刘伟林 - 基金投资策略和运作

报告期内，中国经济结构转型过程呈鲜明的“K型分化”：一端是出口、高端制造、AI相关产业链和部分上游资源品景气维持高位；另一端则是居民端内生需求、地产链条、传统消费与中下游利润修复仍偏弱，导致总量复苏之下，微观体感并不均衡。海外方面，美伊局势和油价波动是重要扰动因素，阶段性影响全球通胀预期、风险偏好和国内资产定价环境。债券市场方面，二季度与一季度“宽幅震荡、长短分化”相比，明显转向“降波、窄幅、低位反复”。其背后逻辑在于：一方面，内需偏弱与信用扩张弹性有限，决定利率缺乏系统性上行基础；另一方面，出口偏强、PPI抬升、政策定力和地缘风险缓和，又约束收益率快速大幅下探。报告期内，股票市场整体震荡上行，但结构分化达到极致。上证指数上涨5.20%，创业板指大幅上涨36.35%，科创50指数飙升75.74%，大小盘风格分化创2021年以来半年度最大差值。全球人工智能发展处在非常积极的进程中，token调用量巨幅增长，数据中心的资本开支也不断超预期，围绕人工智能的算力、存储、通讯和电力等基础设施建设成为全球资本市场关注焦点。股票市场呈现典型的"K型"分化特征：以AI算力、半导体为核心的科技成长板块爆发式上涨，电子、通信行业分别上涨90.92%和63.84%，建筑材料和机械设备亦有较好表现；而受油价暴跌和内需疲弱拖累，石油石化、农林牧渔等传统周期板块大幅下跌，食品饮料等内需消费类资产跌幅居前。报告期内，转债市场整体跟随股市波动，中证转债指数上涨3.70%。供给收缩、正股极致分化行情背景下，全市场转股溢价率、纯债溢价率仍处于历史高位；综合来看，当前转债市场“筹码稀缺”交易价值大于配置价值，维持谨慎判断。债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，重点配置中高等级信用债，并适度参与利率债交易。权益方面，组合股票仓位略有降低，增配AI基础设施相关行业的配置，组合重点布局于供给受限的上游资源、具备全球竞争力的高端制造，及AI基础设施相关行业。

2026年二季度，国内经济总体韧性很强，制造业PMI连续三个月落在荣枯平衡线或以上。具体来看，生产端数据相对保持韧性，主要受益于出口数据强劲，需求端数据则表现较弱，内需数据有所回落。此外，行业层面分化显著，新动能显著支撑经济，高技术制造业、装备制造业延续回升，消费品和原材料延续回落，服务业中的信息服务、互联网及软件等均处于高度景气。货币政策层面总体维持宽松态势，仅在6月中旬前后有所波动。海外方面，中东地区军事冲突逐步缓和，油价大幅回落，全球通胀预期有所降低。在此背景下，叠加债券配置需求旺盛，债券收益率从短端到长端均有不同程度的下行。报告期内，本基金债券资产以配置高等级信用债和利率债为主，并进行了结构优化。权益方面，A股市场二季度分化极大。从申万行业指数看，电子行业二季度上涨90.9%，通讯上涨63.8%，建筑材料上涨35.2%，机械设备上涨23.4%，这几个行业全部是AI产业链相关的；但是除了AI产业链，大部分行业二季度跌幅巨大，比如食品饮料下跌17.3%、汽车下跌12.2%、房地产下跌9.7%。分化巨大的原因是背后的产业趋势，全球经济的推动力在AI产业链，下游巨额投资导致上游许多环节短缺从而大幅提价。美伊战争导致油价大幅上行，美国降息概率大幅下降，全球流动性偏紧。国内消费投资相对平稳，亮点主要是AI产业链，不管是海外配套还是国内自主可控行业的景气度极高。正是这种分化导致股市呈现更加极端的分化，随着AI上游环节不断上调盈利预期与估值，更多的投资者卖出传统行业买入AI相关公司。我们二季度几乎没有配置AI产业链，持仓的港股互联网、有色和家电反而在二季度大幅下跌。我们低估了AI上游涨价的幅度，也没有能力判断涨价的持续时间。历史上经历过很多次产业趋势泡沫，导致我们在二季度过度谨慎。不过这也符合我们的一贯风格，我们对短期景气度导致的股价双击一向参与很少，我们更关注长期现金流、公司估值与市值等。目前我们的配置更加集中于传统行业龙头，特别是高分红资产。我们认为下半年市场风格会多元化，许多行业龙头经过二季度大幅下跌已经具备吸引力。

