黎颖芳 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，10月、11月制造业采购经理指数（PMI）位于荣枯线下方，12月PMI升至扩张区间；非制造业商务活动指数在11月回落至临界点下方后，12月重返扩张区间。从需求端看，1-11月固定资产投资累计同比增速较三季度回落，其中基建投资和制造业投资增速有所回落，地产投资降幅继续扩大，商品房销售面积和销售金额均表现偏弱。消费方面，受去年高基数等因素影响，11月社会消费品零售总额同比增速较10月继续放缓，其中商品零售额增速有所走弱，餐饮收入韧性相对较强。出口方面，1-11月出口整体维持韧性。　　价格方面，11月居民消费价格指数（CPI）当月同比涨幅较上月有所扩大；11月工业生产者出厂价格指数(PPI) 当月同比降幅较上月有所扩大，11月PPI环比继续上涨。　　资金面和货币政策层面，2025年四季度央行货币政策延续适度宽松，10月央行重启公开市场国债买卖操作，一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）保持不变。四季度央行通过公开市场逆回购(OMO)调节短期流动性，并通过买断式逆回购、1年期中期借贷便利（MLF）操作进行中长期流动性管理，四季度银行间市场流动性整体保持充裕。　　在此背景下，四季度经济基本面边际有所走弱，但市场对公募基金销售费用管理规定征求意见稿反复交易，市场情绪整体偏谨慎。具体来看，10月中美关税博弈再起，月初美方超预期的关税表态带动市场避险情绪升温，债市走强，但相比4月份市场已有一定的学习效应，整体反应较为温和，而后月末中美元首会晤圆满收官，债市对中美关税博弈的交易告一段落，另外10月末在央行将恢复公开市场国债买卖操作的背景下，债券市场情绪明显改善。11月初央行公布10月公开市场国债买卖操作情况，其净投放规模低于市场预期，市场做多情绪有所降温，同时公募基金销售费用管理新规何时正式落地及其影响使债市存在不确定性，债券市场情绪谨慎。进入12月，年末配置盘力量整体偏弱，叠加市场开始担忧2026年的超长债供给压力，债券市场情绪延续谨慎。四季度信用债品种表现整体好于利率债，超长端利率债整体表现偏弱，四季度末短久期利率债收益率较三季度末有所下行，10年国债-1年国债利差有所走阔。　　本基金在报告期内配置以信用债为主，期间注重票息收益的积累，四季度维持了一定的杠杆水平，并根据市场情况灵活进行利率债的波段交易。

宏观经济方面，四季度经济表现为外需强、内需弱，消费、投资下滑速度较快，商品价格在疲弱需求下重回弱势。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在年底重回荣枯线之上。从需求端上看，固定资产投资同比增速下降，其中制造业、基础设施、房地产累计投资增速均有所下滑；消费同比增速上行，但相比25年前三季度略有回落；进出口方面，1-11月货物进出口总额美元计价同比微增。从生产端上看，1-11月全国规模以上工业增加值同比保持增长。总体看，25年四季度经济动能在没有增量政策刺激下继续回落，其中投资、消费下滑幅度较大，生产仅小幅下行。　　通胀方面，25年四季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比转正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅有所收窄但仍高。从消费者价格指数上看，非食品项表现较强。从工业品价格指数上看，疲弱的需求使大多数内需定价的商品的价格重新下滑，但基数效应下读数有所回升。　　资金面和货币政策层面，25年四季度资金环境维持宽松。经济动能放缓，央行对资金面继续大力呵护，资金利率维持低位。四季度央行并未进行降准降息操作。10-12月，央行通过MLF、买断式逆回购操作及国债买卖操作向债券市场平稳净投放。　　债券市场方面，四季度长端收益率总体震荡，短端收益率先上后下。10月债市情绪改善，一方面费率新规冲击在9月有所消化，且多次传言将有优化，另一方面央行宣布重启国债买卖，收益率在下旬快速下行；11月市场尝试做多发现阻力较强，又重新传言新规落地仍较严格，银行受EVE指标约束卖出长债，叠加央行买债力度大幅低于预期，市场重新走弱；12月经济工作会议点名降准降息，但市场仅短暂反弹，后续重回弱势震荡。　　操作上，四季度本基金保持定力，持续维持较高的组合杠杆，通过套息方式获取收益，并且适度控制组合久期处于市场中性水平以应对债市调整带来的回撤，同时持续通过买入较高票息信用债，提升组合静态票息，在偏弱的市场行情中保持较厚的静态收益。

