沈丹 - 基金投资策略和运作

四季度，宏观经济整体表现平稳，物价触底回升，但是幅度较小。四季度货币政策维持宽松，短端利率维持低位盘整。长端利率先下后上，10年国债在1.85%附近盘整，整体变动幅度不大，超长端由于机构行为导致波动幅度更大一些。在收益率持续上行过程中，本基金在报告期内波段操作中长久期利率债，适度增持中长期信用债，维持组合中性偏高的久期水平。  展望后市，在宽松财政经济政策的刺激下，经济有望小幅回暖，叠加宽松的货币政策，后续债券收益率继续大幅上行的概率较低。在绝对收益率偏低的状态下，本基金将灵活改变久期和杠杆，力争取得稳定的投资收益。

权益部分：四季度宏观经济数据来看，总量数据持续回落，价格数据略有持稳。固定资产投资与社零增速均较二季度回落，PMI只有12月回到荣枯线以上。CPI、PPI等价格指标环比都有所改善，CPI同比转正，PPI同比降幅收窄。流动性方面保持相对宽松，但边际上宽松未增强，M1、M2增速均较9月份有所回落。市场在四季度总体高位盘整，但是保持牛市氛围，算力、有色等全年主线保持强势，商业航天等新主题方向活跃。本产品在保持均衡配置，控制回撤的基础上，四季度净值增长也超过业绩基准。我们相信，从长期来看，坚持估值水平要与业绩增长相匹配的性价比原则，是为投资者获取长期稳健收益的重要保障。经过2024年9月底到2025年的上涨，市场总体估值已经由绝对低估转为估值合理偏上区间，进一步获取稳健的投资收益，需要更多的从个股与行业角度深入研究，自下而上寻找投资标的。  固收部分：四季度国内债券市场整体延续震荡格局，利率债收益率区间波动，10年期国债收益率主要运行于1.7%-1.9%区间。宏观层面，海外美联储降息但释放鹰派信号，全球流动性预期反复；国内政策组合延续适度宽松，央行于四季度重启公开市场国债买卖操作，并引导资金利率下行以维护跨年流动性。期间，股市与商品市场表现强势，持续通过股债跷跷板效应分流债市资金；同时，公募基金费率新规、万科等信用事件发酵及年末机构行为调整，共同加剧了市场波动与交易难度。  本基金在四季度维持防御与灵活兼顾的操作思路。利率债方面，久期保持中性，在市场超跌后把握波段机会增持部分中长期品种。信用债方面，继续聚焦江苏、浙江、广东等高资质区域城投债，严控信用下沉与久期；产业债配置仍以能源、交通等中高等级主体为主，期限集中于3年以内以获取确定性票息。展望2026年一季度，债券市场预计仍将在多空因素交织下呈现震荡态势。国内经济弱复苏与物价温和回升的基本面对债市形成支撑，但需重点关注财政增量政策的出台节奏、海外主要央行货币政策路径分化以及全球风险偏好变化对国内市场的传导影响。策略上将继续保持组合流动性，灵活调整久期，在控制信用风险的前提下积极把握结构性机会。

权益部分：四季度行情稳中向上，同期个股波动率较大，从追求稳健收益的角度出发，我们在仓位上采取了稳健策略，期间看好涨价品种，因此适度超配了有色板块，取得了一定超额收益。策略上更多坚持以公司的产业竞争力出发，毕竟未来环境的不确定性仍然较大，波动率的控制可能更需要一批下跌后让人敢放心买的公司去支撑，即指数低波背景下，增量上多做低位票，多做有产业竞争力逻辑的票。  固收部分：2025年四季度基金的抛售压力一直持续。年末配置力量偏弱，PMI回升强化稳增长预期，信贷“开门红”与A股行情预期分流资金，整个四季度债市场持续承压。  我们降低了久期，也同步降低了杠杆。  展望2026年一季度或许延续上个季度的不利因素：政府债发行节奏靠前，春季躁动行情下股市上涨或带动风险偏好提升，对债市形成压制。流动性方面，央行或通过MLF、买断式逆回购等工具维持资金面稳定，但因为信贷开门红和股市走高，资金面或比上个季度有所收紧。债市依然偏震荡行情。  前期组合将采取相对保守的久期和仓位，等待后续政策面和基本面的变化。