2026年二季度，全球经济整体边际有所改善，但地缘冲突扰动持续存在。海外方面，美国4-5月ISM制造业指数均处于荣枯线以上。国内方面，经济整体延续复苏的态势，4月制造业PMI为50.3%，5月制造业PMI为50.0%，6月制造业PMI为50.3%。在上述背景下，二季度市场整体呈现震荡态势。整体看，二季度上证指数上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%。二季度行业分化显著。申万一级行业指数中，涨幅较大的行业包括电子、通信、建筑材料，分别上涨90.92%、63.84%、35.20%；表现靠后的行业包括石油化工、农林牧渔、钢铁，分别下跌22.20%、20.19%、18.59%。整体上，人工智能等行业表现比较好，传统顺周期行业表现比较差。我们认为，AI并不是单一的软件或模型创新，而是一套从底层能源到上层应用的完整产业系统。借用黄仁勋提出的AI五层蛋糕理论，可以将AI产业的结构理解为能源电力、芯片硬件、AI基础设施、模型、应用商业化五个层级：能源决定AI运行的物理上限，芯片决定单位能耗下的智能生产效率，基础设施负责把芯片组织成可持续运转的AI工厂，模型决定AI能力边界，应用则决定最终商业闭环。本基金当前重点关注AI五层蛋糕（能源电力、芯片硬件、AI基础设施、模型、应用商业化）中的能源电力层与AI基础设施层中的AIDC机电设备方向。能源电力和AIDC机电设备有望成为AI产业链的下一个瓶颈环节。人工智能当前正迎来快速发展阶段，随着基座大模型的智能水平不断提升，其在AI编程、AI广告、多模态、AGENT等领域获得商业应用，推动AI算力Tokens实现指数级增长，进而拉动云厂商等主体进行大规模资本开支，建设AI数据中心以满足日益增长的需求。AI数据中心类似于“AI工厂”，涉及的设备和环节极为丰富，涵盖信息流、电流、热量流三大维度：除了GPU、光模块等涉及信息流处理的环节，还包括提供电流支撑的电力设备、电源、发电机等设备，以及负责热量流处理的液冷、风冷等设备。随着AI数据中心建设的持续增长，涉及电流和热量流处理的这些相对传统的设备（AIDC，即 AI数据中心建设涉及的“铲子股”，主要包括发电燃机、电力设备、柜内外电源、液冷等），有望逐步成为产业链的瓶颈环节。此外本基金还关注制造业出海的中长期主线方向。中国相关制造业有望同时受益于AI数据中心建设浪潮和制造业出海趋势。中国制造业具备显著竞争优势，出海是中长期主线方向，但对于中高端制造业，海外市场认证等壁垒相对较高，中国企业的进入难度较大，因此中高端制造业出海是一个相对长期的进程。在AI数据中心建设所需的机电设备（AIDC）领域，目前市场参与者仍以海外企业为主；而随着AIDC设备逐步成为产业链瓶颈，这一供需紧张将为中国相关企业提供突破海外市场、实现进口替代的重要机会。

