冯士祯 - 基金投资策略和运作

2026年第二季度，宏观经济延续稳中向好态势，制造业景气度保持扩张，PPI回升趋势得到确认，内需修复与新质生产力共同支撑经济动能。A股市场在一季度末地缘冲击后逐步企稳，科技成长主线经历震荡后重新凝聚共识，行情由"算力基建"进一步向"AI应用落地"与"国产供应链自主"等方向深化。报告期内，存储产业链景气持续超预期，头部厂商产能能见度延伸至数年之后，涨价逻辑由上游原厂向模组、封测等环节扩散，我们相应增持了受益于供需格局改善的存储及半导体设备环节，同时对价格上行阶段性压制终端需求的风险保持警惕，动态管理消费电子敞口。地缘安全溢价仍延续，全球国防开支维持上升趋势，但国内交付节奏尚未显著加快，我们据此减少了部分防务装备的配置。策略上，本基金坚持沿半导体国产化、AI技术演进与高端制造产业升级三条主线布局，适度兑现前期涨幅较大、估值透支的品种，向业绩确定性强、产业趋势清晰的核心资产集中。展望后市，我们将继续看好泛AI产业、制造业出海与升级、半导体国产化、核心关键器件技术等方向，把握产业升级趋势中的结构性机遇，与优秀企业共同成长，力争为持有人创造持续稳健的回报。

本基金主要投资国内优秀的消费品公司，广泛涉及到了与我们生活息息相关的必需和可选消费品。本基金偏好主业专注、增长稳健、管理层诚信的公司，努力通过多行业的分散性和公司估值的匹配度来降低组合波动，从而实现基金净值的稳健增长。回顾2026年二季度，消费类公司股价呈下跌趋势，影响因素主要有两个：1）高油价冲击。高油价抑制了居民的出行活动，期内航空客流及酒店房价大部分时间都是下行，相应地餐饮等服务业增长同步放缓；2）科技分流。科技股的加速上涨造成了基本面本就疲弱的消费股进一步下跌，造成了后者流动性短缺。本基金管理人认为，未来经济或逐步复苏，驱动企业盈利能力改善。本基金管理人会继续以开放的心态去拥抱优质的消费品公司，为基金持有人财富增值。

3月份以来，美伊冲突和油气价格上涨的黑天鹅事件，对全球资本市场产生较大影响；伴随冲突缓解和影响减弱，股市最终会回归于自身内在流动性和产业发展结构等因素驱动。对于本产品而言，基金经理保持定力聚焦能力圈，依然重点围绕AI技术革命和国产替代两大中远期的科技产业趋势进行布局，聚焦光通信和PCB相关的材料和设备，国产存储和半导体制造相关的设备材料，并且均衡配置部分高景气低估值的优质出口制造型公司，赚到认知内的钱。AI产业趋势下半年仍处于加速阶段，观察美国CSP大厂的现金流，资产负债情况和国内科技公司的投资强度，还远远未到透支状态；随着投入的增加，大模型训练和推理的性能还在日新月异的进化，AI应用也来到四处开花的阶段，支撑投资回报率的提升。从未来1-2年来看，AI硬件基础设施仍是景气度极高的重要投资方向。在整体需求高增长的情况下，部分环节由于技术升级，产能扩张不足等因素，26年出现因为供给不足而涨价的极高景气度，包括光芯片，IC载板，CCL材料，存储芯片，电力/燃气轮机等，这些将是26年AI硬件投资的重点关注方向。国内市场对AI的投资，仅相当于美国的1/7，存在相当大的差距；随着国内先进制程技术突破和国产大模型性能持续提升，预计未来半年到1年对AI基础设施的投入和推理应用的发展都将进入加速阶段。国内的AI硬件，将重点围绕昇腾等国产GPU产业链和国产存储巨头长鑫长存的产业链进行布局。同时国产AI的发展，会进一步强化科技领域的自主可控，半导体相关的设备，材料和高端芯片设计，整体国产化率仍然存在翻倍以上的空间；设备和材料方面，重点关注部分极低国产化率的领域，包括先进制程，存储和先进封装相关的设备和材料，包括量测设备，测试机，探针设备，核心封装设备等；对于芯片设计，重点关注存储芯片，算力芯片，以及受益于端侧AI的数字SOC。