宏观经济方面，四季度经济表现整体平稳，生产端在出口支撑下保持相对韧性。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在25年10-12月分别录得49.0%、49.2%和50.1%，年底重回荣枯线之上。从需求端上看，固定资产投资增速下降，1-11月累计同比下降2.6%，相比25年前三季度回落2.1个百分点。从分项上看，制造业累计投资增速下滑，基础设施累计投资增速下降，房地产累计投资增速跌幅明显走扩。消费方面，1-11月社会消费品零售总额同比增长4.0%，相比25年前三季度回落0.5个百分点；进出口方面，1-11月货物进出口总额美元计价同比增长2.9%，其中出口同比增速下行至5.4%，进口同比增速升至-0.6%。从生产端上看，1-11月全国规模以上工业增加值同比增长6.0%，低于25年前三季度增速0.2个百分点。总体看，25年四季度经济呈现生产平稳、消费分化、投资承压的态势。　　通胀方面，25年四季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比转正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅有所收窄。从消费者价格指数上看，1-11月份居民消费价格CPI回到0，高于25年前三季度0.1个百分点，分月看10、11月份全国居民消费价格同比分别增长0.2%和增长0.7%。从工业品价格指数上看，1-11月全国工业生产者出厂价格同比降幅相比25年前三季度小幅收窄，收于-2.7%，其中10、11月当月PPI同比分别为-2.1%和-2.2%，由于低基数叠加“反内卷”政策影响，读数有所回升。　　资金面和货币政策层面，25年四季度资金环境维持宽松，央行延续适度宽松的货币政策，资金利率维持低位。四季度央行并未进行降准降息操作。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%，跨季时短暂上行，整体稳定。从人民币汇率上看，四季度人民币汇率总体偏升值，12月末人民币兑美元即期汇率收于6.9890，较25年三季度末升值1.82%。　　债券市场方面，四季度收益率总体震荡，短端收益率先上后下。整体看，四季度10年国债收益率下行1BP到1.85%，10年国开债收益率下行4BP到2.00%。1年期国债和1年期国开债全季度分别下行3BP和5BP至1.34%和1.55%，期限利差走扩。1年期AAA中短期票据收益率相比三季度末下行6BP至1.72%，1年期AAA同业存单收益率相比三季度末下行4BP至1.63%。　　报告期内，本基金延续了稳健的配置基调，保持以中短久期信用债为核心配置，并结合资金面变化动态调整杠杆水平。通过加强个券精选与波段交易操作，在兼顾静态票息收益的同时，严格管控组合的信用风险与流动性风险，并积极捕捉市场机会以增厚收益。在有效控制回撤的前提下，实现了组合安全性与收益性的基本平衡。

2025年四季度，中美关系缓和，美国不断尝试调停俄乌冲突。美国发布《国家安全战略》，美洲的重要性增加，短期地缘政治重点从亚欧大陆转到美洲地区，引发市场紧张。科技方面，以谷歌为代表的AI大模型不断迭代，AI基础设施需求增加，成为带动美国经济的重要力量。在供需双重拉动下，四季度资源品整体表现较好，以铜为代表的的能源金属上涨22%，以黄金为代表的信用金属上涨12%。四季度美联储降息25BP，美国股票市场创新高，但长期国债利率仍维持在较高水平，通胀和财政担忧持续。国内，在10月召开的二十届四中全会上，通过了“十五五”规划建议，聚焦高质量发展、科技自立自强及国家安全，明确2035年人均GDP达中等发达国家水平目标。国内经济在新质生产力相关产业带动下温和发展，四季度通胀数据转正，人民币汇率在年底突破7，全年升值幅度4%。　　2025年四季度市场活跃，上证指数小幅上涨，年底收于3969点，全年上涨18%。四季度市场呈现显著的结构性特点，高低估值换挡，新旧热点切换。在强劲的价格带动下，以有色金属为代表的资源品表现较好；AI算力通胀的瓶颈环节光模块表现突出。十五五规划提出的消费率提升、新产业在股票市场上亦有表现，金融服务中的保险、服务消费中的航空和新产业中的商业航天板块表现较好。以白酒为代表的传统消费品表现较差，前期涨幅较大的创新药、游戏和算力板块以调整为主。四季度债券市场以调整为主。　　本基金在四季度综合考虑股债市场表现，选择以股票配置为主。股票方面，本基金坚持价值成长策略，持有管理层优秀、具有核心竞争力的股票。结构性角度，本基金仍看好中美竞争中的国产AI板块，但考虑到三季度涨幅显著，操作上选择实现收益。四季度本基金在结构上偏重于消费板块中的航空和保险。