2026年二季度，债券市场在流动性维持宽裕的背景下，整体呈现"震荡分化、信用占优"的格局。资金面方面，央行延续"精准有效"的操作，通过货币政策工具灵活调节，呵护资金面平稳，资金利率波动率仍处于历史偏低水平，为债市运行提供了有利支撑。与一季度的单边偏强不同，4月上旬收益率下行后，超长端利率开始转向震荡，而中短端在资金波动率偏低的支撑下，收益率继续下行。品种上，信用债显著强于利率债，资产荒逻辑贯穿全季。在信贷需求仍处磨底、优质票息资产供给受限的背景下，理财规模增长、"固收+"申购回暖等带来的配置盘需求持续旺盛，推动信用利差在低位进一步压缩。组合增加了久期，并在利率债和高等级信用上进行了交易。2026年二季度，股票市场震荡上行、整体反弹，结构分化显著。科创、创业板等成长指数领涨，明显强于大盘蓝筹。AI产业链成为核心主线，大消费、非银等表现偏弱。AI方面，全球AI大模型迭代提速。以Anthropic的Opus系列为代表的，长文本大模型的商业化落地全面超预期，推动全球大模型公司ARR（年度可经常性收入）呈现爆发式增长。同时，国内以智谱、DeepSeek为代表的前沿模型全面走向全球舞台，展现出极强的国际竞争力。从全球视角来看，AI是未来几年科技产业最核心需求来源。组合在二季度积极调整了组合结构，增持了处于瓶颈环节的半导体设备与零部件，以及即将逐步放量的国产算力。减持了AI硬件产业链下游，及消费电子等相关标的。

报告期内，市场整体出现较大幅度上涨，但板块间分化巨大。期间国内经济相对平稳，货币条件略宽松，而在国际环境上，地缘政治与战争持续演绎，也对全球的货币政策预期出现了较明显的扰动。同时人工智能的技术进步与应用对全球与国内的市场风格影响较大。整体看，股票市场呈现了历史上也较为少见的剧烈分化，其中电子、通信、建材、机械等部分与人工智能相关的板块出现大幅上涨，而石油石化、农业、钢铁、零售等板块出现较大幅度下跌。总体操作看，本基金维持了相对较高的仓位运作。基于对估值合理、长期有竞争力的优质公司的中长期认可，本基金主要布局在品牌力上有较强竞争优势，或者成长能力较强的优质公司。期间尽管逐渐加大了人工智能产业链相关的仓位配置，但资金的虹吸造成板块间分化剧烈，对与人工智能相关性不大的、而竞争力强的优质公司的股价短期造成较大冲击。但我们仍然坚信，长期看，筛选出好企业，以合理的估值买入或持有，并赚取公司成长带来的回报，才能创造长期可持续的收益率。短期的资金虹吸带来的冲击，在中期维度，反而正是部分优质公司的买入良机。具体操作上，期间本基金加大了部分成长空间仍然较大、估值合理或偏低的公司仓位比例，如机械、零售、电力设备等行业，也对经营稳定性、持续性强的公司，以及有较强治理能力和竞争优势的医药、化工、消费等行业的龙头公司进行了逢低买入。同时对中期基本面压力较大，或估值已较为充分反映基本面的方向进行了减持，对整体的风险暴露有所控制。

本基金的投资框架在2025年有所进化，现在致力于寻找具备“好公司、好价格、好趋势”要素的股票。本基金的选股思路主要包括以下三个方向：1）5-10年业绩有望成长5-10倍的公司，这是本基金重点布局的战略方向。这些公司一般具备空间大、增速快、顺应时代大势、商业模式清晰、格局相对清晰、竞争优势可持续、企业质地优秀等特征。每一次新的技术进步和产业壮大都会带动一批公司阶段性高增长，但只有竞争格局好的公司才能可持续地为股东创造价值，如果我们为阶段性高增长公司付出过高价格，较容易亏钱，如果我们为竞争格局好且能持续高质量成长的公司付出合理价格，往往可以创造持续稳定的收益。2）逆向的投资机会。这种投资机会的一般特点是：行业和公司长期前景光明，但短期基本面、股价承压。3）基本面驱动的低估值重估投资机会。这种机会的一般特点是：过往的行业或公司基本面预期过于悲观，但后来基本面发生重大变化驱动业绩和估值戴维斯双击。2026年二季度市场波动较大，市场风格、行业分化较大。本报告期主要操作：按照“好公司、好价格、好趋势”的选股框架，基于“回报率、经营周期、确定性”确定个股仓位。百年变局，风高浪急；工业革命，奔流不息。从漫长历史维度来看，技术进步始终是动荡环境最大的确定性。科技革命方面：AI产业仍蓬勃发展，2026年正被业界普遍视为AI的“Agent（智能体）时刻”。