杨建勋 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，受通胀、就业等因素影响，关于货币宽松的预期波动有所加大。国内方面，四季度经济动能延续三季度边际走弱的态势，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的阶段可能已经过去，经济体现为总量平稳、结构转型，新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。稳增长、稳市场的政策方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长板块、供需趋势向好的顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。2025年四季度市场波动有所加大，总体保持了较高的风险偏好，结构分化依然显著。本基金投资策略相对稳定，集中在上游周期、金融、公用事业等供需格局较好、盈利能力稳定的板块以及科技板块的优质龙头企业，四季度在保持较低波动率的同时，相对基准实现显著的超额收益，2025年全年也取得正的超额收益。2025年四季度，本基金对行业配置结构进行了优化调整。一方面适当减配了稳定板块的占比，主要是降低了供需相对宽松、盈利有一定压力的电力及建筑行业，对港口、公用事业等行业的优质个股则做了适当增持。另一方面适当增配了上游周期板块，进一步增加了有色金属等供给受限、需求景气向上板块的比重，适当增配了建材、化工、航空等低景气行业中竞争力突出的优质龙头企业，减配了供需相对均衡、阶段性缺少价格上行动能的煤炭。此外，科技成长板块的占比保持平稳，主要是对军工、机械等行业所配置的个股做了调整。本基金后续将继续秉持稳健、价值的投资风格，坚持研究驱动投资的理念，基于对行业、个股的投资机会的研判，动态优化组合，并平衡好收益与波动，力争在保持较低波动特征的同时，兼顾组合收益，努力为投资者创造更好的投资回报。

四季度海外流动性整体维持宽松，而随着美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，市场对美联储后续降息幅度和节奏的预期波动性有所加大。国内方面，短期内部经济增长压力逐步增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。我们认为，房地产调整对经济冲击最大的时候大概率已经过去，经济结构转型背景下的新兴产业发展、中国经济背景下的优质企业出海，能够支撑经济保持平稳增长。　　资本市场方面，四季度宽基指数整体处于震荡格局，科技成长、顺周期等板块均有表现。分申万一级行业看，石油石化、通信、有色涨幅居前，房地产、医药、传媒表现靠后。考虑到中美元首会晤阶段性缓解市场对地缘政治风险担忧，金融市场流动性环境总体仍然较好，同时国内政策对资本市场的支持态度明确等因素，四季度组合继续维持高仓位运作。投资思路上，我们继续认为良好的盈利质量和成长性是红利的基础。为此组合以质量成长红利的思路进行投资机会的选择，主要考量维度包括盈利稳定性、盈利能力改善情况、分红等。具体到板块配置方面，一是大金融板块，组合维持对券商的重点配置。二是资源板块方面，组合在黄金股配置基础上，重点在铜锂等方向寻找投资机会，降低了铝的配置比例，同时阶段性增加煤炭的配置比例。三是基础设施类板块中，组合减持了电信运营商，转对电力设备基建龙头公司的配置。四是消费板块，组合持仓继续聚焦具有全球竞争力的家电类标的，以及广告传媒龙头个股。五是科技制造医药板块，组合主要继续在电子、机械等板块中寻找机会，降低了医药板块的配置比例。

A股在三季度大幅上涨之后，在四季度以波动为主，中证800指数在本季度微涨0.02%。本基金A类份额在第四季度净值上涨1.91%，主要来自重仓持有的机械、食品和造纸企业的上涨贡献，持仓的红利型标的在本季度出现一定的下跌。和三季报相比，大部分持仓变化不大，个股层面有适度增减。在水泥和家电行业里基于公司对比，对持仓做了调整，减持了个别有竞争格局恶化风险的个股，增持了一致持有的医疗器械和化工公司。