2025年第四季度中国经济呈现"稳中有压，政策加力"的特点。前三季度经济增长5.2%，为完成全年目标奠定良好基础，但三季度以来经济增速有所放缓，主要受"反内卷"政策实施、房地产低迷及消费放缓等因素影响。生产端保持平稳增长，需求端呈现"外强内弱"格局，出口韧性较强，但消费和投资增长乏力。价格方面，CPI温和回升，PPI仍处下降区间，但跌幅趋稳。四季度增量宏观政策是5000亿元政策性金融工具，同时中美经贸紧张局势缓和，美国对华平均关税降低10%，对四季度外贸表现及企业经营预期产生积极影响。整体来看，尽管面临内需不足等挑战，但在政策支持力度加大的背景下，全年5%左右的经济增速目标有望顺利实现。　　25年四季度资金环境维持宽松。因经济动能放缓，央行对资金面继续大力呵护，虽未进行降准降息操作，但通过MLF和买断式回购累计投放1.5万亿元，资金利率中枢相对稳定，7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%。四季度人民币汇率总体偏升值，12月末人民币兑美元即期汇率收于6.9890，较25年三季度末升值1.82%。　　债券市场方面，四季度长端收益率总体震荡，短端收益率先上后下。权益市场风险偏好仍在高位，压制了长债的避险需求，同时长债供给居高不下，银行在信贷需求较弱的大环境下，通过卖出长债来兑现利润的诉求仍在。因此四季度在增长和通胀偏弱的情况下，10年国债收益率仅下行1BP到1.85%，10年国开债收益率下行4BP到2.00%。1年期国债和1年期国开债全季度分别下行3BP和5BP至1.34%和1.55%，期限利差走扩。四季度权益市场亦宽幅震荡，最终相比三季度末小幅下降，沪深300下行0.23%至4629.94，但有色和通信仍表现亮眼；转债市场走势表现好于大盘股，四季度末中证转债指数收于491.90，相比于25年三季度末上行1.32%。　　本基金四季度固定收益部分在对市场机构投资者行为研究的基础上，小幅降低了组合久期，主要是减持了5年以上的中长期债券，增持了短久期品种以期获得稳定票息。权益部分维持了较高的仓位，布局上以泛科技和顺周期高股息为主，转债因溢价率过高，有一定估值泡沫而采取了低配的策略。

宏观经济方面，四季度经济表现为外需强、内需弱，消费、投资下滑速度较快，商品价格在疲弱需求下维持弱势。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数持续修复，年底重回荣枯线之上。从需求端上看，固定资产投资增速下降，1-11月累计同比下降2.6%，相比25年前三季度回落2.1个百分点。从分项上看，制造业和基础设施累计投资增速下滑；房地产累计投资增速跌幅明显走扩。消费同比增速上行，1-11月社会消费品零售总额同比增长4.0%，相比25年前三季度回落0.5个百分点；进出口方面，1-11月货物进出口总额美元计价同比增长2.9%，其中出口同比增速下行至5.4%，进口同比增速升至-0.6%。从生产端上看，1-11月全国规模以上工业增加值同比增长6.0%，低于25年前三季度增速0.2个百分点。　　通胀方面，25年四季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比转正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅有所收窄。从消费者价格指数上看，1-11月份居民消费价格CPI回到0，高于25年前三季度0.1个百分点，其中非食品项表现较强。从工业品价格指数上看，1-11月全国工业生产者出厂价格同比降幅相比25年前三季度小幅收窄，收于-2.7%，其中10、11月当月PPI同比分别为-2.1%和-2.2%，疲弱的需求使大多数内需定价的商品的价格重新下滑，但基数效应下读数有所回升。　　资金面和货币政策层面，25年四季度资金环境维持宽松。经济动能放缓，央行对资金面继续大力呵护，资金利率维持低位。四季度央行并未进行降准降息操作。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%，跨季时短暂上行，整体稳定。从人民币汇率上看，四季度人民币汇率总体升值，12月末人民币兑美元即期汇率收于6.9890，较25年三季度末升值1.82%。　　资本市场方面，四季度长端收益率总体震荡，短端收益率先上后下。四季度10年国债收益率下行1BP到1.85%，10年国开债收益率下行4BP到2.00%。1年期国债和1年期国开债全季度分别下行3BP和5BP至1.34%和1.55%，期限利差走扩。四季度权益市场宽幅震荡，最终相比三季度末小幅下降，沪深300下行0.23%至4629.94；转债市场走势好于大盘股，四季度末中证转债指数收于491.90，相比于25年三季度末上行1.32%。　　操作上，债券部分，债券市场波动率加大，根据市场波动情况调降组合久期，减少利率波动对票息的影响，同时组合继续保持较高流动性资产比例以应对产品面临的日常赎回压力。在股票部分，根据三季报财务数据，优化了行业配置思路，对估值合理并且业绩有增长的行业加大配置，并结合财务数据对组合持仓进行调整，自下而上寻找企业盈利能力较强且具备竞争优势的优质细分龙头。在转债部分，维持相对合理的转债仓位，配置方向以低价且公司质地较好的标的为主。