如果说2023到2024年是“大模型（LLM）爆发”的初期，核心在于“对话与内容生成”；2025年是“推理模型”全面落地的年份；那么2026年的核心标志则是“行动与自主执行”。AI正在从一个“坐在屏幕后回答问题的顾问”，转变为“能够使用工具、自主规划并完成复杂任务的数字员工”。“模型能力变强、性价比更高—需求增长—收入增长—算力投资加速—模型能力更强、性价比更高”的AI正循环已进入加速拐点，随着更先进的AI模型、算力基座竞相推出，市场关注点聚焦在AI商业化前景上，未来AI收入和资本开支的关系需重点关注，并关注不同环节的供需关系和格局变化。各国通过政策与投资强化技术主权，全球科技产业进入新一轮创新周期。能源革命方面：全球不同区域出现缺油、缺气、缺电、缺电力设备等情况，每个区域面临的能源短缺问题各有不同，但加速风、光、储、电动车等新能源产业发展是解决不同能源短缺问题的最大公约数方案，能源冲击事件使得中国新能源产业迎来重要发展机遇期。后续持续看好两大革命—“科技革命+能源革命”，但“两大革命”的投资已进入“深水区”，选股可能会进入“淘汰赛”模式，后续可能要更严格的精选个股，优选“周期向上、格局良好”的环节、“质地优选、估值有吸引力”的公司布局。后续值得关注的方向：1、AI产业链：AI正循环已进入加速拐点。AI对生产力的提升已经很明显，最终会渗透到每一个行业，改变每一个人的生活。AI核心公司应该没演绎完，但要注意节奏，关注收入和资本开支的关系，并关注不同环节的供需关系和格局变化。2、“缺电”可能从美国扩散至全球不同区域，“全球缺电”可能还会以不同区域、不同形式、不同程度的情况发生，相关投资机会比较丰富，逻辑和标的扩散后更需要基于长期视角优中选优。3、关注储能产业供需和格局动态变化中的机会。电池持续多年跌价后的底部涨价要重视，后续关注涨价的持续性和幅度。储能行业格局仍在动态变化，头部企业的圈层越发清晰，头部企业之间的合纵连横深化，长期不同环节有望形成寡头格局，但这需要一个过程，储能是一种品质后验的高集成度系统，未来几年随着越来越多储能项目进入长时运行，行业问题可能会更多暴露，格局有望持续优化。4、关注新能源领域的新技术产业化进展，比如钠电池、新型电力电子器件等方向。5、关注“反内卷”和供需关系共同作用带来行业格局优化的相关行业个股。

报告期内，A股三大股指涨幅明显，上证指数上涨5.20%、深证成指上涨20.24%、创业板指上涨36.35%。板块表现上，电子、通信、建材、机械等板块表现亮眼，尤其电子板块指数单季度涨幅超过90%。除AI硬件产业链表现强势，其它板块都有所下跌。H股恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%，显著跑输A股成长赛道。报告期内，市场走出历史上极致的结构性行情，AI硬件产业链为绝对核心主线。算力服务器、高速光模块、存储芯片的未来订单预期不断上修，行情沿算力上游材料、液冷、连接器纵深扩散。板块高位波动加大，消费、地产、金融等传统板块持续走弱，市场分化显著。报告期内，本基金延续此前配置风格，在均衡中偏向成长，市值分布均衡，板块分布也较为均衡。本基金将严格按照契约基准，按基准指数的行业分布、市场分布（A/H）进行配置，在行业和市场中选择阶段性超配或低配，但不做大的板块或市场偏离，并定期对组合中的资产配比再平衡，以保持资产分配符合基准目标。目前组合在科技、制造领域有超配，组合整体结构相对上期没有发生显著变化，个股上做了一定调整。报告期内，组合逐步减持兑现了一部分成长资产，包括光纤、激光设备、消费电子等，希望规避高位成长资产回调压力。加仓两类资产，一是创新药和医疗器械等，我们看到部分龙头企业基本面与股价明显背离，资金因素使得公司股价下跌是很好的买入机会。二是面向出口的设备及消费品，这部分企业依托国内制造业巨大优势持续开拓海外市场，即使在汇率逆风阶段，仍然取得很高的订单增长。