刘瑞 - 基金投资策略和运作

回顾2025年四季度行情，市场整体处于震荡趋势，国内来看，市场以商业航天为主的主题性行情表现较好，机器人、固态电池等新兴产业也逐步启动，在海外逐步开启降息周期，市场整体风险较小，同时黄金、铜、铝等有色金属也处于景气周期，相关板块的表现也同样相对较好。从月度行情来看，10-11月市场整体震荡，12月开始随着指数逐步调整结束，部分板块开始有所轮动，低位板块相对收益更加明显。　　但值得关注的是虽然市场整体估值处在历史相对中位区域，但部分板块及个股的估值也回到了历史较高水平，预计其可能有消化估值的压力，如果后续随着货币及财政政策的逐步加码带动经济企稳，市场也有望走出基本面兑现的投资机会。　　同时，随着十四五的结束及十五五规划的逐步开启，预计新一轮产业政策可能也会有所启动，随着人工智能革命在加速演进，国内预计可能也会同步加速人工智能的产业建设，国产算力，自主可控等可能会是产业政策关注的重点，同时反内卷政策也在逐步推出，这可能会进一步加快部分领域的产能开始逐步收缩，传统周期行业也有望受益于此轮反内卷政策，同时，储能需求持续向好，随着AIDC建设的加速，光储协同需求的提高，锂电产业链也逐步走出产能过剩的阴霾，且随着AI产业规模的扩大，产业链如存储等部分环节也出现供给紧缺的现象，产业链价格上涨也有可能是明年值得关注的重点。同时随着财政政策的发力以及全球逐步进入降息周期，这样的宏观环境对市场或更加友好。　　2026年来看，随着国内经济的逐步复苏和全球AI的继续发展，市场预计可能仍会聚焦在具备产业景气及政策友好相关的板块中，同时海外宏观因素的不确定性可能逐步减弱，市场环境或将更加友好，但考虑到降息环境可能是逐步兑现，目前仍要重视估值-业绩匹配度，低估值行业的股价波动性也会相对较低。横向对比各行业情况，本基金比较重视成长行业景气向上周期可能带来的盈利弹性，关注以AI、半导体、机器人、储能、存储等方向的投资机会，同时会努力选择ROE触底回升，行业盈利逐步稳定向上的行业，致力于优选产业链估值业绩匹配较好的公司进行配置。

回顾2025年的中国权益类资产行情，跌宕起伏。只看年末的结果，投资者全年的投资回报率似乎是不错的：以沪深300和上证综指为代表的宽基指数实现了15-20%的收益率；代表成长性资产的创业板和科创板指数实现了45-50%的收益率；万得偏股混合型基金指数实现了33%的收益率。（数据来源：Wind） 　　今年投资的难点在于，全年来看，几个重要事件的冲击，使得市场波动较大，且全年贡献收益较丰厚的投资机会聚焦在有色、通信等几个有限的方向，偏价值风格的方向表现相对较弱。　　具体来看，年初，春节前，投资者可能还比较犹豫，上证指数开年的前两个交易日分别下跌2.66%和1.57%，到1月中旬累计下跌近6%。转机来自春节的DeepSeek时刻，节后市场对于中国权益类资产进行了一轮较为猛烈的重估。接着，剧本又迎来反转，4月7日美国的全球对等关税导致市场大幅波动，当日上证指数下跌7.34%，随后一个阶段，一些优质的、业务涉及海外的公司股价持续承压。然后，在关税谈判几个月的拉扯中，情况逐渐明朗，这其中，股价波荡较大。市场系统性机会出现在7-9月，尤其是受益AI产业趋势的海外算力方向，表现较为亮眼。进入10月后，市场整体进入休整阶段，较为缺乏有持续性的主线，在几个方向间轮动。　　事后总结来看，2025年全年的胜负手大致有两个，一个是受益于AI产业趋势的海外算力，另一个是有色。依靠我们团队在海外算力方向的扎实研究和紧密跟踪以及客观研判，我们在5月估值和股价位置比较低的时候，对该方向进行了大幅加仓。这基本奠定了我们全年收益的基本盘，使我们全年相对于基准，以及在均衡型风格基金中跑出了较为可观的超额收益。有色方面，年内我们以贵金属为抓手，进行长期布局。　　今年除了把握了海外算力和贵金属的投资机会外，我们在创新药上面也实现了较为可观的盈利。