四季度权益市场整体呈现高位震荡走势，在上市公司财务数据真空期的背景下短期事件催生阶段性的结构性行情，但行情持续时间均不长，这反映出投资者在年底前“看短做短”的交易心态。经济数据上看，需求端仍然偏弱，生产端不同规模企业景气度有所差异，马太效应有所加剧，中小企业经营拐点仍未出现，因此经济整体修复持续性有待观察，另外是价格端有所回落，近期PPI环比新涨价逻辑可能有所中断，因此宏观量价层面依然面临挑战。海外方面，进入新的一年地缘政治风波再起，美国意外突袭委内瑞拉，该事件让世界哗然。虽然从资本市场的反应来看本轮袭击的影响相对可控，但不排除美国类似的行动会扩展到其他国家，例如伊朗等资源国家，这可能会对全球权益和商品市场造成更大的冲击。具体到新一年的投资策略，虽然近期国内外均有一些事件扰动，但对风险资产的影响相对可控。同时考虑到资金生态改善刚刚开始（杠杆资金+险资开门红或是短期主力方向），这对风险资产价格形成有效支撑，因此我们短期对权益市场并不悲观，市场的结构性机会依然丰富。可转债方面，市场面临权益乐观+供需偏紧+久期缩短+估值高位的复杂局面，因此自下而上的择券尤为关键，关注阶段性超跌配置机会。策略上核心关注正股基本面及股价趋势好的标的，重点配置低溢价不赎回的股性品种，关注双低及溢价率调整到位的平衡品种，低价品种侧重条款博弈。风险方面则需要关注转债整体加权久期进一步压缩，预计从当前的2.5年进一步缩短至2年左右，从历史数据上看转债剩余期限小于1年后转债估值将面临持续压缩，因此需要提前规避临期转债估值坍缩的风险。债券方面，经历了近半年的调整，部分债券品种收益率已经回升到合理水平，配置价值逐步体现，因此组合也会择机加大债券部分的配置力度，逐步拉长久期的同时提升组合整体YTM，为基金提供更厚的收益安全垫。

2025年四季度，中国宏观经济表现为外需强、内需弱，消费、投资下滑速度较快，商品价格在疲弱需求下重回弱势。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在25年10-12月分别录得49.0%、49.2%和50.1%，年底重回荣枯线之上。通胀方面，从消费者价格指数上看，10、11月份全国居民消费价格同比分别增长0.2%和增长0.7%，其中非食品项表现较强。从工业品价格指数上看，10、11月当月PPI同比分别为-2.1%和-2.2%，疲弱的需求使大多数内需定价的商品的价格重新下滑，但基数效应下读数有所回升。　　四季度，债券市场在政策支持与基本面弱势之间反复权衡，最终受情绪与供给担忧影响而走弱。10月，地缘博弈再次出现变数，贸易摩擦扰动不断，央行宣布重启购债，债券收益率震荡下行。11月，央行买债落地，公募新规预期反复，债基遭遇赎回，债市收益率维持震荡。进入12月，基本面、政策面等未出现更多增量信号，但债市情绪持续走弱，一方面是赎回扰动不断出现，另一方面是市场对超长债供给和银行承接力出现一定担忧，债市情绪持续走弱。　　综上所述，本基金在2025年第四季度维持了一贯稳健的投资风格，主要关注中高等级信用债的配置，同时积极参与各期限的利率债交易。本基金在跨季时点进行了少量杠杆操作，并维持了中性的久期。

