张芊 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，债市情绪良好，债券收益率多数下行，超长品种表现弱于其他品种。开年权益市场表现强劲，市场风险偏好明显上行，叠加市场对债券供给冲击有一定担忧，季初前几个交易日债市收益率快速上行。随后，资金面维持宽松，银行负债端超预期充裕，同业活期存款新规出台，机构债券配置需求非常旺盛，债市情绪好转，存单、中短端利率债、5年内信用债收益率持续下行。一季度我国经济基本面实现“开门红”，同时中东局势令通胀回升的预期明显上行，叠加市场对长债的供给冲击持续担忧，超长期限品种表现明显弱于10年内品种。整体来看，一季度债市情绪整体向好，10年以内品种表现良好，超长债表现较弱，信用利差收窄，收益率曲线陡峭化。报告期内，组合紧密跟踪指数成分券、久期等变化，在抽样复制的基础上，积极优化持仓结构，灵活参与波段机会，增强组合收益。展望2026年二季度，预计债券市场的主线在于资金面、债券供给的节奏与力度以及通胀预期的变化等。当前债券的静态收益率水平较年初有所下行，通胀回升的预期以及潜在的债券供给冲击预计对债市产生一定的扰动，但在货币宽松基调及机构旺盛的配置需求支撑下，债市出现大幅调整的风险不高。未来，组合将紧密跟踪资金面、基本面、政策面、债券发行情况、风险偏好、机构行为等多重因素，积极跟踪指数，灵活调整持仓券种结构，适度参与波段机会，力争为投资人带来理想的回报。

2026年一季度，债市情绪良好，债券收益率多数下行，超长品种表现弱于其他品种。开年权益市场表现强劲，市场风险偏好明显上行，叠加市场对债券供给冲击有一定担忧，季初前几个交易日债市收益率快速上行。随后，资金面维持宽松，银行负债端超预期充裕，同业活期存款新规出台，机构债券配置需求非常旺盛，债市情绪好转，存单、中短端利率债、5年内信用债收益率持续下行。一季度我国经济基本面实现“开门红”，同时中东局势令通胀回升的预期明显上行，叠加市场对长债的供给冲击持续担忧，超长期限品种表现明显弱于10年内品种。整体来看，一季度债市情绪整体向好，10年以内品种表现良好，超长债表现较弱，信用利差收窄，收益率曲线陡峭化。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布，积极参与波段机会以增厚收益。展望2026年二季度，预计债券市场的主线在于资金面、债券供给的节奏与力度以及通胀预期的变化等。当前债券的静态收益率水平较年初有所下行，通胀回升的预期以及潜在的债券供给冲击预计对债市产生一定的扰动，但在货币宽松基调及机构旺盛的配置需求支撑下，债市出现大幅调整的风险不高。未来，组合将紧密跟踪资金面、基本面、政策面、债券发行情况、风险偏好、机构行为等多重因素，严控信用风险，动态优化持仓，积极参与波段机会，力争为投资人带来理想的回报。

2026年一季度，生产、消费、出口等相关数据走势总体向好，总量流动性保持充裕状态，债市收益率整体先下行后震荡，收益率曲线有所走陡。自2月下旬起，市场对中东冲突引发的海外类滞胀风险的担忧有所上升，长久期利率债面临一定抛压，短端则受益于较为宽松的资金面和同业活期存款自律机制的升级。权益市场表现为先涨后跌，报告期内沪深300等大盘指数小幅下跌。报告期内，我们密切跟踪宏观、微观基本面变化以及各类资产的估值变化，在此基础上进行资产配置及组合调整。债券部分，考虑到各期限的利率债与高等级信用债收益率水平依然处于历史低位附近，我们在报告期内依然维持低利率风险暴露，组合持仓以短久期利率债及高评级信用债为主，等待后续利率上行后的配置机会。对于权益类资产，报告期内整体估值水平已经有一定回落，但部分热门题材板块依然处于较高的估值水平。报告期内，我们的持仓分布进一步均衡化，在泛消费、泛制造、大金融、资源品、公用事业等板块中，我们精选优质公司进行分散配置，并根据估值变动情况进行动态比例调整。年初以来，在“AI吞噬软件”叙事影响下，部分AI应用相关公司估值水平有所压缩。但对于其中的复杂业态，AI发挥着替代与赋能两方面的作用，其中的错杀标的面临比较好的投资机会，我们也适度对这类标的进行了增配。同时，我们还适度增配了受伊朗冲突扰动的部分出海企业。近年来内需起落使得很多行业出现供给侧出清，展望未来，这些行业中的成熟企业面临的供给侧环境更为确定。我们将持续关注成熟行业中供给侧格局较好且优质公司再度证明自身alpha的点状投资机会。

