章潇枫 - 基金投资策略和运作

四季度经济保持修复态势，截至2025年12月PMI指数升至50.1回到枯荣线以上，分项数据显示供需两端均有明显回升、但就业形势依旧严峻。社会消费品零售总额增速放缓，汽车、家电和家具消费表现不佳，固定资产投资持续下降，房地产开发投资降幅扩大，表明经济虽有企稳迹象，但仍需关注其可持续性。价格方面，CPI同比上涨0.7%，核心CPI稳定，PPI同比下降2.2%，工业品通缩压力减缓。　　四季度债券市场政策面与资金面均显宽松，央行重启国债买卖操作以补充流动性，但实际效果有限。回购利率处于低位，债市整体呈现震荡修复特征，短端利率更稳，长端利率波动加大。信用债在宽松资金环境下表现优于利率债，信用利差和等级利差压缩，显示出债市投资者仍偏好确定性较高的资产。　　报告期内，本基金主要配置利率债，杠杆和久期在10月保持中性偏高，11月中旬开始回到中性水平直到年末。　　本基金在四季度取得了稳定的票息收入和少量资本利得。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

四季度经济保持修复态势，截至2025年12月PMI指数升至50.1回到枯荣线以上，分项数据显示供需两端均有明显回升、但就业形势依旧严峻。社会消费品零售总额增速放缓，汽车、家电和家具消费表现不佳，固定资产投资持续下降，房地产开发投资降幅扩大，表明经济虽有企稳迹象，但仍需关注其可持续性。价格方面，CPI同比上涨0.7%，核心CPI稳定，PPI同比下降2.2%，工业品通缩压力减缓。　　四季度债券市场政策面与资金面均显宽松，央行重启国债买卖操作以补充流动性，但实际效果有限。回购利率处于低位，债市整体呈现震荡修复特征，短端利率更稳，长端利率波动加大。信用债在宽松资金环境下表现优于利率债，信用利差和等级利差压缩，显示出债市投资者仍偏好确定性较高的资产。　　报告期内，本基金主要配置中高等级信用债，杠杆和久期在10月保持中性偏高，11月中旬开始回到中性水平直到年末。　　本基金在四季度取得了稳定的票息收入和少量资本利得。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

四季度经济保持修复态势，截至2025年12月PMI指数升至50.1回到枯荣线以上，分项数据显示供需两端均有明显回升、但就业形势依旧严峻。社会消费品零售总额增速放缓，汽车、家电和家具消费表现不佳，固定资产投资持续下降，房地产开发投资降幅扩大，表明经济虽有企稳迹象，但仍需关注其可持续性。价格方面，CPI同比上涨0.7%，核心CPI稳定，PPI同比下降2.2%，工业品通缩压力减缓。　　四季度债券市场政策面与资金面均显宽松，央行重启国债买卖操作以补充流动性，但实际效果有限。回购利率处于低位，债市整体呈现震荡修复特征，短端利率更稳，长端利率波动加大。信用债在宽松资金环境下表现优于利率债，信用利差和等级利差压缩，显示出债市投资者仍偏好确定性较高的资产。　　报告期内，本基金主要配置高等级金融债和利率债，杠杆和久期在10月保持中性偏高，11月中旬开始回到中性水平直到年末。　　本基金在四季度取得了稳定的票息收入和少量资本利得。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

四季度经济保持修复态势，截至2025年12月PMI指数升至50.1回到枯荣线以上，分项数据显示供需两端均有明显回升、但就业形势依旧严峻。社会消费品零售总额增速放缓，汽车、家电和家具消费表现不佳，固定资产投资持续下降，房地产开发投资降幅扩大，表明经济虽有企稳迹象，但仍需关注其可持续性。价格方面，CPI同比上涨0.7%，核心CPI稳定，PPI同比下降2.2%，工业品通缩压力减缓。　　四季度债券市场政策面与资金面均显宽松，央行重启国债买卖操作以补充流动性，但实际效果有限。回购利率处于低位，债市整体呈现震荡修复特征，短端利率更稳，长端利率波动加大。信用债在宽松资金环境下表现优于利率债，信用利差和等级利差压缩，显示出债市投资者仍偏好确定性较高的资产。　　报告期内，本基金主要配置利率债，杠杆和久期在10月保持中性偏高，11月中旬开始回到中性水平直到年末。　　本基金在四季度取得了稳定的票息收入和少量资本利得。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

