与此同时，AI产业几乎不受战局的影响，展现加速趋势，成为二季度资本市场的主旋律。 市场方面，二季度最值得关注的是AI板块与非AI板块呈现出的极致分化行情，期间沪深300指数上涨11.9%，其中AI含量高的创业板指和科创综指分别上涨36.4%和55.7%，而代表传统经济的非AI板块则出现了大面积的下跌，比如红利低波指数下跌12.8%。 面对快速切换的市场核心矛盾和极致分化的市场格局，本基金采取的策略是以低估价值类资产为底仓，辅以部分AI方向成长类资产作为收益增强，通过构建哑铃型结构的组合，以期实现收益与回撤的平衡。 复盘来看，二季度AI与非AI的极致分化是基本面、政策面和资金面等因素共同作用的结果。AI板块无论在基本面、政策面还是资金面上，都占据着显著的优势，而与此相比，其他板块显得相形见绌，不得不面临资金持续被虹吸的局面。 展望未来，我们认为目前AI与非AI板块行情分化或已达到历史极值，后续或有分化收敛的机会。AI基本面趋势固然强势，但也面临高估值、高预期、高交易拥挤度的问题；非AI的很多领域在经过上半年的调整之后，投资性价比反而有所提升。因此，在接下来的操作中，我们将根据投资性价比的相对变化，择机对组合配置进行再平衡，以期为投资者带来稳健、可持续的回报。

2026年第二季度，全球及国内资本市场整体延续震荡向上的运行态势。国内宏观政策保持积极有为，财政与货币政策协同发力，高质量发展持续推进，为经济平稳运行和产业结构优化提供了有力支撑。尽管外部环境仍存在一定不确定性，但国内基本面总体保持稳健，权益市场运行环境依然较为友好。在此背景下，市场风险偏好进一步修复，结构性机会持续活跃。业绩主线逐步强化，成长与价值风格轮动演绎，科技创新、高端制造、人工智能产业链、周期资源等方向表现相对突出，高股息等稳健资产亦持续受到资金关注。整体来看，市场仍以结构性行情为主，行业与风格轮动特征较为明显，投资机会更多来源于产业趋势与基本面持续改善的细分领域。二季度，我们在行业层面上使用自上而下的配置思路，把握结构性机会与政策主线；在个股层面自下而上严格筛选，重点关注兼具成长性、财务质量与估值性价比的标的。从组合构建出发，优先配置具备长期、可持续业绩增长能力的公司，争取获得较好的投资回报。

回顾2026 年二季度，港股整体表现不佳，和全世界主要权益市场快速从战争阴影中走出乃至创出新高不同，港股甚至已经跌穿了美伊战争时的最低点。年初至今，恒生指数涨幅约为-11%，恒生科技指数则走势更弱，涨幅约为-20%，考虑到人民币对港币升值幅度已经接近3%，港股市场或已正式处于熊市区间。3 月地缘扰动显著加剧，全球笼罩避险情绪，市场风险偏好快速下行。港股作为离岸市场，受外部冲击更直接，影响也更大。随后，4月全世界权益市场随着战事缓解而反弹，但随即分化，几乎唯一的主线就是AI相关的半导体、通信等硬件，硬件权重较高的日韩台等指数都表现亮眼，中美偏科技的纳斯达克、科创等指数也远远跑赢大盘，但香港市场在其他市场反弹的途中时就开始了下跌。除去港股硬件股较少的因素，流动性因素影响应该更大。美元实际利率和通胀预期都拉动了利率的走强，美元指数也在战争环境中强势，而同属EM市场的日韩台等又表现太过抢眼，更加吸走了香港的配置外资；人民币南下资金明显降温，单季度仅有小幅流入，而且还有相当部分流入了配置海外资产的ETF；再加上IPO在数量和融资额暴增的同时，截至目前的新股首日表现又格外强，使得打新套利需求又额外吸收了一部分资金，最终造成港股本季度除了硬件个股和打新外甚至没有合适的做多机会。 本季度对自己的评价一般，虽然明显跑赢了恒生指数，也明显增加了持仓中对科技硬件的配置，但偏重对香港市场的配置就已经给持有人带来了负收益。因为市场的极度分化，持仓中基本面没瑕疵的、低估值的、偏稳健的标的都未能走势稳定，稍有瑕疵的就会因为港股的流动性压力而剧烈下跌。最终导致我们本意构建成稳健均衡的投资组合在收益率和回撤的表现，反而不如全仓既进攻又防御的科技硬件。虽然目前市场极度分化，未来我们的投资还是会继续从长期角度出发，而非短期股票涨跌视角，仔细筛选长期经营表现好的公司。同时我们会在认可市场有效性的同时，趁着市场调整，积极寻找市场短暂失效的机会和低估的个股，并在存在机会时逆势甚至逆共识投资，以此作为取得超额收益的方法之一。 在未来的组合配置方面，预计本基金会些微改变投资思路，在偏重对香港市场的配置的同时更多的寻找A股科技类资产的投资机会。在选股思路上继续坚持以下条件：1、商业模式简单清晰，受竞争压力较小；2、基本面表现较好，盈利增长空间较大或抵抗经济波动能力较强；3、估值处于相对甚至历史低位。在后续运作中，我们将继续以企业研究为基础，辅以市场因素、政策因素分析，动态调整投资组合，争取为持有人带来可持续的长期回报。