虽然创新药指数，以及大部分标的，全年来看波动较大，不少标的回吐了大部分之前的涨幅，但我们基于对个股ALPHA的把握， 年内取得了较为不错的收益表现。　　具体到四季度的操作，我们降低了两个方向的暴露程度，同时增加了对两个方向的关注度：　　1.适度降低消费电子行业配置力度：主要考量是，短期存储涨价或使行业短期较为承压；　　2.适度降低智驾行业配置力度：主要考量是，相关产业链内卷程度较高，且有国补退坡等因素的短期扰动；　　3.适度增加对北美AIDC发电、电源的关注度：主要考量是，在GB系列机柜大规模出货后，北美电力缺口矛盾或可能增大，且国内相关企业已确定性进入北美相关产业链，或有望在2026年开始兑现盈利；　　4.适度增加对锂电产业链的关注度：主要考量是，经过3-4年产业链供需矛盾的市场化调整，产业链有望触底进入一轮新的向上周期阶段。　　整体来讲，我们对2026年的中国权益类资产看法较为积极，尤其是对其中有望受益于全球科技创新的产业方向，尤为关注。我们希望力争通过努力，在新的一年，继续给我们的持有人带来较好的持有体验，感谢大家。

回顾2025年的中国权益类资产行情，跌宕起伏。只看年末的结果，投资者全年的投资回报率似乎是不错的：以沪深300和上证综指为代表的宽基指数实现了15-20%的收益率；代表成长性资产的创业板和科创板指数实现了45-50%的收益率；万得偏股混合型基金指数实现了33%的收益率。（数据来源Wind）　　今年投资的难点在于，全年来看，几个重要事件的冲击，使得市场波动较大，且全年贡献收益较丰厚的投资机会聚焦在有色、通信等几个有限的方向，偏价值风格的方向表现相对较弱。　　具体来看，年初，春节前，投资者可能还比较犹豫，上证指数开年的前两个交易日分别下跌2.66%和1.57%，到1月中旬累计下跌近6%。转机来自春节的DeepSeek时刻，节后市场对于中国权益类资产进行了一轮较为猛烈的重估。接着，剧本又迎来反转，4月7日美国的全球对等关税导致市场大幅波动，当日上证指数下跌7.34%，随后一个阶段，一些优质的、业务涉及海外的公司股价持续承压。然后，在关税谈判几个月的拉扯中，情况逐渐明朗，这其中，股价波荡较大。市场系统性机会出现在7-9月，尤其是受益AI产业趋势的海外算力方向，表现较为亮眼。进入10月后，市场整体进入休整阶段，较为缺乏有持续性的主线，在几个方向间轮动。　　事后总结来看，2025年全年的胜负手大致有两个，一个是受益于AI产业趋势的海外算力，另一个是有色。依靠我们团队在海外算力方向的扎实研究和紧密跟踪以及客观研判，我们在5月估值和股价位置比较低的时候，对该方向进行了大幅加仓。这基本奠定了我们全年收益的基本盘，使我们全年相对于基准，以及在均衡型风格基金中跑出了较为可观的超额收益。有色方面，年内我们以贵金属为抓手，进行长期布局。　　今年除了把握了海外算力和贵金属的投资机会外，我们在创新药上面也实现了较为可观的盈利。虽然创新药指数，以及大部分标的，全年来看波动较大，不少标的回吐了大部分之前的涨幅，但我们基于对个股ALPHA的把握， 年内取得了较为不错的收益表现。　　具体到四季度的操作，我们降低了两个方向的暴露程度，同时增加了对两个方向的关注度：　　1.适度降低消费电子行业配置力度：主要考量是，短期存储涨价或使行业短期较为承压；　　2.适度降低智驾行业配置力度：主要考量是，相关产业链内卷程度较高，且有国补退坡等因素的短期扰动；　　3.适度增加对北美AIDC发电、电源的关注度：主要考量是，在GB系列机柜大规模出货后，北美电力缺口矛盾或可能增大，且国内相关企业已确定性进入北美相关产业链，或有望在2026年开始兑现盈利；　　4.适度增加对锂电产业链的关注度：主要考量是，经过3-4年产业链供需矛盾的市场化调整，产业链有望触底进入一轮新的向上周期阶段。　　整体来讲，我们对2026年的中国权益类资产看法较为积极，尤其是对其中有望受益于全球科技创新的产业方向，尤为关注。我们希望力争通过努力，在新的一年，继续给我们的持有人带来较好的持有体验，感谢大家。

