朱向临 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，资金面经历了先松后紧回归过程，4-5月DR001运行于1.2%-1.3%，6月央行引导利率回归1.4%政策中枢，并通过中长期工具边际呵护，实现资金利率围绕政策利率低波运行。债券市场方面，1年同业存单利率在1.45-1.5%区间内波动，短端信用债利差进一步压缩，长端10年国债收益率维持1.7%-1.8%区间震荡，5月末开始震荡区间收窄至1.7%-1.75%。华泰柏瑞鸿利保持较低久期，积极把握区间震荡带来的交易机会，在确保组合流动性安全的同时，努力为投资者提供稳定收益。　　展望三季度，央行适度宽松基调未改，新设隔夜逆回购工具进一步锚定利率波动区间，资金面预计维持平稳偏松。经济“外强内弱”格局难现反转，基本面结构性承压叠加政策呵护，10年国债料延续1.7%-1.8%区间震荡，信用利差受配置盘支撑维持低位。鸿利仍将保持较低久期，积极管理信用风险，做好流动性预估，并跟随市场波动择机进行久期调整。

2026年二季度债券市场整体呈现“震荡走强、利多共振”的格局，核心驱动力在于宏观经济的结构性偏弱与银行资金外溢导致的“资产荒”。经济基本面方面呈现出典型的“K型分化”特征。虽然出口表现强劲，但社零、投资、信贷等数据均指向了内需复苏明显放缓。这种内需低迷、上游热下游冷的格局，导致国内物价缺乏大幅上涨的基础，也成为债市做多的重要宏观背景。在机构行为层面，二季度银行体系面临信贷需求不足的结构性资产荒，贷款难以放量，导致银行资金大量外溢至非银机构。这种流动性的充裕直接推动了高息资产荒行情的持续演绎，而由于杠杆率持续下降，使得债市在面临供给放量或央行短期资金回笼扰动时，依然能够保持相对较强的韧性。　　2026年二季度转债市场呈现波折中修复行情，主导力量来自交易类资金驱动，结构分化加剧。具体来看，第一，供需依然偏紧，转债总量仍在收缩，虽然收缩斜率放缓，但退出端更具刚性；第二，存量老龄化决定时间价值成为稀缺资源，临期品种时间价值衰减严重，期限本身成为估值溢价来源；第三，转债的核心驱动来自正股，二季度权益市场的极致分化行情，也传导至转债正股分化格局，少数优质偏股科技品种表现亮眼，而多数偏债底仓非科技品种抛压显著。在投资操作上，交易节奏与结构选择是二季度转债的胜负手。　　报告期内，本产品采用双债轮动增强策略，以高等级信用债作为配置底仓获取基础收益，以可转债择时轮动策略和个券量化增强策略，获取转债端的弹性收益。　　展望三季度，对债券市场有利的宏观逻辑不变；对于转债，7月迎来较优的交易窗口，一方面，随着中报季盈利确认过程中，市场风险偏好有望抬升，带来行情从前期的极致缩圈到局部扩散，受到流动性抽水影响较严重的小盘正股有望迎来修复；另一方面，7月季节性利好转债资金流入与估值修复，当前转债正股与估值均具备交易价值，保持中性仓位参与。

2026年一季度主要经济指标普遍回升，3月PMI重返扩张区间。年初多项经济数据改善，除了受到春节假期的影响之外，在出口强劲和基建投资反弹的拉动下，整体经济进一步企稳复苏，为实现全年经济增长目标奠定良好基础。价格水平在未体现油价快速上涨的情况下已经回升。　　市场表现方面，一季度债券市场整体走强。利率债先是在增量配置资金带动下走强，春节前各期限收益率普遍下行，5年以上期限的国债收益率在节前创出新低。节后随着宏观数据陆续公布，利率债交易基本面复苏和通胀回升风险，中长期限出现调整，中短期限则继续走强并创收益率新低。信用债表现强于利率债，市场选择中短久期票息策略，对信用债形成额外支撑。　　报告期内，产品通过量化模型构建转债组合，因转债估值处于高位，总体敞口控制在40%以内；债券部分则维持短久期的债券配置。　　展望二季度，市场将继续关注基本面数据，重点或在于判断价格修复对总需求的影响，债券机会或体现在基本面现实与预期的差异中，组合将继续保持中短久期，努力寻找预期差出现的机会。权益类资产方面，季节性上4月可能是小盘风格逆风期，因此组合以防守的仓位应对。