报告期内基金考虑合规等原因降低了医药的配置比例。新增加了锂电，公用事业，电子元器件等行业的配置。选股标准对于成长行业来看主要是估值合理且有第二增长曲线。对于价值行业主要考虑周期性的成本下行或者需求爆发

2026年二季度中国经济延续"温和复苏、结构优化"态势。制造业PMI均值维持在50.2%的扩张区间，高端装备制造与新能源产业链表现亮眼。消费持续修复，二季度社零累计同比增长3.5%，暑期文旅消费成为新增长点，但房地产相关消费仍显疲弱。出口增速放缓至8.6%，受全球需求减弱影响，但对东南亚等区域出口保持双位数增长。固定资产投资同比增长2.4%，高技术产业投资增长12.3%，成为主要拉动力量。股市呈现"震荡上行、风格切换"特征。上证指数上涨4.2%，创业板指上涨6.8%，科技成长板块表现优于价值板块。市场风险偏好有所提升，人工智能、半导体、新能源等赛道获得资金青睐。北向资金二季度净流入约1200亿元，显示外资对A股配置意愿增强。市场成交量温和放大，日均成交额维持在9000亿元以上。债市呈现"收益率震荡、曲线平坦化"特征。6月末10年期国债收益率为1.78%，比一季度末下行4bp；30年期国债收益率为2.28%，比一季度末下行7bp。随着通胀压力缓解及经济复苏斜率放缓，长端利率有所下行，收益率曲线较一季度末趋于平坦。央行维持流动性合理充裕，DR007均值稳定在1.45%附近。信用债利差整体压缩，高等级信用债配置需求旺盛。展望下半年，货币政策保持稳健偏松，财政政策将继续加力提效，特别国债项目加速落地。结构性工具精准滴灌。经济复苏基础仍需巩固，继续关注科技自主可控，行业内部逐步扩散，债市以票息策略为主，等待机会拉长久期。我们力争做到稳健增值，在控制回撤的基础上尽力获取绝对收益。在权益类资产的仓位选择上，根据安全垫情况，在有限的风险预算里合理配置权益仓位，并根据大类资产配置策略情况进行适度调整。权益类资产投资方向上，二季度重点关注科技成长等相关行业板块，我们认为在国家安全的大背景下，自主可控产业链构建势在必行。在债券资产投资方面，我们严格控制信用风险和久期风险，不做信用下沉，力争获取稳定性收益。信用债投资以中短久期高等级信用债为主要持仓配置，以AAA国企为主要配置选择方向，久期以3年以内期限为主，获得稳定票息和杠杆收益，同时通过适度参与利率债交易来增厚收益。

2026年二季度A股震荡上行、港股震荡下行，两市均呈现科技主线走强格局，成长风格显著跑赢大盘蓝筹。行情景气集中于AI产业链中上游硬件、半导体设备，可选消费修复力度不足，汽车制造等板块景气偏弱。本基金二季度实现了较好的绝对收益，相对收益表现优异，核心源于对AI算力板块的重点布局。回顾本季度，科技通胀主线重塑市场收益率预期，AI硬件需求整体高增，产业链中上游供需紧张、供不应求。行业整体面临原材料紧缺、成本抬升环境，物料供给能力与产品定价权两大核心变量，本季度持续被资本市场重点定价。我们判断，原材料紧缺格局未来1-2年仍将持续，也将成为相关企业业绩扩张的重要契机。站在当前时点，我们持续看好AI算力板块中长期成长空间。企业AI渗透率处于S曲线加速上行阶段，头部行业与大型企业初步落地应用，广大中小企业及传统产业仍处于起步期，未来5-10年渗透提升空间广阔。“算力即收入”逻辑不断兑现，企业算力资本开支具备长期刚性，AI集群、CPO/NPO等硬件新技术需求持续释放，短期波动不改行业长期成长主线。细分投资层面，我们持续聚焦光通信赛道的长期投资机遇。光通信赛道成长空间广阔，技术演进路径明确。英伟达持续联合Lumentum、Coherent、康宁等产业链龙头开展前瞻性布局，行业长期发展前景明朗。本基金将紧抓本轮AI产业红利，力争为投资者获取稳健超额收益。2026下半年，中国经济在结构换挡中或呈“双档”格局，核心是重塑内外需的新平衡。上行档来自出口：在全球AI周期与能源转型两大趋势加持下，高端制造、AI硬件、新能源产品持续对外输出，支撑出口维持高景气，成为当前增长最重要的引擎。放缓档则在于消费与投资：消费受居民增收有限，“两新”补贴退坡拖累，核心约束在信心；投资承受能源成本抬升与地产出清未尽的逆风，中枢面临进一步下行压力。

