王睿 - 基金投资策略和运作

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

2025年第四季度，A股整体呈现横盘震荡态势，结构分化显著，科技成长主线突出，成交保持高位。10月，上证指数突破4000点，创十年新高；后受美联储降息预期反复、“AI泡沫论”等影响进入盘整；12月情绪修复，年末上证指数收3968点，季内整体上涨，深成指、创业板指、科创50季内均有涨幅，成长风格更优。AI产业链（光模块等）持续强势，部分龙头股再创新高；商业航天因国内卫星发射及海外催化出现较大涨幅；有色等资源品也有不俗表现。 第四季度，组合整体较为均衡，主要增持了人形机器人、汽车零部件、消费电子、锂电、电力设备、AI应用、存储等领域，同时对可控核聚变等主题作了一定布局。展望2026年，我们认为海外流动性预计整体偏宽松，国内经济稳中有升，股票市场预计仍然存在较好的结构性机会。我们相对关注人形机器人、AI应用、消费电子、电力设备等领域，同时对光通信新技术、资源、固态电池、可控核聚变、国产算力等板块保持关注。

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

2025年第四季度，A股市场呈现较为明显的宽幅震荡趋势，各个指数表现差异较大，其中上证指数、沪深300、创业板指的区间回报分别是2.22%，-0.23%和-1.08%。按照月份来看，10月份，市场在三季报后展开震荡，随着海外AI算力的业绩披露，相关股票在大幅上涨后进入宽幅震荡。11月份，存储价格开始上涨，海外存储相关公司股价开始大幅上涨，催化了A股相关产业链的上涨。12月份，市场开始展望2026年的预期，海外算力、国产算力、半导体、机器人、商业航天等均有产业进展，相关板块也得到了较好的表现。宏观来看，四季度国内经济整体平稳，消费与投资波澜不惊，总体保持稳中向好的态势。外部环境方面，美联储如约降息，开启了利率下行通道，全球的流动性得到进一步的支撑。 展望2026年，宏观方面，我们认为2026年的国内经济状况会好于市场的悲观预期，财政资金到位后，需求可能被进一步拉动，从而带动整个终端的消费需求。外围方面，全球贸易摩擦已经过了比较激烈的阶段，中美关系也逐步出现均衡点，虽然仍然存在波动，但是在政府的有序领导下，对外贸易预计也会稳中向好。 产业方面，AI已经成了全球的产业共识，海外AI已经形成了商业闭环，各大互联网厂商资本开支不断上修，大模型迭代日新月异，AI应用层出不穷。国内AI进展也是百花齐放，各个环节都得到了迅猛的发展。消费电子、机器人、可穿戴、家电、新能源车等在AI的加持下获得了进一步发展。大科技行业欣欣向荣，机会层出不穷。 市场方面，权益市场在一季度的波动基本扫清了交易端的主要风险，指数向下空间相对有限；二季度市场情绪得到修复，初步确认市场的低位区间。三季度市场出现了较为明显的上升趋势，市场氛围进一步向好。A股目前整体的估值水平尚可。在大科技产业快速发展的背景下，综合考虑这些因素，我们持续关注2026年大科技方向的市场机遇，努力把握龙头个股的机会。 本产品聚焦于大科技方向，重点投资方向是国产替代、AI算力和AI应用。我们持续关注中国硬科技的发展前景。组合构建方面，本报告期内增加了龙头公司的持仓权重，同时精选个股。我们关注接下来国内的宏观经济和企业盈利修复，随着整个下游需求的恢复以及创新的发展，中国的硬科技有望迎来较好的投资机会。