2025年第四季度，我国的经济整体表现平稳。其中，以人工智能和新能源汽车为代表的新质生产力仍然表现较好，是经济增长的新推动力。但在本季度，权益市场则整体呈现波动态势，没有延续前期的上涨势头。从行业上看，有色、商业航天、通信和基础化工等板块表现较好，其他板块则表现一般。在本季度，本产品采取了均衡的投资策略，产品净值略有下跌。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。四季度组合仓位保持在略高于基准的水平，净值表现小幅领先基准，主要的贡献来自个股选择效应。具体来看，组合配置中对通信、银行、有色的低配带来了主要的负面拖累，对电子的低配有较大的正面贡献，对建材的超配也有一定贡献。操作层面，综合考虑基本面变化以及估值性价比，组合主要增持了建材、煤炭、石化，主要减持行业包括机械、食品饮料、电力设备。　　展望下一阶段，从年末的政策窗口期可以看出，内需发力已经越来越成为重要的政策选项。考虑到基建、地产长周期的调整也趋于尾声，未来一年对国内投资与消费的展望应该可以适当乐观。组合投资层面，需要吸取前一年度的投资教训，在保持行业结构与风格的整体稳定性的同时更多兼顾相对基准的偏离度，通过深入细致的基本面研究来优选投资标的，力争获取持续稳定的超额收益。

2025年四季度，投资和消费增速继续放缓，出口保持韧性，全年完成5%的增速目标无虞。CPI同比增速转正，PPI降幅收窄。货币政策仍较为克制，政策利率保持不变。地方土地出让收入增速降幅扩大，财政支出力度减弱。中美经贸团队经过新一轮磋商，对等关税延期一年，芬太尼关税降低10%；中方的反制措施也相应推迟同样的时间。中央经济工作会议召开，财政政策更强调可持续性，货币政策更强调灵活高效。海外方面，美联储四季度降息50BP，随着特朗普提名新任美联储主席，市场对美联储未来宽松政策的预期进一步强化。  市场表现方面，债券呈现弱势震荡，中短端表现好于长端，信用债的表现好于利率债。10年国债在1.75%-1.85%区间波动，信用债收益率较9月底高点回落10-20bp。权益市场方面，上证指数上涨2.2%，沪深300指数微跌0.2%，创业板下跌1.1%，科创50指数下跌10.1%。行业方面，有色、通信、军工涨幅居前，消费、医药、传媒等跌幅较大。

2025年三季度，在美联储货币政策重回宽松预期，主要经济体财政政策延续发力、贸易摩擦烈度有所趋缓等背景下，全球权益市场整体表现较好。国内方面，虽然宏观经济面临的挑战仍在加大，但人工智能、新能源等新兴产业维持较快增长，结构性亮点依然较多。与此同时，政策面继续对宏观经济和资本市场维持积极取向。在国内广谱利率整体回落的背景下，权益市场的配置吸引力正在增加。三季度A股市场主要宽基指数涨幅均超10%，其中创业板指涨幅较大。风格上，成长继续占优价值。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。基于对地缘政治、国内政策和整体流动性环境等考量，三季度组合仓位继续维持高位。投资思路上，我们继续认为良好的盈利质量和成长性是红利的基础。为此组合以质量成长红利的思路进行投资机会的选择，主要考量维度包括盈利稳定性、盈利能力改善情况、分红等。具体到板块配置方面，一是大金融板块，组合维持对券商的重点配置。二是资源板块方面，组合在黄金股配置基础上，增加了对铜铝的持仓比例。三是基础设施类板块中，组合减持了电力，转而配置电信运营商。四是消费板块，组合持仓主要聚焦于具有全球竞争力的家电类标的，以及与消费相关的广告传媒龙头个股。五是科技制造医药板块，组合主要在电子、机械、医药等板块中寻找机会。

2025年第三季度，我国经济继续保持了稳健的态势，各项宏观经济指标保持稳定。其中，出口表现较好，说明在当前全球宏观政治环境和经济环境处于不稳定态势的大背景下，我国的工业生产能力仍然具有强大的全球竞争力。从具体行业看，在本季度，人工智能相关领域仍然是全球宏观经济领域重要的投资热点，中国和美国的相关公司都给予了非常乐观的预期，并映射到我国的资本市场，使人工智能相关上市公司在本季度表现较好。同时，在本季度，新能源、贵金属等行业也表现较好。 　　在本季度，本产品净值出现一定幅度涨幅。