年初基金经理对于26年国内股票市场整体较为乐观，主要基于以下判断 1）全球步入降息周期，2）国内增量资金入市，3）国内转型期良好的产业金融政策，4）整体市场估值处于合理偏低估状态。因此全年大部分时间，都会维持相对高的仓位，通过对不同板块进行均衡配置和仓位轮动来降低回撤。3月份以来，美伊冲突和油气价格上涨的黑天鹅事件，对全球资本市场产生较大影响；伴随冲突缓解和影响减弱，股市最终会回归于自身内在流动性和产业发展结构等因素驱动。对于本产品而言，基金经理保持定力聚焦能力圈，依然重点围绕AI技术革命和国产替代两大中远期的科技产业趋势进行布局，赚到认知内的钱。AI产业趋势将在这一轮全球降息周期中得到加速，各国为了取得科技革命的优势地位，适度的投资泡沫将再所难免。仅以目前的投资强度来看，美国CSP大厂的现金流，资产负债情况和国内科技公司的投资强度，还远远未到透支状态；随着投入的增加，大模型训练和推理的性能还在日新月异的进化，AI应用也来到四处开花的阶段，支撑投资回报率的提升。从未来1-2年来看，AI硬件基础设施仍是景气度极高的重要投资方向。在整体需求高增长的情况下，部分环节由于技术升级，产能扩张不足等因素，26年出现因为供给不足而涨价的极高景气度，包括光芯片，IC载板，CCL材料，存储芯片，电力/燃气轮机等，这些将是26年AI硬件投资的重点关注方向。国内市场对AI的投资，仅相当于美国的1/7，存在相当大的差距；随着国内先进制程技术突破和国产大模型性能持续提升，预计未来半年到1年对AI基础设施的投入和推理应用的发展都将进入加速阶段。国内的AI硬件，将重点围绕昇腾等国产GPU产业链和国产存储巨头长鑫长存的产业链进行布局。同时国产AI的发展，会进一步强化科技领域的自主可控，半导体相关的设备，材料和高端芯片设计，整体国产化率仍然存在翻倍以上的空间；设备和材料方面，重点关注部分极低国产化率的领域，包括先进制程，存储和先进封装相关的设备和材料，包括量测设备，测试机，探针设备，核心封装设备等；对于芯片设计，重点关注存储芯片，算力芯片，以及受益于端侧AI的数字SOC。

