刘锐 - 基金投资策略和运作

国内来看，四季度经济平稳增长，出口继续保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，以铜、黄金为代表的商品价格上涨，AI产业发展带来的资本开支维持景气趋势。中美贸易谈判达成初步成果，预计未来很长一段时间，贸易摩擦大概率不再是股票市场的核心影响因素。在新的中美经济和政治博弈背景下，国内会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国随着降息周期开启，也是宽财政+宽货币，对于全球权益市场应该是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较三季度，按照细分领域的景气度，结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了锂矿、有色金属、存储半导体等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、创新药等科技成长板块。展望2026年，我对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在成长类资产中寻找中长期投资回报。

国内来看，四季度经济平稳增长，出口继续保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，以铜、黄金为代表的商品价格上涨，AI产业发展带来的资本开支维持景气趋势。中美贸易谈判达成初步成果，预计未来很长一段时间，贸易战不再是股票市场的核心影响因素。在新的中美经济和政治博弈背景下，国内会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国随着降息周期开启，也是宽财政+宽货币，对于全球权益市场应该是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较三季度，我们按照细分领域的景气度，结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了锂矿、有色金属、存储半导体等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、创新药等科技成长板块。展望2026年，我们对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在成长类资产中寻找中长期投资回报。

国内来看，四季度经济平稳增长，出口继续保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，以铜、黄金为代表的商品价格上涨，AI产业发展带来的资本开支维持景气趋势。中美贸易谈判达成初步共识，预计未来很长一段时间，贸易摩擦不再是股票市场的核心影响因素。在新的中美经济和政治博弈背景下，国内可能会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国随着降息周期开启，也是宽财政+宽货币，对于全球权益市场应预计是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较三季度，我们按照细分领域的景气度，结合远期市值空间，基于预期收益期望对组合进行了再均衡，增加了锂矿、有色金属、存储半导体等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、创新药等科技成长板块。展望2026年，我们对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在成长类资产中寻找中长期投资回报。

2025年第四季度，A股市场呈现较为明显的宽幅震荡趋势，各个指数表现差异较大，其中上证指数、沪深300、创业板指的区间回报分别是2.22%、-0.23%和-1.08%。 按照月份来看，10月份，市场在三季报后展开震荡，随着海外AI算力的业绩披露，相关股票在大幅上涨后进入宽幅震荡。11月份，存储价格开始上涨，海外存储相关公司股价开始大幅上涨，催化了A股相关产业链的上涨。12月份，市场开始展望2026年的预期，海外算力、国产算力、半导体、机器人、商业航天等均有产业进展，相关板块也得到了较好的表现。 宏观来看，四季度国内经济整体平稳，消费与投资波澜不惊，总体保持稳中向好的态势。外部环境方面，美联储如约降息，开启了利率下行通道，全球的流动性得到进一步的支撑。 展望2026年，宏观方面，我们认为2026年的国内经济状况会好于市场的悲观预期，财政资金到位后，需求可能被进一步拉动，从而带动整个终端的消费需求。外围方面，全球贸易摩擦已经过了最激烈的阶段，中美关系也逐步出现均衡点，虽然仍然存在波动，但是在政府的有序领导下，对外贸易也会稳中向好。产业方面，AI已经成了全球的产业共识，海外AI已经形成了商业闭环，各大互联网厂商资本开支不断上修，大模型迭代日新月异，AI应用层出不穷。国内AI进展也是百花齐放，各个环节都得到了迅猛的发展。消费电子、机器人、可穿戴、家电、新能源车等在AI的加持下获得了进一步发展。大科技行业欣欣向荣，机会层出不穷。 市场方面，权益市场在一季度的波动基本扫清了交易端的主要风险，指数向下空间相对有限；二季度市场情绪得到修复，初步确认市场的底部区间。三季度市场出现了较为明显的上升趋势，市场氛围进一步向好。A股目前整体的估值水平尚可。在大科技产业快速发展的背景下，综合考虑这些因素，我们关注2026年大科技方向的市场机遇，努力把握龙头个股的机会。 本产品聚焦于大科技方向，重点投资方向是A股和港股的科技核心资产。我们中期坚定看好中国科技的发展前景。组合构建方面，增加了龙头公司的持仓权重，同时精选个股。我们看好接下来国内的宏观经济和企业盈利修复，随着整个下游需求的恢复以及创新的发展，中国的大科技有望迎来较好的投资机会。

