贾鹏 - 基金投资策略和运作

回顾二季度，随着美伊地缘冲突边际缓和，全球风险资产波动率较一季度高位回落，国内股票、纯债、转债市场在外部扰动趋缓中由避险转向修复，整体呈现震荡上行、结构分化特征。权益市场风险偏好逐级回暖，指数重心上移，但结构分化也愈发强烈，科技板块涨幅较大、红利微盘表现不佳。转债在估值高位、权益市场分化、临期和赎回条款的扰动下，表现较弱，高等级总体下跌，结构性机会主要集中在科技相关的中低评级高价品种。纯债市场整体走强，信用利差压缩，超长债受益于期限利差优势表现强势。　　操作上，我们整体维持了相对中性的股票仓位，结构上均衡偏成长；转债以估值为标尺进行波段操作，持仓仍以平衡双低品种为主，辅以正股增强，并积极参与行业轮动；债券维持中性久期，围绕凸点品种配置，为组合提供稳健收益。　　展望2026年三季度，我们预计股票市场将保持高位震荡，或仍以结构性机会为主。国内基本面总体平稳，流动性相对宽裕，给市场提供了良好的环境。中东冲突不再是市场关注的焦点，AI产业的景气趋势成为主导市场的核心逻辑。短期看，产业趋势加持下，个股业绩或将逐步得到验证。但不得不承认的是，伴随股价上涨，估值水涨船高，市场或也将从宏大的叙事主导向真实的盈利验证过度，波动或将放大。同时，由于短期市场的结构分化较为极致，部分行业的估值水平也处于近几年低位，我们预计市场或将在波动中走向一定的平衡。因此，我们策略上继续维持中性的股票仓位，保持一份清醒一份醉，积极参与结构性机会的同时，也将注重组合收益和波动的平衡。　　转债在权益机会仍在、供需仍好的背景下，短期预计估值仍会在较高水平波动，适当逆向操作，控制风险积累收益。从二季度开始，伴随权益市场的分化，转债投资也面临一定挑战。集中体现在两个方面，一是估值和正股机会的错位，二者出现了较大的割裂，导致传统基于估值的策略失效；二是大量转债临期，以中高等级、中大盘品种为主，导致底仓策略的失效。短期我们关注这些转债市场的变化，及时从策略上进行调整，并尽量与股票协同考量投资价值。但是中期来看，估值仍然是转债获取超额收益的重要来源，我们仍会从估值出发，并利用自身优势进行正股增强。债券预计将仍以中高等级、中短久期信用品种为底仓，获取稳健收益，关注政策发力预期差、宽松预期升温窗口等因素带来的波段机会。

回顾二季度，A股市场整体震荡修复：随着美伊冲突逐步缓和、国内一季度经济数据向好，市场风险偏好修复，A股市场自4月中旬起迎来一轮强势反弹，上证指数、科创50等指数相继创出阶段或历史新高。然而，5月中下旬后，随着科技板块估值进入高位，资金趋于谨慎，市场结构性分化加剧，指数出现阶段性回调。进入6月，伴随中东局势进一步缓和、陆家嘴论坛释放政策利好，市场情绪再度回暖，科创50和创业板指在6月下旬继续创出新高。分结构看，市场资金高度聚焦于AI产业链，尤其是AI硬件端。AI算力需求爆发带动相关公司业绩兑现预期强烈。全球科技巨头的超预期财报、国内AI芯片企业IPO过会、以及光纤光缆等上游原材料因AI数据中心建设而出现的供不应求和价格大幅上涨，共同强化了AI主线的逻辑。通信和电子行业成为上半年涨幅最大的两个板块，半导体、光通信、PCB、存储芯片等细分方向也持续领涨。相反，大消费、地产链、传统能源等板块则持续承压，市场风格出现极致分化。　　操作上，我们整体保持较高仓位。在科技方向，组合整体敞口仍主要配置在AI方向上。在消费和价值方向，个股根据业绩情况做了较多调整。　　展望2026年三季度，预计市场转为震荡整理，科技有望延续主线，但需重视防御和再平衡。宏观层面看，国内经济呈现“外需强、内需弱”的K型分化，5月固定资产投资和社零数据低于预期，宏观短周期在一季度后出现迟滞现象。从风险偏好看，虽然中东地缘冲突缓和、美国关税政策出现边际改善预期，但全球经济不确定性仍在，美联储鹰派预期压制全球风险偏好。整体判断市场仍以结构性机会为主。7-8月进入中报密集披露期，市场将重点关注两个方面：一是AI产业链经过连续大涨后，二季报会是景气度的重要验证期，业绩兑现能力强的产业方向和公司才能继续获得资金青睐；另一方面，在市场极致分化后，有一定的再平衡需求。