四季度国内宏观经济延续平稳运行态势，各主要经济指标波动幅度收窄，经济韧性持续显现。物价层面，前期制约物价走势的核心因素逐步缓解，CPI 同比触底回升，但受需求修复节奏偏缓、商品价格传导不畅等因素影响，回升幅度相对温和，整体仍处于温和复苏区间。  货币政策方面，四季度延续宽松基调，央行通过逆回购、MLF 等工具灵活调节市场流动性，保障金融体系流动性合理充裕，在此背景下，短端利率持续锚定政策利率低位盘整，市场资金面维持宽松格局。长端利率走势呈现先抑后扬的震荡特征，10 年期国债收益率围绕 1.85% 中枢窄幅波动，全季度波幅有限，体现出市场对经济基本面的谨慎乐观预期；而超长端利率受保险、银行理财等配置型机构的集中交易行为影响，资金面与情绪面的共振导致其波动幅度显著高于短端和中端利率。  转债市场在四季度延续震荡上行态势，但受权益市场整体表现平淡、转债估值已处高位的双重制约，板块涨幅相对有限。从估值结构看，当前转债市场整体转股溢价率处于历史较高分位，部分高价标的估值与正股基本面偏离度进一步扩大，市场结构性分化特征凸显。  对应组合操作层面，四季度我们坚持中性仓位、结构优化的策略思路：一方面维持转债仓位在中性水平，平衡纯债底仓的稳健性与权益资产的进攻性；另一方面聚焦估值与性价比，减持部分估值过高、价格透支未来上涨空间的高价转债，同时积极增配兼具低估值、低价格、低溢价率特征的双低转债标的，通过持仓结构的优化提升组合的安全边际。  展望后市，宏观经济复苏进程仍需时间夯实，货币政策预计将维持稳健偏松基调，利率中枢大概率延续窄幅波动格局。基于此判断，组合将继续保持偏低的纯债久期，规避长端利率波动风险；转债仓位则采取灵活调整策略，紧密跟踪正股基本面变化与估值性价比，在控制组合波动的前提下，力争实现长期稳定的绝对收益回报。

四季度，宏观经济整体表现平稳，物价触底回升，但是幅度较小。四季度货币政策维持宽松，短端利率维持低位盘整。长端利率先下后上，10年国债在1.85%附近盘整，整体变动幅度不大，超长端由于机构行为导致波动幅度更大一些。在收益率持续上行过程中，本基金在报告期内波段操作中长久期利率债，适度增持中短期信用债，维持组合中性偏高的久期水平。  展望后市，在宽松财政经济政策的刺激下，经济有望小幅回暖，叠加宽松的货币政策，后续债券收益率继续大幅上行的概率较低。在绝对收益率偏低的状态下，本基金将灵活改变久期和杠杆，力争取得稳定的投资收益。

四季度国内经济在内外需求分化背景下保持温和复苏，经济结构呈现“生产稳、外需强、内需弱”的特征，经济增长延续了前三季度的放缓趋势。CPI由低位回升至正增长区间，PPI降幅持续但环比企稳，核心通胀保持韧性，进一步验证了通胀温和回升的市场预期。基金费率新规征求意见稿引起机构关注，债券市场在“经济弱修复+政策预期反复”中走出震荡修复行情，利率曲线呈现“短端下行、长端上行”的牛平走势，信用债利差走阔的结构性特征。投资策略方面，精选中高等级、中短久期信用债，辅以政策性金融债为流动性管理工具，适度杠杆运行，投资回报稳定。

4季度，市场经历了大幅上涨后，整体呈现强势调整，主要指数高位横盘，并于季度末，有逐渐突破趋势。操作方面，本基金基于对后市的看好，维持了较高的仓位，并对结构做了一些调整，兑现了部分达到目标价的个股，并增持了ai相关的个股。  展望后市，政策或将继续维持有利于市场走好的态势，而国内总需求或仍难有起色，短中期，市场应该不会有大的风格转换。科技，出口等板块或许将继续会有超额收益，本基金将大致维持行业配置，同时，密切关注政策趋势，和国内需求的恢复进展，以及时把握顺周期方向的机会。