前期布局的餐饮、商贸等板块，在二季度持续下跌，消费数据持续较弱使得市场进一步卖出这一类资产，但我们仍然坚定持有，一方面我们看到全球消费信心在逐步回暖，国内出口高增长以及PPI的回升会逐步传导到CPI端；另一方面我们看到消费龙头企业的估值已经到了历史极低水平，从市盈率、市净率、股息率等多方面角度都到了布局的区间。龙头企业凭借品牌力、供应链优势与门店扩张能力，盈利弹性会逐步释放。当前组合小幅低配科技类资产，超配医药及制造板块，逆向布局消费板块。目前组合在行业分布上将行业分成金融周期、高端制造、大消费、医药、TMT五个大行业板块，根据基准行业配置进行超低配的配置，相对看好高端制造、医药、TMT中优质公司的机会。

2026年二季度，国内经济基本面延续修复态势，外需保持韧性，内需修复偏缓。通胀方面，受美以伊冲突推升国际油价影响，PPI同比提前转正，输入性通胀压力有所上升，但核心CPI等指标显示当前通胀回升仍属于温和修复，尚未演变为普遍性需求拉动型通胀。债券市场资金面整体保持充裕，央行维持适度宽松基调，DR007运行于政策利率下方，流动性合理充裕。但6月下旬受半年末考核、政府债发行及信贷冲量扰动，资金利率阶段性走高，短端承压，6月底央行通过新增隔夜逆回购等工具精准对冲，有效平抑了资金跨季波动。二季度债券市场主要由资金面推动，利率债总体呈先下行后震荡的走势，信用债表现优于利率债，高等级信用债利差持续压缩，城投债区域分化明显。报告期内，组合债券久期小幅提升。组合配置仓位以中短久期中高等级信用债为主，获取稳定的票息收益；交易仓位择机参与长端利率债的交易性机会，并利用期限利差和品种利差的结构性机会，持续调整优化组合的期限结构和券种分布，增厚组合收益。对于股票而言，在报告期内，组合的投资策略基本延续了一季度的打法，聚焦以AI、新能源等为代表的成长股方向，保持相对较高的仓位积极挖掘市场机会。

二季度经济基本面呈现边际放缓态势，1-5月工业增加值累计同比增速回落至5.4%，较一季度末的6.1%出现下降，固定资产累计投资增速由正转负，社会零售消费同比增速从一季度的2.4%进一步降至1.4%，而出口增速同比依然保持高位，反映出外需表现整体强于内需。分结构来看，当前经济结构的K型分化较为明显，高新技术制造业产出增长明显快于传统制造领域。宏观政策方面，受专项债发行进度相对缓慢影响，二季度财政发力相对克制，支出增速出现放缓，货币政策则继续维持宽松基调，资金利率中枢进一步下降。债券市场方面，受资金宽松推动，二季度债券收益率整体呈现下行态势，1年期同业存单利率最低逼近1.4%关口，10年期国债收益率下行约10bp，信用利差延续收窄态势。组合操作层面，本组合主要配置于1年内到期的中高等级信用债，采取资产负债期限基本匹配的策略，同时有效运用杠杆以增厚组合收益。

创新药是医药行业未来3-5年最核心的投资主线。报告期内，我们对组合的重仓方向、结构、个股并无重大调整。年初以来创新和创新产业链表现较好。中国制药行业，在新药早期研发端的优势持续体现，对全球市场pipeline的持续输出初见端倪，中国新药研发的高效率、高产出、高性价比吸引到全球MNC的关注。2026年至今，BD交易延续了2024-2025年的持续增长趋势。同时，我们看到越来越多的平台化合作和早研打包合作。这些交易占比，未来会持续往各个治疗领域的临床pipeline占比、中长期的全球销售额市占率转化，为中国新药企业打开新的成长空间。我们坚定看好，创新药出海全球会是医药行业未来几年最重要的主线。我们认为地缘政治对本轮新药IP出海的影响非常有限，本轮出海为中国企业和全球大pharma合作共赢，主要基于以下理由：全球大药企补充临床管线的诉求非常迫切，中国在全球创新产业链上的卡位和分工日益清晰，早研和早期临床的效率优势无可取代。内需需关注基本医保支付的持续调结构，“真支持创新，支持真创新”的核心思路；支付端的分化预计会带来较长周期的业务分化。同时，密切跟踪商业健康险顶层设计、监管模式、政策支持力度在2026年的变化。医药行业未来2-3年会持续表现出较好的抗周期性和科技属性。我们的组合也会持续聚焦在产业主线和优质标的上。