回顾2025年的中国权益类资产行情，跌宕起伏。只看年末的结果，投资者全年的投资回报率似乎是不错的：以沪深300和上证综指为代表的宽基指数实现了15-20%的收益率；代表成长性资产的创业板和科创板指数实现了45-50%的收益率；万得偏股混合型基金指数实现了33%的收益率。（数据来源：Wind） 　　今年投资的难点在于，全年来看，几个重要事件的冲击，使得市场波动较大，且全年贡献收益较丰厚的投资机会聚焦在有色、通信等几个有限的方向，偏价值风格的方向表现相对较弱。　　具体来看，年初，春节前，投资者可能还比较犹豫，上证指数开年的前两个交易日分别下跌2.66%和1.57%，到1月中旬累计下跌近6%。转机来自春节的DeepSeek时刻，节后市场对于中国权益类资产进行了一轮较为猛烈的重估。接着，剧本又迎来反转，4月7日美国的全球对等关税导致市场大幅波动，当日上证指数下跌7.34%，随后一个阶段，一些优质的、业务涉及海外的公司股价持续承压。然后，在关税谈判几个月的拉扯中，情况逐渐明朗，这其中，股价波荡较大。市场系统性机会出现在7-9月，尤其是受益AI产业趋势的海外算力方向，表现较为亮眼。进入10月后，市场整体进入休整阶段，较为缺乏有持续性的主线，在几个方向间轮动。　　事后总结来看，2025年全年的胜负手大致有两个，一个是受益于AI产业趋势的海外算力，另一个是有色。依靠我们团队在海外算力方向的扎实研究和紧密跟踪以及客观研判，我们在5月估值和股价位置比较较低的时候，对该方向进行了大幅加仓。这基本奠定了我们全年收益的基本盘，使我们全年相对于基准，以及在均衡型风格基金中跑出了较为可观的超额收益。有色方面，年内我们以贵金属为抓手，进行长期布局。　　今年除了把握了海外算力和贵金属的投资机会外，我们在创新药上面也实现了较为可观的盈利。虽然创新药指数，以及大部分标的，全年来看波动较大，不少标的回吐了大部分之前的涨幅，但我们基于对个股ALPHA的把握，取得了较为不错的收益表现。　　具体到四季度的操作，我们降低了两个方向的暴露程度，同时增加了对两个方向的关注度：　　1.适度降低消费电子行业配置力度：主要考量是，短期存储涨价或使行业短期较为承压；　　2.适度降低智驾行业配置力度：主要考量是，相关产业链内卷程度较高，且有国补退坡等因素的短期扰动；　　3.适度增加对北美AIDC发电、电源的关注度：主要考量是，在GB系列机柜大规模出货后，北美电力缺口矛盾或可能增大，且国内相关企业已确定性进入北美相关产业链，或有望在2026年开始兑现盈利；　　4.适度增加对锂电产业链的关注度：主要考量是，经过3-4年产业链供需矛盾的市场化调整，产业链有望触底进入一轮新的向上周期阶段。　　整体来讲，我们对2026年的中国权益类资产看法较为积极，尤其是对其中有望受益于全球科技创新的产业方向，尤为关注。我们希望力争通过努力，在新的一年，继续给我们的持有人带来较好的持有体验，感谢大家。

今年8月，指数大幅度上涨，直接涨超3800点（数据来源：wind），在突破3800点进而逼近4000点的过程中受阻，上证指数从8月25日开始一直处于震荡整理的状态。自此开始，各个行业轮动的速度加快，从科技板块到周期行业到创新药可能都有上涨的机会。同时，中美博弈也使得板块的波动加大。　　9月后，新能源板块有一波很大的行情，从储能-锂电池全方面扩散，承接了AI的资金，也带领着上证指数冲到了4034点（数据来源：wind）。该板块和指数都在11月中旬见顶，随后各个成长板块都回调了1个月的时间。12月下旬，指数企稳上攻。但是各个细分板块轮番上攻，而且轮动速度较快，新高之后都有回调的压力。目前来看，市场还在寻找主线的过程中，并没有聚焦。　　4季度，本基金配置了AI电力和储能产业链。新能源行业已经跌了4年，时间上已经足够长久。我们确实看到龙头公司最早释放业绩，最早周期拐点往上，最早消化掉21年高点的估值。