杜晓安 - 基金投资策略和运作

2025年4季度，全球主要经济体的2026年货币政策和财政政策取向趋于明朗，货币加财政双宽松成为美欧的最主要方向，日本虽然货币政策趋于紧缩，但亦加强了财政宽松的步伐。在此情形下，全球政策预期更偏宽松、2026年经济预期普遍上调。　　从地缘政治的角度考虑，伴随美国地缘政治冒险正式带动世界进入“丛林法则”时代，百年未有之大变局加速演进，对关键资源的抢夺可能成为未来全球主要国家的关键任务。近10年来，铜矿发掘难度的提升促使铜矿资本开支下降，其对人工智能的关键性作用亦将凸显。铝受制于高耗能属性，亦是我国当前可对全球供需产生重大影响的关键金属。钨是本轮大宗商品周期中我国具有至关重要影响力的关键金属。这些都是我们关注的重点对象。　　2025年4季度，我们重点关注了关键金属的供需变化，并增加了对铜铝的相关配置。接下来，我们会继续聚焦于关键金属，持续关注海外美联储货币政策变动、关键金属的供需变化，并及时进行调整。

2025年四季度，债市总体呈现震荡偏弱的走势。10月份中美贸易争端再起，市场对央行四季度降准降息、恢复国债买卖抱有一定预期，叠加基本面数据较弱，债市收益率震荡下行。11月中上旬市场围绕A股走势、基金费率新规交易，整体小幅震荡。11月下旬市场对政策担忧上升、部分机构出现赎回行为，债市收益率快速上行。12月份美联储宣布降息、中央经济工作会议也重提降准降息，但股市走强，市场风险偏好提升，年末银行长债配置额度不足，债市缺少配置盘，机构赎回压力有所加大，债市走势偏弱，超长债表现不佳。四季度，本基金以商业银行金融债和信用债为主要投资对象，择机适度调整投资组合持仓结构和杠杆水平，尽可能提高投资组合收益。

2025年第四季度，大盘在4000点平台附近高位震荡，整体态势上呈现涨多跌少，波动幅度有所扩大。沪深两市日均成交额维持在2.1万亿元左右，市场活跃度保持良好。申万31个行业中，23个行业实现上涨，8个行业出现下跌；其中周期、科技等板块领涨，食品饮料、计算机、房地产等行业有所回调，慢牛行情下的结构性分化特征仍在延续。　　报告期内，固态电池板块整体呈高位震荡态势，处于估值消化阶段。短期波动并未改变政策与产业化进展支撑下的中长期增长逻辑。一方面，2027年全固态电池实现小批量装车验证在望，头部企业已陆续进入技术定型与中试线放量阶段，产业催化密集落地预期进一步增强。另一方面，政策层面持续对固态电池关键设备及材料给予研发扶持，为板块估值提供了坚实支撑。　　报告期内，本基金的主要投资方向与前期基本保持一致，依旧聚焦固态电池板块的投资机会，对产业链各环节标的择优配置。当前固态电池行业仍处于规模化量产前夕，部分企业相关业务未对公司营收利润端产生较大影响，短期板块景气度变化带来的波动性需重点关注，我们长期看好固态电池行业发展趋势。

报告期内，A股市场由快速启动期过渡到震荡调整期，行情呈现出大小盘风格切换，板块轮动进一步加剧的特征。2025年三季度，外部宏观环境干扰相对较小，资金面维持宽松。在海外降息落地背景下，市场情绪显著回暖。　　回顾三季度，本基金投资聚焦于固态电池板块，重点围绕材料、设备、电池等细分环节进行了配置。从产业发展进程来看，国际“军备竞赛”已经打响，产业化推进速度超出市场预期。国内政策端自上而下推动企业小试及中试电池产线快速落地，海外企业间建立合作推动新技术方案上车验证。分环节来看，产业设备端已率先进入发货、调试阶段，材料端进入加速验证和迭代窗口期，行业景气度持续上行。我们认为固态电池发展具有较高确定性，在对于未来锂电竞争格局的深化理解以及龙头企业加速推进信号释放的背景之下，本基金将持续挖掘固态电池板块的投资机会，不断寻找具备规模化量产关键问题解决能力的潜力股，以及在提升电池性能方面具备独特竞争优势的高成长性标的，努力为投资者创造超额收益。　　当前固态电池行业仍处于规模化量产前夕，多数企业相关业务未对公司营收利润产生较大影响，短期板块景气度变化带来的波动性需要关注，我们仍长期看好固态电池行业发展趋势。

