章恒 - 基金投资策略和运作

一季度市场先扬后抑，伊朗冲突短期带来动荡，全球市场受到冲击，投资者风险偏好收缩，石油、新能源等资源相关行业表现出色。AI颠覆一切的预期打乱了市场的节奏，“HALO（重资产、低淘汰率）”配置策略在全球兴起，能源、材料、公用事业等重资产板块普遍表现较好，而轻资产板块（软件、传媒、互联网）则回调明显。　　基金降低了工业设计软件和CIS芯片公司的持仓，相应的逢低增持了减速器和3D打印公司。截至季度末，基金主要配置半导体、计算机、医药、机械等行业板块，持仓风格偏成长。

2026年一季度，A股市场整体呈现"前高后低、结构分化"的震荡格局。1到2月份，市场在"十五五"规划开局、新质生产力政策预期强化背景下，市场迎来"开门红"，科技成长板块表现活跃；进入到3月份，外部环境变化影响加深，全球地缘冲突加剧，美联储政策路径不确定性增加，风险偏好有所降低。市场风格方面，小盘成长风格在一季度表现相对占优。从板块轮动看，市场主线从年初的科技成长逐步向资源品和防御性板块进行均衡配置。　　展望后市，美国、以色列与伊朗冲突对A股影响有限，短期有情绪扰动，但不改中长期向好趋势，复盘历史，地缘冲突后A股往往能较快回归自身逻辑。首先市场受地缘冲突影响下，指数估值消化明显，市场因此存在短期博弈估值反弹和中长期配置并存的机会。其次地缘出现一些转机，虽然当前美伊地缘冲突仍是导致全球市场不确定性的最大因素，但近期传出美伊通过中间方接触谈判的消息，使市场由前期快速调整转入震荡等待局势明朗的阶段。最后经济迎来开门红，3月PMI明显上升，和1-2月的低迷状态形成鲜明对比，一季度PMI平均值49.6%，好于去年四季度的49.4%。整体来看，后市有望震荡向上。　　本基金采取相对均衡的投资策略，通过我们的量化选股和行业配置策略，主动适应不同的市场风格，前瞻性选股，提高选股胜率，以追求能获得长期稳定的收益。本产品的股票投资在风格配置上相对均衡，行业配置偏向于行业景气度高的行业。在量化选股方面精选行业内质优个股组合，持股较为分散。

债券部分：　　2026年第一季度，国内宏观经济在"十五五"规划开局之年呈现温和复苏态势。通缩压力有所缓解，货币政策保持适度宽松基调，央行强调加大逆周期调节力度，财政政策更加注重与货币政策的协同配合，支持扩大内需和科技创新等重点领域。　　债券市场整体呈现震荡格局，曲线陡峭化特征明显。年初，权益跨年行情走强叠加市场对供给的担忧，债市开年走弱，但随着央行持续呵护资金面，配置盘带动下收益率缓步下行。春节后，随着美以伊冲突爆发，原油价格上涨，通胀担忧快速升温，叠加1-2月经济数据全面超预期，利空压制下债市转为震荡。临近季末，外部冲突迟迟未能结束，市场从担忧通胀转为担忧衰退，风险偏好有所下降，债券中短端品种受益于资金宽松及同业利率调降预期而走强，长端维持箱体震荡，超长端因担忧通胀和供给而走势偏弱。一季度，1年期国债收益率从1月初的1.33%下降至3月底的1.22%，下行11个基点，而10年期国债收益率仅下行3个基点至1.81%，而30年期国债收益率反而上行5个基点至2.35%，信用利差多数主动压缩。　　本报告期内，组合适度增加了信用债底仓，多数情况下维持不偏离市场中枢的久期水平，为组合提供稳健的债券底仓收益。　　权益部分：　　2026年一季度，受益于供给、需求、价格均有所上升，国内经济数据超预期。出口较好、上游涨价、春节错位等均有贡献，其中投资、工业增加值、出口成为开年亮点，消费则在去年高基数效应下显得偏弱，国内经济运行整体继续保持稳定，迎来开门红。　　但现阶段A股市场的定价更受全球地缘政治变化的影响，风险偏好也跟随海外市场显著降低。美以伊冲突导致霍尔木兹海峡受封，中东油田产能中长期可能损失，能源价格短期被显著推升。中期来看，一方面，中东战争可能扩大化或进一步使市场趋于谨慎，另一方面，能源价格中枢的上行使得对通胀的担忧开始凸显，美联储降息预期下降，市场对于流动性收紧的担忧急剧升温。　　产品权益部分管理上，我们在春节后逐步降低了整体科技股的仓位。往后看，考虑到中东冲突提高了全球滞胀、经济衰退的概率，我们将以谨慎的态度管理产品。