我们认为，锂电供需结构较差的时间点可能已经过去。供给端，2023年开始新能源各环节企业建设新项目新产能的动作明显放缓，全年资本开支同比下降，2024年同比降幅进一步扩大。从行业各个环节的产能利用率来看，25Q2开始全行业的产能利用率回归到60%以上，25Q4基本各个环节都实现了满产。某一些细分环节已经率先涨价，且幅度惊人。别的细分环节也在涨价的过程中。各个细分龙头的业绩来看，竞争格局好的、成本更低的企业率先出现业绩拐点，呈现周期往上的形态。　　26年一季度，本基金仍然重点关注储能锂电产业链和AI电力产业链。我们认为储能的需求在26年有望呈现较好的状态。在高景气度的背景下，相关的公司可能有较大的业绩弹性。　　26年，全球的CSP厂商可能都呈现“缺电”和“找电”的状态。美国的电网老化，且电力公司现金流不足以支撑其扩产，电网的容量不够。而CSP厂商还在加速建数据中心，这使得不少CSP厂商采用微电网的方式来保障供电。由于电源端可用资源有限，燃气轮机、储能、SMR、燃料电池，甚至地源热泵都纳入了CSP厂商的采购范围。在众多的电源中，储能是唯一的能够迅速放量保障供给的电源方式。所以，储能无论是中国还是海外，无论是常规储能还是数据中心电源，都有望呈现高景气度的情况。我们认为，“缺电”的逻辑可能会贯穿整个2026年，所以本报告期内本基金布局了AI电力产业链。

四季度，全球局势依旧复杂，国际贸易关税冲击仍在持续，全球货币流动性相对宽松，大宗商品价格有所波动；国内经济增长动能仍然承压，虽在政策支持下稳中向好，但整体经济活跃程度有待提升。据国家统计局数据，11月CPI指数同比为正，但PPI指数同比跌幅仍未显著收敛；12月PMI指数升至扩张区间，整体扩张动能仍不算强。面对复杂的国际环境，国内一揽子政策组合精准务实、稳中有进，有望一定程度推升经济增长预期和市场投资信心。　　2025年四季度，本基金主要配置AI算力、消费电子、半导体、智能驾驶等方向，整体仍围绕AI产业展开投资。本基金将持续关注全球科技创新浪潮，包括人工智能、消费电子、半导体、自动驾驶、机器人等领域，具体可能包括TMT、汽车、机械等行业的投资机会。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下稳中向好，其中具备产业升级、技术创新的通信设备、消费电子、半导体、智能汽车、机器人、创新药等行业或值得重视。但核心驱动力是AI产业的快速发展，重点关注上游AI算力相关的基础设施产业链，以及AI赋能的消费电子产品和其他AI应用等方向。同时，也需要密切关注国际贸易关税动态，评估其对全球科技产业链的冲击程度。　　策略方面，紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，大型科技厂商之间合作紧密，有望共同推动后续几年的算力基础设施建设。第二，新模型的推出市场反馈较好，未来大规模、高质量应用的基础或仍需AI算力规模的同步扩张。第三，算力基建核心环节技术创新多元，多个细分行业或仍具可观的成长性。AI 端侧应用方面：主要包括 AI 手机、AIPC、AI 穿戴（眼镜/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于爆发前夜，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，随着新产品陆续发布，后续市场空间或值得关注。AI 软应用方面：各家科技大厂表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。同时，持续关注物理AI在各个场景下的应用进展情况，包括智能机器人、智能驾驶、智慧物流、智慧工厂等方向。综上，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的爆发性。

