鲁炳良 - 基金投资策略和运作

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，通胀显示一定粘性，1-2月CPI和核心CPI季调同比分别维持在2.4%和2.5%。美以对伊朗发动军事打击，中东局势持续发酵，原油价格大幅上涨。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊战争影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。 行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前。今年是十五五开局之年，一季度宏观经济平稳开局，两会政策定调积极，政策力度整体符合市场预期。二季度宏观核心关注高油价的持续性，以及高油价对实体经济的影响。此外，还应关注一季度经济数据成色以及4月政治局会议的政策定调。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。组合整体维持超配权益资产，风格均衡配置，通过选择子基金进行组合优化，对部分行业会进行波段操作。

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，通胀显示一定粘性，1-2月CPI和核心CPI季调同比分别维持在2.4%和2.5%。美以对伊朗发动军事打击，中东局势持续发酵，原油价格大幅上涨。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。 行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前。今年是十五五开局之年，一季度宏观经济平稳开局，两会政策定调积极，政策力度整体符合市场预期。二季度宏观核心关注高油价的持续性，以及高油价对实体经济的影响。此外，还应关注一季度经济数据成色以及4月政治局会议的政策定调。展望未来，当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。组合整体维持超配权益资产，风格均衡配置，通过选择子基金进行组合优化，对部分行业会进行波段操作，力求获得较为稳定的超额收益。

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，通胀显示一定粘性，1-2月CPI和核心CPI季调同比分别维持在2.4%和2.5%。美以对伊朗发动军事打击，中东局势持续发酵，原油价格大幅上涨。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊战争影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。 行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前。今年是十五五开局之年，一季度宏观经济平稳开局，两会政策定调积极，政策力度整体符合市场预期。二季度宏观核心关注高油价的持续性，以及高油价对实体经济的影响。此外，还应关注一季度经济数据成色以及4月政治局会议的政策定调。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。组合整体维持超配权益资产，风格均衡配置，通过选择子基金进行组合优化，对部分行业会进行波段操作。

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，通胀显示一定粘性，1-2月CPI和核心CPI季调同比分别维持在2.4%和2.5%。美以对伊朗发动军事打击，中东局势持续发酵，原油价格大幅上涨。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊战争影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。 行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前。今年是十五五开局之年，一季度宏观经济平稳开局，两会政策定调积极，政策力度整体符合市场预期。二季度宏观核心关注高油价的持续性，以及高油价对实体经济的影响。此外，还应关注一季度经济数据成色以及4月政治局会议的政策定调。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。组合整体维持超配权益资产，风格均衡配置，通过选择子基金进行组合优化，对部分行业会进行波段操作。

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，通胀显示一定粘性，1-2月CPI和核心CPI季调同比分别维持在2.4%和2.5%。美以对伊朗发动军事打击，中东局势持续发酵，原油价格大幅上涨。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。 行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前。今年是十五五开局之年，一季度宏观经济平稳开局，两会政策定调积极，政策力度整体符合市场预期。二季度宏观核心关注高油价的持续性，以及高油价对实体经济的影响。此外，还应关注一季度经济数据成色以及4月政治局会议的政策定调。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。组合整体维持超配权益资产，风格均衡配置，通过选择子基金进行组合优化，对部分行业会进行波段操作。

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，通胀显示一定粘性，1-2月CPI和核心CPI季调同比分别维持在2.4%和2.5%。美以对伊朗发动军事打击，中东局势持续发酵，原油价格大幅上涨。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊战争影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。 行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前。今年是十五五开局之年，一季度宏观经济平稳开局，两会政策定调积极，政策力度整体符合市场预期。二季度宏观核心关注高油价的持续性，以及高油价对实体经济的影响。此外，还应关注一季度经济数据成色以及4月政治局会议的政策定调。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。组合整体维持超配权益资产，风格均衡配置，通过选择子基金进行组合优化，对部分行业会进行波段操作。

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，通胀显示一定粘性，1-2月CPI和核心CPI季调同比分别维持在2.4%和2.5%。美以对伊朗发动军事打击，中东局势持续发酵，原油价格大幅上涨。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊战争影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。 行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前。今年是十五五开局之年，一季度宏观经济平稳开局，两会政策定调积极，政策力度整体符合市场预期。二季度宏观核心关注高油价的持续性，以及高油价对实体经济的影响。此外，还应关注一季度经济数据成色以及4月政治局会议的政策定调。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。组合整体维持超配权益资产，风格均衡配置，通过选择子基金进行组合优化，对部分行业会进行波段操作。

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖，结构上延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，但地产投资延续偏弱。海外方面，美联储保持政策利率不变，3月中东军事冲突持续发酵，原油等大宗价格大涨，全球通胀预期显著抬升，引发流动性收紧担忧，导致A股、境外权益和美债等明显回调，但国内债券资产表现相对有韧性。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能逐渐脱敏于地缘冲突，理由是，一方面是国内供应链本身对中东依赖，相对其他国家和地区而言是较小的，经济也会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。在一季度A股先涨后跌过程中，组合保持平衡配置。境内债券表现平稳，在A股回调过程中，给组合分散了一部分风险，但对冲效果也较为有限。