2025年三季度，资本市场整体表现强势，科技板块依然独领风骚，但科技内部，大盘成长强于中小盘，AI相关趋势更加显化。投资者对经济的预期仍然偏弱，大盘价值风格仍然偏弱。　　本季度本基金主要增加了对稀土及战略金属行业的配置，主要由于以下几个方面的原因：1、中美博弈进入深水区，战略金属因储量低、需求高增，未来供需不匹配的问题将长期存在，价格可能在未来的几年内易上难下；2、受到稀土出口配额管理趋严和进口矿纳入管控及行业整合影响，稀土上市公司可能迎来量价的共同提升；3、美联储的降息不仅会对有色金属带来影响，也同样会带动战略金属价格的回升。从战略金属行业的角度来看，地缘政治形势的变化对产品价格可能带来较大影响，在当前中美博弈加深的情形下，行业估值可能受此影响产生较大波动，但我们中长期依然充分看好行业供给侧整合、需求侧爆发带来的战略性机遇。同时，我们会充分关注美联储货币政策及全球市场环境的变化，并作出积极应对。

2025年三季度，债券市场呈现震荡调整的走势。三季度债市迎来多重利空，首先，“反内卷”政策出台引发市场对未来通胀上行和央行货币政策收紧的预期；第二，股市和大宗商品表现强势，市场风险偏好整体上行；第三，居民和银行理财资金从固收市场流向权益市场，债基面临赎回压力；第四，三季度中国经济展现韧性，货币政策和财政政策也显示出定力。在此背景下，七八月份债市收益率一路震荡上行。至9月中旬，债市收益率才结束上行趋势，转而在高位反复震荡。三季度，本基金以商业银行金融债和信用债为主要投资对象，择机调整投资组合持仓结构和杠杆水平，尽可能降低债券市场调整产生的不利影响。

2025年上半年债市收益率总体宽幅震荡。年初债市配置力量较强，但央行关注稳汇率、防空转，资金面收紧，并暂停公开市场国债买卖，市场也开始重新理解“适度宽松”的政策含义，降准降息预期降温，长债收益率呈现震荡走势，短债大幅调整，收益率曲线变平。春节期间消费数据整体较弱，春节后债市收益率短暂下行。随后资金面再度收紧，经济基本面数据好于预期，股市表现较好，各期限债券收益率普遍大幅上行。2月末至3月初，市场对经济乐观预期回落，加之博弈“两会”政策，债市收益率出现下行。“两会”结束后，监管层持续关注债市收益率非理性偏离基本面风险，对市场降准降息预期进行纠偏，部分债基出现赎回压力被迫卖出债券，债市收益率再次大幅上行，长债调整幅度较大。3月中下旬，资金面边际转松，央行调整MLF招标方式，股市有所走弱，债市情绪出现修复，收益率转为下行。4月初，中美关税战激烈程度超出市场预期，全球开展“衰退交易”，避险情绪升温，债市收益率快速大幅下行，此后陷入震荡。4月末至5月初，资金面转为宽松，债市收益率下行，短债表现较好。5月7日，央行宣布降准降息。随后中美日内瓦关税谈判成果大超市场预期，债市收益率大幅上行。5月末至6月前半月，央行呵护资金面，市场存在资金宽松和经济基本面回落预期，债市收益率下行。6月后半月，部分资金期待三季度行情，提前“抢跑”加仓超长债，超长债表现较好，其他期限债券整体震荡。上半年，本基金以商业银行金融债和信用债为主要投资对象，择机适度调整投资组合持仓结构和杠杆水平，尽可能实现基金资产的稳健增值。

上半年，固态电池板块催化密集，行业性会议及展会密集召开，头部主机厂相继公布固态电池装车计划，整体产业化呈现加速态势。当前固态电池已从实验室研发阶段迈入小批量产验证阶段，预计下半年将逐渐进入中试线落地的关键期，2026～2027年将有机会看到更多固态电池装车试验等催化出现。同时，低空、机器人、储能、消费电子等应用场景的拓展也在持续抬高板块市场需求空间天花板。　　　　放眼当下，我们认为固态电池产业化确定性强，与国家自主可控战略目标契合度高，国内相关政策的支持力度和发展势能巨大，市场依旧维持着较高市场讨论热度和资金关注度。本基金将寻找固态电池板块中核心增量环节，配置从事新材料研发以及关键设备配套的相关标的。

