韩冬 - 基金投资策略和运作

国内来看，四季度经济平稳增长，出口继续保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，以铜、黄金为代表的商品价格上涨，AI产业发展带来的资本开支维持景气趋势。中美贸易谈判达成初步成果，预计未来很长一段时间，贸易摩擦大概率不再是股票市场的核心影响因素。在新的中美经济和政治博弈背景下，国内会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国随着降息周期开启，也是宽财政+宽货币，对于全球权益市场应该是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较三季度，按照细分领域的景气度，结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了锂矿、有色金属、存储半导体等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、创新药等科技成长板块。展望2026年，我对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在成长类资产中寻找中长期投资回报。

四季度，A股市场的走势总体保持平稳。在经过三季度的大幅上涨之后，A股海外算力相关公司的股价在四季度进入了震荡盘整的阶段。在此期间，资本市场上在AI投资是否具有泡沫以及未来的资本支出是否可持续的问题上出现了明显的分歧，成为市场关注的焦点之一，并引发了相关公司股价的震荡调整。四季度，面对资本市场的形势变化，本基金在投资结构上依然没有做出较大的调整和布局。核心原因在于，经过不断地深入研究和思考，我坚持认为AI将会深刻改变人类社会的发展进程。若干年后，人工智能必将会渗透到我们工作和生活的方方面面，这一定会是人类社会不可逆的发展趋势。　　　　展望2026年，尽管局部国际争端与冲突偶有出现，但是仍处于发展可控的范围内，因此从投资的外在大环境来看，仍然可以对资本市场的表现有所期待。从宏观经济的角度来看，美国和欧洲的货币政策仍处于宽松区间，而中国的货币政策也存在适度调整的空间。在此基础上，我认为具备业绩可持续增长能力的优秀公司将会继续取得良好的市场表现。我依然坚持看好AI产业带来的广泛的投资机会，同时也新增看好受益于供给侧改革的相关产业机会。在此基础上，本基金将会积极地进行相关布局。同时会继续加大对于AI应用侧和人形机器人领域的研究力度，力求可以寻找出未来具备较大增长潜力的优质公司，并积极纳入投资组合。

整个市场经过前期上涨后在四季度进入震荡区间，其中沪深300微跌0.23%，创业板指微跌1.08%。结构性行情特征依然显著，石油石化、国防军工、有色金属、通信表现较好，而计算机、医药、房地产等表现较差。市场虽然整体有所震荡，但是经历了2025年二三季度的上涨后，对后市看好的信心较强。　　2025年上半年的资本市场波动较大，面临外部冲击，政策端采取了一系列稳定资本市场的举措，优化市场监管政策、鼓励长期资金入市，有效地提升了市场信心，这些措施对于下半年的市场表现起到了很大作用。值得一提的是，经历了2025年冲击后，中国展现出来的应对策略、应对能力和事态后续的发展均使得市场对中国经济实力及未来发展的空间更有信心。展望后市，虽然外部冲击仍会不断带来挑战，但中国经济的韧性很强，投资者信心已然恢复，市场有望保持向上趋势。　　本基金的投资组合注重选择行业发展前景良好，公司竞争力强大、未来能够带来较好回报的公司。当前，我国的经济转型体现出良好的趋势，虽然传统行业仍有压力，但是更多的代表未来发展方向的高科技和先进制造领域的亮点层出不穷，当前看好的投资方向主要包括：具有强技术壁垒的自主可控行业、具有稀缺属性的资源。在2025年下半年组合增加了对于国家重点发展，尤其是自主可控方向、有利于促进社会科技进步行业的配置。