2月末，美以联合对伊朗发动大规模军事行动，致使美伊冲突全面爆发,全球震荡。这或许是2026年最重要的历史事件，它也极大程度得改变了全年的经济形势和金融市场走势。　　这些年，全球地缘政治局势震荡不断，全球化遇到了前所未有的挑战。而中国，在经历了近十年的内部调整后，正呈现出一个更为扎实的金融体系和健康的经济结构，这将使得中国有能力抵御全球变化的不确定性。今年以来，香港房市出现了量价齐升的现象，北京、上海的二手房成交量也出现了一定幅度的增长。在一些微观领域，比如乳制品行业，也出现了量增价稳的态势；千元高端白酒，亦有类似表现。　　我们认为，无论是科技的创新还是资源品的开采最终都是服务于消费的，尤其是居民端的消费；而居民的需求也最终会拉动科技和资源品。三者发展有先后，但却也紧密勾连，很难完全脱钩。而股票市场，往往会放大短期的变化，顾此失彼。今天A股金融市场，对于科技、周期的重视，和对于消费的回避，恰似5-6年前A股金融市场的镜像。　　本产品在自25年下半年开始，逐步减持军工板块的仓位。至2026年一季度末，本产品已经将主体仓位调整为以电力分红股票和泛消费股票为主结构。　　1、电力行业：25年火电行业整体业绩稳健，分红比例较高，符合预期。受油价上涨影响，火电板块基本面承压，3月下旬整个板块出现了一波较大幅度调整。过去3年，电力行业经历了很多变化，比如风电、光伏快速发展；比如火电很大一部分机组进行了灵活性改造，而且获得了“容量补偿”方面的政策性支持。我认为，这些变化提高了全行业的抗风险能力，得以呈现出更强的业绩稳定性。因此，在全球局势动荡的时期，我认为火电行业有望凭借自身业绩稳定、低估值、高分红的特性，获得投资者认可。　　2、泛消费行业：自25年下半年开始，我们在消费领域广泛的寻找合适的投资标的，目前已经纳入组合的，包括扫地机、汽车、白酒、乳制品等多个行业。过去数年，全球地缘政治形势、疫情，以及国内的房地产等多个行业，都经历了非常大的变化；这些冲击着居民的消费心态。但是随着国内经济结构、经济形势进一步向好，居民存款不断增长，居民的消费能力有望保持稳定增长的态势。

2月末，美以联合对伊朗发动大规模军事行动，致使美伊冲突全面爆发,全球震荡。这或许是2026年最重要的历史事件，它也极大程度得改变了全年的经济形势和金融市场走势。　　这些年，全球地缘政治局势震荡不断，全球化遇到了前所未有的挑战。而中国，在经历了近十年的内部调整后，正呈现出一个更为扎实的金融体系和健康的经济结构，这将使得中国有能力抵御全球变化的不确定性。今年以来，香港房市出现了量价齐升的现象，北京、上海的二手房成交量也出现了一定幅度的增长。在一些微观领域，比如乳制品行业，也出现了量增价稳的态势；千元高端白酒，亦有类似表现。　　我们认为，无论是科技的创新还是资源品的开采最终都是服务于消费的，尤其是居民端的消费；而居民的需求也最终会拉动科技和资源品。三者发展有先后，但却也紧密勾连，很难完全脱钩。而股票市场，往往会放大短期的变化，顾此失彼。今天A股金融市场，对于科技、周期的重视，和对于消费的回避，恰似5-6年前A股金融市场的镜像。　　本产品在自25年下半年开始，逐步减持军工板块的仓位。至2026年一季度末，本产品已经将主体仓位调整为以电力分红股票和泛消费股票为主结构。　　1、电力行业：25年火电行业整体业绩稳健，分红比例较高，符合预期。受油价上涨影响，火电板块基本面承压，3月下旬整个板块出现了一波较大幅度调整。过去3年，电力行业经历了很多变化，比如风电、光伏快速发展；比如火电很大一部分机组进行了灵活性改造，而且获得了“容量补偿”方面的政策性支持。我认为，这些变化提高了全行业的抗风险能力，得以呈现出更强的业绩稳定性。因此，在全球局势动荡的时期，我认为火电行业有望凭借自身业绩稳定、低估值、高分红的特性，获得投资者认可。　　2、泛消费行业：自25年下半年开始，我们在消费领域广泛的寻找合适的投资标的，目前已经纳入组合的，包括扫地机、汽车、白酒、乳制品等多个行业。过去数年，全球地缘政治形势、疫情，以及国内的房地产等多个行业，都经历了非常大的变化；这些冲击着居民的消费心态。但是随着国内经济结构、经济形势进一步向好，居民存款不断增长，居民的消费能力有望保持稳定增长的态势。

