朱向临 - 基金投资策略和运作

2025年三季度经济呈现供需两端收缩态势，经济修复动能有待进一步加强，CPI同比转负显示通缩压力仍存，PPI降幅虽收窄但向CPI传导存在一定不畅，但反内卷带动通胀预期回升。三季度受风险偏好提升与基金赎回影响，债券市场结束利率低位的横盘震荡走势，出现缓慢持续上行，曲线陡峭化，信用债短端表现稳定，但长端持续调整，信用利差和期限利差均走阔。本基金始终保持较低久期，积极参与事件性影响带来的交易机会，在力争确保组合流动性安全的同时，努力为投资者提供稳定收益。　　展望未来，债券市场经过三季度的调整后，当前的收益率水平或已经具有配置价值，但当前市场整体风险偏好仍较高，对风险资产更为偏好，叠加固收资产赚钱效应相对差，这些都对固收市场偏利空。具体到交易层面，组合仍将保持较低久期，积极管理组合的信用风险，做好流动性预估，并将跟随市场波动择机在短期内进行久期调整。

2025年三季度，外部风险事件趋于平淡，中美高层连续会谈阶段性缓和经贸争端，提振社会风险偏好。基本面方面，三季度国内经济增长趋于放缓，反内卷政策推动通胀预期回升，但总需求不足情况未有明显缓解。　　市场表现方面，在风险偏好提升、反内卷的政策环境下，三季度债券结束低位震荡走势，收益率持续上行。季度来看，10年以及超长债上行20-30bps左右；信用债中长期限收益率上行20-30ps左右。权益方面，上证指数突破去年10月高点，科技、军工、有色等板块均有不错表现；转债方面出现估值修复并在正股的带动下持续提升估值。　　报告期内，产品策略进行了一定调整，通过量化模型构建转债组合，以一半组合仓位保持对转债资产的敞口；债券部分则维持短久期的债券配置。　　展望未来，中美经贸争端仍有可能来回反复；重点将关注后续经济基本面的走势以及整体风险偏好的可持续性。

2025年上半年，宏观经济基本面表现偏弱，但平稳修复的预期不断升温，期间贸易战的爆发升级和缓和给未来预期带来了较大的波动。上半年价格水平持续较低，但随着反内卷政策的不断深入，价格预期也出现变动。一季度央行推出多项调控措施：一，持续做出“择机降准降息”的表述；二，收紧资金面并根据时点边际调整；三，多次提出关注债券市场风险；四，公告为调整国债市场供求状况而暂停国债买入。二季度央行继续实施适度宽松的货币政策，加强逆周期调节，通过增量MLF投放，公开市场操作、买断式回购、降准等工具维护流动性充裕。债券市场在低位水平震荡的过程中出现两次较大的调整，虽然触发事件并不相同，但市场表现上看均表现为债券收益率到达低位之后向合理水平回归。本基金始终保持较低久期，积极参与事件性影响带来的交易机会，在确保组合流动性安全的同时，努力为投资者提供稳定收益。

2025年上半年，全球市场围绕贸易战与地缘政治冲突展开，国内政策以对冲关税、稳定经济为主。上半年经济增长好于预期，结构上供给端依旧好于需求端，整体价格水平处于低位。　　市场方面，一季度央行在汇率与债券收益率快速下行的环境下调控资金收敛，债券市场震荡调整，二季度受关税冲突影响，债券利率快速下行，随后伴随贸易谈判缓和有所反弹。上半年来看，10年以及超长债收益率水平与年初相差不大，中短端收益率有10-20bps反弹；信用债收益率水平普遍较年初反弹10-15bps左右。权益方面，受关税战影响市场出现大幅调整，后伴随维稳资金及贸易战缓和逐渐修复，风险偏好略有改善。　　报告期内，本基金维持短久期的债券配置，增加中长久期利率债的交易进行收益增厚；灵活调整转债和权益仓位。

2025年，宏观经济基本面平稳修复的预期逐渐升温，但价格水平仍较低。在此背景下央行采取了一系列调控措施：一，持续做出“择机降准降息”的表述；二，收紧资金面并根据时点边际调整；三，多次提出关注债券市场风险；四，公告为调整国债市场供求状况而暂停国债买入。央行态度的边际变化，叠加春节期间Deepseek和人形机器人等科技创新横空出世带动权益市场风险偏好回升，使债券收益率从年初开局的低位水平，开启了震荡上行的走势，但市场整体表现平稳，未发生负反馈的情况。随着3月资金边际转松，债券收益率自3月下旬转为震荡下行。具体来看，10年国债收益率在1.6%到1.9%的区间内波动，季末收于1.81%。华泰柏瑞鸿利年初以来持续降低组合久期，把控制风险放在首位，同时结合各类债券资产的性价比对组合进行调整，通过利率债、信用债的交易和骑乘策略，在控制风险的前提下尽量提升收益。　　展望未来，美国的关税政策及未来的政策变化，对全球经济和资产的表现都会产生很大影响，同时国内对冲政策的推出时点和内容，也会给境内市场带来较大的影响。未来，国内债券市场可能表现为波动加剧。债券中长端受降准降息预期提升，存在一定的下行空间，但下行空间可能因为美债的波动而有所限制。资金面偏宽松的概率较大，短端债券的确定性更高。交易上首选流动性好的利率债资产，配置上继续关注中短久期信用债。总体上，由于低利率水平的现实，华泰柏瑞鸿利仍将保持偏低的久期，但把握市场波动，灵活调整久期和杠杆水平，同时积极管理组合的信用风险，做好流动性预估。同时我们将继续坚守规避信用风险的理念，以“在保证安全性和流动性的前提下，争取获取较高收益”为该基金的运作目标。