2026年一季度中国经济呈现"温和复苏、结构分化"特征。制造业PMI从1月的49.3%回升至3月的50.4%，重返扩张区间，显示制造业景气度逐步改善。消费温和修复，1-2月社零累计同比增长2.8%，服务消费保持活跃但耐用品需求仍承压。出口表现强劲，1-2月累计同比增长21.8%，对东盟等一带一路国家出口稳步增长。固定资产投资累计同比增长1.8%，较2025年四季度有所改善，基建与制造业投资仍为主要支撑。股市呈现"震荡调整、分化收敛"格局。上证指数下跌1.94%，创业板指微跌0.57%，跌幅较2025年四季度有所扩大。市场情绪趋于谨慎，前期涨幅较大的周期与金融板块出现回调，科技板块调整幅度相对较小。市场资金呈现防御性特征，高股息、低估值的煤炭石化板块相对抗跌。债市呈现"收益率上行、曲线陡峭化"特征。2026年3月末，10年期国债收益率为1.82%，30年期国债收益率为2.35%。与2025年四季度末相比，长端收益率上行幅度大于短端，收益率曲线进一步陡峭化。美伊冲突推升原油价格，加剧全球通胀预期。中国输入性通胀压力上升，强化了市场对货币政策收紧的担忧。尤其是长端利率承压，投资者对长久期债券配置意愿下降，转而寻求短久期、高流动性的资产以规避通胀风险。同时资金面整体宽松为短端提供了支撑。财政政策持续发力，设备更新政策逐步显效。货币政策维持适度宽松，流动性整体充裕。经济增长动能温和修复，但房地产投资仍为拖累因素。展望二季度，债市或延续震荡格局，短久期、高评级资产仍具配置价值。股市需关注经济复苏的可持续性及政策力度，存在结构性机会，可能从传统周期板块向科技成长板块轮动。我们力争做到稳健增值，在控制回撤的基础上尽力获取绝对收益。在权益类资产的仓位选择上，根据安全垫情况，在有限的风险预算里合理配置权益仓位，并根据大类资产配置策略情况进行适度调整。权益类资产投资方向上，四季度重点关注科技成长等相关行业板块，我们认为在国家安全的大背景下，自主可控产业链构建势在必行。在债券资产投资方面，我们严格控制信用风险和久期风险，不做信用下沉，力争获取稳定性收益。信用债投资以中短久期高等级信用债为主要持仓配置，以AAA国企为主要配置选择方向，久期以2年以内期限为主，获得稳定票息和杠杆收益，同时通过适度参与优质含权债和永续债等品种来增厚收益。

2026年第一季度，宏观经济实现良好开局，制造业生产端展现出强劲韧性，工业生产者出厂价格指数（PPI）在经历连续下降后止跌回升，经济基本面出现积极信号。A股市场在科技成长主线的引领下，延续了结构性行情。市场关注的焦点正逐步从算力基础设施建设，向新技术应用扩散。然而，3月份局部地区武装冲突骤然升级，受此地缘政治事件影响，市场风险偏好发生调整，指数呈现“冲高回落”的态势。当前，全球安全格局正面临深刻重构，进一步强化了各主要经济体加强国防能力建设的战略共识。报告期内，本基金坚守科技创新与智能制造升级主线，主要配置在电子、计算机、国防装备及机械等板块，并根据市场变化动态调整组合结构。一方面，我们减持了部分左侧受压、短期估值修复缺乏明确催化剂的资产；另一方面，加大了存储产业链受益环节及国产替代加速领域的配置力度。针对存储涨价对消费电子需求的阶段性压制，我们已主动管理相关风险敞口，并持续跟踪价格传导节奏。地缘局势带来的全球安全溢价短期难以消除，国防装备现代化的确定性进一步增强。面对动荡的国际局势，国内产业的竞争优势将进一步显现。我们将继续在半导体国产化、AI新技术演进及先进防务装备等核心领域深耕，与优秀企业共同成长，力争为持有人创造持续稳定的回报。