债券部分：　　一季度国内经济整体平稳，其中1-2月份工业生产和投资略超预期，消费中性略强，出口明显超预期。投资分项中，基建、地产和制造业三大投资分项均较去年四季度有所改善。另外，1-2月份国内金融数据中性偏强，显示信贷需求尚可。3月PMI数据超预期。物价方面，前两个月国内CPI和PPI连续反弹，且受中东局势影响，国际油价居于高位，后期物价有继续走高的可能。一季度国内货币政策延续宽松态势，资金价格逐步走低。受资金宽松、风险偏好下降等因素影响，一季度债券收益率整体震荡下行，其中信用债表现好于利率债，中短端好于长端。本基金于年初积极配置，坚持以票息为基础的核心策略，同时，根据债券估值水平和基本面变化做调整。　　展望后市，预计国内经济整体平稳，变化不大，国内经济仍处于结构调整中，但是眼前的困难要较前几年少一些，因而从政策层面到市场层面都可以更加笃定一些。对于债市，我们预计货币政策整体将继续保持宽松，考虑到一季度债券收益率整体有所下行，我们预计后期整体震荡偏稳的概率更大，我们将继续坚持票息为主的配置策略。　　权益部分：　　2026年一季度，A股市场成交活跃，日均成交金额超2.5万亿元。期间市场整体呈现"先扬后抑、行业分化明显"的格局，市场分为两个阶段：1至2月，以商业航天、AI应用等主题题材为领涨主线，市场震荡上行，上证指数站上4000点创十年新高；3月受海外货币政策预期、美伊地缘冲突扰动，市场震荡加剧，指数出现阶段性回调。从行业上来看，A股市场行业轮动分化，周期板块领涨，综合、石油石化能源涨幅居前，高股息低估值防御板块韧性突出，而地产链、传统基建及部分可选消费全季表现偏弱。从市值风格上，大盘蓝筹普遍回调，中小盘指数表现显著优于大盘股。　　展望后市，A股市场有望在基本面边际修复与流动性充裕支撑下延续震荡上行。基本面方面，“十五五”开局之年稳增长基调明确，积极财政政策持续加力提效，稳健偏宽松的货币政策基调延续，降准降息等工具仍有灵活运用空间。3月制造业PMI回升至50.4%，重回扩张区间，非制造业与综合PMI同步回升，多项指标回暖，经济景气度持续改善。资金面方面，市场利率中枢持续下移，居民储蓄向权益市场迁移，公募新发、两融、保险等中长线资金有望持续带来增量。同时，人民币汇率企稳、国内经济复苏预期强化，叠加美联储中长期降息预期仍在，中长线资金与外资有望持续带来增量，权益市场中枢有望震荡抬升。　　本产品含权部分策略包含两块：一是股票部分的投资策略，为主动量化选股策略，运用量化选股模型和行业配置策略，来主动适应不同的市场风格，前瞻性选股，提高选股胜率，力争能获得长期稳定的超额收益。本基金的股票投资在行业和风格配置上相对均衡，在量化选股方面精选行业内质优个股组合，持股较为分散。二是量化可转债策略，通过量化模型对可转债进行优选，以期提升产品收益的稳健性。