2025年3季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。三季度组合仓位保持在略高于基准的水平，净值表现小幅落后基准，主要的拖累来自行业配置效应。具体来看，组合配置中对电子、通信、电力设备的低配带来了主要的负面拖累，对银行的低配有较大的正面贡献，对机械、建材的超配也有一定贡献。操作层面，综合考虑基本面变化以及估值性价比，组合主要增持了机械、电子、电力设备，主要减持行业包括食品饮料、建材与建筑。　　展望下一阶段，国内经济结构向内需转型的过程受到周期性因素的影响，短期仍有一定压力，但考虑到本轮周期的调整幅度已经较深以及多种提振需求政策的共同作用，国内需求的中期前景值得积极看待。组合投资层面，保持在相对均衡的行业配置基础上，更多关注内需领域的细分行业领先公司，努力做到在深入研究基础上前瞻性布局，力争使组合能够继续获得持续稳定的超额收益。

2025年3季度，海外方面，宏观经济维度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策继续发力，同时贸易摩擦烈度逐渐收窄，在此背景下投资者风险偏好回升，全球主要权益市场均录得上涨。国内方面，经济增长动能较上半年边际略有走弱但下行幅度有限。需求端来看，出口维持较强韧性，投资、消费增速有所放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续承压态势，人工智能、新能源等相关新兴产业维持较高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。广谱利率持续下行背景下，社会财富对权益市场的配置需求增加。在此背景下，三季度A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。2025年三季度市场活跃度明显提升且结构分化再度加剧。本基金投资策略相对稳定，集中在上游周期、金融、公用事业等供需格局较好、盈利能力稳定的板块以及科技板块的优质龙头企业，三季度相对基准的超额收益阶段性回撤。2025年三季度，本基金行业配置结构基本稳定，在市场波动过程中，基于各细分板块及个股的基本面与估值的匹配度，对组合进行了优化调整，适当增配了军工，减配了金融、医药，并在电子、新能源等行业对所配置的个股做了调整，在上游周期及稳定板块中，进一步增加了有色金属等供给受限、需求景气向上板块的比重，在建材、化工等市场预期低的行业中，适当增配了竞争力突出的优质龙头企业，并对航空、煤炭、公用事业等行业所配置的个股做了调整。本基金后续将继续秉持稳健、价值的投资风格，以基本面研究为基础，动态优化持仓结构，力争在保持低波动特征的同时兼顾绝对收益和相对收益，以期为投资者创造更好的投资回报。

三季度A股市场涨幅显著，中证800指数上涨近20%。受国内外AI技术迭代、投资力度不断加大推动，通信、电子等与科技创新相关的行业在本季度大幅上涨。本基金持仓主要集中在消费、制造、医药等行业，持仓公司经营稳健，估值偏低，但与科技创新关联度较低，故上涨幅度弱于大盘。

2025年三季度，宏观经济呈现外需强韧、内需回落的特点。尽管面临美国关税政策的严峻挑战，但中国前三季度出口增速仍然保持较快增长。内需方面，“以旧换新”政策退坡，社零增速回落。受房地产投资拖累，固定资产投资下行明显。尽管政府债发行靠前发力，但化债压力下，基建投资增长仍然乏力。物价方面，“反内卷”政策从宏观定调进入实质性跨行业协同治理，煤炭、钢铁、新能源等行业出厂价格降幅收窄。海外方面，9月美联储如期降息，年内市场预期仍有降息空间。  市场表现方面，债券收益率整体上行。央行持续呵护资金面，短端收益率相对平稳。但中长端利率明显上行，10年期国债活跃券从1.64%上行至1.79%，收益率曲线呈现“熊陡“形变。信用利差先被动收窄，8、9月份开始走阔，中长久期信用品种利差走阔明显。权益市场呈现结构性牛市，科技成长板块领涨。创业板单季上涨50.4%，科创50指数上涨49%。上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.9%。组合操作方面，债券部位降低组合久期至防御水平，权益部位对结构进行了调整。