四季度国内经济在内外需求分化背景下保持温和复苏，经济结构呈现“生产稳、外需强、内需弱”的特征，经济增长延续了前三季度的放缓趋势。CPI由低位回升至正增长区间，PPI降幅持续但环比企稳，核心通胀保持韧性，进一步验证了通胀温和回升的市场预期。基金费率新规征求意见稿引起机构关注，债券市场在“经济弱修复+政策预期反复”中走出震荡修复行情，利率曲线呈现“短端下行、长端上行”的牛平走势，信用债利差走阔的结构性特征。报告期内，产品主要投资于高等级、中短久期信用债，辅以银行存单为流动性管理工具，小幅参与利率债波段交易。

四季度，宏观经济整体表现平稳，物价触底回升，但是幅度较小。四季度货币政策维持宽松，短端利率维持低位盘整。长端利率先下后上，10年期国债在1.85%附近盘整，整体变动幅度不大，超长端由于机构行为导致波动幅度更大一些。转债在四季度继续小幅上涨，但是涨幅比较有限，目前转债估值处于历史较高水平。组合在四季度维持中性转债仓位，减持部分高估的高价转债，增持双低转债。  展望后市，我们将维持组合偏低的纯债久期，灵活调整转债仓位，争取获得较稳定的绝对收益回报。

三季度，宏观经济整体表现平稳，物价触底回升，但是幅度较小。三季度货币政策维持宽松，短端利率维持低位盘整。长端利率在反内卷政策发力的影响下，收益率持续上行，10年国债利率从二季度末的1.65%上行到1.90%附近，超长端上行的幅度更大一些。在收益率率持续上行过程中，本基金在报告期内波段操作中长久期利率债，保持组合偏长久期水平。  展望后市，在宽松财政经济政策的刺激下，经济有望小幅回暖，叠加宽松的货币政策，后续债券收益率继续大幅上行的概率较低。在绝对收益率偏低的状态下，本基金将灵活改变久期和杠杆，力争取得稳定的投资收益。

三季度国内经济在政策持续发力下保持了稳中有进的发展态势，但投资和消费增速有所放缓，PPI同比仍处负区间，显示经济仍面临一定下行压力。反内卷等政策带来国内宏观预期得到明显改善，权益市场表现强劲，风险偏好上行导致债市收益率曲线全线上行，期限利差明显走陡。叠加监管政策变化等外生因素，债券市场持续走弱。政策层面上持续发力，9月底推出的5000亿元政策性金融工具，有助于提振四季度投资增速；十月即将召开的四中全会，将指明“十五五”我国经济发展的重点领域。债券曲线重新定价宏观环境，机构行为加剧长端调整。投资策略方面，精选中高等级、中短久期信用债，辅以政策性金融债为流动性管理工具，适度杠杆运行，追求收益稳健。

三季度以来，国内基本面表现为供需收缩的局面。需求端，出口保持韧性，内需投资和消费增速下行；供给端，受反内卷政策实施影响有所收缩，价格水平触底回升，预计PPI延续上行趋势。货币政策方面，基本面数据依然偏弱，汇率压力减轻，资金面宽松延续。总需求较弱对债市利好，通胀上行形成利空，但目前通胀仍然处于较低水平，影响程度有限。  三季度，债券利率受到多种因素影响出现上行。股票市场上涨引发资金风险偏好上升、债券利息征收增值税、反内卷政策带动价格指标预期上升、季末机构行为变化等，都对债券市场形成阶段性利空。四季度，基本面对债券仍形成支撑，预计收益率上行空间有限。  三季度，可转债整体表现较好，市场整体平价水平处于历史高位，四季度转债表现将与股市联动更加紧密。关注科技成长领域正股带来的机会以及条款博弈等结构性机会。  本基金报告期内保持票息策略的同时通过适时调整仓位降低组合波动，关注交易性机会的收益增厚。