2月末，美以联合对伊朗发动大规模军事行动，致使美伊冲突全面爆发,全球震荡。这或许是2026年最重要的历史事件，它也极大程度得改变了全年的经济形势和金融市场走势。　　这些年，全球地缘政治局势震荡不断，全球化遇到了前所未有的挑战。而中国，在经历了近十年的内部调整后，正呈现出一个更为扎实的金融体系和健康的经济结构，这将使得中国有能力抵御全球变化的不确定性。今年以来，香港房市出现了量价齐升的现象，北京、上海的二手房成交量也出现了一定幅度的增长。在一些微观领域，比如乳制品行业，也出现了量增价稳的态势；千元高端白酒，亦有类似表现。　　我们认为，无论是科技的创新还是资源品的开采最终都是服务于消费的，尤其是居民端的消费；而居民的需求也最终会拉动科技和资源品。三者发展有先后，但却也紧密勾连，很难完全脱钩。而股票市场，往往会放大短期的变化，顾此失彼。今天A股金融市场，对于科技、周期的重视，和对于消费的回避，恰似5-6年前A股金融市场的镜像。　　本产品在自25年下半年开始，逐步减持军工板块的仓位。至2026年一季度末，本产品已经将主体仓位调整为以电力分红股票和泛消费股票为主结构。　　1、电力行业：25年火电行业整体业绩稳健，分红比例较高，符合预期。受油价上涨影响，火电板块基本面承压，3月下旬整个板块出现了一波较大幅度调整。过去3年，电力行业经历了很多变化，比如风电、光伏快速发展；比如火电很大一部分机组进行了灵活性改造，而且获得了“容量补偿”方面的政策性支持。我认为，这些变化提高了全行业的抗风险能力，得以呈现出更强的业绩稳定性。因此，在全球局势动荡的时期，我认为火电行业有望凭借自身业绩稳定、低估值、高分红的特性，获得投资者认可。　　2、泛消费行业：自25年下半年开始，我们在消费领域广泛的寻找合适的投资标的，目前已经纳入组合的，包括扫地机、汽车、白酒、乳制品等多个行业。过去数年，全球地缘政治形势、疫情，以及国内的房地产等多个行业，都经历了非常大的变化；这些冲击着居民的消费心态。但是随着国内经济结构、经济形势进一步向好，居民存款不断增长，居民的消费能力有望保持稳定增长的态势。