非AI板块能否出现新的景气变化，也是市场关注的重点。具体看：　　科技方向：二季度海外AI链基本面全面超预期，光互连、存储、PCB材料、电力供应等环节催化不断、表现靓眼。但经过连续上涨后交易结构也有所恶化，近期可以看到内部明显缩圈。往后看，市场进入中报季，利好和利空均将开始在报表上做出验证，总体上我们预计科技产业以海外AI为代表的头部公司业绩兑现度均会不错，部分瓶颈环节会继续保持供不应求状态，投资机会可能会逐步向新技术、新短板予以倾斜。国内AI链则会稳步爬坡改善，同环比预计逐季向好。电新链条总体业绩将出现上行拐点态势，估值上将会有一定修复空间。二阶导的capex扩产维度，各环节设备供应商尽管估值不算便宜，但新订单将启动或者持续上修均是支撑股价表现的重要催化。　　消费方向：二季度板块跌幅较大，一方面5月社零增速转负至-0.6%，低于市场预期，显示内需修复仍有压力；另一方面市场风格出现极致分化，资金加速流向科技方向，消费行业的估值进一步压缩。向后展望，我们仍维持基本面偏弱的判断，板块难有趋势性好转。结构性机会关注短期数据或政策的催化，如餐饮、服务消费、保健品、电商等。出口链基本面延续比较优势，继续持有业绩兑现度较高的标的。　　其他方向：随着行业供需的变化，涉及能源安全、资源安全等方向的板块，如油气、电力、铝、化工等也值得重点关注。

第二季度，海外AI链基本面进入全面超预期阶段，光互连、存储、PCB材料、电力供应等环节催化不断、表现靓眼。我们看到，今年以来国内供应链参与海外AI的范围和份额在不断扩大，一批新公司的估值快速提升。国产AI链，市场预期聚焦在大模型迭代、先进制程爬坡、设备/材料份额替代、存储头部公司上市等焦点，表现亦可圈可点。锂电/储能方向，总体平稳，但结构上出现一定波动和分化。　　往后看，市场进入中报季，利好和利空均将开始在报表上做出验证，总体上我们预计科技产业以海外AI为代表的头部公司业绩兑现度均会不错，部分瓶颈环节会继续保持供不应求状态，投资机会可能会逐步向新技术、新短板予以倾斜。国内AI链则会稳步爬坡改善，同环比预计逐季向好。电新链条总体业绩将出现上行拐点态势，估值上将会有一定修复空间。二阶导的capex扩产维度，各环节设备供应商尽管估值不算便宜，但新订单将启动或者持续上修均是支撑股价表现的重要催化。

回顾二季度，A股市场整体震荡修复：随着美伊冲突逐步缓和、国内一季度经济数据向好，市场风险偏好修复，A股市场自4月中旬起迎来一轮强势反弹，上证指数、科创50等指数相继创出阶段或历史新高。然而，5月中下旬后，随着科技板块估值进入高位，资金趋于谨慎，市场结构性分化加剧，指数出现阶段性回调。进入6月，伴随中东局势进一步缓和、陆家嘴论坛释放政策利好，市场情绪再度回暖，科创50和创业板指在6月下旬继续创出新高。分结构看，市场资金高度聚焦于AI产业链，尤其是AI硬件端。AI算力需求爆发带动相关公司业绩兑现预期强烈。全球科技巨头的超预期财报、国内AI芯片企业IPO过会、以及光纤光缆等上游原材料因AI数据中心建设而出现的供不应求和价格大幅上涨，共同强化了AI主线的逻辑。通信和电子行业成为上半年涨幅最大的两个板块，半导体、光通信、PCB、存储芯片等细分方向也持续领涨。相反，大消费、地产链、传统能源等板块则持续承压，市场风格出现极致分化。　　操作上，我们整体保持较高仓位。在消费方向，我们将配置更多向出口方向倾斜，内需主要保留有数据/政策催化的细分方向，如保健品、电商、出行、服务消费等。　　展望2026年三季度，预计市场转为震荡整理，科技有望延续主线，但需重视防御和再平衡。宏观层面看，国内经济呈现“外需强、内需弱”的K型分化，5月固定资产投资和社零数据低于预期，宏观短周期在一季度后出现迟滞现象。从风险偏好看，虽然中东地缘冲突缓和、美国关税政策出现边际改善预期，但全球经济不确定性仍在，美联储鹰派预期压制全球风险偏好。整体判断市场仍以结构性机会为主。