三季度，整个A股市场表现较好，其中沪深300上涨17.9%，创业板指大涨50%。结构性行情特征显著，通信、电子、电气设备表现较好，而公用事业、石油石化、银行等表现较弱。市场信心在二季度之后经历了进一步上修，风险偏好显著提升，市场的整体表现和结构性表现都很强。　　今年上半年的资本市场波动较大，曾面临外部冲击，而政策端采取了一系列稳定资本市场的举措，优化市场监管政策、鼓励长期资金入市，有效地提升了市场信心。这些措施对于三季度的市场表现起到了很大作用。展望后市，虽然外部冲击仍会不断带来挑战，但中国经济的韧性很强，投资者信心已然恢复，市场有望保持向上趋势。　　本基金的投资组合保持均衡性，选择行业发展前景良好、公司竞争力强大、能给投资者提供持续回报的公司，力争在估值合理或者较低水平时买入。当前看好的投资方向主要包括：具有强技术壁垒的自主可控行业、具有稀缺属性的资源、由于市场结构性风格原因被压制具有强竞争力的高回报类公司。在三季度组合增加了国家重点发展、尤其是自主可控方向、有利于促进社会科技进步行业的配置。

国内来看，三季度经济平稳增长，出口仍然保持较强韧性，国外来看，美国降息落地，AI产业发展带来的资本开支预期持续超预期。中美贸易谈判仍处于僵持阶段，尚未明确落地，在新的中美经济和政治博弈背景下，国内会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国会是边际下降的宽财政+宽货币，对于全球权益市场应该是有利的。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较二季度，我们按照细分领域的景气度结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了储能、国产算力、半导体等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体先进制程、储能、军工等科技成长板块。展望未来，我们对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在科技类资产中寻找中长期投资回报。

三季度，A股市场的走势出现了全面上涨，其中值得注意的是创业板指数的上涨幅度相对较大，市场表现更为亮眼。重要的原因之一是，在三季度国务院正式印发了《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，作为继“互联网+”之后国家推动技术革命和产业融合的又一战略部署，标志着我国人工智能发展实现从技术突破向全要素赋能的关键跃升。与此相对应，在市场上涨的行情当中，表现出了一些较为突出的结构性行情。具体来看，首先在涉及到AI产业的发展趋势方面，尤其是处于AI应用侧的相关公司得到了较好的资本市场表现。其次，人形机器人产业的发展也同样得到了市场的重点关注。此外，一些本身具备良好成长性的优质公司也同样得到了市场的青睐。总体而言，A股市场在三季度体现出了比较明显的成长风格偏好。三季度，面对资本市场的形势变化，本基金在投资结构上并没有做出较大的调整和布局。核心原因在于，经过不断地深入研究和思考，我们坚持认为AI将会深刻改变人类社会的发展进程。若干年后，人工智能必将会渗透到我们工作和生活的方方面面，这将一定会是人类社会不可逆的发展趋势。　　　　展望四季度，尽管从宏观角度来看，资本市场仍然有可能会继续受到国际贸易摩擦以及关税预期变化的影响，进而导致全球资本市场都可能出现一定程度的波动。但是我们有理由相信，我国在货币政策上存在着较大的可调节空间，这样有利于补充实体经济以及资本市场的流动性。而从产业发展的角度来看，虽然面临着外部环境的不利影响，但是在下游需求增速存在波动的情况下，各个行业内的优质企业可能会由于其自身较强的竞争力，从而实现市场份额的扩张。因此我们同样有理由相信，未来中国优质的长期成长型公司将会逐步兑现其优秀的经营业绩。在此基础上，本基金将会积极地进行相关布局。同时会继续加大对于AI应用侧和人形机器人领域的研究力度，力求可以寻找出未来具备较大增长潜力的优质公司，并积极纳入投资组合。

