孙远慧 - 基金投资策略和运作

2026年一季度国内宏观基本面平稳，首先是宏观政策前置发力带动投资增速止跌回升，另一方面海外需求带动制造业出口大超预期，工业生产维持强势。我们同时注意到核心城市二手房交易市场边际回暖，消费物价指数止跌回升，经济有望实现开门红。从海外看，风险资产波动剧烈，主要是中东局势紧张造成油价飙升，引发市场对全球经济滞涨的担忧。相比之下，A股表现出韧性，一季度主要宽基指数依然呈现震荡格局，其中上证指数维持在3800-4100区间，创业板指维持在3200-3400区间；风格方面，红利、周期和成长各有表现，消费表现最弱。　　展望二季度，由于海外地缘冲突持续和油价中枢上抬，整体风险偏好难以大幅改善。但由于当前中国出口仍具韧性，加上能源相对自主可控，A股市场有望维持偏强震荡的格局，结构性机会仍存。　　投资策略上，我们认为低估值、持续超跌、资产负债表健康的顺周期资产，不仅能够抵御外部的高宏观波动，其低市净率和业绩反转的弹性在国内经济企稳、投资边际改善的背景下，将带来股价较大的上涨空间，是未来长线资金增配的方向。目前我们依然重点配置能源行业，同时随着股价的调整到位，我们适度增配了电解铝、食品饮料、交运等其他顺周期资产，期望能带来净值的稳健增长。

2026年一季度国内宏观基本面平稳，首先是宏观政策前置发力带动投资增速止跌回升，另一方面海外需求带动制造业出口大超预期，工业生产维持强势。我们同时注意到核心城市二手房交易市场边际回暖，消费物价指数止跌回升，经济有望实现开门红。从海外看，风险资产波动剧烈，主要是中东局势紧张造成油价飙升，引发市场对全球经济滞涨的担忧。相比之下，A股表现出韧性，一季度主要宽基指数依然呈现震荡格局，其中上证指数维持在3800-4100区间，创业板指维持在3200-3400区间；风格方面，红利、周期和成长各有表现，消费表现最弱。　　展望二季度，由于海外地缘冲突持续和油价中枢上抬，整体风险偏好难以大幅改善。但由于当前中国出口仍具韧性，加上能源相对自主可控，A股市场有望维持偏强震荡的格局，结构性机会仍存。　　投资策略上，我们认为低估值、持续超跌、资产负债表健康的顺周期资产，不仅能够抵御外部的高宏观波动，其低市净率和业绩反转的弹性在国内经济企稳、投资边际改善的背景下，将带来股价较大的上涨空间，是未来长线资金增配的方向。目前我们依然重点配置能源行业，同时随着股价的调整到位，我们适度增配了电解铝、食品饮料、交运等其他顺周期资产，期望能带来净值的稳健增长。

2026年第一季度，全球资本市场呈现“开局强劲、后程震荡”的格局。年初在降息预期、AI主题延续及风险偏好回暖的推动下，主要股市普遍上涨，美股、欧股、亚太股市均录得开门红，恒生指数一度站稳26000点上方，A股上证指数短期突破4100点。但进入2-3月，地缘政治风险（中东冲突等）、部分高估值板块回调及资金流向切换，导致市场波动加剧。整体而言，全球股市结构性分化明显：周期性与防御性资产轮动，科技成长股（尤其是AI相关）出现阶段性调整，非美市场（尤其是亚洲）相对美股表现出韧性。　　全球宏观货币环境保持宽松但边际分化。美联储2025年已开启降息周期，2026年Q1延续谨慎宽松路径，市场预期全年仍有1-2次降息空间；欧洲央行降息周期趋于结束，政策利率维持稳定；中国预计“继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度”，强调保持流动性充裕、促进社会融资成本低位运行，并强化货币财政协同，人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定，维持外汇市场供求平衡。全球流动性环境仍对新兴市场和中国资产形成支撑，但地缘风险与通胀预期波动带来较大扰动。　　