今年以来，随着Deepseek的强势出圈，A股迎来了量价齐升。3月初，上证指数冲到了3439点（数据来源：wind）。4月3日，美国突然对全球增加对等关税，全球股市大跌，A股直接跳空收盘到3096点（数据来源：wind）。但是随着我国精准的反制，使得美国很快在关税上展开和各个国家的谈判，目前来看，美国以关税战来博弈的策略已经被全球认知到，整个市场的风险偏好有所提升。当指数突破3400点，市场无论从成交量还是情绪来看，都迎来了大幅度的提升。尤其是8月，指数大幅度上涨，直接涨超3800点（数据来源：wind），也是在突破3800点进而逼近4000点的过程中受阻，上证指数从8月25日开始一直处于震荡整理的状态。　　3季度，本基金配置了智能驾驶产业链以及机器人产业链。今年10月，海外龙头电动车企即将推出FSD V14 的版本，将模型参数量提高十倍。模型参数提高，意味着可以更精准地理解和应对道路的情况。FSD V14的目标是让系统更加自主和可靠。也就是说即使没有本地数据，面对复杂环境也能做出很好的决策。而模型越大，对芯片要求就越高。前段时间，该公司决断地砍掉了Dojo部门，把资源集中在Ai6的芯片上。这个做法就很符合第一性原理。可以说海外龙头公司的软件和硬件都在互相支撑地往上提升。　　未来十年，围绕着AI的应用可能是全球的共识。AI应用相对容易落地的方向之一就是智能驾驶和机器人。海外龙头公司是全球机器人能力较强的厂商，也是最早能量产落地的厂商。而我们机器人的产业链基本也是海外龙头的产业链，相信它的产业链相关公司有望最早落地并兑现业绩，所以机器人和智能驾驶很多公司都很重合 。　　4季度。除了智能驾驶和机器人之外，本基金也在关注新能源产业链，尤其是电动化产业链。新能源行业已经跌了4年，时间上已经足够。我们确实看到龙头公司较早释放业绩，较早周期拐点往上，较早消化掉21年高点的估值。我们认为，锂电供需结构较差的时间点可能已经过去。供给端，2023年开始新能源各环节企业建设新项目新产能的动作明显放缓，全年资本开支同比下降，2024年同比降幅进一步扩大。从行业各个环节的产能利用率来看，25Q2开始全行业的产能利用率回归到60%以上，部分细分子行业的产能利用率达到80%，已经处于较为健康的状态。而从各个细分龙头的业绩来看，竞争格局好的、成本更低的企业率先出现业绩拐点，呈现周期往上的形态。　　既然新能源下行的周期主要矛盾就是供给过大，目前无论是锂电、储能还是光伏都可能有反转的趋势。有的是来自于市场自然的出清，有的是政策的推动。无论如何，国家支持新能源发展的决心没有变，电动化的产品力已经引领全球，有望支撑未来的需求。站在当下的时间点，我们密切关注和重视新能源的产业趋势，如果确实周期再次往上，我相信，有望有新的一批具备技术优势、成本优势、客户优势的企业能够创造更大的辉煌。

回顾2025年第三季度，经过4月份关税事件的冲击后，中国权益类资产在三季度表现较好。根据万得终端数据，三季度中，沪深300指数上涨17.9%，代表成长类资产的创业板指数上涨50.4%。可以说，在三季度布局中国权益类资产的大部分投资者，收成大概率是不错的。　　实际上，通过我们的梳理研究，我们倾向于认为，中国权益类资产本轮的上行行情或主要受益于三个大级别周期的共振驱动，因此，从幅度和时间维度来讲，或许会超过不少投资者的预期。这三个大级别周期分别是：1.国运周期；2.全球科技创新周期；3.中国资产周期。　　　　基于对中国权益类资产本轮上行周期的理解，报告期内我们维持组合重仓运行。在此基础之上，通过对风格大周期的研究，我们倾向于认为未来1-2年仍可能为成长风格占优，因此，作为均衡型风格的组合而言，报告期内我们选择将大部分仓位布局在成长方向上面。　　每一轮股票市场上行周期都有相对应的主线。我们认为市场本轮有两条核心主线：AI和创新药。因此，在成长型方向上面，报告期内我们聚焦于这两个细分的成长方向进行重点布局。　　