2025年一季度，Deepseek事件推动市场风险偏好回升，市场关注点逐步切换至特朗普当选后的可能政策以及后续应对。本年两会财政政策力度符合市场普遍预期，增量政策等待外部不确定冲击落地后或可确定。基本面方面，一季度经济修复斜率逐步放缓，新旧动能表现分化，价格依然是低位震荡走势，名义增长仍有待进一步改善。　　市场方面，一季度债券市场震荡调整，央行在汇率与债券收益率快速下行的环境下调控资金收敛，引发债券资产调整。季度来看，10年以及超长债上行20bps左右；信用债收益率水平普遍反弹20-30bps左右。权益方面，风险偏好略有改善，市场震荡为主。　　报告期内，本基金维持短久期的债券配置，增加中长久期利率债的交易进行收益增厚。　　展望未来，外部需求仍有较大不确定性，稳经济政策尚需时间予以验证成效，债券收益率经过调整后体现出配置价值；权益和转债方面将继续控制风险敞口，并根据宏观经济环境变化进行调整。

2024年，受外部环境和内部政策影响，经济主体的预期较为极致，导致金融市场波动性放大。一季度，资本市场宽幅震荡。外部俄乌冲突未有缓解，巴以冲突有扩散的可能，国际环境复杂。OpenAI引发新一轮科技潮，带动对美国经济增长的重新审视。国内两会对于经济增速与赤字率描述符合市场预期。二季度，海外经济体演绎一轮二次通胀预期后，非美发达经济体均已逐渐进入宽松周期，国内经济需求不足的表现明显，全社会风险偏好维持在较低水平。三季度，国内外政治经济事件较多，二十届三中全会定调深化改革方向，美国大选意外不断，地缘上中东冲突频发，全球市场波动性放大。美国通胀与就业数据均出现走软，市场交易经济软着陆。国内前期地产政策、以旧换新政策、促进消费政策等效果一般，内外需求均出现走弱态势。四季度，国内市场对强政策的预期有所降温，特朗普赢得总统大选增加外部不确定性。美国经济维持韧性，通胀温和回升，就业市场风险下降，美联储进行鹰派降息；国内经济动能有所提升，从构成上仍然表现为生产较好但需求不足，通缩压力未有明显改善。　　市场方面，债券市场全年震荡上涨。上半年国债收益率曲线陡峭化下行，短端下行60bps，10年以及超长债下行约40bps。三季度开始央行持续进行长债利率的指导，9月下旬央行降准降息后，收益率遇到年内低点后反弹。四季度在规范同业利率、货币政策基调“适度宽松”的推动下，四季度债券市场稳步上涨。全年来看，长久期资产表现最佳。　　权益方面，年初权益资产遭遇大幅调整，春节过后逐步企稳反弹，市场风险偏好先有改善后转为回落，年中受“新国九条”和市场风格影响，市场风险偏好持续低迷。9月末受到政策推动再度反弹，但后续在海外环境不确定性的担忧下再度走低。　　报告期内，本基金维持中等久期债券配置；在经济寻底的过程中逐步调整类权益仓位。

2024年，国内经济面临需求一定不足、库存偏高等挑战，CPI与PPI同比处于低位，反映出总需求偏弱的经济现状。为应对经济增速下行压力，央行坚持稳健的货币政策，通过降准、降息等工具保持流动性合理充裕，推动社会融资成本稳中有降。全年债券市场在资金宽松、经济增长预期较弱以及非银机构配置需求旺盛的推动下，收益率整体呈现震荡下行趋势。本基金一到三季度在权衡收益性和波动性之后，始终保持中性偏低久期，四季度凭借利率债和银行二永债的交易，对基金久期进行了较为灵活的调整，在控制风险的基础上，尽量提升收益，选择骑乘策略进行积极配置，同时结合各类债券资产的性价比对组合进行调整。