2026年一季度A股市场呈现“高开低走、结构性分化”特征。上证指数季初快速冲高至4100点上方后回落，全季累计下跌1.94%报收3891.86点；深证成指下跌0.35%报收13478.06点；创业板指下跌0.57%。沪深300、上证50、科创50等权重指数回调相对明显。市场成交活跃（单日多次突破3万亿元），但北向资金与融资余额呈现阶段性波动，体现出“政策支持+流动性充裕”与“外部不确定性+高估值消化”的博弈。港股一季度表现更为分化且防御特征突出。恒生指数下跌3.29%，恒生科技指数重挫15.70%，国企指数表现相对稳健但整体承压。市场成交维持高位，但南向资金净买入规模显著收缩，4月初甚至出现阶段性净流出，反映内地资金“由攻转守”。新股市场延续2025年下半年繁荣，IPO融资活跃，但指数被高估值科技股拖累，资金转向防御性蓝筹与资源品。地缘风险与全球流动性预期变化进一步放大了波动。　　行业层面，当前权益市场的结构性牛市特征延续：有色金属、通信、电子、国防军工等科技与资源板块前期领涨，受益于AI国产化、半导体替代及“十五五”规划开局的政策预期；泛科技板块整体呈现轮动趋势。整体而言，A股估值仍处合理区间，中长期资金入市持续发力，市场流动性与风险偏好得到有效支撑。　　本基金Q1维持较高权益仓位，重点配置泛科技领域内的硬科技成长股（半导体、通信、AI应用）及优质制造业龙头。季初积极参与市场反弹，增配周期复苏与政策受益板块；后随着地缘政治冲突爆发，冲突烈度加剧在指数回调中适度降低仓位，同时战略性加仓化工、储能、新材料、锂电材料等“全球能源中枢上行”受益方向。　　展望2026年二季度及全年，我们认为A股与港股仍处于中长期向上趋势中的战略配置窗口。全球货币环境宽松基调不变，国内“适度宽松+逆周期调节”政策将继续为经济与资本市场提供有力支撑，“十五五”规划开局之年叠加科技创新、产业升级与中长期资金入市，将驱动A股结构性牛市深化。港股作为中国资产国际定价窗口，将受益于南向资金回流预期改善与全球中国概念估值修复。组合层面，对于加仓板块注重估值合理性和股价韧性，在市场下行过程中，取得较好的配置效果。后续行业配置上，将采取上中下游均衡配置方式，力图在市场下行期对冲权重指数的回调压力，并且结合市场基本面，在市场企稳后，继续加大对于中长期具备技术优势、出口竞争力和行业格局变化的“中国优势资产”的配置力度。

2026年一季度A股先扬后抑、整体微跌，以美以伊开战为节点可以分为前后两段，3月之前市场整体震荡走高、3月之后市场下跌较多。市场整体仍然延续了2025年四季度的特征——小市值表现优于大市值，机构持仓较多、依赖基本面的沪深300表现相对较差，而中证1000、中证2000和中证500表现依次递增，与之前不同之处主要在于中证500表现明显较好，主因资源品和存储贡献突出。　　行业表现方面：在战争催化下，一季度煤炭和石油石化等能源板块领涨，非银、消费、军工等行业跌幅居前，此外计算机和传媒等缺乏坚实逻辑和业绩支撑的软科技在年初AI应用躁动后持续回落、一季度表现整体居后。　　主题板块方面：AI算力和有色延续了去年的强势，但都有所分化：有色整体冲高回落，但钨锗钽等小金属表现相对更好，金银铜铝等经历过山车后基本都跌回年初；AI算力中国产算力明显掉队，海外算力也仅集中在CPO、OCS等新技术方向上，市场对CPO和OCS这些新技术的预期极为乐观、普遍超越了产业发展的客观规律，尤其在3月战争期间，呈现出一边市场风险偏好整体回落、一边高估值新技术方向进一步抱团的割裂场景。