基本面方面，四季度国内宏观经济增长有所放缓。制造业采购经理指数（PMI）年底重回荣枯线之上。需求方面，固定资产投资增速放缓，其中制造业、基础设施累计投资增速均有所下降，而房地产累计投资增速跌幅明显走扩，未出现改善。消费方面， 1-11月社会消费品零售总额同比增速较前三季度有所回落。进出口方面，出口累计同比增速下行，但进口同比增速略有回升。通胀方面，25年四季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比转正，其中非食品项表现较强；工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅有所收窄但仍然较高，主要是疲弱的需求使大多数内需定价的商品的价格重新下滑，但基数效应下读数有所回升。　　流动性方面，2025年四季度资金环境持续宽松，央行货币政策维持稳健和灵活精准。期间央行继续通过MLF、买断式逆回购和重启国债买卖等多种方式提供流动性，对资金面进行呵护，虽跨季时资金利率短暂上行，但总体较为稳定。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）整体在1.4%-1.6%区间波动。汇率方面，四季度人民币汇率总体偏升值。　　债券市场方面，四季度债市收益率偏震荡，长短端债券走势略有分化，其中长端持续震荡，而短端收益率总体呈先上后下态势。10月债市情绪有所改善，一方面公募基金费率新规冲击在9月有所消化，另一方面央行宣布重启国债买卖，收益率在下旬快速下行；11月市场尝试做多但发现阻力较强，又重新传言新规落地仍较严格，银行受EVE指标约束卖出长债，叠加央行买债力度大幅低于预期，市场重新走弱；12月经济工作会议虽点名降准降息，但市场仅短暂反弹，且后续降准降息并未落地，债市重回弱势震荡。整体看，至四季度末10年国债收益率和10年国开债收益率分别较三季度末下行1BP和4BP到1.85%和1.2%；1年期国债和1年期国开债收益率分别较三季度末下行3BP和5BP至1.34%和1.55%，期限利差有所走阔。　　回顾四季度的基金管理工作，本基金在报告期内主要增配3年以内的中短期信用债和公司债，并对收益较低的资产进行了卖出置换，以提高组合静态收益和杠杆水平，并维持相对中性的久期水平，在收益率震荡的过程中，获取了一定的投资回报。

2025年四季度，权益市场在海外通胀预期降低降息通道开启，人工智能头部企业商业模式得到进一步验证，国内十五五规划出台产业趋势进一步确定的背景下，A股整体呈震荡格局、波动上行：10月末沪指盘中重上4000后回落，周度“先扬后抑”；电力设备、有色、钢铁阶段性领涨，成交显著放大。进入12月，三大指数震荡上涨、深强沪弱；上证围绕3900点窄幅波动，创业板波动更大且年内涨幅居前。最终上证综指季度上涨5.8%，深证成指上涨7.2%。港股市场在创下阶段性新高后进入震荡调整期。主要指数表现承压，恒生指数季度下跌约4.5%，而恒生科技指数调整更为显著，跌幅接近15%。市场呈现出鲜明的“越跌越买”特征，南向资金四季度净买入额巨大，尤其通过ETF大举布局港股科技类资产，显示资金对其中长期配置价值的认可。　　债券市场延续稳健表现，10年期国债收益率下行20BP至2.55%，信用债利差收窄15BP。货币政策持续宽松（MLF利率下调10BP）及经济温和复苏预期推动配置需求，中短端利率债表现优于长端，收益率曲线平坦化趋势延续。流动性充裕下，市场风险偏好温和回升，国债期货价格走高，机构配置需求稳定。　　本季度本基金进一步增加了权益资产尤其是股票的配置增加组合的进攻性，主要集中在新质生产力行业的龙头企业和海外流动性以及内需共同改善双驱动的基本金属行业龙头企业，港股的龙头在调整到合理价值区域后也进行了阶段性布局，降低了低风偏为代表的的红利资产的配置。