2024年三季度，中国经济整体保持恢复态势，固定资产投资尤其是制造业投资在出口高景气度和设备更新政策的推动下维持较高增速，消费继续温和复苏，出口表现超出预期，CPI在极端天气影响下出现回升，PPI在国内外定价的大宗商品价格共振下跌的影响下出现二次下行。银行间市场资金面宽裕，同时市场对经济增长的预期普遍较弱，非银机构资金充裕带来债券配置需求旺盛，多方面因素推动债券收益率呈现出震荡向下的趋势。三季度债券市场出现了两次较大幅度的调整：一次是8月上旬央行多次评论债券市场收益率水平并通过大行卖出较长期限债券，债券收益率受到扰动上行，但随后再次选择向下并创出新低；另一次是9月下旬降准降息预期落地之后，市场止盈情绪和股债跷跷板效应带动收益率上行。在债券收益率水平偏低的环境下，华泰柏瑞鸿利中短债在权衡收益性和波动性之后，始终保持中性偏低久期，同时叠加骑乘、杠杆和交易策略尽量提升收益水平。　　展望未来，外部环境方面，海外主要国家虽然通胀压力有所缓解，但经济增长动能不强。货币政策进入降息周期。存在较多的不确定性。内部环境方面，我们仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战。货币政策方面，央行要加大货币政策调控力度，提高货币政策调控精准性，引导信贷合理增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，促进物价保持在合理水平。在降准降息等一系列金融政策推出之后，继续推出有效的财政政策的可能性进一步提升，这会成为扰动市场的重要因素，股债跷跷板会是短期影响市场表现的主要因素。债券市场先要面对流动性冲击的考验，然后才是选择性价比较高资产的时候。华泰柏瑞鸿利中短债将适当的调整久期，继续保持组合的高流动性，同时选择一些流动性好、期限较短的资产进行交易和加杠杆的操作。我们还将继续坚守规避信用风险的理念，以“在保证安全性和流动性的前提下，争取获取较高收益”为该基金的运作目标。

2024年三季度，国内外政治经济事件较多，国内二十届三中全会定调深化改革方向，海外美国大选意外不断，地缘上中东冲突频发，全球市场波动性放大。基本面上，三季度以来美国通胀与就业数据均出现走软，市场交易经济软着陆。国内方面，三季度经济持续偏弱运行，前期地产政策、以旧换新政策、促进消费政策等效果不是特别显著，内外需求均出现一定走弱态势。9月末，政治局会议要求“加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务”，市场对于增量政策预期增加。　　市场方面，三季度债券市场震荡上涨，期间央行持续进行长债利率的指导，9月下旬央行降准降息后，收益率遇到年内低点后反弹。季度来看，10年以及超长债收益率下行10bps以上；信用债收益率水平先下后上，季度收益率反弹15bps左右，信用利差被动扩大。权益方面，市场风险持续低迷，9月末受到政策推动出现反弹。　　报告期内，本基金增加了中长久期债券配置，政治局会议后降低组合久期并灵活参与转债资产。　　展望未来，稳经济政策尚需时间予以验证成效，债券收益率经过调整后债券体现出配置价值；转债方面将继续控制风险敞口，并根据宏观经济环境变化进行调整。

2024年上半年，外部环境未有明显好转，地缘冲突、国际环境仍然复杂。基本面上，海外经济体演绎一轮二次通胀预期后，非美发达经济体均已逐渐进入宽松周期，伴随美国经济数据降温，美联储有望于下半年进入降息周期。国内方面，上半年经济增长符合政策预期，结构上供给端依旧好于需求端，整体价格水平处于低位，地产政策、以旧换新政策、促进消费政策等均有推出，但需求不足表现明显，社会风险偏好维持在较低水平。　　市场方面，上半年债券市场震荡走强，国债收益率曲线陡峭化下行，短端下行60bps，10年以及超长债下行约40bps，长久期资产表现最优；信用债自二季度后压缩信用利差，收益曲线平坦化，长端信用债表现更优。权益方面，市场风险偏好先有改善后再次回落，上半年市场冲高回落；受“新国九条”和市场风格影响，转债资产持续承压，资产波动性放大。　　报告期内，本基金增加了中长久期债券配置；灵活调整转债仓位。

2024年上半年，国内经济呈现出需求不足，库存偏高的状态。CPI与PPI同比仍处于低位，从价格层面反应出当前总需求偏弱的经济现状。在此背景下，央行货币政策坚持稳字当头，保持流动性合理充裕，于2月5日下调存款准备金率0.5个百分点，2月20日五年期贷款市场报价利率（LPR）从4.20%下调至3.95%。以宏观经济走势为主线，在资金宽松的助推下，市场对经济增长的预期普遍较弱，债券配置需求旺盛，多方面因素推动债券收益率呈现出震荡向下的趋势。在低利率环境下，华泰柏瑞鸿利中短债在权衡收益性和波动性之后，始终保持中性偏低久期，同时叠加骑乘和杠杆策略尽量提升收益水平。