债券部分:　　一季度债券市场先涨后跌，开年市场惯性下跌，但交易逻辑很快发生反转，主要三方面因素驱动，其一，市场原先认为26年财政发力前置意味着政府债券发行将在1月开始放量，但实际发行量低于预期，尤其是地方政府债；其二，开年银行体系贷款投放节奏偏慢，银行行为模式与过往开年明显不同，规模诉求有所下降，负债扩张放缓，对资产投放的盈利有更强诉求，这使得贷款对债券投资的挤出效应偏弱，对银行间资金面的冲击也非常有限；其三，机构负债情况好于预期，包括银行到期存款的存续情况和保险机构的分红险销售情况均较好。涨势延续到2月下旬，此后开年超预期的经济数据使得债券市场转为震荡，而伊朗战争爆发使得市场围绕风险偏好下行和通胀预期上行的矛盾展开博弈，波动加剧。油价快速走高并维持高位，使得通胀预期有所升温，长端债券遭到抛售，但中短端受益于流动性宽松仍受到资金追逐，曲线进一步陡峭化；后随着局势降温信号出现，油价出现松动，市场情绪有所缓和，叠加权益市场持续下跌，风险偏好下行，债券资产逐渐体现出避险属性，收益率出现小幅下行。　　组合的债券仓位以配置高等级信用债为主，维持了较高的仓位，并积极参与波段交易。　　展望二季度，我们认为债券资产或仍有机会，但长短分化的格局预计持续。考虑到一季度经济基本面在去年末政策的支持下整体表现较好，短期内支持性政策进一步发力的概率不高，而经济内生动能的修复仍需要时间，总需求与政策力度有较强相关性，进入二季度，国内总需求存在波动可能；而从生产环节来观察，原油供应受限后供应链扰动带来的生产波动可能逐步显现；因此基本面在二季度对债券市场预计偏有利，而当前曲线较为陡峭，其中存在一定的交易空间。对短端而言，一季度前半段基础货币投放力度较大，三月以来有所回收，预计资金面维持偏宽松，但难以进一步宽松，而中短端资产收益率已大幅下行，各类利差极致收窄，获取资本利得的空间较为有限，当然，由于二季度是资管机构负债增长的传统旺季，市场对中短端资产的需求强度仍可能维持，其票息价值仍将有所体现。风险层面，主要关注通胀预期的二次发酵，以及风险资产对债券的挤出效应。本基金将持续积极把握市场机会，严控风险的前提下为持有人获取较好的投资回报。　　权益部分：　　2026年一季度，A股市场成交活跃，日均成交金额超2.5万亿元。期间市场整体呈现"先扬后抑、行业分化明显"的格局，市场分为两个阶段：1至2月，以商业航天、AI应用等主题题材为领涨主线，市场震荡上行，上证指数站上4000点创十年新高；3月受海外货币政策预期、美伊地缘冲突扰动，市场震荡加剧，指数出现阶段性回调。从行业上来看，A股市场行业轮动分化，周期板块领涨，综合、石油石化能源涨幅居前，高股息低估值防御板块韧性突出，而地产链、传统基建及部分可选消费全季表现偏弱。从市值风格上，大盘蓝筹普遍回调，中小盘指数表现显著优于大盘股。　　展望后市，A股市场有望在基本面边际修复与流动性充裕支撑下延续震荡上行。基本面方面，“十五五”开局之年稳增长基调明确，积极财政政策持续加力提效，稳健偏宽松的货币政策基调延续，降准降息等工具仍有灵活运用空间。3月制造业PMI回升至50.4%，重回扩张区间，非制造业与综合PMI同步回升，多项指标回暖，经济景气度持续改善。资金面方面，市场利率中枢持续下移，居民储蓄向权益市场迁移，公募新发、两融、保险等中长线资金有望持续带来增量。同时，人民币汇率企稳、国内经济复苏预期强化，叠加美联储中长期降息预期仍在，中长线资金与外资有望持续带来增量，权益市场中枢有望震荡抬升。　　本产品含权部分策略包含两块：一是股票部分的投资策略，为主动量化选股策略，运用量化选股模型和行业配置策略，来主动适应不同的市场风格，前瞻性选股，提高选股胜率，力争能获得长期稳定的超额收益。本基金的股票投资在行业和风格配置上相对均衡，在量化选股方面精选行业内质优个股组合，持股较为分散。二是量化可转债策略，通过量化模型对可转债进行优选，以期提升产品收益的稳健性。