2025年第四季度中国经济呈现"稳中有压，政策加力"的特点。前三季度经济增长5.2%，为完成全年目标奠定良好基础，但三季度以来经济增速有所放缓，主要受"反内卷"政策实施、房地产低迷及消费放缓等因素影响。生产端保持平稳增长，需求端呈现"外强内弱"格局，出口韧性较强，但消费和投资增长乏力。价格方面，CPI温和回升，PPI仍处下降区间，但跌幅趋稳。四季度增量宏观政策是5000亿元政策性金融工具，同时中美经贸紧张局势缓和，美国对华平均关税降低10%，对四季度外贸表现及企业经营预期产生积极影响。整体来看，尽管面临内需不足等挑战，但在政策支持力度加大的背景下，全年5%左右的经济增速目标有望顺利实现。　　25年四季度资金环境维持宽松。因经济动能放缓，央行对资金面继续大力呵护，虽未进行降准降息操作，但通过MLF和买断式回购累计投放1.5万亿元，资金利率中枢相对稳定，7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%。四季度人民币汇率总体偏升值，12月末人民币兑美元即期汇率收于6.9890，较25年三季度末升值1.82%。　　债券市场方面，四季度长端收益率总体震荡，短端收益率先上后下。权益市场风险偏好仍在高位，压制了长债的避险需求，同时长债供给居高不下，银行在信贷需求较弱的大环境下，通过卖出长债来兑现利润的诉求仍在。因此四季度在增长和通胀偏弱的情况下，10年国债收益率仅下行1BP到1.85%，10年国开债收益率下行4BP到2.00%。1年期国债和1年期国开债全季度分别下行3BP和5BP至1.34%和1.55%，期限利差走扩。　　本基金在三季度中后期观察到主导债市的主要因素不再是增长和通胀，在充分研究和分析机构投资者行为基础，小幅降低了组合久期，主要是减持了波动较大的5年以上的中长期债券，增持了短久期品种以期获得稳定票息，因资金利率在低位，收益率曲线偏陡峭，因此组合维持了一定杠杆。

2025年三季度，美国继续保守方向的政策换挡，战略重心转回美国国内，内部政策从民主党时期的财政直接投资调整到减税降费去监管，先行指标下行，美联储预防式降息25BP，美国国债和美元平稳。在AI投资的拉动下，相关公司有较好的表现，推动美国股票市场指数创历史新高。在宽松政策，全球保守主义的影响下，各国央行和机构增加黄金储备，三季度黄金价格创历史新高，单季度涨幅达到17%。在供给受限，财政和科技需求双增长的拉动下，铜价创历史新高。中美进入战略相持期，关税谈判呈现缓和态势，中国国内的消费补贴持续，化债之后，三季度反内卷力度增加。　　2025年三季度上证指数上涨13%，收于3883点，是全年表现最好的一个季度。三季度市场呈现结构性特点，红利调整，成长表现较好。4月关税战之后，伴随国债利率下行到1.6%，以银行为代表的红利股行情扩散到城商行和农商行。伴随中美关税的缓和，市场的悲观经济预期逐渐得到修复，三季度十年期国债利率上行到1.8%以上。与此同时，市场风险偏好提升，创新药开启科技股的表现，以光模块和PCB为代表的海外算力紧随其后，之后是以国产芯片为代表的国内算力。另外，受益于经济和科技增长双轮驱动，以储能为代表的新能源和以铜为代表的资源类有色也有较好表现。以银行、电力为代表的红利类股票表现较差。三季度债券表现以调整为主，收益率上行。　　权益部分，本基金在三季度坚持价值成长策略，持有管理层优秀、具有核心竞争力的股票。结构性角度，本基金认为AI带来的技术革命是中美竞争的战略板块，国产算力在满足中国自身需求的同时，还会以开源的技术特点，伴随中国企业出海扩展海外需求。本基金看好的结构性机会还包括中国企业的出海机会，中国国内的出行红利等。周期性角度，美国政府出于对增长的需求，在趋势上表现为货币政策服务于财政政策，全球的财政货币双宽松有利于黄金和资源品行业。遵循本基金的宏观和中观研究，结合微观上市公司的基本面情况，本基金在三季度主要配置在国产算力，资源品，出行红利等板块上，并根据估值情况进行调整。固定收益部分，本基金三季度以流动性管理为主。