我们组合的净值在三季度从之前4月份事件冲击中慢慢回升，有一个相对较好的表现。这主要是由于，在关税冲击很多方向的股价大跌后，我们团队内部对于长期比较看好的方向进行了审慎、紧密的跟踪研究，基于此，报告期内我们在股价相对较底部的位置，较大力度加仓了海外算力产业链的核心标的，因此，我们的组合在随后海外算力较大幅度上涨中，较为受益。能够实现上述情况，得益于我们整个团队能够在事件冲击后，客观冷静且务实的投研态度，我们会努力将这一点在未来的组合管理工作中延续下去。　　经历过去近三年的算力基础设施高速建设之后，我们倾向于认为，向后展望，我们可以更加积极地关注AI应用侧的落地。AI应用我们可以将其分成软应用和硬应用。软应用目前一些较好的标的可能主要在港股市场，例如一些互联网平台公司。我们认为，在国内而言，可能更多的机会也存在于硬应用上面，其中，“中军”是AI手机，“弹性”是AI眼镜，同时还有智能驾驶等，中国在这些产业中，有全球非常完整的产业链配套体系，有望较为充分受益于产业趋势的起势。上述硬应用的方向也是当前我们核心积极关注的、觉得在未来一年或许有望继续有所表现的方向。　　除了AI，创新药也是我们积极关注的产业方向，尤其是其中的优秀龙头公司。我们倾向于认为，中国创新药产业崛起的势头越来越明显。且，我们认为，其中部分龙头公司经过几个月的休整，目前处于一个相对较合理的状态位置。　　我们将秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态争取在各个方面提升自己，在今年剩下的时间好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。　　非常感谢各位基金持有人的长期陪伴！我们会继续努力，争取为大家创造长期可持续的回报。

回顾2025年三季度行情，市场投资机会相对比较明显，全球同步开启一轮上涨行情，国内来看，海外算力、创新药、国产算力等成长板块轮番上涨，机器人、固态电池等新兴产业也逐步启动，在海外逐步开启降息周期，成长板块的相对收益较为显著，同时黄金、铜、稀土等有色金属也处于景气周期，相关板块的表现也同样较好。从月度行情来看，6-8月市场整体向上，9月开始随着指数短期涨幅较大，部分板块开始有所轮动，低位板块相对收益更加明显。　　但值得关注的是短期市场受益于利好政策的刺激出现大幅上涨，虽然市场整体估值处在历史相对底部区域，但部分板块及个股的估值也回到了历史中枢水平，预计其可能有消化估值的压力，如果后续随着货币及财政政策的逐步加码带动经济企稳，市场也有望走出基本面兑现的投资机会。　　同时，随着十四五的结束及十五五规划的逐步开启，预计新一轮产业政策也可能会有所启动，随着人工智能革命在加速演进，国内预计也可能会同步加速人工智能的产业建设，国产算力，自主可控等可能会是产业政策关注的重点，同时反内卷政策也在逐步推出，这可能会进一步加快部分领域的产能开始逐步收缩，同时随着财政政策的发力以及全球逐步进入降息周期，这样的宏观环境对市场或更加友好。　　2025年来看，随着国内经济的逐步复苏和全球AI的继续发展，市场预计可能仍会聚焦在具备产业景气及政策友好相关的板块中，同时海外宏观因素的不确定性可能逐步减弱，市场环境或将更加友好，但考虑到降息环境可能是逐步兑现，目前仍要重视估值-业绩匹配度，低估值行业的股价波动性也会相对较低。横向对比各行业情况，本基金比较重视成长行业景气向上周期可能带来的盈利弹性，关注以AI、半导体、机器人、智能网联汽车等方向的投资机会，同时会努力选择ROE触底回升，行业盈利逐步稳定向上的行业，致力于优选产业链估值业绩匹配较好的公司进行配置。