一季度，中国经济实现良好开局，主要得益于宏观政策的积极显效与内需的稳步改善。财政前置发力有效带动了基建投资，为固定资产投资提供了有力支撑。值得注意的是，受“春节错月”统计效应影响，部分经济指标的运行节奏与解读出现短期扰动。另一方面，外部环境不确定性有所增加。特别是3月以来的中东地缘冲突升级，其影响主要聚焦于两方面：一是国际油价上涨带来的输入性通胀压力；二是潜在能源供应链中断可能引发的供给冲击。油价与运费的攀升可能推动国内工业生产者出厂价格指数同比提前转正，并对部分中下游行业形成成本压力。但得益于国内流动性始终保持合理充裕，资金面的平稳为市场提供了有效支撑。权益市场呈现显著的结构性特征。风格上，成长风格整体优于价值风格，中盘股表现相对突出。行业层面，两条主线较为清晰：其一，顺周期板块受益于全球制造业复苏迹象、供给侧政策持续优化及PPI回升预期，有色金属、基础化工、石油石化等行业表现强势；其二，以人工智能为代表的科技主线持续扩散，相关硬件与基础设施领域反复活跃，并带动通信、电子、计算机等TMT板块整体走强。债券市场方面，一季度收益率走势呈震荡格局。年初，受权益市场走强及技术性因素影响，收益率整体承压。春节前结构性降息政策落地，市场情绪得以修复。节后，多重逆风因素累积，叠加中东地缘局势推升通胀预期，长端利率面临上行压力。至季末，市场对增长前景的担忧促使长端利率小幅回落。从期限利差看，市场呈现“短强长弱”的陡峭化特征，宽松资金面有力支撑短端利率，而长端则在通胀担忧与增长预期的博弈中高位震荡。具体看一季度利率债收益率整体下行，1年、3年、5年、7年、10年国债收益率分别下行11.1BP、6.6BP、8.59BP、6BP、2.6BP；信用债收益率同步整体下行，AA+评级的1年中票、3年中票、5年中票、3年城投债、5年城投债、7年城投债收益率分别下行13BP、16.6、16.2BP、10.7BP、16.7BP、22.7BP。基金在本季度运作中延续前期策略，即自上而下的宏观驱动为主，叠加货币、信用周期和产业、库存周期的判断进行辅助，并综合投资标的性价比和未来趋势判断，进行决策。展望后市，3月份制造业采购经理指数重回扩张区间，新出口订单指数明显回升，预计出口对经济增长的支撑作用将持续。当前，地缘政治风险是市场最主要的不确定性来源，其演化路径与持续时间尚难预判。基于此，投资组合将采取审慎灵活的策略：将维持中性权益仓位，密切跟踪地缘局势的演变及市场情绪的消化情况。转债策略以绝对收益为目标，在控制信用风险的基础上，更加聚焦低估的转债。纯债方面，在通胀上行与宽信用预期下，组合将对债券久期保持谨慎，而当前宽松的流动性环境使得票息策略的确定性依然较高，组合将继续以持有中高等级信用债为主，并积极把握信用利差收敛所带来的交易机会。

本基金主要投资国内优秀的消费品公司，广泛涉及到了与我们生活息息相关的必需和可选消费品。本基金偏好主业专注、增长稳健、管理层诚信的公司，努力通过多行业的分散性和公司估值的匹配度来降低组合波动，从而实现基金净值的稳健增长。回顾2026年一季度，3月美伊冲突对股市造成了重大干扰，市场担心高油价或引发全球经济滞胀。对国内市场而言，油价高企和上游原材料涨价，或吞噬中下游行业利润，对本就疲弱的终端需求造成进一步负面影响，消费公司股价普遍回落。鉴于冲突走势的不确定性，本基金管理人高度关注上游原材料的价格变动风险，及时做好应对。本基金管理人认为，未来经济或逐步复苏，驱动企业盈利能力改善。本基金管理人会继续以开放的心态去拥抱优质的消费品公司，为基金持有人财富增值。

基金投资主要以医药为方向，目前出口和创新药及产业链仍然是医药投资的主线。出口企业的业绩持续分化，基金保留了部分产业链地位强势、具有长期竞争力的出口标的。公开资料可以看到国内医药生物一级市场投融资在25Q4明显改善、26Q1持续改善；新药物种类，包括多肽、小核酸、invivo CART、个性化肿瘤疫苗等层出不穷。投融资和创新周期叠加下，国内biotech公司的数量和单个制药公司新开发的项目数量有望大幅增加，利好为药企服务的CRO，所以报告期内增加了国内CRO的配置。国内需求的上行还需要观察，但是对于竞争格局好，企业在收入/利润端逐季度兑现的标的，基金在报告期仍然做了一定比例的配置。