7-8月进入中报密集披露期，市场将重点关注两个方面：一是AI产业链经过连续大涨后，二季报会是景气度的重要验证期，业绩兑现能力强的产业方向和公司才能继续获得资金青睐；另一方面，在市场极致分化后，有一定的再平衡需求。非AI板块能否出现新的景气变化，也是市场关注的重点。具体看：　　内需消费：二季度板块跌幅较大，一方面5月社零增速转负至-0.6%，低于市场预期，显示内需修复仍有压力；另一方面市场风格出现极致分化，资金加速流向科技方向，消费行业的估值进一步压缩。向后展望，我们仍维持基本面偏弱的判断，板块难有趋势性好转。结构性机会关注短期数据或政策的催化，如餐饮、服务消费、保健品、电商等。　　出海：出口链基本面延续比较优势，但分化加大：一方面汇兑压力仍在；另外贸易摩擦成为常态，企业短期业绩波动难以预测，加大了投资难度。中长期看，具备全球化产能布局或品牌渠道建设能力的企业进一步确立竞争优势，有望开启新一轮成长。重点关注优秀企业因业绩波动带来的回调机会。　　医药：过去一年创新药板块快速完成估值修复并且泡沫化，之后随着部分公司BD低于预期，行业贝塔回落。市场在创新药的持仓逐渐向兑现度高的头部标的集中。当前板块情绪已经回落到较低位置，行业逐步具备一定的配置价值。能够兑现或超预期的个股有望走出独立行情。此外，医疗器械板块整体处在低位，出海逻辑带动的边际改善是潜在机会。

回顾二季度，随着美伊地缘冲突边际缓和，全球风险资产波动率较一季度高位回落，国内股票、纯债、转债市场在外部扰动趋缓中由避险转向修复，整体呈现震荡上行、结构分化特征。权益市场风险偏好逐级回暖，指数重心上移，但结构分化也愈发强烈，科技板块涨幅较大、红利微盘表现不佳。转债在估值高位、权益市场分化、临期和赎回条款的扰动下，表现较弱，高等级总体下跌，结构性机会主要集中在科技相关的中低评级高价品种。纯债市场整体走强，信用利差压缩，超长债受益于期限利差优势表现强势。　　操作上，我们整体维持了相对积极的股票仓位，结构主要布局泛智能化和制造业出海两大中期产业趋势；转债以估值为标尺进行波段操作，持仓仍以平衡双低品种为主，辅以正股增强，并积极参与行业轮动；债券维持中性久期，围绕凸点品种配置，为组合提供稳健收益。　　展望2026年三季度，一方面，AI的产业趋势仍在持续，但随着股价的持续上涨，已经定价了较为乐观的预期，投资机会可能在新技术方向、国产算力以及中国具备比较优势的部分制造业方向；另一方面，随着股价的极度分化，部分非AI板块的优质公司已经计入了非常悲观的预期，未来2-3年的隐含回报率具备较大吸引力。本产品将继续聚焦泛智能化和制造业出海两大产业趋势，并随着标的的性价比变化进行动态平衡，力争获取超额收益。　　转债在权益机会仍在、供需仍好的背景下，短期预计估值仍会在较高水平波动，适当逆向操作，控制风险积累收益。从二季度开始，伴随权益市场的分化，转债投资也面临一定挑战。集中体现在两个方面，一是估值和正股机会的错位，二者出现了较大的割裂，导致传统基于估值的策略失效；二是大量转债临期，以中高等级、中大盘品种为主，导致底仓策略的失效。短期我们关注这些转债市场的变化，及时从策略上进行调整，并尽量与股票协同考量投资价值。但是中期来看，估值仍然是转债获取超额收益的重要来源，我们仍会从估值出发，并利用自身优势进行正股增强。债券预计将仍以中高等级、中短久期信用品种为底仓，获取稳健收益，关注政策发力预期差、宽松预期升温窗口等因素带来的波段机会。

回顾二季度，随着美伊地缘冲突边际缓和，全球风险资产波动率较一季度高位回落，国内股票、纯债、转债市场在外部扰动趋缓中由避险转向修复，整体呈现震荡上行、结构分化特征。权益市场风险偏好逐级回暖，指数重心上移，但结构分化也愈发强烈，科技板块涨幅较大、红利微盘表现不佳。转债在估值高位、权益市场分化、临期和赎回条款的扰动下，表现较弱，高等级总体下跌，结构性机会主要集中在科技相关的中低评级高价品种。纯债市场整体走强，信用利差压缩，超长债受益于期限利差优势表现强势。　　