另外，涨价线仍然是强势方向，2026年一季度由AI需求拉动的涨价从存储向光纤、覆铜板、电子布、光器件等一系列产品扩散，化工品中维生素、农化、染料等也纷纷提价，我们认为以AI上游材料为代表的涨价源于高景气需求拉动带来的供需缺口，而多数化工品的涨价（特别是在战争之前）则主要是长期价格战后寡头企业通过降负荷等方式实现的串谋挺价，二者后续表现也有所不同，需求带来的硬紧缺带动股价持续上涨、而串谋获得的挺价仅表现为短期主题催化、后续回落；当前经济基本面可能仍是处于底部区域、复苏的力度可能并不足以支撑如此多的大宗品纷纷供需逆转，我们认为这种缺乏需求支撑的挺价在基本面和政策面发生重大变化之前无法长期维持，化工的阶段性突出表现可能更多源自有色等周期外溢效应和机构低配的筹码优势。商业航天在经历去年年底和今年初快速上涨后持续回落，主要受市场风险偏好下降和监管尺度持续收紧影响，一季度国内可回收火箭整体进展低于市场此前的乐观预期、海外SpaceX等公司已经明确开始从通信业务向太空算力等空间更大的领域拓展，我们认为后续商业航天还有足够多的催化和较高的产业确定性，但股价要有突出表现需要监管的适度放宽和政策配合。　　地缘方面，美以伊战争取代中美贸易摩擦成为对全球经济和资本市场影响最大的不可控因素。我们认为这场战争无论何时结束，其对能源价格和地缘格局带来的影响都是长期化的，在我们写作季报的此时，双方刚刚同意了短期停火并进行和谈，我们认为这大概率不是战争的结尾，但在和谈期间可以尽量抓住时间窗口享受反弹——如果美国就此退出战争则意味着石油美元的衰落、而这是美国无法接受的后果，另一方面对伊朗来说则涉及政权存亡，无论从哪一方出发，这都是一场注定长期化的冲突，后续局势也必将有所反复，至于是升级成高烈度地面战甚至核战争、还是美国单方面宣布“赢学胜利”后狼狈撤退尚未可知，但无论如何能源价格在未来较长一段时间都会保持高位（这对于新能源和煤化工技术领先的中国而言反而是好事）且美国的衰败迹象也愈发明显，潜在的新一轮“东升西落”叙事或已在酝酿。　　对于AI而言，我们认为今年AI形成生产力的迹象已经非常明显，随着AI长上下文、多轮对话和编程能力的持续提升，AI已经从对话工具和辅助工具逐渐转向愈发独立的数字员工和个人助理，客户的付费意愿和ASP也随之持续提升，我们认为AI的商业模式闭环已经愈发清晰，其实如果我们看Anthropic和OpenAI的收入和成本结构可以发现，其无论C端还是B端的付费业务目前均是盈利的，而C端免费用户带来的成本可以理解为模型厂商为获取流量和用户数而支出的营销成本，除此之外的最大成本则是训练成本，但随着推理算力消耗显著超过训练算力消耗，未来训练成本可以在更大的付费用户基数上得以分摊，如果顺利的话我们认为模型厂商可能会以更快的速度实现财务上的盈利、进而推动AI飞轮进入新的阶段。有鉴于此，我们认为算力需求的可持续性仍然是有保障的（当然，地缘、货币政策甚至AI替代人类劳动力带来的潜在衰退风险都是不确定因素，我们仅以前述讨论的商业模型而言，目前投资算力已经愈发明显的是一本能算的过来的账），算力相关标的的业绩也是相对有保障的，仍然是未来很长一段时间进行价值配置绕不开的方向。至于AI应用，我们维持近两年的观点，即现在的技术趋势愈发明显地证明模型本身才是最重要的应用，多数没有牌照准入壁垒的软件公司长期来看都面临非常严峻的挑战，由于AI目前仍无法与现实世界产生第一手的连接，一些受数据壁垒保护的公司（比如涉及对客户末端传感器等进行数据收集和加工的软件等）在短期依然安全，但长期来看AI的有形化和物理世界接入是大势所趋，这类公司长期依然面临很大挑战。综上，我们认为AI领域算力依然是景气度和兑现度最高的方向，除了CPO和OCS等新技术方向外，后续传统龙头标的依然是值得长期配置的高确定性方向；表现不佳的国产算力则需要在后续等一个新的宏大叙事、抑或在财报或订单上向市场作出进一步的证明，从目前产业发展和国内需求来看，我们认为在今年Q2末到Q3终会有所兑现；至于计算机和传媒等软科技，我们依然持审慎态度，特别是计算机软件，在找到适应AI时代的新业态和业务定位之前，可能会在较长的下行趋势中以阶段性主题博弈行情为主。　　