2026年一季度，债市收益率整体下行，曲线陡峭化，信用债表现较好。年初，债市在风险偏好上升和长债供给担忧扰动下收益率上行至季度高点，随后在权益市场高位盘整、央行结构性降息落地、配置盘稳步进场等多重利好支撑下震荡修复，信用利差大幅收窄。春节后至3月中下旬，两会政策博弈、“沪七条”新政出台叠加经济开门红，中东局势扰动致使全球风险偏好反复，油价高波动引发通胀担忧，长端的市场情绪偏谨慎，而短端利率在资金宽松和同业活期存款降成本支撑下下探至低位，短久期信用利差被动走阔，而配置盘驱动长久期品种信用利差主动收窄。3月下旬后，市场转向交易风险偏好回落、外需放缓预期，债市情绪有所企稳，长端小幅下行，30年国债与10年国债间的利差走阔后小幅收窄，信用利差被动走阔。在资金宽松、绝对收益账户建仓、银行二永债供给未见明显放量的背景下，中短久期低等级普通信用债、中长久期银行二永债表现较好。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。在年初，组合及时提高了久期和杠杆水平，较好地捕捉到收益率下行带来的资本利得机会；3月中下旬以来，组合降低了久期和杠杆水平，降低了长债仓位，减少了债市调整对组合的影响。展望2026年二季度，债券市场聚焦中东局势演变、通胀预期变化和出口韧性、风险偏好强弱切换、供给的力度与节奏以及机构配置力量恢复情况，短期债市缺乏明显趋势因素，预计延续震荡格局。信用债票息价值依然突出，中短端交易拥挤度较高，后续配置力量或沿着曲线向中长端找机会，需逢高参与。组合将持续跟踪基本面修复、债券供给、机构配置需求等信号以及微观经济数据表征以灵活应对，同时注意做好持仓券种梳理，优化持仓结构，严控风险，争取抓住市场机会，为投资人带来理想的回报。

2026年一季度，债市收益率整体呈现先下行后震荡的走势，收益率曲线走陡。1月上旬，债市延续2025年11月中旬以来的调整态势，随着权益市场降温、年初配置需求增强和政府债供给压力有所缓解，1月中旬至2月中旬，债市收益率转为下行，收益率曲线走平。2月下旬以后，债市收益率上行，收益率曲线明显走陡，核心驱动因素包括1月至2月经济数据整体超预期和美以伊冲突引发的海外类滞胀风险，长久期利率债面临一定抛压，短端则受益于资金面保持宽松和同业活期存款自律机制升级。总结来看，一季度债市表现延续2025年四季度的好转态势，但超长期限利率债继续承压，利率曲线进一步陡峭化。报告期内，组合密切跟踪市场动向，债券方面灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布，权益方面，组合适度提高了持仓比例。展望2026年二季度，预计债券市场的主线在于政策、经济和海外地缘冲突等。政策方面，预计财政将继续靠前发力，新型政策性金融工具也将逐步落地，密切关注企业部门信贷投放以及地方债发行节奏等；经济方面，随着物价回升和经济内生动能改善，需关注名义增长回升的斜率；海外地缘冲突方面，关注美以伊冲突的进展以及冲突对外需和通胀的影响。总体来看，2026年二季度债市多空交织，影响因素较为复杂，但外部因素扰动过后，长端和超长端利率债的赔率或有所改善。权益方面，各板块波动性放大，组合继续关注国产民用大飞机产业链、国产航发产业链及军工信息化智能化板块。

2026年一季度，债市情绪良好，债券收益率多数下行，超长品种表现弱于其他品种。开年权益市场表现强劲，市场风险偏好明显上行，叠加市场对债券供给冲击有一定担忧，季初前几个交易日债市收益率快速上行。随后，资金面维持宽松，银行负债端超预期充裕，同业活期存款新规出台，机构债券配置需求非常旺盛，债市情绪好转，存单、中短端利率债、5年内信用债收益率持续下行。一季度我国经济基本面实现“开门红”，同时中东局势令通胀回升的预期明显上行，叠加市场对长债的供给冲击持续担忧，超长期限品种表现明显弱于10年内品种。整体来看，一季度债市情绪整体向好，10年以内品种表现良好，超长债表现较弱，信用利差收窄，收益率曲线陡峭化。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布，积极参与波段机会以增厚收益。展望2026年二季度，预计债券市场的主线在于资金面、债券供给的节奏与力度以及通胀预期的变化等。当前债券的静态收益率水平较年初有所下行，通胀回升的预期以及潜在的债券供给冲击预计对债市产生一定的扰动，但在货币宽松基调及机构旺盛的配置需求支撑下，债市出现大幅调整的风险不高。未来，组合将紧密跟踪资金面、基本面、政策面、债券发行情况、风险偏好、机构行为等多重因素，严控信用风险，动态优化持仓，积极配置性价比良好的短端信用债，灵活参与波段交易机会，力争为投资人带来稳健的投资回报。