操作上，我们整体维持了相对中性的股票仓位，结构相对均衡；转债以估值为标尺进行波段操作，总体低配；债券维持中性久期，围绕凸点品种配置，为组合提供稳健收益。　　展望2026年三季度，预计市场转为震荡整理，科技有望延续主线，但需重视防御和再平衡。宏观层面看，国内经济呈现“外需强、内需弱”的K型分化，5月固定资产投资和社零数据低于预期，宏观短周期在一季度后出现迟滞现象。从风险偏好看，虽然中东地缘冲突缓和、美国关税政策出现边际改善预期，但全球经济不确定性仍在，美联储鹰派预期压制全球风险偏好。整体判断市场仍以结构性机会为主。7-8月进入中报密集披露期，市场将重点关注两个方面：一是AI产业链经过连续大涨后，二季报会是景气度的重要验证期，业绩兑现能力强的产业方向和公司才能继续获得资金青睐；另一方面，在市场极致分化后，有一定的再平衡需求。非AI板块能否出现新的景气变化，也是市场关注的重点。转债在权益机会仍在、供需仍好的背景下，短期预计估值仍会在较高水平波动，适当逆向操作，控制风险积累收益。从二季度开始，伴随权益市场的分化，转债投资也面临一定挑战。集中体现在两个方面，一是估值和正股机会的错位，二者出现了较大的割裂，导致传统基于估值的策略失效；二是大量转债临期，以中高等级、中大盘品种为主，导致底仓策略的失效。短期我们关注这些转债市场的变化，及时从策略上进行调整，并尽量与股票协同考量投资价值。但是中期来看，估值仍然是转债获取超额收益的重要来源，我们仍会从估值出发，并利用自身优势进行正股增强。债券预计将仍以中高等级、中短久期信用品种为底仓，获取稳健收益，关注政策发力预期差、宽松预期升温窗口等因素带来的波段机会。

回顾二季度，A股市场整体震荡修复：随着美伊冲突逐步缓和、国内一季度经济数据向好，市场风险偏好修复，A股市场自4月中旬起迎来一轮强势反弹，上证指数、科创50等指数相继创出阶段或历史新高。然而，5月中下旬后，随着科技板块估值进入高位，资金趋于谨慎，市场结构性分化加剧，指数出现阶段性回调。进入6月，伴随中东局势进一步缓和、陆家嘴论坛释放政策利好，市场情绪再度回暖，科创50和创业板指在6月下旬继续创出新高。分结构看，市场资金高度聚焦于AI产业链，尤其是AI硬件端。AI算力需求爆发带动相关公司业绩兑现预期强烈。全球科技巨头的超预期财报、国内AI芯片企业IPO过会、以及光纤光缆等上游原材料因AI数据中心建设而出现的供不应求和价格大幅上涨，共同强化了AI主线的逻辑。通信和电子行业成为上半年涨幅最大的两个板块，半导体、光通信、PCB、存储芯片等细分方向也持续领涨。相反，大消费、地产链、传统能源等板块则持续承压，市场风格出现极致分化。　　操作上，我们整体保持较高仓位。在科技方向，组合整体敞口仍主要配置在AI方向上。在消费和价值方向，个股根据业绩情况做了较多调整。　　展望2026年三季度，预计市场转为震荡整理，科技有望延续主线，但需重视防御和再平衡。宏观层面看，国内经济呈现“外需强、内需弱”的K型分化，5月固定资产投资和社零数据低于预期，宏观短周期在一季度后出现迟滞现象。从风险偏好看，虽然中东地缘冲突缓和、美国关税政策出现边际改善预期，但全球经济不确定性仍在，美联储鹰派预期压制全球风险偏好。整体判断市场仍以结构性机会为主。7-8月进入中报密集披露期，市场将重点关注两个方面：一是AI产业链经过连续大涨后，二季报会是景气度的重要验证期，业绩兑现能力强的产业方向和公司才能继续获得资金青睐；另一方面，在市场极致分化后，有一定的再平衡需求。非AI板块能否出现新的景气变化，也是市场关注的重点。具体看：　　科技方向：二季度海外AI链基本面全面超预期，光互连、存储、PCB材料、电力供应等环节催化不断、表现靓眼。但经过连续上涨后交易结构也有所恶化，近期可以看到内部明显缩圈。往后看，市场进入中报季，利好和利空均将开始在报表上做出验证，总体上我们预计科技产业以海外AI为代表的头部公司业绩兑现度均会不错，部分瓶颈环节会继续保持供不应求状态，投资机会可能会逐步向新技术、新短板予以倾斜。国内AI链则会稳步爬坡改善，同环比预计逐季向好。