国内宏观：一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。前两月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。海外宏观：美联储保持政策利率不变，中东军事冲突持续发酵，原油价格大涨。一季度两次美联储会议，均维持利率不变，3月美联储议息会议基调整体偏鹰。美国就业保持低位均衡，1-2月新增非农就业分别为12.6万人、-9.2万人，失业率分别为4.3%、4.4%。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。 行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度，10年国债和10年国开收益率分别下行约3BP、5.5BP，国债和国开之间利差收窄约2.5BP。短端1年国债和1年国开分别下行约11.6BP、11.3BP。一季度信用债整体表现好于同期限国开债。一季度央行投放约17.3万亿元，回笼约16.7万亿元，净投放约6400亿元，其中MLF投放2万亿元，到期9500亿元。一季度DR007下行至约1.42%，下行约56BP。年初预判市场环境的复杂程度将上升，资产间的波动性和相关性加大，故降低了组合的弹性资产仓位，后续在投资中会重点自上而下的关注宏观数据，尤其是海外宏观流动性对于风险偏好的影响，做好仓位的管理，避免全仓资产同向共振。组合管理上依然保持绝对收益的运作思路，在控制好回撤的基础上，获取收益。

国内宏观经济2025年平稳运行，十五五规划建议稿发布。前三季度GDP分别录得5.4%、5.2%、4.8%，逐季放缓。经济数据结构分化，生产强于需求。具体来看，外需展现超预期韧性，在美国加征关税的背景下，出口维持较高增长，除阶段性抢出口影响之外，我国产业链优势与地域合作多元化支撑明显。而内需走势较为波动，消费在政策刺激下上半年表现偏强、下半年补贴退坡后有所走弱，投资呈现前高后低的特征，下半年固定资产投资明显承压。政府债支撑社融增速，低基数、化债和存款活化支撑M1增速回升。通胀低位平稳，反内卷政策实施推动PPI降幅收窄。四中全会顺利召开，十五五规划建议稿发布。12月中央政治局会议和中央经济工作会议，对于2026年经济工作政策定调积极。2025年权益市场大幅上涨。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为17.66%、30.39%、27.49%和49.57%。风格方面，成长好于价值，动量弱于反转，小盘好于大盘。行业层面，有色金属、通信和电子涨幅居前，分别上涨94.73%、84.75%、47.88%。组合全年看好权益类资产，结构上偏向成长，积极寻找投资机会，包括AI产业链、港股、中小盘等。在基金投资方面，组合通过不断优化持仓，提升配置性价比。

回顾2025年，A股市场收获了较好的上涨行情，尽管二季度时遭遇了较大幅度的阶段性回撤。具体而言，年初权益市场小幅回撤后，受国产人工智能技术进步的推动，随即呈现了较好的反弹行情，但在4月贸易战升级的冲击下，再次出现了短暂的回撤，此后，市场一路上涨，波动和回撤幅度均较小。上证指数全年涨幅达到了18.41%，沪深300指数涨幅17.66%，中证全指涨幅24.60%。债券方面，受权益市场上涨、反内卷政策推出、年初票息偏低，综合导致债券方面收益缺乏亮点，全年震荡为主。本基金基于权益资产较高的性价比，和对政策效果的坚信，在4月的权益市场大幅回撤后，及时、积极增加了权益资产配置比例，在低回撤的基础上，实现了净值的较快修复。但在7月底之后，基于权益市场修复和上涨幅度较为可观，配置转向保守，在三季度的科技行业主导的行情中，收益缺乏弹性。而在四季度的权益市场震荡过程中，基金大致保持了中性配置。

国内宏观经济四季度平稳运行，10-12月PMI分别为49%、49.2%、50.1%，制造业景气持续回暖。随着四中全会顺利召开，十五五规划建议稿发布，未来产业发展路径清晰。12月政治局会议和中央经济工作会相继召开，整体政策定调积极。海外方向，美联储10月和12月分别降息25bp，货币政策进一步宽松。四季度国内权益市场高位震荡，行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。四季度港股震荡回落，行业层面，材料、能源、金融涨幅居前，分别上涨12.84%、10.91%、7.81%。2026年作为十五五起步之年，预计一季度宏观整体平稳开局，财政货币政策定调积极宽松，叠加流动性充裕的支撑，市场风险偏好水平预计维持在较高水平，春季躁动行情有望有序展开。结构上，组合重点关注AI产业趋势和泛科技链、供需格局改善的材料和中游制造环节、“反内卷”涨价链等方面。基金配置方向上也会寻找在以上领域布局的及基金品种。港股基本面来看，国内当前政策发力积极、经济景气平稳。受美联储宽松预期及美元走弱影响，人民币汇率有望继续偏强，有利于进一步吸引外资回流港股，组合同样积极关注港股在一季度的投资机会。结构上，重点关注科技成长、新消费和创新药等板块的投资机会。