2026年一季度，债市收益率整体先下行后震荡，收益率曲线走陡。1月上旬，债市延续2025年11月中旬以来的调整走势，随着权益市场降温、年初配置盘力量增强和政府债供给压力缓解，1月中旬至2月中旬，债市收益率转为下行，收益率曲线走平。2月下旬以后，债市收益率上行，收益率曲线明显走陡，核心驱动因素包括1月至2月的经济数据整体超预期和美以伊冲突引发的海外类滞胀风险，长久期利率债面临一定抛压，短端则受益于资金面保持宽松和同业活期存款自律机制升级。总结来看，一季度债市表现延续2025年四季度的好转态势，但超长期限利率债继续承压，利率曲线进一步陡峭化。权益市场方面，受到AI产业叙事和地缘政治的影响，不同板块之间分化较大。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整组合杠杆、久期分布与持仓结构。展望2026年二季度，预计债券市场的主线在于政策、经济和海外地缘冲突等。政策方面，预计二季度财政将继续靠前发力，新型政策性金融工具也将逐步落地，密切关注企业部门信贷投放、地方债发行节奏等。经济方面，随着物价回升和经济内生动能改善，关注名义增长回升的斜率；海外地缘冲突方面，关注美以伊冲突的进展以及冲突对外需和通胀的影响。总体来看，2026年二季度的债市多空交织，影响因素较为复杂，但外部因素扰动过后，长端和超长端利率的赔率或有所改善。权益方面，人工智能推动AI Agent的普及，算力和能源基础设施需求呈现指数级增长，为中国相关硬件和能源基础设施的出口奠定了坚实需求。3月，美以伊冲突导致能源供应链扰动加剧，石油价格大幅上涨，预计地缘政治的不确定性仍将在相当长的有一段时间内存在，提升了全球对能源安全的关注度，这将为中国制造业出海创造有利条件，未来持续重点关注具有出海能力的中国优势制造业龙头。

2026年1季度，债市收益率整体先下行后震荡，收益率曲线走陡。1月上旬，债市延续2025年11月中旬以来的调整走势；1月中旬至2月中旬，随着权益市场降温、年初配置盘力量增强和政府债供给压力缓解，债市收益率转为下行，收益率曲线走平。2月下旬开始，债市收益率上行，收益率曲线明显走陡，核心驱动因素包括1月至2月经济数据整体超预期和美以伊冲突引发的海外类滞胀风险，长久期利率债面临一定抛压，短端则受益于资金面保持宽松和同业活期存款自律机制升级而表现较好。总结来看，1季度债市表现延续2025年4季度的好转态势，但超长期限利率债继续承压，利率曲线进一步陡峭化。权益市场方面，市场经历了先扬后抑的过程。市场开年走强，上证指数一度站上4100点以上，科技成长风格延续2025年的强势表现，AI应用、机器人、算力等方向延续活跃，商业航天表现则尤为突出。1月中旬之后，市场进入调整阶段。监管层宣布提高融资保证金比例，旨在抑制过度投机，叠加宽基ETF资金净流出引发市场对中央汇金减持的猜测，市场风险偏好有所回落，此后进入震荡整理格局。进入3月份后，中东地缘冲突升级，美以伊紧张关系加剧，全球资本市场避险情绪明显升温，亚太市场普遍承压，A股也随之加速下行。上证指数在3月末回落至3900点以下，较年初高点有较明显的回调。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整股票仓位结构、债券券种和久期分布，至季末取得了一定的正收益。展望2季度，预计债券市场的主线在于政策、经济和海外地缘冲突等。政策方面，预计财政将在2季度继续靠前发力，新型政策性金融工具将逐步落地，后续将密切关注企业部门信贷投放、地方债发行节奏等；经济方面，随着物价回升和经济内生动能改善，后续将关注名义增长回升的斜率；海外地缘冲突方面，关注美以伊冲突的进展以及其对外需和通胀的影响。总体来看2季度债市多空交织，影响因素较为复杂，但外部因素扰动过后，长端和超长端利率的赔率或有所改善。权益市场方面，预计2季度整体将维持震荡格局。经历1季度的调整后，市场前期积累的部分风险已得到释放，估值拥挤度有所缓解。结构上，市场可能从此前的科技成长单边主导转向更加均衡的格局。顺周期方向若基本面数据改善确认，我们将予以更多关注；同时AI引领的科技成长方向的产业趋势仍在延续，也仍将是我们关注的重点。总体上，我们将结合自上而下的宏观环境研判与自下而上的行业个股精选结果，在风险收益比合适时增加权益配置。