回顾四季度，中国经济在复杂的内外部环境下继续呈现“减速提质”的换挡特征，但完成年初设定的“5%左右”增长目标已基本没有悬念。从库存周期角度看，国内库存周期的核心特征并非全局性的同步运动，而是深刻的产业结构分化，呈现“整体弱补库、结构大分化”的复杂图景；而美国库存周期整体处于“主动补库”阶段的尾声，特朗普政府的对等关税政策不仅直接推高了进口成本，更重塑了全球产业分工，增加了经济和贸易前景的不确定性，从而抑制了企业大规模、长周期补库的意愿和能力。　　国内政策层面，二十届四中全会的核心议题是讨论“十五五”规划，为未来五年的国家战略和产业布局指明方向。海外方面，美联储的货币政策转向是本季度最核心的宏观事件，核心在于美联储为应对经济降温而重启降息周期，同时政府停摆与关税威胁构成了主要的短期扰动与长期风险。　　四季度国内资本市场流动性仍较为宽松，市场资金成本在四季度保持平稳，银行间7天回购利率在10月、11月、12月平均水平分别为1.50%、1.50%、1.57%；四季度平均值为1.53%，较三季度基本持平。　　四季度利率债市场经历了收益率先上后下、总体震荡的波动过程。季度初，受三季度经济数据放缓、内需不足等因素影响，利率存在下行基础。然而，市场同时担忧财政发力带来的供给压力以及“反内卷”政策可能推动价格温和回升，这些因素共同构筑了利率的底部区间，限制了其下行空间。季度中后期，中美贸易摩擦等风险事件升温，推升市场避险情绪，对利率形成阶段性下拉力。　　四季度权益市场在经历前三季度的强劲上涨后，整体延续了震荡上行的“慢牛”格局。季度伊始，市场在国庆假期后情绪高涨，上证指数于10月9日盘中一举突破3900点，创下近10年新高。此后，市场在获利了结压力、增量资金博弈以及政策预期等多重因素影响下进入高位震荡。12月17日开始市场结束了震荡走势，开启了趋势上涨的春季躁动行情。　　报告期内，本基金以配置高等级信用债和利率债为主，并保持了一定水平的权益性仓位。权益方面，主要配置了绩优、红利等板块，把握科技、有色等行业的波段机会，为组合贡献了较好的超额收益；债券部分总体保持中性偏低的久期水平，并把握了几次收益率下行的波段机会。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

四季度经济保持修复态势，截至2025年12月PMI指数升至50.1回到枯荣线以上，分项数据显示供需两端均有明显回升、但就业形势依旧严峻。社会消费品零售总额增速放缓，汽车、家电和家具消费表现不佳，固定资产投资持续下降，房地产开发投资降幅扩大，表明经济虽有企稳迹象，但仍需关注其可持续性。价格方面，CPI同比上涨0.7%，核心CPI稳定，PPI同比下降2.2%，工业品通缩压力减缓。　　四季度债券市场政策面与资金面均显宽松，央行重启国债买卖操作以补充流动性，但实际效果有限。回购利率处于低位，债市整体呈现震荡修复特征，短端利率更稳，长端利率波动加大。信用债在宽松资金环境下表现优于利率债，信用利差和等级利差压缩，显示出债市投资者仍偏好确定性较高的资产。　　报告期内，本基金主要配置利率债，杠杆和久期在10月保持中性偏高，11月中旬开始回到中性水平直到年末。　　本基金在四季度取得了稳定的票息收入和少量资本利得。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

四季度，贸易战冲击进一步缓解，我国经济保持平稳增长，通胀温和回升。10-12月份，我国综合PMI分别为50.0%、49.7%和50.7%；CPI同比增长0.2%、0.7%和0.8%；PPI同比增长-2.1%、-2.2%和-1.9%。10-11月份，我国城镇调查失业率分别为5.1%和5.1%，社会消费品零售总额同比增长2.9%和1.3%。　　本季度内，利率债延续上个季度的弱势表现，利率债指数（CBA05801）季度上涨0.4%，活跃30年国债2500006.IB季度内上行15.5BP，长久期利率债弱于短久期，曲线走陡。本季度内信用债走势强于利率债，信用债指数（CBA20901）季度上涨0.86%，但是长期限信用债同样表现较差，例如10年期AAA级别城投债上行10BP，同品种信用债之内期限利差扩大。　　报告期内，本基金主要配置高等级金融债和利率债，严格控制信用风险，以券种、久期和杠杆的灵活操作应对市场波动。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，严格控制信用风险、谨慎操作，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。　　展望一季度，市场可能出现通胀预期、需求供给关系改善、机构配置转向等多种交易主线。在不同的交易逻辑下债券收益率也预计会有相应的波动。因此本季度可在波动之中寻求交易性机会，在票息之上增厚收益。