展望二季度，我们认为长周期叙事继续关注AI、同时留意我们前述的潜在的新“东升西降”叙事，短期地缘政治仍然是对市场影响最大的不确定因素。基本面上整体变化不大，我们仍然维持年报中的预计，不同之处仅在于可能经此一战今年的出口项会比此前更加乐观，但内需方向仍然需要耐心等待——积极的一面在于，香港作为桥头堡已经看到了明显的房地产市场回暖，国内一线城市似乎也有企稳迹象，经济的底部区间可能已经在形成，只是需要等待一些更能凝聚共识的信号。对于A股而言，我们认为继续维持区间震荡的概率比较大、这样的市场环境下轻总量重个股的策略可能更能适应。　　地缘方面，我们认为美以伊战争带来的反复依然值得警惕，从政治逻辑上推论我们认为这场冲突是无法短期结束的，但特朗普是一个不按常理出牌、也很难按照传统政治逻辑去推理的独立个体，其个人想法对地缘政治、资本市场都影响巨大，而一旦一件事情依赖于一个个体的决策而非一个群体的最大利益公约时，那么其不确定性便急剧增高，我们仅能时刻提醒自己仍然需要对此事保持警醒并做相应的应对，如果按照美国利益去推论的话我们只能说后续战争烈度升级仍然是大概率的事情。　　AI方面，随着行业配置进入存量博弈，新技术的确值得高看一眼，只是更多的要综合催化剂、市场风险偏好和机构配置等因素进行考虑，我们一季度在新技术方面有所踏空，很重要的一个原因在于我们认为当前市场风险偏好水平不足以支撑对新技术3-5年后的一次性提前定价（况且技术路线的摇摆是极其频繁的，大家对市场份额的估计也普遍乐观），但其实在存量博弈下科技资金有其内在动力减持机构配置高、短期变化小的方向去增配机构持仓少的新技术，我们后续会在这些层面增加更多思考并选择具备长期价值的品种进行配置。此外，AI高景气需求带来的涨价依然是另外一个重要分支，同时随着地缘关系的变化，一些供应链需要开始重构、同样也会给国内公司带来不少投资机会。　　对于本基金主题人工智能而言，正如我们前面所讨论的，今年AI实现商业闭环的路径已经越来越清晰，虽然短期的大额资本开支仍然会受到货币政策、私募债融资、公司财报、地缘政治等多方影响，但从ROI角度来讲AI泡沫论似乎已经不再需要过多担忧。由此出发，我们认为海外算力在未来较长一段时间依然是高确定性方向，而国产算力则需要等待一个新的叙事或新的财报证明，至于软件则仍然需要保持审慎。

2026年第一季度，尽管内外部环境复杂多变，中国经济依然实现了平稳运行，经济结构的优化调整也在持续深化中。　　分不同行业：开年以来，在产业升级与政策支持的双重推动下，高技术制造业和装备制造业依然是经济中的主要亮点。房地产和基建行业对经济的拉动作用并不显著。而消费领域呈现出结构性特征。其中，汽车、家电等大宗消费品由于年初以旧换新等政策节奏的影响，相关数据环比有所走弱；而免税、餐饮、化妆品等部分行业则在春节阶段表现出复苏迹象。出口方面，虽然仍面临关税及贸易壁垒等外部压力，但企业整体出口表现仍然超出预期，验证了中国制造业在供应链体系中固有的强大韧性与持续竞争力。　　资本市场方面，2026年一季度，A股市场呈现“冲高回落”态势。1-2月震荡走高，3月在外围冲击下快速回调，主要宽基指数普遍收跌。上证指数一季度累计下跌1.94%，结束此前连续三个季度的上涨，季末收于3891.86点左右；深成指下跌0.35%，创业板指下跌0.57%，均为连续两个季度收跌。　　我们的持仓在年初以来保持相对稳定，依然坚持以自下而上的深度研究为核心，重点布局具备长期竞争优势和稳健现金流的公司，但通缩压力对消费和金融行业盈利能力造成压制。年初以来，我们适度增配了消费部分细分赛道中盈利确定性改善的标的，并以部分仓位参与了科技成长领域的投资机会。整体换手率维持在较低水平。　　展望2026年，作为“十五五”规划的开局之年，尽管外部环境的不确定性犹存，但我们预计政策前置发力的倾向将更为明确，以推动经济回升。年初以来，国际局势变动对油价等大宗品价格形成了扰动。我们认为市场最终会反映流动性和企业盈利的变化，在流动性预期相对稳定的前提下，指数在短期大幅波动后，后期会更多体现实体经济盈利的真实变化。宏观局势较难预测，我们会密切跟踪大宗品价格波动对企业（尤其是中上游行业）盈利的影响，寻找投资机会。