上半年，A股市场走势存在着显著的波动性特征。其中一季度，A股市场总体走势相对平稳，体现在指数层面的波动并不大，值得注意的是，其中出现了一些细分的结构性行情。具体来看，首先在涉及到AI产业的发展趋势方面，尤其是处于AI应用侧的相关公司有较好的资本市场表现。其次，人形机器人产业的发展同样得到了市场的重点关注。此外，一些本身具备良好成长性的优质公司也同样得到了市场的青睐。总体而言，A股市场在一季度体现出了比较明显的成长性风格偏好。但是到了二季度，受到国际贸易争端不断加剧导致关税预期变化的影响，全球资本市场都出现了较大的向下波动。在这种情况下，国内的出口导向型行业及公司，无论是身处高科技领域还是处在传统的制造业，无不经历了较大的政策预期上负面的影响以及投资心理上的冲击，这才是问题的核心。　　上半年，面对资本市场的形势变化，本基金在投资结构上并没有做出较大的调整和布局。　　核心原因在于，经过不断地深入研究和思考，我们坚持认为AI将会深刻改变人类社会的发展进程。若干年后，人工智能必将会渗透到我们工作和生活的方方面面，这将一定会是人类社会不可逆的发展趋势。在这样的背景下，全球各个国家都必然会加大相关基础设施的布局，进而带动AI相关产业的蓬勃发展，这就是我们能够看到的未来，也是在投资上的确定性所在。因此相应地，尽管资本市场曾存在投资信心略显不足的状态，但是本基金仍然选择了继续坚持，甚至当合适价格出现的时候，亦进行了一定幅度的主动增持。

今年上半年，市场整体展现出较强韧性，尤其在4月美国关税冲击后呈现了较强的向上趋势。沪深300小升0.03%，创业板指上升0.53%。分板块看，有色、银行、国防军工表现较好；煤炭、石油石化、食品饮料表现较差。市场经历了两三年弱势后，今年上半年尤其在信心方面的修复非常明显。　　上半年的资本市场波动较大，主要在4月受到外部冲击阶段。政策端积极作为，通过一系列稳定资本市场的举措，优化市场监管政策、鼓励长期资金入市，有效地提升了市场信心。这些政策措施对于稳定市场预期、促进资本市场的平稳健康发展起到了关键作用，使得资本市场在波动中依然能够维持活力和韧性，为实体经济的发展提供资源配置功能 。　　本基金保持组合的均衡性，选择行业发展前景良好，公司竞争力强大能给投资者提供持续回报的公司，在估值合理或者较低水平时加大买入。中短期内，对于前几年处于调整期的行业，行业竞争秩序趋于改善，对利润率可能出现较大弹性的优质公司加大关注。在策略上也增加对于国家重点发展、有利于促进社会科技进步行业的研究配置。

2025年上半年中国股票市场表现亮眼，本基金也取得了相对满意的正收益，我们在2024年年报中的判断得到了验证，整个投资组合也是建立在对市场乐观的基础上，获得了相对不错的收益。对后续的股票市场我们仍然保持乐观，接下来我们想重点讲讲后续怎么做和本基金的主要投资特点。　　正如2024年年报中的判断，整个中国股票市场在2024年迎来拐点，2025年将站在一个新起点。那接下来组合怎么做？整体的投资框架不会发生变化，在过往接近5年的投资经历中，我们认为投资框架的表现是相对稳定的。但基于对市场的乐观假设，我们在组合构建上会更倾向于提高进攻性。具体来讲，计划进行三方面调整：1、组合行业集中度进一步提升，适当的在行业上做减法，将产业景气趋势好的行业配置比例提高；2、个股集中度进一步提升，尤其是好行业中的龙头公司，通过提高集中度来争取获得更多的超额收益；3、通过中股息成长型资产替代原有的高股息底仓品种，努力在控制回撤的基础上获取更多超额。同时，考虑到市场波动性也在加大，我们也会通过配置行业的适当轮动，来尽量控制组合的回撤，力求把盈利真正落袋为安。　　接下来再讲讲本基金的投资特点，回顾市场来看，成长股投资一直呈现高波动特点，尤其是科技股。这里面最重要的其实是回撤控制，本基金希望能在科技成长领域，争取在市场调整过程中通过行业均衡和一定的轮动控制好回撤，同时，也希望在科技成长有机会的时候能抓住超额收益。　　最后，祝愿本基金的持有人能在今年的市场上涨中获得好的收益。