2025年四季度乃至全年维度来看，消费仍是相对弱势板块。内地消费指数25Q4下跌-5.2%，沪深300略跌-0.23%，上证指数上涨2.2%；全年维度，内地消费指数下跌-2.6%，沪深300及上证指数分别上涨17.7%、18.4%。2025年A股整体走出“慢牛、结构牛”行情，上证指数一度突破4000点，但消费显著跑输大盘，2025年四季度尤为明显。四季度A股消费板块整体呈现“先抑后扬、年末补涨”的格局。在科技股阶段性高位震荡后，部分资金开始向此前滞涨的消费板块轮动，零售、食品饮料、旅游等细分方向在12月出现明显反弹。但在科技板块新的产业趋势机会逐步显现后，消费反弹后续乏力。 经历多年调整后，消费板块估值已回落至历史偏低水平。截至12月22日，万得大消费指数市盈率约23倍，显著低于近10年平均的28倍；中证消费50、家电龙头等核心消费指数估值也处于近5年较低分位。展望2026、2027年大部分消费公司净利润有望保持双位数增长，估值与盈利匹配度较高，或可以对板块未来收益率持乐观预期。 内需消费板块基本面仍在磨底阶段，呈现一定边际改善，但分化明显。2025年主要表现为：服务零售额增速快于商品零售，文体休闲、旅游、航空等服务消费保持较高景气度。但传统消费如白酒、调味品等仍受制于需求偏弱、库存高企等问题，业绩承压；而新消费、出海方向则表现相对亮眼，形成“传统承压、新兴亮眼”的结构性格局。 展望2026年，消费板块更多是结构性机会而非普涨行情。机构普遍认为，传统消费在估值修复后需关注业绩兑现情况，而具备出海能力、受益于消费升级和“三新”试点的细分赛道（如健康食品、智能家电、文旅、免税等）更具持续性。同时，随着居民收入预期改善和CPI温和回升，居民餐饮端需求四季度迎来降幅收窄、环比改善，大众消费品盈利修复空间值得关注。 四季度，本基金投资采取中等偏高股票仓位策略，配置行业包括出行链、餐饮链，白酒、创新药、出口链等，其中出口链、出行链带来超额。整体成长型与价值型资产并重，个股集中度提升。 展望2026年，商品与服务消费均迎来低基数改善，其中服务消费的确定性更强。向上催化来自于数据修复或政策刺激，目前仍需等待。 在市场流动性较好的情况下，更加关注个股成长性和景气度，以及困境反转板块。其中潮流个护、黄金珠宝仍有景气度较高的细分赛道及公司，创新药26年仍有产业逻辑及催化。2026年二手房价可能进一步探底，财富对消费的负效应或逐步出清，CPI有望触底回暖，传统消费或迎来周期反转。此外，美国降息背景下，美国地产链具备弹性。

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

2025年四季度，经济数据基本符合预期。工业生产温和回落，投资增速下滑，但出口韧性仍强。食品价格支撑下，CPI同比修复，但PPI修复放缓。 市场方面，四季度A股市场整体震荡，上证指数小幅上涨。从行业表现上看，军工、石油石化、有色金属、通信领涨，医药、地产和传媒板块小幅下跌。四季度，存储、OCS、商业航天等主题表现强势，市场呈现一定的结构性行情。从量化角度看，全A内量价因子表现较强，动量、低波类因子贡献正收益；估值类因子表现仍较弱，与市场的结构性行情表现相一致。 本季度，在产品运作方面，本基金延续之前的产品风格，股票仓位略有上升。在投资策略部分，本基金主要结合行业景气度、业绩趋势、估值等多个维度，挖掘整体估值较低的上市公司的投资机会，获取估值修复带来的投资收益，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。此外，本基金还积极参与科创板、创业板新股申购，以期获取较好收益。