三季度，全球局势依旧复杂，国际贸易关税冲击仍在持续，全球货币流动性相对宽松；国内经济增长动能仍然承压，虽在政策支持下稳中向好，但整体经济活跃程度仍有待提升。据国家统计局数据，8月PPI指数同比跌幅较7月的有所收敛，但仍同比下降2.9%；同时，9月PMI指数仍未回到扩张区间，整体扩张动能仍不算强。面对复杂的国际环境，国内一揽子政策组合精准务实、稳中有进，有可能一定程度推升经济增长预期和市场投资信心。　　2025年三季度，本基金主要配置AI算力、消费电子、半导体、智能驾驶等方向，整体仍围绕AI产业展开投资。本基金将持续关注全球科技创新浪潮，包括人工智能、消费电子、半导体、自动驾驶、机器人等领域，具体可能包括TMT、汽车、机械等行业的投资机会。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下稳中向好，其中具备产业升级、技术创新的通信设备、消费电子、半导体、智能汽车、机器人、创新药等行业或值得重视。但核心驱动力是AI产业的快速发展，重点关注上游AI算力相关的基础设施产业链，以及AI赋能的消费电子产品和AI软应用等方向。同时，也需要密切关注国际贸易关税动态，关注和评估其对全球科技产业链的冲击程度。　　策略方面，紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，大型科技厂商之间合作不断，有望共同推动后续几年的算力基础设施建设。第二，新的多模态模型市场反馈较好，未来大规模、高质量应用的基础或仍是算力规模的同步扩张。第三，算力基建核心环节技术创新多元，行业或仍具可观的成长性。AI 端侧应用方面：主要包括 AI 手机、AIPC、AI 穿戴（眼镜/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于爆发前夜，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，后续市场空间或值得关注。AI 软应用方面：各家科技大厂表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。因此，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的爆发性。

回顾2025年第三季度，经过4月份关税事件的冲击后，中国权益类资产在三季度表现较好。根据万得终端数据，三季度中，沪深300指数上涨17.9%，代表成长类资产的创业板指数上涨50.4%。可以说，在三季度布局中国权益类资产的大部分投资者，收成大概率是不错的。　　实际上，通过我们的梳理研究，我们倾向于认为，中国权益类资产本轮的上行行情或主要受益于三个大级别周期的共振驱动，因此，从幅度和时间维度来讲，或许会超过不少投资者的预期。这三个大级别周期分别是：1.国运周期；2.全球科技创新周期；3.中国资产周期。　　基于对中国权益类资产本轮上行周期的理解，报告期内我们维持组合重仓运行。在此基础之上，通过对风格大周期的研究，我们倾向于认为未来1-2年可能仍为成长风格占优，因此，作为均衡型风格的组合而言，报告期内我们选择将大部分仓位布局在成长方向上面。　　每一轮股票市场上行周期都有相对应的主线。我们认为市场本轮有两条核心主线：AI和创新药。因此，在成长型方向上面，报告期内我们聚焦于这两个细分的成长方向进行重点布局。　　我们组合的净值在三季度从之前4月份事件冲击中慢慢回升，有一个相对较好的表现。这主要是由于，在关税冲击很多方向的股价大跌后，我们团队内部对于长期比较看好的方向进行了审慎、紧密的跟踪研究，基于此，报告期内我们在股价相对较底部的位置，较大力度加仓了海外算力产业链的核心标的，因此，我们的组合在随后海外算力较大幅度上涨中，较为受益。能够实现上述情况，得益于我们整个团队能够在事件冲击后，客观冷静且务实的投研态度，我们会努力将这一点在未来的组合管理工作中延续下去。　　经历过去近三年的算力基础设施高速建设之后，我们倾向于认为，向后展望，我们可以更加积极地关注AI应用侧的落地。AI应用我们可以将其分成软应用和硬应用。软应用目前一些较好的标的可能主要在港股市场，例如一些互联网平台公司。