报告期内，中国经济结构转型过程呈鲜明的“K型分化”：一端是出口、高端制造、AI相关产业链和部分上游资源品景气维持高位；另一端则是居民端内生需求、地产链条、传统消费与中下游利润修复仍偏弱，导致总量复苏之下，微观体感并不均衡。海外方面，美伊局势和油价波动是重要扰动因素，阶段性影响全球通胀预期、风险偏好和国内资产定价环境。债券市场方面，二季度与一季度“宽幅震荡、长短分化”相比，明显转向“降波、窄幅、低位反复”。其背后逻辑在于：一方面，内需偏弱与信用扩张弹性有限，决定利率缺乏系统性上行基础；另一方面，出口偏强、PPI抬升、政策定力和地缘风险缓和，又约束收益率快速大幅下探。报告期内，股票市场整体震荡上行，但结构分化达到极致。上证指数上涨5.20%，创业板指大幅上涨36.35%，科创50指数飙升75.74%，大小盘风格分化创2021年以来半年度最大差值。全球人工智能发展处在非常积极的进程中，token调用量巨幅增长，数据中心的资本开支也不断超预期，围绕人工智能的算力、存储、通讯和电力等基础设施建设成为全球资本市场关注焦点。股票市场呈现典型的"K型"分化特征：以AI算力、半导体为核心的科技成长板块爆发式上涨，电子、通信行业分别上涨90.92%和63.84%，建筑材料和机械设备亦有较好表现；而受油价暴跌和内需疲弱拖累，石油石化、农林牧渔等传统周期板块大幅下跌，食品饮料等内需消费类资产跌幅居前。报告期内，转债市场整体跟随股市波动，中证转债指数上涨3.70%。供给收缩、正股极致分化行情背景下，全市场转股溢价率、纯债溢价率仍处于历史高位；综合来看，当前转债市场“筹码稀缺”交易价值大于配置价值，维持谨慎判断。债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，重点配置中高等级信用债，并适度参与利率债交易。权益方面，组合股票仓位略有降低，增配AI基础设施相关行业的配置，组合重点布局于供给受限的上游资源、具备全球竞争力的高端制造，及AI基础设施相关行业。

2026年二季度，全球与国内市场环境较一季度出现明显切换，市场行情由一季度资源周期单边走强、成长持续回调，转向科技成长主线领涨、周期红利高位分化、内需消费底部磨底的极致结构性行情，市场轮动速度显著加快，估值与业绩分化进一步放大。全球层面，一季度扰动市场的中东地缘冲突边际缓和，美伊达成阶段性停火协议，霍尔木兹海峡航运逐步恢复，原油地缘溢价快速消退，国际油价自一季度120美元/桶高位回落至70美元区间，大幅缓解全球滞胀担忧；但海外货币政策预期持续偏鹰，美联储6月议息会议释放年内暂缓降息、不排除重启加息的信号，欧洲央行同步上调基准利率，美债收益率高位震荡，持续压制港股离岸市场风险偏好，成为二季度海外核心压制因素。全球经济呈现“美国韧性强、欧元区走弱、新兴市场外需持续高增”的K型分化格局，AI产业资本开支成为全球科技资产统一主线。二季度A股市场和港股市场、上证指数和深证成指都表现不一，A股表现大幅优于港股，深证成指表现大幅优于上证指数，科创板由于一季度的回调、业绩的超预期而出现亮眼的行情。上证指数上涨5.20%，深证成指和创业板指数分别上涨20.24%和36.35%，沪深300指数上涨11.90%，中证2000指数上涨7.78%，恒生指数下跌7.69%，恒生国企指数下跌9.74%，恒生科技指数下跌3.82%。