一季度，A股市场总体走势相对平稳，体现在指数层面的波动并不大，然而值得注意的是，其中出现了一些细分的结构性行情。具体来看，首先在涉及到AI产业的发展趋势方面，尤其是处于AI应用侧的相关公司有较好的资本市场表现。其次，人形机器人产业的发展也同样得到了市场的重点关注。此外，一些本身具备良好成长性的优质公司也同样得到了市场的青睐。总体而言，A股市场在一季度体现出了比较明显的成长性风格偏好。　　　　一季度，面对资本市场的形势变化，本基金在投资结构上做出了一定的调整和布局。一方面继续持有那些能够穿越宏观经济周期波动的细分领域投资品种，并加大了相关方向的投资布局，预期伴随着所投资企业自身价值的不断增长，追求较好的投资回报。另一方面，本基金也加大了对于AI应用侧和人形机器人领域的研究力度，力求可以寻找出未来具备较大增长潜力的优质公司，并积极纳入投资组合。　　展望二季度，从宏观经济的角度来看，美国开始针对全球各国增加关税，尤其是针对特定国家采取了更高的关税税率，这将会导致对全球贸易格局的进一步紧张，可能会引发全球资本市场的震荡。但是我们有理由相信，我国在货币政策上存在着较大的可调节空间，这样有利于补充实体经济以及资本市场的流动性。而从产业发展的角度来看，虽然面临着外部环境的不利影响，但是在下游需求增速存在波动的情况下，各个行业内的优质企业可能会由于其自身较强的竞争力，从而实现市场份额的扩张。因此同样有理由相信，未来中国优质的长期成长型公司将会逐步兑现其优秀的经营业绩。在此基础上，本基金将会积极地进行相关布局，力争取得相对较好的投资回报。

国内来看，一季度经济平稳增长，财政逆周期调节持续，在汽车、家电和消费电子等领域取得了一定效果；国外来看，美国市场消费者信心指数走弱，衰退预期升温，展望2025年，在新的贸易背景下，国内可能会是持续发力的宽财政+宽货币环境，而美国可能会是边际下降的宽财政+仍然紧的货币环境。　　报告期内，整体组合股票仓位保持在较高水位。相较去年四季度，我们按照细分领域的景气度，结合远期市值空间，基于预期收益率对组合进行了再均衡，增加了创新药、半导体、军工、新能源、消费电子等板块的配置，重点配置方向仍然聚焦在AI、半导体国产替代、创新药、新能源等科技成长板块。展望未来，我们对科技成长行情仍然保持乐观，将继续聚焦中长期逻辑好的赛道和龙头公司，持续在科技类资产中寻找中长期投资回报。

一季度，市场保持震荡格局，沪深300指数下跌1.2%，创业板指数下跌1.77%。表现较好的行业是有色、汽车、机械；较差的行业是石油石化、商贸零售、煤炭。　　今年一季度，经济延续了去年四季度的温和复苏态势，多项指标稳中向好。工业增加值表现较好，主要得益于高端制造业的拉动，消费方面一季度消费品零售总额同比增长4.7%，有所回暖，服务零售数据表现较强。商品房销售面积仍然有小幅下滑，但相比2024年有明显改善。社融方面，1、2月同比多增1.32万亿，表现良好。展望二季度，核心是外部环境的冲击显著增强，内部的房地产市场企稳仍需观察。政策对经济和资本市场的支持态度明确，给市场注入了信心。　　一季度，市场表现出风险偏好的快速提升，这主要因为科技行业有一些突破性的进展，给大家带来了信心。本基金保持了组合的均衡性，在思路上仍然保持选取合适价格的优秀公司，并加大了科技进步行业的配置。