我们认为，在国内而言，可能更多的机会也存在于硬应用上面，其中，“中军”是AI手机，“弹性”是AI眼镜，同时还有智能驾驶等，中国在这些产业中，有全球非常完整的产业链配套体系，有望较为充分受益于产业趋势的起势。上述硬应用的方向也是我们当前核心积极关注的、觉得在未来一年或许有望继续有所表现的方向。　　除了AI，创新药也是我们积极关注的产业方向，尤其是其中的优秀龙头公司。我们倾向于认为，中国创新药产业崛起的势头有望越来越明显。且，我们认为，其中龙头公司经过几个月的休整，目前处于一个相对较合理的状态位置。　　我们将秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态争取在各个方面提升自己，在今年剩下的时间好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。　　非常感谢各位基金持有人的长期陪伴！我们会继续努力，争取为大家创造长期可持续的回报。

回顾2025年第三季度，经过4月份关税事件的冲击后，中国权益类资产在三季度表现较好。根据万得终端数据，三季度中，沪深300指数上涨17.9%，代表成长类资产的创业板指数上涨50.4%。可以说，在三季度布局中国权益类资产的大部分投资者，收成大概率是不错的。　　实际上，通过我们的梳理研究，我们倾向于认为，中国权益类资产本轮的上行行情或主要受益于三个大级别周期的共振驱动，因此，从幅度和时间维度来讲，或许会超过不少投资者的预期。这三个大级别周期分别是：1.国运周期；2.全球科技创新周期；3.中国资产周期。　　　　基于对中国权益类资产本轮上行周期的理解，报告期内我们维持组合重仓运行。在此基础之上，通过对风格大周期的研究，我们倾向于认为未来1-2年可能仍为成长风格占优，因此，作为均衡型风格的组合而言，报告期内我们选择将大部分仓位布局在成长方向上面。　　每一轮股票市场上行周期都有相对应的主线。我们认为市场本轮有两条核心主线：AI和创新药。因此，在成长型方向上面，报告期内我们聚焦于这两个细分的成长方向进行重点布局。　　我们组合的净值在三季度从之前4月份事件冲击中慢慢回升，有一个相对较好的表现。这主要是由于，在关税冲击很多方向的股价大跌后，我们团队内部对于长期比较看好的方向进行了审慎、紧密的跟踪研究，基于此，报告期内我们在股价相对较底部的位置，较大力度加仓了海外算力产业链的核心标的，因此，我们的组合在随后海外算力较大幅度上涨中，较为受益。能够实现上述情况，得益于我们整个团队能够在事件冲击后，客观冷静且务实的投研态度，我们会努力将这一点在未来的组合管理工作中延续下去。　　　经历过去近三年的算力基础设施高速建设之后，我们倾向于认为，向后展望，我们可以更加积极地关注AI应用侧的落地。AI应用我们可以将其分成软应用和硬应用。软应用目前一些较好的标的可能主要在港股市场，例如一些互联网平台公司。我们认为，在国内而言，可能更多的机会也存在于硬应用上面，其中，“中军”是AI手机，“弹性”是AI眼镜，同时还有智能驾驶等，中国在这些产业中，有全球非常完整的产业链配套体系，有望较为充分受益于产业趋势的起势。上述硬应用的方向也是当前我们核心积极关注的、觉得在来一年或许有望继续有所表现的方向。　　除了AI，创新药也是我们积极关注的产业方向，尤其是其中的优秀龙头公司。我们倾向于认为，中国创新药产业崛起的势头有望越来越明显。且，我们认为，其中龙头公司经过几个月的休整，目前处于一个相对较合理的状态位置。　　我们将秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态争取在各个方面提升自己，在今年剩下的时间好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。　　非常感谢各位基金持有人的长期陪伴！我们会继续努力，争取为大家创造长期可持续的回报。