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

三季度A股及港股市场呈现单边上涨的态势，期间上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，恒生科技指数上涨22%，创业板及科创50涨幅均在50%左右。三季度的上涨过程中结构分化较为明显，两条上涨主线分别是科技革命和全球信用体系重建，前者的代表性板块包括通信、电子、计算机；后者主要是黄金为代表的有色；主线之外，业绩出现拐点的储能、风电也有不错的表现。银行、采掘为代表的红利股23-24年表现较好，在此轮上涨中相对落后。港股互联网科技也实现了较为明显的上涨，部分龙头公司的人工智能及云业务得到重估。 三季度国内宏观经济平稳，出口依然有一定韧性；地产、基建投资低位运行；随着补贴边际变弱，消费有一定压力，一些新兴业态表现较为出色。部分产能过剩行业及相关管理部门纷纷推出反内卷倡议及相关措施，价格恶性竞争的态势被遏制，但能否快速扭转PPI的走向仍然需要观察限产的执行力度。美联储降息的预期逐渐明朗，美元走弱，国际贸易逐渐恢复正常；之前美国政府的一系列关税及政治政策可能会对现行的美元主导的国际金融体系带来冲击，黄金等对冲资产涨幅明显。 三季度市场结构分化非常明显，人工智能算力相关的光模块、服务器、PCB、国产芯片等均出现了非常大幅度的上涨，我们在此领域配置有所欠配，一定程度上低估了产业的弹性和风险偏好提升的幅度。我们配置较多的储能、海风、工程机械、AI应用、非银等，三季度有所上涨，目前来看估值仍然处于较为合理的区间。 四季度流动性预计仍然相对宽松，持续的赚钱效应会拉动资金入市，风险偏好有望维持。前期的结构分化导致市场的估值体系差异较大，主线资产估值水平开始接近高位，但非主线资产中仍然存在大量低于历史估值中枢的板块及个股。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们前期关注较多的拐点类资产，包括储能、海风、工程机械等依然会持续关注；非银的基本面已经明显改善但是股价并没有充分反映，存在修复空间；反内卷可能会是未来较长时间国内经济较重要的方向，同样值得左侧关注。

三季度A股及港股市场呈现单边上涨的态势，期间上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，恒生科技指数上涨22%，创业板及科创50涨幅均在50%左右。三季度的上涨过程中结构分化较为明显，两条上涨主线分别是科技革命和全球信用体系重建，前者的代表性板块包括通信、电子、计算机；后者主要是黄金为代表的有色；主线之外，业绩出现拐点的储能、风电也有不错的表现。银行、采掘为代表的红利股23-24年表现较好，在此轮上涨中相对落后。港股互联网科技也实现了较为明显的上涨，部分龙头公司的人工智能及云业务得到重估。 三季度国内宏观经济平稳，出口依然有一定韧性；地产、基建投资低位运行；随着补贴边际变弱，消费有一定压力，一些新兴业态表现较为出色。部分产能过剩行业及相关管理部门纷纷推出反内卷倡议及相关措施，价格恶性竞争的态势被遏制，但能否快速扭转PPI的走向仍然需要观察限产的执行力度。美联储降息的预期逐渐明朗，美元走弱，国际贸易逐渐恢复正常；之前美国政府的一系列关税及政治政策可能会对现行的美元主导的国际金融体系带来冲击，黄金等对冲资产涨幅明显。 三季度市场结构分化非常明显，人工智能算力相关的光模块、服务器、PCB、国产芯片等均出现了非常大幅度的上涨，我们在此领域配置有所欠配，一定程度上低估了产业的弹性和风险偏好提升的幅度。我们配置较多的储能、海风、工程机械、AI应用、非银等，三季度有所上涨，目前来看估值仍然处于较为合理的区间。 四季度流动性预计仍然相对宽松，持续的赚钱效应会拉动资金入市，风险偏好有望维持。前期的结构分化导致市场的估值体系差异较大，主线资产估值水平开始接近高位，但非主线资产中仍然存在大量低于历史估值中枢的板块及个股。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们前期关注较多的拐点类资产，包括储能、海风、工程机械等依然会持续关注；非银的基本面已经明显改善但是股价并没有充分反映，存在修复空间；反内卷可能会是未来较长时间国内经济较重要的方向，同样值得左侧关注。