2025年上半年，得益于超常规的财政货币政策，宏观经济在高于潜在增长率水平上维持了稳定。2季度以来，美国关税政策造成了全球经济秩序紊乱，虽然对我国进出口部门影响有限，但对居民部门的信心和预期产生了一定的负面影响，间接导致了房地产和消费部门在二季度的回落。资本市场方面，得益于赚钱效应的增强和新兴产业亮点增多，成长方向更偏强劲，以沪深300/中证1000表征的经济预期仍然处于底部位置，对应周期板块表现偏弱。　　在百年大变局的时代背景下，地缘政治等外部环境因素对资本市场的影响日益加深。本基金致力于在公司研究之外，以宏观和中观研究增厚投资收益。本基金认为，从全球化的角度来讲，中国成本优势护城河依旧显著，关税及非关税壁垒很难对制造业全球份额分配形成显著影响，我们继续积极看好中国在全球产业链分工中的地位提升。基于此，我们继续看好宏观经济的正常化，继续保持积极配置的产品策略。

2025年一季度债市收益率总体震荡上行，波动幅度加大。年初债市配置力量较强，但央行关注稳汇率、防空转，资金面收紧，并暂停公开市场国债买卖，市场也开始重新理解“适度宽松”的政策含义，降准降息预期降温，长债收益率呈现震荡走势，短债大幅调整，收益率曲线变平。春节期间消费数据整体较弱，春节后债市收益率短暂下行。随后资金面再度收紧，经济基本面数据好于预期，股市表现较好，各期限债券收益率普遍大幅上行。2月末至3月初，市场对经济乐观预期回落，加之博弈“两会”政策，债市收益率出现下行。“两会”结束后，监管层持续关注债市收益率非理性偏离基本面风险，对市场降准降息预期进行纠偏，部分债基出现赎回压力，债市收益率再次大幅上行，长债调整幅度较大。3月中下旬，资金面边际转松，央行调整MLF招标方式，股市有所走弱，债市情绪出现修复，收益率转为下行。一季度，本基金以商业银行金融债和信用债为主要投资对象，适度调整投资组合持仓结构和杠杆水平，尽可能降低债券市场波动产生的不利影响。

2025年一季度，A股整体小幅收跌，从风格上看，小盘股、科技创新方向表现相对强势。由于投资者对经济的预期仍然偏弱及对二季度政策预期看淡，消费、房地产、大宗类公司表现相对疲软。 2025年4月，美国对全球其他国家普遍加征关税，对全球市场带来了一定冲击。科技方向的公司首当其冲。我们认为，在美国关税加码的情形下，我国可能将开展积极政策应对。财政政策的力度加大的情形下，房地产止跌回稳政策有望加码。当前房地产板块的供给侧出清充分、需求侧政策加码的可能性提升，同时当前估值充分低估，具备较好的配置价值。我们当前仍然看好估值低位、风险逐步出清、需求有望逐步企稳的地产板块，精选估值合理、风险出清充分、景气度较高的优质公司。另一方面，中国科技板块在面临一次性需求冲击后，可能在国产替代和对非美国家出口的提升的两重影响下重新受到提振，亦有望在随后走出阴霾，我们保持充分关注。我们同时会继续关注海外市场环境变化，对美国的关税政策、美联储货币政策和宏观经济预期变化进行积极应对。

2025年第一季度，固态电池领域实现了从主题性行情向主线行情的转变，逐渐从概念性炒作过渡到产业化落地，市场对其关注度显著增强。随着资金从AI和机器人板块流出，固态电池成为资本市场关注的焦点之一。政策预期和技术上的突破共同推动了该板块的整体强势表现。此外，锂电池主产业链的排产数据回升以及业绩预期的改善，为固态电池行情提供了坚实支撑。国内不断有事件推动行业发展，3月份的“固态电池大会”释放了关于技术路线和量产进度的积极信号，进一步巩固了市场共识。展望未来，我们将持续关注产业链格局的演变，特别关注半固态电池的装车进度、硫化物电解质的量产能力以及设备制造商订单的释放情况，同时重视每次短期回调可能带来的投资机会。在配置策略上，我们倾向于优先选择那些业绩确定性较高或具备巨大成长潜力的公司。