从行业表现来看，在申万31个一级行业中，其中25个板块录得下跌，只有6个板块上涨。其中表现最好的板块跟AI紧密相关的电子、通信和建筑材料板块，分别上涨90.92%、63.83%和35.20%。表现较差的行业包括一季度受益于美以伊战争的煤炭板块（下跌13.18%）和石油石化板块（下跌22.20%），跟内需相关的食品饮料板块（下跌17.32%）、商贸零售板块（下跌17.52%）和农林牧渔板块（下跌20.19%）。2026年二季度，国内经济延续一季度平稳运行态势，整体呈现外需韧性稳固、投资结构持续优化、内需缓慢修复的结构性特征，GDP同比增速区间落在4.7%-5.0%，较一季度小幅回落，主要受居民消费恢复节奏偏弱、地产产业链持续拖累影响，但高技术产业、新兴出口、新型基建成为稳定经济的核心支柱，新旧动能转换进一步提速。二季度外需依旧是经济最强支撑，1-5月人民币计价出口累计同比增长14.8%，增速较1-2月有所回落但仍维持两位数高增。非洲、拉美、东南亚等新兴市场订单持续放量，成为出口增长核心增量；AI硬件、储能设备、新能源整车、光伏组件等高附加值高端制造出口大幅拉动总量，传统劳动密集型出口小幅走弱。进口端同步边际改善，半导体设备、工业金属、高端装备进口规模持续回升，反映国内工业生产、科创投资需求持续扩张。1-5月社会消费品零售总额同比增长2.9%，修复节奏弱于生产端。1-5月CPI平均同比上涨0.9%，较一季度0.3%明显抬升，通缩预期基本消除。5月单月CPI同比升至1.1%，服务价格上行成为主要拉动，食品价格季节性小幅波动，终端消费偏弱制约消费品价格大幅上涨。工业品价格改善力度显著强于消费品，PPI彻底摆脱一季度负增长区间，5月PPI同比转正至2.7%，环比连续多月维持正增长。一方面海外工业金属、能源大宗商品价格形成成本支撑，另一方面国内工业生产、设备投资需求持续回暖，叠加前期“反内卷”产业政策持续见效，中下游工业企业盈利边际修复，工业供需格局持续好转。报告期内，本组合的整体仓位90%以上，根据宏观经济变化、地缘政治因素以及行业发展情况对仓位进行适度的调整。纵贯整个二季度，本组合的整体结构为进攻，组合整体超配了电子、电力设备、有色金属、基础化工以及汽车，同时低配跟内需相关的资产，二季度组合整体收益跑赢合同基准，其中主要的正收益是来自于电子、机械设备、电力设备、国防军工、通信和汽车板块。负贡献的板块主要是有色金属。展望2026年三季度，在经历了二季度的AI吸血效应以及割裂式上涨的行情后，投资者需要对投资组合的持仓优中选优。三季度是业绩兑现期，业绩能持续超预期的科技公司会持续的上涨，前期蹭概念的伪AI股票会随着业绩期的来临而波动加剧。科技板块内部也在产生分化，供需紧张以及有通胀逻辑的AI子板块会持续上涨。本组合在策略上采取“哑铃型”配置，一端是代表长期产业趋势、具备高成长性的科技成长板块以及受益于AI的产业链；另一端是估值处于低位、具备安全边际的顺周期或防御型板块（如部分资源品、高股息资产），希望在追求收益的同时控制回撤风险。三季度的投资主线：1）在整体估值偏高的科技板块，倾向持有行业卡位好、AI收入占比高、市场空间大、技术实力强的公司；2）增加有色金属的持仓，尤其是跟AI相关的有色金属，一旦AI板块出现大的调整，资金不太会这么早去布局内需相关的资产，有色金属板块过去一段时间下跌幅度较大，估值以及股息率都非常有吸引力，有色金属的价格也处于高位，很多有色金属公司还有量增，所以有色板块未来有可能会有不错的表现。3）半导体产业链，包括芯片设计公司和晶圆厂，代表性公司的上市可能会带动一批合作伙伴以及竞争对手有不错的表现，但半导体设备公司以及半导体材料公司近期涨幅较大，对此我们持谨慎态度。晶圆厂目前稼动率高，涨价意愿强，可能会有超额收益。