2026年一季度，债市收益率整体先下行后震荡，收益率曲线走陡。1月上旬，债市延续2025年11月中旬以来的调整走势，随着权益市场降温、年初配置盘力量增强和政府债供给压力缓解，1月中旬至2月中旬，债市收益率转为下行，收益率曲线走平。2月下旬以后，债市收益率上行，收益率曲线明显走陡，核心驱动因素包括1月至2月的经济数据整体超预期和美以伊冲突引发的海外类滞胀风险，长久期利率债面临一定抛压，短端则受益于资金面保持宽松和同业活期存款自律机制升级。总结来看，一季度债市表现延续2025年四季度的好转态势，但超长期限利率债继续承压，利率曲线进一步陡峭化。权益市场方面，受到AI产业叙事和地缘政治的影响，不同板块之间分化较大。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整组合杠杆、久期分布与持仓结构。展望2026年二季度，预计债券市场的主线在于政策、经济和海外地缘冲突等。政策方面，预计二季度财政将继续靠前发力，新型政策性金融工具也将逐步落地，密切关注企业部门信贷投放、地方债发行节奏等。经济方面，随着物价回升和经济内生动能改善，关注名义增长回升的斜率；海外地缘冲突方面，关注美以伊冲突的进展以及冲突对外需和通胀的影响。总体来看，2026年二季度的债市多空交织，影响因素较为复杂，但外部因素扰动过后，长端和超长端利率的赔率或有所改善。权益方面，人工智能推动AI Agent的普及，算力和能源基础设施需求呈现指数级增长，为中国相关硬件和能源基础设施的出口奠定了坚实需求。3月，美以伊冲突导致能源供应链扰动加剧，石油价格大幅上涨，预计地缘政治的不确定性仍将在相当长的有一段时间内存在，提升了全球对能源安全的关注度，这将为中国制造业出海创造有利条件，未来持续重点关注具有出海能力的中国优势制造业龙头。

2026年一季度，债市收益率整体先下行后震荡，收益率曲线走陡。1月上旬，债市延续2025年11月中旬以来的调整走势，随着权益市场降温、年初配置盘力量增强和政府债供给压力缓解，1月中旬至2月中旬，债市收益率转为下行，收益率曲线走平。2月下旬以后，债市收益率上行，收益率曲线明显走陡，核心驱动因素包括1月至2月的经济数据整体超预期和美以伊冲突引发的海外类滞胀风险，长久期利率债面临一定抛压，短端则受益于资金面保持宽松和同业活期存款自律机制升级。总结来看，一季度债市表现延续2025年四季度的好转态势，但超长期限利率债继续承压，利率曲线进一步陡峭化。权益市场方面，受到AI产业叙事和地缘政治的影响，不同板块之间分化较大。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整组合杠杆、久期分布与持仓结构。展望2026年二季度，预计债券市场的主线在于政策、经济和海外地缘冲突等。政策方面，预计二季度财政将继续靠前发力，新型政策性金融工具也将逐步落地，密切关注企业部门信贷投放、地方债发行节奏等。经济方面，随着物价回升和经济内生动能改善，关注名义增长回升的斜率；海外地缘冲突方面，关注美以伊冲突的进展以及冲突对外需和通胀的影响。总体来看，2026年二季度的债市多空交织，影响因素较为复杂，但外部因素扰动过后，长端和超长端利率的赔率或有所改善。权益方面，人工智能推动AI Agent的普及，算力和能源基础设施需求呈现指数级增长，为中国相关硬件和能源基础设施的出口奠定了坚实需求。3月，美以伊冲突导致能源供应链扰动加剧，石油价格大幅上涨，预计地缘政治的不确定性仍将在相当长的有一段时间内存在，提升了全球对能源安全的关注度，这将为中国制造业出海创造有利条件，未来持续重点关注具有出海能力的中国优势制造业龙头。