电新链条总体业绩将出现上行拐点态势，估值上将会有一定修复空间。二阶导的capex扩产维度，各环节设备供应商尽管估值不算便宜，但新订单将启动或者持续上修均是支撑股价表现的重要催化。　　消费方向：二季度板块跌幅较大，一方面5月社零增速转负至-0.6%，低于市场预期，显示内需修复仍有压力；另一方面市场风格出现极致分化，资金加速流向科技方向，消费行业的估值进一步压缩。向后展望，我们仍维持基本面偏弱的判断，板块难有趋势性好转。结构性机会关注短期数据或政策的催化，如餐饮、服务消费、保健品、电商等。出口链基本面延续比较优势，继续持有业绩兑现度较高的标的。　　其他方向：随着行业供需的变化，涉及能源安全、资源安全等方向的板块，如油气、电力、铝、化工等也值得重点关注。

回顾二季度，A股市场整体震荡修复：随着美伊冲突逐步缓和、国内一季度经济数据向好，市场风险偏好修复，A股市场自4月中旬起迎来一轮强势反弹，上证指数、科创50等指数相继创出阶段或历史新高。然而，5月中下旬后，随着科技板块估值进入高位，资金趋于谨慎，市场结构性分化加剧，指数出现阶段性回调。进入6月，伴随中东局势进一步缓和、陆家嘴论坛释放政策利好，市场情绪再度回暖，科创50和创业板指在6月下旬继续创出新高。分结构看，市场资金高度聚焦于AI产业链，尤其是AI硬件端。AI算力需求爆发带动相关公司业绩兑现预期强烈。全球科技巨头的超预期财报、国内AI芯片企业IPO过会、以及光纤光缆等上游原材料因AI数据中心建设而出现的供不应求和价格大幅上涨，共同强化了AI主线的逻辑。通信和电子行业成为上半年涨幅最大的两个板块，半导体、光通信、PCB、存储芯片等细分方向也持续领涨。相反，大消费、地产链、传统能源等板块则持续承压，市场风格出现极致分化。　　操作上，我们整体保持较高仓位。在科技方向，组合整体敞口仍主要配置在AI方向上。在消费和价值方向，个股根据业绩情况做了较多调整。　　展望2026年三季度，预计市场转为震荡整理，科技有望延续主线，但需重视防御和再平衡。宏观层面看，国内经济呈现“外需强、内需弱”的K型分化，5月固定资产投资和社零数据低于预期，宏观短周期在一季度后出现迟滞现象。从风险偏好看，虽然中东地缘冲突缓和、美国关税政策出现边际改善预期，但全球经济不确定性仍在，美联储鹰派预期压制全球风险偏好。整体判断市场仍以结构性机会为主。7-8月进入中报密集披露期，市场将重点关注两个方面：一是AI产业链经过连续大涨后，二季报会是景气度的重要验证期，业绩兑现能力强的产业方向和公司才能继续获得资金青睐；另一方面，在市场极致分化后，有一定的再平衡需求。非AI板块能否出现新的景气变化，也是市场关注的重点。具体看：　　科技方向：二季度海外AI链基本面全面超预期，光互连、存储、PCB材料、电力供应等环节催化不断、表现靓眼。但经过连续上涨后交易结构也有所恶化，近期可以看到内部明显缩圈。往后看，市场进入中报季，利好和利空均将开始在报表上做出验证，总体上我们预计科技产业以海外AI为代表的头部公司业绩兑现度均会不错，部分瓶颈环节会继续保持供不应求状态，投资机会可能会逐步向新技术、新短板予以倾斜。国内AI链则会稳步爬坡改善，同环比预计逐季向好。电新链条总体业绩将出现上行拐点态势，估值上将会有一定修复空间。二阶导的capex扩产维度，各环节设备供应商尽管估值不算便宜，但新订单将启动或者持续上修均是支撑股价表现的重要催化。　　消费方向：二季度板块跌幅较大，一方面5月社零增速转负至-0.6%，低于市场预期，显示内需修复仍有压力；另一方面市场风格出现极致分化，资金加速流向科技方向，消费行业的估值进一步压缩。向后展望，我们仍维持基本面偏弱的判断，板块难有趋势性好转。结构性机会关注短期数据或政策的催化，如餐饮、服务消费、保健品、电商等。出口链基本面延续比较优势，继续持有业绩兑现度较高的标的。　　其他方向：随着行业供需的变化，涉及能源安全、资源安全等方向的板块，如油气、电力、铝、化工等也值得重点关注。