2026年一季度国内宏观基本面平稳，首先是宏观政策前置发力带动投资增速止跌回升，另一方面海外需求带动制造业出口大超预期，工业生产维持强势。我们同时注意到核心城市二手房交易市场边际回暖，消费物价指数止跌回升，经济有望实现开门红。从海外看，风险资产波动剧烈，主要是中东局势紧张造成油价飙升，引发市场对全球经济滞涨的担忧。相比之下，A股表现出韧性，一季度主要宽基指数依然呈现震荡格局，其中上证指数维持在3800-4100区间，创业板指维持在3200-3400区间；风格方面，红利、周期和成长各有表现，消费表现最弱。　　展望二季度，由于海外地缘冲突持续和油价中枢上抬，整体风险偏好难以大幅改善。但由于当前中国出口仍具韧性，加上能源相对自主可控，A股市场有望维持偏强震荡的格局，结构性机会仍存。　　投资策略上，我们认为低估值、持续超跌、资产负债表健康的顺周期资产，不仅能够抵御外部的高宏观波动，其低市净率和业绩反转的弹性在国内经济企稳、投资边际改善的背景下，将带来股价较大的上涨空间，是未来长线资金增配的方向。目前我们依然重点配置能源行业，同时随着股价的调整到位，我们适度增配了电解铝、食品饮料、交运等其他顺周期资产，期望能带来净值的稳健增长。

一季度市场先扬后抑，伊朗冲突短期带来动荡，全球市场受到冲击，投资者风险偏好收缩，石油、新能源等资源相关行业表现出色。AI颠覆一切的预期打乱了市场的节奏，“HALO（重资产、低淘汰率）”配置策略在全球兴起，能源、材料、公用事业等重资产板块普遍表现较好，而轻资产板块（软件、传媒、互联网）则回调明显。　　基金降低了工业设计软件和CIS芯片公司的持仓，相应的逢低增持了减速器和3D打印公司。截至季度末，基金主要配置半导体、计算机、医药、机械等行业板块，持仓风格偏成长。

1、市场回顾　　2026年一季度，影响资本市场的焦点是地缘冲突升级带来滞胀及衰退预期，全球风险偏好明显下降。国内基本面看，宏观经济延续恢复趋势，1-2月经济、金融及通胀数据回升，企业盈利改善，国内政策维持双宽松。海外方面，地缘冲突升级下，原油及能化产品价格飙升，美元升值，市场对美联储降息预期骤降，甚至部分时段加息预期抬头。市场对全球将进入滞胀及衰退担忧升温，贵金属、工业金属及全球股市等呈现高位下跌。国内债市短强长弱，虽然风险偏好利多债市，但滞胀担忧叠加流动性的扰动，长债并未有突出表现。　　权益板块方面，以沪深300的大类指数为例，2026年一季度涨幅居前的是能源、公用、工业和材料，尤其是能源大幅上涨17%；跌幅居前的是地产、金融、信息和可选。　　2、组合回顾　　报告期内，本组合债券底仓部分保持着利率债和高等级信用债的高流动性组合，同时严格控制底仓久期，确保固定的票息收益。同时择机进行长端利率债波段操作。　　权益方面，2026年一季度对基金净值贡献较大的行业是：石油石化、传媒、基础化工、煤炭和轻工制造。对净值拖累较多的行业是：计算机、交通运输、非银、国防军工。　　一季度提前预测了PPI上行将带来涨价链条的机会，提前布局了石油石化、基础化工和煤炭等行业机会，美伊冲突后市场波动加大，这些板块逐渐分批止盈，对本基金净值贡献较大；3月份虽然仓位做了调降但部分仓位在前期调整时间长且调整幅度大的相对低位板块如计算机、非银、国防等，在下跌过程中表现不佳，对基金净值造成拖累。　　