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

国内来看，三季度经济平稳增长，出口仍然保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，AI产业发展带来的资本开支预期持续超预期。中美贸易谈判仍处于僵持阶段，尚未明确落地，在新的中美经济和政治博弈背景下，国内会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国会是边际下降的宽财政+宽货币，对于全球权益市场应该是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较二季度，我们按照细分领域的景气度结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了储能、国产算力、半导体等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、军工等科技成长板块。展望未来，我们对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在科技类资产中寻找中长期投资回报。

国内来看，三季度经济平稳增长，出口仍然保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，AI产业发展带来的资本开支预期持续超预期。中美贸易谈判仍处于僵持阶段，尚未明确落地，在新的中美经济和政治博弈背景下，国内会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国会是边际下降的宽财政+宽货币，对于全球权益市场应该是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。我按照细分领域的景气度结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了储能、国产算力、半导体、互联网等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、军工等科技成长板块。展望未来，我对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在科技类资产中寻找中长期投资回报。

国内来看，三季度经济平稳增长，出口仍然保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，AI产业发展带来的资本开支预期持续超预期。中美贸易谈判仍处于僵持阶段，尚未明确落地，在新的中美经济和政治博弈背景下，国内大概率会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国则会是边际下降的宽财政+宽货币，对于全球权益市场应该是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较二季度，我按照细分领域的景气度结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了储能、国产算力、半导体、互联网等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、军工等科技成长板块。展望未来，我对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在科技类资产中寻找中长期投资回报。

三季度A股及港股市场呈现单边上涨的态势，期间上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，恒生科技指数上涨22%，创业板及科创50涨幅均在50%左右。三季度的上涨过程中结构分化较为明显，两条上涨主线分别是科技革命和全球信用体系重建，前者的代表性板块包括通信、电子、计算机；后者主要是黄金为代表的有色；主线之外，业绩出现拐点的储能、风电也有不错的表现。银行、采掘为代表的红利股23-24年表现较好，在此轮上涨中相对落后。港股互联网科技也实现了较为明显的上涨，部分龙头公司的人工智能及云业务得到重估。 三季度国内宏观经济平稳，出口依然有一定韧性；地产、基建投资低位运行；随着补贴边际变弱，消费有一定压力，一些新兴业态表现较为出色。部分产能过剩行业及相关管理部门纷纷推出反内卷倡议及相关措施，价格恶性竞争的态势被遏制，但能否快速扭转PPI的走向仍然需要观察限产的执行力度。美联储降息的预期逐渐明朗，美元走弱，国际贸易逐渐恢复正常；之前美国政府的一系列关税及政治政策可能会对现行的美元主导的国际金融体系带来冲击，黄金等对冲资产涨幅明显。 三季度市场结构分化非常明显，人工智能算力相关的光模块、服务器、PCB、国产芯片等均出现了非常大幅度的上涨，我们在此领域配置有所欠配，一定程度上低估了产业的弹性和风险偏好提升的幅度。我们配置较多的储能、海风、工程机械、AI应用、非银等，三季度有所上涨，目前来看估值仍然处于较为合理的区间。 四季度流动性预计仍然相对宽松，持续的赚钱效应会拉动资金入市，风险偏好有望维持。前期的结构分化导致市场的估值体系差异较大，主线资产估值水平开始接近高位，但非主线资产中仍然存在大量低于历史估值中枢的板块及个股。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们前期关注较多的拐点类资产，包括储能、海风、工程机械等依然会持续关注；非银的基本面已经明显改善但是股价并没有充分反映，存在修复空间；反内卷可能会是未来较长时间国内经济较重要的方向，同样值得左侧关注。