回顾2026年二季度，美伊地缘冲突从高潮演绎逐步走向阶段性缓和，事件脉冲对资产定价的影响由强转弱，全球风险资产经历危机定价修复后，转向微观交易结构主导的高波动格局。国内权益、转债、纯债三类资产延续分化特征，定价逻辑先后围绕风险偏好修复、资金抱团强化与结构脆弱性修正展开。权益市场4月随地缘风险缓和开启修复行情，科技成长赛道领涨，成交集中度持续抬升；5-6月微观交易结构走向极致，K型分化加剧，头部科技资产与传统板块表现割裂，波动率随抱团松动逐步放大，风格轮动与行业分化显著增强。转债市场维持“高估值、窄区间、快波动”的运行特征，机构交易行为一致性较强，呈现先于权益调整、先于权益企稳的左侧属性；估值随权益情绪反复摆动，内部结构分化显著，偏股科技个券与高等级价值个券表现分化，整体择券空间阶段性收窄。纯债市场前半段在宽松资金面驱动下延续走强，收益率持续下行；后半段伴随资金面边际收敛与交易拥挤度上升，曲线出现阶段性调整，期限结构分化加剧，短端长期面临低赔率与高拥挤约束，配置行情逐步向交易博弈过渡。　　报告期内，我们继续坚守资产配置、类属增强、回撤管理三位一体的策略框架，以规则化、量化的决策体系应对外部事件冲击与内部结构波动，围绕胜率与赔率动态优化组合，持续完善流动性风险预警与波动率拆解管理机制。资产配置层面，对含权资产维持中枢略偏积极的定位，结合微观交易结构的极致化特征动态管控风险敞口，阶段性小幅调整仓位并在股票与转债间做结构腾挪；在极致风格环境下坚持均衡化策略导向，不追逐短期赛道锐度，依托量化体系深耕细分领域超额收益。权益资产方面，持续运行量化多因子类属增强策略，面对极致行情下的阶段性超额压力，坚持策略长期定位，不做短期风格偏离；同步推进策略版本迭代优化，拓展因子维度与合成方式，着力提升不同市场环境下的策略适应性与压力场景表现下限。转债资产方面，始终作为权益补充敞口进行管理，围绕估值波动开展逆向操作，以优化持仓结构、提升盈亏比为核心；深化分域择券体系，偏股区注重估值高位止盈，平衡区深度挖掘期权特征价值，偏债区防范正股低动量下的时间价值损耗，在估值回落阶段把握不对称性交易机会。纯债资产方面维持中性久期定位，以底仓Carry收益为基础，将久期分布结构优化置于重要位置；顺应资金面变化推动杠杆策略适度转向曲线策略，聚焦中段至中长段品种挖掘利差压缩机会，对短端低赔率、长端低胜率的区域保持审慎，结合资金边际变化开展窄区间逆向交易。　　展望三季度，随着中报预告密集披露、美联储议息会议、国内政策窗口与大型科技企业IPO等事件陆续落地，极致微观交易结构有望迎来修正，市场定价将更多回归基本面因子，定价线索与alpha来源有望趋于多元。在结构修正与波动率抬升交织的环境下，组合运作将继续坚持均衡稳健导向，以规则化框架应对不确定性，在市场波动中积极捕捉错误定价与逆向机会。权益端将持续优化量化策略适配性，等待微观结构风险释放后把握多元alpha机会；转债端密切跟踪估值回摆幅度与权益流动性改善节奏，深化分域增强下的个券挖掘；纯债端重点观察资金面稳态重建进程，在波动率收敛后把握期限利差压缩与远端压利差交易机会。整体而言，我们将继续淡化短期叙事与情绪博弈，持续完善风险模型与策略迭代，在管控组合波动的前提下，追求长期风险收益比的优化，力争为持有人实现稳健可持续的复利回报。

回顾2026年一季度，年初市场风险偏好显著抬升，指数震荡走强。外部层面，弱美元趋势下人民币升值，外资回流节奏加快；内部则有政策积极发力的预期支撑，叠加保险资金"开门红"、ETF资金抢跑，为市场注入充足流动性，上证指数接连放量突破4000点、4100点关口。随着ETF大幅流出，市场转为高位震荡、主题轮动的格局。进入三月，美伊战争突然爆发，中东地区不确定性加剧，国际油价快速上升，引发市场对于全球经济滞胀风险的担忧，能源价格上涨挤压企业盈利空间，制约货币政策宽松周期，导致全球风险资产估值承压。在此影响下A股大幅下挫，上证指数也回落到3900点以下。整体看，科技硬资产和周期在前半段有结构性机会，而在市场下跌阶段则是银行、公用事业、新能源等具有防御属性的板块表现更强；其余板块普遍跌幅较大。　　