基本面来看，2025年12月中国制造业采购经理指数PMI为50.1，预期49.3，前值49.2， 4月以来首次升至扩张区间，景气水平超季节性改善，供需两端出现明显回升，但就业情况依旧偏弱，原材料价格涨势放缓，购进和出厂价差收窄，叠加供需缺口走阔，企业经营压力有所缓解，总体而言，经济企稳回升的信号初步显现，但可持续性仍有待验证。11月社会消费品零售总额4.39万亿元，同比增1.3%，较前值的2.9%下滑1.6个百分点，11月汽车、家电和家具消费同比负增，补贴退坡因素影响显著，自发消费意愿仍然较弱。固定资产投资延续下降，已连续三个月为负增长，9月以来固定投资累计同比转负，10月累计同比由-0.5%下降至-1.7%，11月进一步下降至-2.6%，11月份，房地产开发投资当月同比-31.4%（前值-23.2%），降幅扩大8.1 个百分点，地产对固定资产投资的拖累仍较为显著。价格因素方面，11月CPI同比涨0.7%，核心CPI稳定在1.2%，维持自2022年以来的高位，食品价格受猪肉周期影响小幅波动，能源价格因国际大宗商品趋稳而保持低位，消费领域未现显著通胀压力，PPI同比下跌2.2%，环比上涨0.1%，环比为连续两个月上涨，工业品通缩压力逐步缓解。　　回顾四季度债券市场，首先是政策层面，央行10月宣布重启国债买卖操作，用以补充中长期流动性，维护债市平稳运行，市场解读为利多，但从实际买入情况看，单月投放仅500亿元左右，对债市实际作用有限。资金方面，四季度MLF操作利率、3-6M买断式回购下限利率小幅下降，12月中旬DR001一度下触1.25%，流动性环境整体宽松，回购利率整体处在较低水平。债券表现方面，四季度债市呈现震荡修复、结构分化的特征，整体处于“上有顶、下有底”的区间震荡状态，短端利率在央行流动性呵护下表现更稳，长端利率受多重因素影响波动加大，超长债一度调整明显，期限利差明显拉升，30-10年利差和10-1年利差走阔至近年高位。品种方面，受资金宽松和资金抱团的影响，信用债表现整体仍优于利率债，信用利差、等级利差持续压缩。四季度全季来看，1、3、5、10、30年国债分别下行3bp、下行14bp、上行3bp、下行1bp和上行2bp，3年附近商业银行金融债和二级资本债分别下行6bp和10bp，3年附近AAA 中票下行12bp，信用债表现明显强于利率债。　　报告期内，本基金配置利率债、商业银行金融债、二级资本债和高等级信用债，适当参与了中长期利率债交易，适度规避市场调整，整体杠杆和久期小幅变动，取得了稳定的票息收入和套息收益。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

四季度国内宏观经济平稳运行，四季度GDP同比增长4.5%；10-12月PMI指数分别为49、49.2、49.6，虽在荣枯线之下，但呈现出逐月回升态势。结构性方面，新质生产力依旧是经济发展的亮点，人工智能、航空航天等新兴产业发展态势较好。海外政策方面，四季度美联储共降息两次，分别于10月29日、12月10日各降息0.25%。　　四季度国内资本市场流动性维持宽松，银行间7天回购利率在10-12月的均值分别为1.50%、1.50%、1.57%，与7-9月1.5%-1.55%的利率价格相比基本持平。　　四季度的债券市场，收益率以窄幅震荡为主，十年期国债收益率自10月初1.85%最多下行6bp，至11月初达到1.79%，而后又一路上行回到1.85%。10月，制造业PMI表现平平，传统工业、消费、地产等方面数据有所承压；权益市场有所回调，市场风险偏好下降；同时央行于10月底宣布重启国债买卖，均对债市形成一定支撑。11月，央行国债购买规模低于预期，货币政策报告重提“跨周期调节”，对债市均形成一定压制。12月，年末利率债供给压力仍存，同时债券基金也有一定赎回压力，导致债市整体承压。　　报告期内，本基金以配置高等级信用债和利率债为主，我们降低了组合久期，取得了稳定的票息收入，同时规避了利率上行带来的资本利得损失。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