考虑到转债估值高位，性价比并不高，一季度未配置转债。　　3、市场展望及投资策略　　如此前在2025年四季报及2025年年报中提到，预计2026年权益市场波动会加大，预计债券市场波段机会为主，无趋势性行情。　　接下来重点关注：海外方面，地缘冲突进展情况，及油价和美元走势；国内关注基本面和企业盈利。　　当前市场对2026年通胀的回升已成共识，但需要关注通胀回升是地缘冲突引发的供给冲击下的通胀回升还是经济顺利进入复苏带动的正常的通胀数据回升。　　如果是前者，伴随油价持续高位的情况下，可关注红利和能源链、高油价受益板块如电力设备、新能源车等，以及低位有边际改善的广义消费板块，市场滞胀预期下预计风险偏好难有明显改善，会降低组合弹性。　　如果是后者，油价从高位回落并未影响到经济复苏进程，国内企业盈利继续改善，则可以关注历史上PPI上行期表现较好的周期、消费和金融板块。　　债券方面，继续短久期高等级信用债打底仓，择机做利率债波段。

2026年第一季度，尽管内外部环境复杂多变，中国经济依然实现了平稳运行，经济结构的优化调整也在持续深化中。　　分不同行业：开年以来，在产业升级与政策支持的双重推动下，高技术制造业和装备制造业依然是经济中的主要亮点。房地产和基建行业对经济的拉动作用并不显著。而消费领域呈现出结构性特征。其中，汽车、家电等大宗消费品由于年初以旧换新等政策节奏的影响，相关数据环比有所走弱；而免税、餐饮、化妆品等部分行业则在春节阶段表现出复苏迹象。出口方面，虽然仍面临关税及贸易壁垒等外部压力，但企业整体出口表现仍然超出预期，验证了中国制造业在供应链体系中固有的强大韧性与持续竞争力。　　资本市场方面，2026年一季度，A股市场呈现“冲高回落”态势。1-2月震荡走高，3月在外围冲击下快速回调，主要宽基指数普遍收跌。上证指数一季度累计下跌1.94%，结束此前连续三个季度的上涨，季末收于3891.86点左右；深成指下跌0.35%，创业板指下跌0.57%，均为连续两个季度收跌。　　我们的持仓在年初以来保持相对稳定，依然坚持以自下而上的深度研究为核心，重点布局具备长期竞争优势和稳健现金流的公司，但通缩压力对消费和金融行业盈利能力造成压制。年初以来，我们适度增配了消费部分细分赛道中盈利确定性改善的标的，并以部分仓位参与了科技成长领域的投资机会。整体换手率维持在较低水平。　　展望2026年，作为“十五五”规划的开局之年，尽管外部环境的不确定性犹存，但我们预计政策前置发力的倾向将更为明确，以推动经济回升。年初以来，国际局势变动对油价等大宗品价格形成了扰动。我们认为市场最终会反映流动性和企业盈利的变化，在流动性预期相对稳定的前提下，指数在短期大幅波动后，后期会更多体现实体经济盈利的真实变化。宏观局势较难预测，我们会密切跟踪大宗品价格波动对企业（尤其是中上游行业）盈利的影响，寻找投资机会。

2026年第一季度，国内宏观经济在"十五五"规划开局之年呈现温和复苏态势。通缩压力有所缓解，货币政策保持适度宽松基调，央行强调加大逆周期调节力度，财政政策更加注重与货币政策的协同配合，支持扩大内需和科技创新等重点领域。　　A股市场呈现明显的结构性分化格局。上证指数一季度下跌1.94%，受到地缘战争影响，部分上游资源板块受到资金追捧，尤其能源设备板块、煤炭板块、石油天然气板块上涨较多。以人工智能、半导体为核心的科技成长主线贯穿全季，北向资金呈现净流入态势，中长期资金持续流入，居民资产通过公募基金、理财等渠道增配权益资产的趋势显现。　　债券市场整体呈现震荡格局，收益率曲线陡峭化。1年期国债收益率从1月初的1.33%下降至3月底的1.22%，下行11个基点，而10年期国债收益率仅下行3个基点至1.81%。超长端债券表现相对较弱，30年期国债收益率反而上行5个基点至2.35%。信用利差多数主动压缩，反映市场风险偏好有所下降。可转债市场在A股震荡修复背景下呈现结构性行情，但整体规模因大量个券触发强赎而持续缩减，供需格局趋紧。　　本报告期内，本基金在3月中旬降低了股票和转债仓位暴露，增加纯债仓位，其中纯债以中等久期信用债套息策略为主。