2025年第三季度，A股市场呈现较为明显的上行趋势，各个指数表现差异较大，其中上证指数，沪深300，创业板指的区间回报分别是12.73%，17.9%和50.4%。按照月份来看，7月份，市场表现出较强的进攻性，随着海外AI事件的催化以及订单披露，AI、海外算力等业绩较为确定的成长方向表现较好。8月份，市场进入中报交易区间，中报预期较好的光模块、PCB等板块表现较好，伴随海外算力不断超预期，海外算力板块表现出色。9月份，在海外算力链有较大涨幅的背景下，国产算力、半导体、机器人、消费电子等均有产业进展，相关板块也得到了较好的表现。 宏观来看，三季度国内经济整体平稳，消费与投资波澜不惊，总体保持稳中向好的态势。外部环境方面，美联储如约降息，开启了利率下行通道，全球的流动性得到进一步的支撑。 展望四季度，宏观方面，我们认为四季度的国内经济状况或好于市场的悲观预期，财政资金到位后，需求可能被进一步拉动，从而带动整个终端的消费需求。外围方面，全球贸易摩擦已经过了最激烈的阶段，中美关系也逐步出现均衡点，虽然仍然存在波动，但是在政府的有序领导下，对外贸易也会稳中向好。 产业方面，AI已经成了全球的产业共识，海外AI已经形成了商业闭环，各大互联网厂商资本开支不断上修，大模型迭代日新月异，AI应用层出不穷。国内AI进展也是百花齐放，各个环节都得到了迅猛的发展。消费电子、机器人、可穿戴、家电、新能源车等在AI的加持下获得了进一步发展。大科技行业欣欣向荣，机会层出不穷。 市场方面，权益市场一季度的波动基本扫清了交易端的主要风险，指数向下空间相对有限；二季度市场情绪得到修复，初步确认市场的底部区间；三季度市场出现了较为明显的上升趋势，市场氛围进一步向好。A股目前整体的估值水平尚可。在大科技产业快速发展的背景下，综合考虑这些因素，我们关注四季度大科技方向的市场机遇，努力把握龙头个股的机会。 本产品聚焦于大科技方向，重点投资方向是A股和港股的科技核心资产。我们中期坚定看好中国科技的发展前景。组合构建方面，增加了龙头公司的持仓权重，同时精选个股。我们看好接下来国内的宏观经济和企业盈利修复，随着整个下游需求的恢复以及创新的发展，中国的大科技有望迎来较好的投资机会。

2025年上半年中国股票市场表现亮眼，本基金也取得了相对满意的正收益，我们在2024年年报中的判断得到了验证，整个投资组合也是建立在对市场乐观的基础上，获得了相对不错的收益。对后续的股票市场我们仍然保持乐观，接下来我们想重点讲讲后续怎么做和本基金的主要投资特点。　　正如2024年年报中的判断，整个中国股票市场在2024年迎来拐点，2025年将站在一个新起点。那接下来组合怎么做？整体的投资框架不会发生变化，在过往接近5年的投资经历中，我们认为投资框架的表现是相对稳定的。但基于对市场的乐观假设，我们在组合构建上会更倾向于提高进攻性。具体来讲，计划进行三方面调整：1、组合行业集中度进一步提升，适当的在行业上做减法，将产业景气趋势好的行业配置比例提高；2、个股集中度进一步提升，尤其是好行业中的龙头公司，通过提高集中度来争取获得更多的超额收益；3、通过中股息成长型资产替代原有的高股息底仓品种，努力在控制回撤的基础上获取更多超额。同时，考虑到市场波动性也在加大，我们也会通过配置行业的适当轮动，来尽量控制组合的回撤，力求把盈利真正落袋为安。　　接下来再讲讲本基金的投资特点，回顾市场来看，成长股投资一直呈现高波动特点，尤其是科技股。这里面最重要的其实是回撤控制，本基金希望能在科技成长领域，争取在市场调整过程中通过行业均衡和一定的轮动控制好回撤，同时，也希望在科技成长有机会的时候能抓住超额收益。　　最后，祝愿本基金的持有人能在今年的市场上涨中获得好的收益。

2025年上半年中国股票市场表现亮眼，本基金也取得了相对满意的正收益，我在2024年年报当中的判断得到了验证，整个投资组合也是建立在对市场乐观的基础上获得了不错的收益。对后续的股票市场我们仍然保持乐观，接下来我想重点讲讲后续怎么做和本基金的主要投资特点。　　正如2024年年报中的判断，整个中国股票市场在2024年迎来拐点，2025年将站在一个新起点。那接下来组合怎么做？整体的投资框架不会发生变化，在过往接近5年的投资经历中，我认为框架的表现是很稳定的。但基于对市场的乐观假设，我在组合构建上会更倾向于提高进攻性。具体来讲，会有三方面变化：1、组合行业集中度进一步提升，适当的在行业上做减法，将产业景气趋势好的行业配置比例提高；2、个股集中度进一步提升，尤其是好行业中的龙头公司，通过提高集中度来争取获得更多的超额收益；3、通过中股息成长型资产替代原有的高股息底仓品种，努力在控制回撤的基础上获取更多超额。同时，考虑到市场波动性也在加大，我们也会通过配置行业的适当轮动，来尽量控制组合的回撤，力求把盈利真正落袋为安。　　接下来再讲讲本基金的投资特点，回顾市场来看，成长股投资一直呈现高波动特点，尤其是科技股。这里面最重要的其实是回撤控制，本基金希望能在科技成长领域，争取在市场调整过程中通过行业均衡和一定的轮动控制好回撤，同时，也希望在科技成长有机会的时候能抓住超额收益，当然一定会损失一些控制回撤带来的收益。　　最后，祝愿本基金的持有人能在今年的市场上涨中获得好的收益。