四季度经济保持修复态势，截至2025年12月PMI指数升至50.1回到枯荣线以上，分项数据显示供需两端均有明显回升、但就业形势依旧严峻。社会消费品零售总额增速放缓，汽车、家电和家具消费表现不佳，固定资产投资持续下降，房地产开发投资降幅扩大，表明经济虽有企稳迹象，但仍需关注其可持续性。价格方面，CPI同比上涨0.7%，核心CPI稳定，PPI同比下降2.2%，工业品通缩压力减缓。　　四季度债券市场政策面与资金面均显宽松，央行重启国债买卖操作以补充流动性，但实际效果有限。回购利率处于低位，债市整体呈现震荡修复特征，短端利率更稳，长端利率波动加大。信用债在宽松资金环境下表现优于利率债，信用利差和等级利差压缩，显示出债市投资者仍偏好确定性较高的资产。　　报告期内，本基金主要配置中高等级信用债，杠杆和久期在10月保持中性偏高，11月中旬开始回到中性水平直到年末。　　本基金在四季度取得了稳定的票息收入和少量资本利得。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，谨慎操作、严格风控，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。

2025年四季度，宏观经济保持温和复苏态势，通胀温和回暖，工业生产稳定增长，需求端涨跌互现；资金面维持宽松，债券收益率走势分化，曲线陡峭化。具体看，10月初国庆前后资金宽松稳定，且假期内多项数据不及预期，叠加经9月市场大幅调整后收益率已达到阶段性高点，债券收益率震荡下行修复，10月底央行超预期宣布重启国债买卖，引发市场做多热情。但11月初开始，市场供需出现一定变化，一方面银行因指标受限及利润原因，在收益率下行后逐步赎回债基，导致基金负债端不稳定；另一方面，大量二级资本债、长利率供给，也导致市场供需出现失衡；同时公募销售费用新规、万科展期实际扰动，也加剧了市场调整力度，信用利差同时走扩。进入12月，上半月受资金面持续宽松、跨年配置行情驱使影响，中短端信用走强，12月下半月市场对于一季度政府债供给担忧再起，长端利率继续上行。　　展望2026年一季度，央行继续呵护资金面平稳，但资金价格难以进一步下台阶。债市的几大利空风险依然未完全释放，市场需要经历一季度政府债发行的供给压力测试；银行受利率敏感性指标影响，配置力量有限；股市持续对债市形成压制。一季度更多的需要在等待中寻找市场超跌反弹行情。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在2025年四季度灵活调整配置策略，并在关键时点保持合理的组合剩余期限和较高的杠杆水平，在类属配置方面以利率债、高等级信用债为主，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

四季度，贸易战冲击进一步缓解，我国经济保持平稳增长，通胀温和回升。10-12月份，我国综合PMI分别为50.0%、49.7%和50.7%；CPI同比增长0.2%、0.7%和0.8%；PPI同比增长-2.1%、-2.2%和-1.9%。10-11月份，我国城镇调查失业率分别为5.1%和5.1%，社会消费品零售总额同比增长2.9%和1.3%。　　本季度内，利率债延续上个季度的弱势表现，利率债指数（CBA05801）季度上涨0.4%，活跃30年国债2500006.IB季度内上行15.5BP，长久期利率债弱于短久期，曲线走陡。本季度内信用债走势强于利率债，信用债指数（CBA20901）季度上涨0.86%，但是长期限信用债同样表现较差，例如10年期AAA级别城投债上行10BP，同品种信用债之内期限利差扩大。　　报告期内，本基金主要配置高等级信用债和利率债，严格控制信用风险，以券种、久期和杠杆的灵活操作应对市场波动。未来，本基金将继续秉承稳健专业的投资理念，严格控制信用风险、谨慎操作，力争为基金份额持有人带来长期稳定回报。　　展望一季度，市场可能出现通胀预期、需求供给关系改善、机构配置转向等多种交易主线。在不同的交易逻辑下债券收益率也预计会有相应的波动。因此本季度可在波动之中寻求交易性机会，在票息之上增厚收益。