操作上，我们整体保持较高仓位。在科技方向，我们在市场轮动过程中做了一次再平衡，降低了高位高拥挤度方向的配置，加仓了低位的电新和国产AI基础设施链条。在消费方向，我们将配置更多向出口方向倾斜，内需主要保留有数据/政策催化的细分方向，如保健品、电商、免税、景区等。港股方面，继续维持了互联网、周期等低估值资产的配置。　　展望2026年二季度，预计地缘形势仍将是影响市场结构的重要因素。当前油价已升至100-110美元/桶区间震荡，参考历史经验，中枢上移将长效传导至通胀链条，海外多数国家可能面临滞胀风险。近期美伊双方虽释放谈判意愿，但博弈陷入僵持、局势阶段性升级风险提高，整体格局或将演绎“边打边谈、反复拉锯”的特征，市场情绪也将交替轮动。后续需重点把握配置结构，规避高位、业绩兑现周期偏长的板块，在不确定性中挖掘中期景气与业绩的确定性机会：一方面，若油价持续上行，则高估值、高杠杆资产或遭遇冲击，推动市场结构性切换；另一方面，4月进入业绩集中披露期，迎来基本面验证的关键窗口，市场有望寻找新的景气线索。具体看：　　科技方向：近期成长板块普遍下跌较多，带来较好的布局机会。我们认为，回调后的科技板块风险收益比已显著改善，为布局优质标的提供了良好窗口。从基本面看，科技创新仍是驱动经济增长的核心引擎，长期成长逻辑并未改变，主线抓手依然围绕在AI基础设施、泛能源安全等大方向上。此外，随着地缘冲突持续发酵推动油价上行，能源板块关注度提升。我国在能源转型领域已构建起全球领先的结构性优势，新能源板块自身亦具备扎实的产业景气支撑，在发电侧经济性提升及储能电池技术领先的背景下，重点关注光伏、储能、锂电池、风电、核电等板块。　　消费方向：从春节消费看，整体符合预期，其中出行、餐饮等表现略好，白酒、大众品延续弱势。至节后消费回归淡季，整体数据回落，无论是三八电商大促、还是航空数据等都印证了平淡的基本面，维持行业磨底的判断。向后展望，结构性机会关注短期数据或政策的催化，如出行、服务消费、保健品、电商等。出口链基本面延续比较优势，但汇兑带来业绩不确定性，可以待一季报明朗后择机重点关注。　　其他方向：互联网作为港股核心资产，和海外龙头相比仍具有估值优势，继续维持看好。此外，随着地缘风险的长期化，涉及能源安全、资源安全等方向的板块，如油气、电力、铝、化工等也值得重点关注。

回顾2026年一季度，年初市场风险偏好显著抬升，指数震荡走强。外部层面，弱美元趋势下人民币升值，外资回流节奏加快；内部则有政策积极发力的预期支撑，叠加保险资金"开门红"、ETF资金抢跑，为市场注入充足流动性，上证指数接连放量突破4000点、4100点关口。随着ETF大幅流出，市场转为高位震荡、主题轮动的格局。进入三月，美伊战争突然爆发，中东地区不确定性加剧，国际油价快速上升，引发市场对于全球经济滞胀风险的担忧，能源价格上涨挤压企业盈利空间，制约货币政策宽松周期，导致全球风险资产估值承压。在此影响下A股大幅下挫，上证指数也回落到3900点以下。整体看，科技硬资产和周期在前半段有结构性机会，而在市场下跌阶段则是银行、公用事业、新能源等具有防御属性的板块表现更强；其余板块普遍跌幅较大。　　操作上，我们整体仓位小幅做了调整，主要做了结构优化。在科技方向，我们在市场轮动过程中做了一次再平衡，降低了高位高拥挤度方向的配置，加仓了低位的电新和国产AI基础设施链条。在消费方向，我们将配置更多向出口方向倾斜，内需注重个股选择。另外，我们增加了低估值的周期类股票的配置。　　展望2026年二季度，预计地缘形势仍将是影响市场结构的重要因素。当前油价已升至100-110美元/桶区间震荡，参考历史经验，中枢上移将长效传导至通胀链条，海外多数国家可能面临滞胀风险。近期美伊双方虽释放谈判意愿，但博弈陷入僵持、局势阶段性升级风险提高，整体格局或将演绎“边打边谈、反复拉锯”的特征，市场情绪也将交替轮动。