2026年一季度，宏观政策基调保持更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策不变，在出口和基建投资反弹的拉动下，多项经济数据出现改善迹象，经济整体呈现出企稳复苏的态势，为实现全年经济增长目标奠定良好基础。市场方面，资金利率受缴税、北交所打新冻结、春节、月末、季末等因素影响整体呈现震荡走势，以DR001为代表的资金利率整体在1.30%-1.40%运行。受银行存款开门红银行存贷差情况好于市场预期，叠加央行超额续作MLF等因素影响，同业存单利率持续下行。3月份则在加强版活期自律机制即将落地的推动下再度下行。债券方面，资金推动中短端利率下行，而在通胀读数冲高的影响下，长端利率表现较差，利率曲线走陡。本基金始终保持较低久期，积极参与事件性影响带来的交易机会，在确保组合流动性安全的同时，努力为投资者提供稳定收益。　　展望二季度，在央行适度宽松货币政策的基调下，资金面预计维持平稳偏松的态势，银行成本下降将使得中短期限品种保持强势，资金面的宽裕可能导致利差压缩的趋势向长端蔓延。具体到交易层面，组合仍将保持较低久期，积极管理组合的信用风险，做好流动性预估，并跟随市场波动择机在短期内进行久期调整。

2025年央行持续通过公开市场操作平抑资金利率波动，并通过买断式逆回购操作补充中长期资金缺口。同时作为对冲关税影响的重要手段，央行于5月将公开市场7天期回购操作利率从1.5%下调至1.4%。全年货币市场波动幅度趋于下降，存单收益率的波动也呈现出上半年大下半年小的特点：一季度，受到同业存款利率自律机制等因素的影响，市场流动性较为紧张，同业存单收益率持续上行，一年期同业存单收益率由年初的1.57%最高上行至2.02%；二季度，市场流动性逐渐恢复宽松，同业存单收益率从1.89%稳步下行至1.59%；下半年，资金较平稳，存单收益率波动有限，在10个bp内窄幅震荡。债券市场上半年受资金面和AI行情、关税冲突的影响，波动幅度较大，呈现出先上后下走势，下半年受反内卷政策、中美经贸会谈达成共识和公募基金费率改革等事件影响，债市情绪偏弱，收益率上行，超长债上行幅度更大，利差走阔。本基金始终保持较低久期，积极参与事件性影响带来的交易机会，在确保组合流动性安全的同时，努力为投资者提供稳定收益。

2025年四季度，“十五五”规划建议出台，中美领导人会晤及贸易摩擦缓和，权益市场表现较强后伴随事件落地转为平静。基本面方面，伴随外部压力减小，政策托底力度放松，国内经济增长趋于放缓。　　市场表现方面，四季度债券市场受监管销售新规征求意见稿影响，收益率持续震荡，长端表现较弱。季度来看，10年国债维持在1.85中枢震荡，超长债上行2-30bps左右；信用债收益率普遍下行10-15ps。权益方面，上证指数维持在4000点附近盘整，转债资产在对权益资产乐观的预期下维持高估值水平。　　报告期内，产品通过量化模型构建转债组合，转债资产净资产占比维持在50%左右；债券部分主要配置信用债，保持不高的组合久期。　　展望2026年，经济基本面、地缘冲突仍将是市场关心的重点，后续将持续跟踪并进行组合调整。

2025年三季度经济呈现供需两端收缩态势，经济修复动能有待进一步加强，CPI同比转负显示通缩压力仍存，PPI降幅虽收窄但向CPI传导存在一定不畅，但反内卷带动通胀预期回升。三季度受风险偏好提升与基金赎回影响，债券市场结束利率低位的横盘震荡走势，出现缓慢持续上行，曲线陡峭化，信用债短端表现稳定，但长端持续调整，信用利差和期限利差均走阔。本基金始终保持较低久期，积极参与事件性影响带来的交易机会，在力争确保组合流动性安全的同时，努力为投资者提供稳定收益。　　展望未来，债券市场经过三季度的调整后，当前的收益率水平或已经具有配置价值，但当前市场整体风险偏好仍较高，对风险资产更为偏好，叠加固收资产赚钱效应相对差，这些都对固收市场偏利空。具体到交易层面，组合仍将保持较低久期，积极管理组合的信用风险，做好流动性预估，并将跟随市场波动择机在短期内进行久期调整。

2025年三季度，外部风险事件趋于平淡，中美高层连续会谈阶段性缓和经贸争端，提振社会风险偏好。基本面方面，三季度国内经济增长趋于放缓，反内卷政策推动通胀预期回升，但总需求不足情况未有明显缓解。　　市场表现方面，在风险偏好提升、反内卷的政策环境下，三季度债券结束低位震荡走势，收益率持续上行。季度来看，10年以及超长债上行20-30bps左右；信用债中长期限收益率上行20-30ps左右。权益方面，上证指数突破去年10月高点，科技、军工、有色等板块均有不错表现；转债方面出现估值修复并在正股的带动下持续提升估值。　　报告期内，产品策略进行了一定调整，通过量化模型构建转债组合，以一半组合仓位保持对转债资产的敞口；债券部分则维持短久期的债券配置。　　展望未来，中美经贸争端仍有可能来回反复；重点将关注后续经济基本面的走势以及整体风险偏好的可持续性。