1、市场回顾　　2026年一季度，影响资本市场的焦点是地缘冲突升级带来滞胀及衰退预期，全球风险偏好明显下降。国内基本面看，宏观经济延续恢复趋势，1-2月经济、金融及通胀数据回升，企业盈利改善，国内政策维持双宽松。海外方面，地缘冲突升级下，原油及能化产品价格飙升，美元升值，市场对美联储降息预期骤降，甚至部分时段加息预期抬头。市场对全球将进入滞胀及衰退担忧升温，贵金属、工业金属及全球股市等呈现高位下跌。国内债市短强长弱，虽然风险偏好利多债市，但滞胀担忧叠加流动性的扰动，长债并未有突出表现。　　权益板块方面，以沪深300的大类指数为例，2026年一季度涨幅居前的是能源、公用、工业和材料，尤其是能源大幅上涨17%；跌幅居前的是地产、金融、信息和可选。　　2、组合回顾　　报告期内，本组合债券底仓部分保持着利率债和高等级信用债的高流动性组合，同时严格控制底仓久期，确保固定的票息收益。同时择机进行长端利率债波段操作。　　权益方面，2026年一季度对基金净值贡献较大的行业是：石油石化、传媒、基础化工、煤炭和轻工制造。对净值拖累较多的行业是：计算机、交通运输、非银、国防军工。　　一季度提前预测了PPI上行将带来涨价链条的机会，提前布局了石油石化、基础化工和煤炭等行业机会，美伊冲突后市场波动加大，这些板块逐渐分批止盈，对本基金净值贡献较大；3月份虽然仓位做了调降但部分仓位在前期调整时间长且调整幅度大的相对低位板块如计算机、非银、国防等，在下跌过程中表现不佳，对基金净值造成拖累。　　考虑到转债估值高位，性价比并不高，一季度未配置转债。　　3、市场展望及投资策略　　如此前在2025年四季报及2025年年报中提到，预计2026年权益市场波动会加大，预计债券市场波段机会为主，无趋势性行情。　　接下来重点关注：海外方面，地缘冲突进展情况，及油价和美元走势；国内关注基本面和企业盈利。　　当前市场对2026年通胀的回升已成共识，但需要关注通胀回升是地缘冲突引发的供给冲击下的通胀回升还是经济顺利进入复苏带动的正常的通胀数据回升。　　如果是前者，伴随油价持续高位的情况下，可关注红利和能源链、高油价受益板块如电力设备、新能源车等，以及低位有边际改善的广义消费板块，市场滞胀预期下预计风险偏好难有明显改善，会降低组合弹性。　　如果是后者，油价从高位回落并未影响到经济复苏进程，国内企业盈利继续改善，则可以关注历史上PPI上行期表现较好的周期、消费和金融板块。　　债券方面，继续短久期高等级信用债打底仓，择机做利率债波段。

2026年一季度国内宏观基本面平稳，首先是宏观政策前置发力带动投资增速止跌回升，另一方面海外需求带动制造业出口大超预期，工业生产维持强势。我们同时注意到核心城市二手房交易市场边际回暖，消费物价指数止跌回升，经济有望实现开门红。从海外看，风险资产波动剧烈，主要是中东局势紧张造成油价飙升，引发市场对全球经济滞涨的担忧。相比之下，A股表现出韧性，一季度主要宽基指数依然呈现震荡格局，其中上证指数维持在3800-4100区间，创业板指维持在3200-3400区间；风格方面，红利、周期和成长各有表现，消费表现最弱。　　展望二季度，由于海外地缘冲突持续和油价中枢上抬，整体风险偏好难以大幅改善。但由于当前中国出口仍具韧性，加上能源相对自主可控，A股市场有望维持偏强震荡的格局，结构性机会仍存。　　投资策略上，我们认为低估值、持续超跌、资产负债表健康的顺周期资产，不仅能够抵御外部的高宏观波动，其低市净率和业绩反转的弹性在国内经济企稳、投资边际改善的背景下，将带来股价较大的上涨空间，是未来长线资金增配的方向。目前我们依然重点配置能源行业，同时随着股价的调整到位，我们适度增配了电解铝、食品饮料、交运等其他顺周期资产，期望能带来净值的稳健增长。

本基金采取相对均衡的投资策略，通过我们的量化选股和行业配置策略，主动适应不同的市场风格，前瞻性选股，提高选股胜率，以追求能获得长期稳定的收益。万家颐达的股票投资在风格配置上相对均衡，行业配置偏向于行业景气度高的行业。在量化选股方面精选行业内质优个股组合，持股较为分散。

2025年，A股市场表现强劲，主要指数普涨。创业板指全年大涨近50%，表现最为亮眼。沪指也上涨近20%，一度突破4000点整数关口。市场结构性特征突出。从行业看，有色金属板块以超过90%的涨幅领跑，受贵金属价格上涨等因素驱动。通信、电子、电力设备等科技与高端制造相关行业同样表现突出，年内涨幅均超过40%。相比之下，食品饮料、煤炭等少数行业有所下跌。　　基金总体上伴随成长风格修复，尤其是一、二季度医药和软件等相对低位板块的反弹。基金较早配置了经营亏损的本土创新药公司，BD潮改变了市场对行业的预期。尽管软件应用行业景气度未明，但此前出清较为彻底，对边际利好敏感。另外，基金及时增加了端侧AI芯片的持仓，部分受益于AI板块的表现，但三季度未能把握英伟达产业链的大幅上涨。最后，基金持有的机器人零部件个股也有一定的正贡献。