后续需重点把握配置结构，规避高位、业绩兑现周期偏长的板块，在不确定性中挖掘中期景气与业绩的确定性机会：一方面，若油价持续上行，则高估值、高杠杆资产或遭遇冲击，推动市场结构性切换；另一方面，4月进入业绩集中披露期，迎来基本面验证的关键窗口，市场有望寻找新的景气线索。具体看：　　科技方向：近期成长板块普遍下跌较多，带来较好的布局机会。我们认为，回调后的科技板块风险收益比已显著改善，为布局优质标的提供了良好窗口。从基本面看，科技创新仍是驱动经济增长的核心引擎，长期成长逻辑并未改变，主线抓手依然围绕在AI基础设施、泛能源安全等大方向上。此外，随着地缘冲突持续发酵推动油价上行，能源板块关注度提升。我国在能源转型领域已构建起全球领先的结构性优势，新能源板块自身亦具备扎实的产业景气支撑，在发电侧经济性提升及储能电池技术领先的背景下，重点关注光伏、储能、锂电池、风电、核电等板块。　　消费方向：从春节消费看，整体符合预期，其中出行、餐饮等表现略好，白酒、大众品延续弱势。至节后消费回归淡季，整体数据回落，无论是三八电商大促、还是航空数据等都印证了平淡的基本面，维持行业磨底的判断。向后展望，结构性机会关注短期数据或政策的催化，如出行、服务消费、保健品、电商等。出口链基本面延续比较优势，但汇兑带来业绩不确定性，可以待一季报明朗后择机重点关注。　　随着地缘风险的长期化，涉及能源安全、资源安全等方向的板块，如油气、电力、铝、化工等也值得重点关注。

回顾一季度，美伊地缘冲突持续演绎，全球风险资产波动率显著抬升，国内股票、纯债、转债市场均呈现高波动、快轮动特征。权益市场震荡上行后阶段性调整，大小市值风格频繁切换，行业轮动加速；纯债市场在开年回暖后遭遇资金兑现压力，叠加政策预期与滞胀担忧，收益率区间震荡、期限利差走阔；转债市场处于历史高位估值区间，在强赎集中触发、正股波动与交易结构脆弱的多重影响下，估值快速压缩后月末有所修复，整体呈现先抑后扬、结构分化的运行态势。　　操作上，我们节前保持了相对积极的股票仓位，节后在市场高位适当收缩回归中性水平，结构上均衡配置；转债持仓仍以平衡双低品种为主，辅以正股增强；债券维持中性久期，围绕凸点品种配置，力争为组合提供稳健收益。　　展望2026年二季度，短期国际冲突加大了市场波动，一定程度上降低了风险偏好，中期范围内我们关注两点：一是油价中枢上升带来的滞涨风险；二是全球范围内流动性边际收紧的风险。但是，我们认为，权益市场上涨的中期逻辑仍然没有本质变化。经济总体维持底部区域，下行风险大大降低；同时利率低位、流动性相对宽松。近期的国际冲突总体或将影响企业盈利修复的节奏，但可能方向不会改变。因此，我们将继续维持一定的含权敞口，对可能的风险保持警惕和关注，积极挖掘结构性机会。转债在权益机会仍在，供需仍好的背景下，短期预计估值仍会在较高水平波动，适当逆向操作，控制风险积累收益，我们仍然主要关注中等价格平衡双低品种，并利用自身优势进行正股增强。债券预计将仍以中高等级、中短久期信用品种为底仓，力争获取稳健收益。　　具体来看，科技方向：近期成长板块普遍下跌较多，带来较好的布局机会。我们认为，回调后的科技板块风险收益比已显著改善，为布局优质标的提供了良好窗口。从基本面看，科技创新仍是驱动经济增长的核心引擎，长期成长逻辑并未改变，主线抓手依然围绕在AI基础设施、泛能源安全等大方向上。此外，随着地缘冲突持续发酵推动油价上行，能源板块关注度提升。我国在能源转型领域已构建起全球领先的结构性优势，新能源板块自身亦具备扎实的产业景气支撑，在发电侧经济性提升及储能电池技术领先的背景下，重点关注光伏、储能、锂电池、风电、核电等板块。消费方向：从春节消费看，整体符合预期，其中出行、餐饮等表现略好，白酒、大众品延续弱势。至节后消费回归淡季，整体数据回落，无论是三八电商大促、还是航空数据等都印证了平淡的基本面，维持行业磨底的判断。向后展望，结构性机会关注短期数据或政策的催化，如出行、服务消费、保健品、电商等。出口链基本面延续比较优势，但汇兑带来业绩不确定性，可以待一季报明朗后择机重点关注。随着地缘风险的长期化，涉及能源安全、资源安全等方向的板块，如油气、电力、铝、化工等也值得重点关注。