2025年上半年，宏观经济基本面表现偏弱，但平稳修复的预期不断升温，期间贸易战的爆发升级和缓和给未来预期带来了较大的波动。上半年价格水平持续较低，但随着反内卷政策的不断深入，价格预期也出现变动。一季度央行推出多项调控措施：一，持续做出“择机降准降息”的表述；二，收紧资金面并根据时点边际调整；三，多次提出关注债券市场风险；四，公告为调整国债市场供求状况而暂停国债买入。二季度央行继续实施适度宽松的货币政策，加强逆周期调节，通过增量MLF投放，公开市场操作、买断式回购、降准等工具维护流动性充裕。债券市场在低位水平震荡的过程中出现两次较大的调整，虽然触发事件并不相同，但市场表现上看均表现为债券收益率到达低位之后向合理水平回归。本基金始终保持较低久期，积极参与事件性影响带来的交易机会，在确保组合流动性安全的同时，努力为投资者提供稳定收益。

2025年上半年，全球市场围绕贸易战与地缘政治冲突展开，国内政策以对冲关税、稳定经济为主。上半年经济增长好于预期，结构上供给端依旧好于需求端，整体价格水平处于低位。　　市场方面，一季度央行在汇率与债券收益率快速下行的环境下调控资金收敛，债券市场震荡调整，二季度受关税冲突影响，债券利率快速下行，随后伴随贸易谈判缓和有所反弹。上半年来看，10年以及超长债收益率水平与年初相差不大，中短端收益率有10-20bps反弹；信用债收益率水平普遍较年初反弹10-15bps左右。权益方面，受关税战影响市场出现大幅调整，后伴随维稳资金及贸易战缓和逐渐修复，风险偏好略有改善。　　报告期内，本基金维持短久期的债券配置，增加中长久期利率债的交易进行收益增厚；灵活调整转债和权益仓位。

2025年，宏观经济基本面平稳修复的预期逐渐升温，但价格水平仍较低。在此背景下央行采取了一系列调控措施：一，持续做出“择机降准降息”的表述；二，收紧资金面并根据时点边际调整；三，多次提出关注债券市场风险；四，公告为调整国债市场供求状况而暂停国债买入。央行态度的边际变化，叠加春节期间Deepseek和人形机器人等科技创新横空出世带动权益市场风险偏好回升，使债券收益率从年初开局的低位水平，开启了震荡上行的走势，但市场整体表现平稳，未发生负反馈的情况。随着3月资金边际转松，债券收益率自3月下旬转为震荡下行。具体来看，10年国债收益率在1.6%到1.9%的区间内波动，季末收于1.81%。华泰柏瑞鸿利年初以来持续降低组合久期，把控制风险放在首位，同时结合各类债券资产的性价比对组合进行调整，通过利率债、信用债的交易和骑乘策略，在控制风险的前提下尽量提升收益。　　展望未来，美国的关税政策及未来的政策变化，对全球经济和资产的表现都会产生很大影响，同时国内对冲政策的推出时点和内容，也会给境内市场带来较大的影响。未来，国内债券市场可能表现为波动加剧。债券中长端受降准降息预期提升，存在一定的下行空间，但下行空间可能因为美债的波动而有所限制。资金面偏宽松的概率较大，短端债券的确定性更高。交易上首选流动性好的利率债资产，配置上继续关注中短久期信用债。总体上，由于低利率水平的现实，华泰柏瑞鸿利仍将保持偏低的久期，但把握市场波动，灵活调整久期和杠杆水平，同时积极管理组合的信用风险，做好流动性预估。同时我们将继续坚守规避信用风险的理念，以“在保证安全性和流动性的前提下，争取获取较高收益”为该基金的运作目标。

2025年一季度，Deepseek事件推动市场风险偏好回升，市场关注点逐步切换至特朗普当选后的可能政策以及后续应对。本年两会财政政策力度符合市场普遍预期，增量政策等待外部不确定冲击落地后或可确定。基本面方面，一季度经济修复斜率逐步放缓，新旧动能表现分化，价格依然是低位震荡走势，名义增长仍有待进一步改善。　　市场方面，一季度债券市场震荡调整，央行在汇率与债券收益率快速下行的环境下调控资金收敛，引发债券资产调整。季度来看，10年以及超长债上行20bps左右；信用债收益率水平普遍反弹20-30bps左右。权益方面，风险偏好略有改善，市场震荡为主。　　报告期内，本基金维持短久期的债券配置，增加中长久期利率债的交易进行收益增厚。　　展望未来，外部需求仍有较大不确定性，稳经济政策尚需时间予以验证成效，债券收益率经过调整后体现出配置价值；权益和转债方面将继续控制风险敞口，并根据宏观经济环境变化进行调整。