2026年一季度，权益市场冲高回落，宏观叙事贯穿整季。1月，在增量资金边际流入推动下，春季躁动行情启动且加速，上证指数一度冲击4200点后盘整，转债资产稀缺性定价逻辑演绎，跟随正股上行趋势实现“平价-估值”双击；2月，受到海外通胀预期抬头、HALO交易与AI通缩等宏观逻辑影响，市场风格从单边科技上涨转向顺周期、化工等涨价行情，转债市场在春节后开启调整，伴随市场条款博弈激烈，高价转债先行回调，与正股走势逐渐分化；3月，两会政策预期落地，中东格局扰动，滞胀担忧再起，全球流动性冲击导致权益市场风险偏好快速回落，市场风格快速轮动，转债市场出现估值水平快速回落的行情，高价转债估值已调整至2025年11月左右水平。债券市场收益率整体下行，曲线陡峭化，信用债表现较好。年初，债市在风险偏好上升和长债供给担忧扰动下收益率上行至季度高点，随后在权益市场高位盘整、央行结构性降息落地、配置盘稳步进场等多重利好支撑下震荡修复，信用利差大幅收窄。春节后至3月中下旬，两会政策博弈、“沪七条”新政出台叠加经济开门红，中东局势扰动致使全球风险偏好反复，油价高波动引发通胀担忧，长端的市场情绪偏谨慎，而短端利率在资金宽松和同业活期存款降成本支撑下下探至低位，短久期信用利差被动走阔，而配置盘驱动长久期品种信用利差主动收窄。3月下旬后，市场转向交易风险偏好回落、外需放缓预期，债市情绪有所企稳，长端小幅下行，30年国债与10年国债间的利差走阔后小幅收窄，信用利差被动走阔。在资金宽松、绝对收益账户建仓、银行二永债供给未见明显放量的背景下，中短久期低等级普通信用债、中长久期银行二永债表现较好。报告期内，组合秉承“固收+”多策略的投资理念，在权益资产中继续使用和优化量化Alpha策略模型，对权益和可转债个股和个券方面进行了优化调整，在较好地控制住回撤的基础上提高了投资回报。债券方面，组合主要持仓信用债、利率债，通过灵活久期操作波段增厚组合收益。展望2026年二季度，权益市场外部冲击影响或将边际减弱，市场内生逻辑将渐渐主导市场定价，关注盈利预期和景气向上趋势确定性更强的板块投资机会，以及与宏观基本面企稳相关的板块修复机会，股票投资方面，未来组合将优化各类投资策略，主动与被动并行，使组合更加适应不同的市场环境，力争为投资人带来更好的回报体验；转债市场关注右侧布局信号，目前转债估值阶段性出清，机构在此前降仓释放出的筹码等待配置加仓，中期维度预期来自正股的支撑或将带动转债方向向上；债券市场聚焦中东局势演变、通胀预期变化和出口韧性、风险偏好强弱切换、供给的力度与节奏以及机构配置力量恢复情况，短期债市缺乏明显趋势因素，预计延续震荡格局。组合将持续跟踪基本面修复、机构配置需求等信号以及微观经济数据表征以灵活应对，重视流动性和负债端稳定性，关注票息品种。

2026年一季度，债券收益率整体先下行后震荡，收益率曲线走陡。而权益市场在经历了年初的迅速拉升后，3月后明显有所回调，全季来看WIND全A指数小幅收跌。短期内，美以伊冲突成为影响市场的关键因素，但我们更需关注剔除这一扰动后的中期市场真实走向。从任何一个资产来看，基本面与估值是影响资产价格最关键的两个因素。基本面维度，从宏观经济内部结构来看，去年四季度以来中美两国传统部门如消费等相对承压，而AI相关投资处于高景气状态，这使得权益市场上涨的宽度明显下降。对于以光模块为代表的AI，短期内确实高景气。但正如巴菲特所说的，市场在短期内是投票机，但在长期是称重机。当市场参与者一致拥抱需求端的景气时，市场的定价权就会转移至其对立面，也就是供给端，而目前供给的瓶颈正在逐步缓解。估值维度，从WIND全A指数来看，整体已经处于相对较贵的阶段。这对于债券市场处于基本面有利环境，但债券估值也并不便宜。报告期内，债券方面，本组合基于看多债券的判断，适当提高了久期；权益方面，年初仓位相对较低，在2月中旬红利股价格企稳后，适当提高权益仓位增配红利类资产。一季度的市场走势，可能预示着2026年市场波动率的回归，组合将注重安全边际对组合的保护。