2026年2季度是市场非常极致的1个季度，市场对于AI硬件相关链条进行了奖励，而在其他领域鲜有板块型机会。本基金仅少量配置了算力相关的股票，所以在本季度表现平平，但我们认为所选公司在质地和估值上均令人放心，具备安全边际。本基金定位在GARP策略，以合理估值买入稳定增长的股票，优选具备优质现金流的一揽子股票，因为这类资产在长期往往具备充足的现金流用以增长抑或是分红，从这个角度看，本基金会兼顾成长和价值，所选标的至少拥有其一。本基金也会基于不同标的的周期位置、风险收益比以及置信度，进行适当的集中和分散。对于无法看到未来2年内盈利重大变化的主题类机会，我们鲜有参与。从持仓结构上看，本基金在2季度进行了部分操作，当下主要集中在：互联网经济平台、优秀的制造业龙头、消费或养殖领域所处周期底部的龙头公司。整体组合估值水位合理偏低，且重点标的的周期位置多数处于上行中段，同时我们也会布局一些周期底部濒临拐点的公司和板块，目标是在持续的周期轮动中获得持续且稳定的超额收益。

二季度中证军工指数先扬后抑，指数震荡并小幅收跌。指数内部军工电子部分标的受AI催化表现亮眼，其余细分方向表现乏善可陈。展望未来，军工行业基本面向好的预期并未改变，内需筑底改善，商业航天、燃气轮机、外贸等细分板块维持景气。综上，我们认为军工板块仍具备较好的投资价值。 本基金采用定量方式复制指数收益，力争在紧密跟踪业绩比较基准的同时，通过新股申购、风险股剔除等多种方式为持有人贡献一定的业绩正偏离。二季度组合相对基准偏离较小且取得一定正超额。

2026年第二季度，全球及国内资本市场整体延续震荡向上的运行态势。国内宏观政策保持积极有为，财政与货币政策协同发力，高质量发展持续推进，为经济平稳运行和产业结构优化提供了有力支撑。尽管外部环境仍存在一定不确定性，但国内基本面总体保持稳健，权益市场运行环境依然较为友好。在此背景下，市场风险偏好进一步修复，结构性机会持续活跃。业绩主线逐步强化，成长与价值风格轮动演绎，科技创新、高端制造、人工智能产业链、周期资源等方向表现相对突出，高股息等稳健资产亦持续受到资金关注。整体来看，市场仍以结构性行情为主，行业与风格轮动特征较为明显，投资机会更多来源于产业趋势与基本面持续改善的细分领域。我们在煤炭、交运、电力及公用事业等高股息行业进行重点配置。从组合构建的角度来看，我们仍然希望尽量选择那些具有长期稳定业绩增长的标的进行投资，争取获得较好的投资回报。

从十四五到十五五，顶层设计明确机器人的未来发展前景，其意义非凡。一方面，机器人下游应用领域广阔，涵盖消费、制造、医疗、科研等；另一方面，从国际竞争力角度，海外头部高科技公司将机器人视为AI产业落地方向，未来几年本体机将陆续面世。随着特斯拉Optimus V3、宇树科技R1等标杆产品完成技术收敛，政策支持与产业突破形成共振。我们认为人形机器人行业可以类比新能源汽车行业，都具备远期较大的行业空间与较快的起步增速。复盘新能源汽车的行情，2010-2014年是0-1的主题投资，驱动因素主要为消息催化；2015-2017年是1-10初期放量行情，政策推动放量，供应紧缺环节领涨；2019底-2021年底是10-N确定性放量大行情：车型推动放量，格局好、壁垒高的龙头成长为大市值公司。0-1阶段主要由低渗透率、政策预期和主题投资推动，当前更接近1-10阶段，投资重点切换到“看订单、看客户、看成本、看盈利能力”，未来进入10-N阶段后，行业格局会进一步收敛。站在当前时点，展望未来两个季度，特斯拉Optimus V3订单陆续下达，周产计划逐渐抬升，国内头部企业的出货量也预计从数千台跨越到数万台。三季度是量产爬坡的关键验证期，若进度符合或超预期，将成为行情重要的催化剂。报告期内，我们沿着头部整机+关键零部件龙头的脉络展开布局，不断寻找量产能力、订单质量与成本等方面持续获得验证的企业。

2026年二季度，生猪养殖行业依旧维持着产能过剩的格局，生猪低位震荡，同时大幅低于行业平均成本线，养殖户进入现金亏损阶段，预计部分上市公司二季度可能录得大幅亏损。牛肉方面，随着全球同步进入产能下降周期，牛肉价格开始企稳回升，但随着海外进口配额大幅提升，长期价格预期再次回落。由于总量预期下行明显，A股除了AI相关的板块，二季度均呈现大幅度下跌，农业板块亦不可避免。本基金属于行业主题性基金，主要在养殖产业链把握周期和成长性机会。