2025年，面对复杂多变的国内外环境，中国经济运行总体平稳、稳中有进，全年国内生产总值按不变价格计算同比增长5.0%，顺利实现“十四五”规划预期目标。从季度走势看，增速呈现“前高后低”特征：一季度同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度放缓至4.8%，四季度进一步回落至4.5%。消费市场稳步回暖，全年社会消费品零售总额同比增长3.7%；固定资产投资同比下降3.8%，其中房地产投资下滑较为明显。工业生产展现较强韧性，规模以上工业增加值同比增长5.9%，高技术制造业保持领先增速。价格方面，全年CPI同比持平，PPI同比下降2.6%，反映出一定程度的需求偏弱和结构性通缩压力依然存在。出口表现超预期强劲，全年货物贸易顺差达1.2万亿美元，净出口对GDP增长的贡献率连续两年保持在30%以上。　　A股市场全年表现亮眼，以“科技牛”为主线的结构性行情贯穿始终。主要股指全线走强，上证指数全年上涨18.41%，深证成指上涨29.87%，创业板指更是大涨49.57%，创下历史新高。市场交投情绪高涨，沪深两市全年成交额突破400万亿元，同比增长超六成。行业分化特征显著，有色金属、通信、电子板块涨幅居前，分别达94.73%、84.75%和47.88%；食品饮料、煤炭等传统消费板块表现疲弱，分别下跌9.69%和5.27%。CPO、存储芯片、商业航天等科技主题板块表现尤为活跃，成为市场热点的集中方向。　　债券市场方面，2025年整体运行稳健，但收益率震荡上行，期限利差有所收窄，信用风险继续收敛。10年期国债收益率全年上行约25个基点至1.85%，30年期国债收益率上行逾36个基点。受超长期国债供给压力上升、股债跷跷板效应加剧、机构行为变化等多重因素影响，债市情绪整体偏弱。同时，伴随“反内卷”政策升温、PMI数据超预期回暖，市场对经济复苏的预期逐步改善，削弱了避险需求。财政政策持续发力，超长期特别国债加力支持“两重”“两新”领域，进一步强化了收益率上行的基本面逻辑。　　可转债市场表现亮眼，中证转债指数上涨18.66%，价格中位数升至132.69元，溢价率创2018年以来新高，科技、材料板块转债领涨；全年173只转债因强赎退市，规模超3,200亿元，新发规模仅648亿元，存量收缩至5,574亿元，市场流动性充裕但估值高位承压，需警惕估值回调风险。　　2025年本基金大类资产配置比例基本保持稳定，保持相对积极的权益仓位，风格相对偏向成长，科技和上游资源品对于净值贡献较为明显；由于纯债收益率较低，采取部分低价转债策略替代纯债部分仓位；纯债仍以中等久期信用债套息策略为主。

2025年，A股市场表现强劲，主要指数普涨。创业板指全年大涨近50%，表现最为亮眼。沪指也上涨近20%，一度突破4000点整数关口。市场结构性特征突出。从行业看，有色金属板块以超过90%的涨幅领跑，受贵金属价格上涨等因素驱动。通信、电子、电力设备等科技与高端制造相关行业同样表现突出，年内涨幅均超过40%。相比之下，食品饮料、煤炭等少数行业有所下跌。　　基金总体上伴随成长风格修复，尤其是一、二季度医药和软件等相对低位板块的反弹。基金较早配置了经营亏损的本土创新药公司，BD潮改变了市场对行业的预期。尽管软件应用行业景气度未明，但此前出清较为彻底，对边际利好敏感。另外，基金及时增加了端侧AI芯片的持仓，部分受益于AI板块的表现，但三季度未能把握英伟达产业链的大幅上涨。最后，基金持有的机器人零部件个股也有一定的正贡献。