王志华 - 基金投资策略和运作

四季度港股市场在连续三个季度上涨之后，进入调整区间，四季度恒指下跌4.6%，恒生科技指数下跌14.7%，恒生生物科技指数下跌19.6%；南下资金继续流入，2025年全年净流入总金额超过1.4万亿港元，接近前三年净流入总和，创历史纪录；IPO市场全年募资总金额2857亿港元，同比增长224.1%，再度重登全球榜首。期间贵金属价格大幅上涨、美联储连续降息、人民币升值、中国经济韧性、北水继续流入港股等等对港股走势产生了一定程度的积极影响作用。在四季度港股各板块中，创新药板块和科技板块出现回调，黄金板块继续震荡向上，高股息板块走势稳健。展望2026年一季度，人工智能革命、中国工程师红利、制造业及供应链优势、宏观经济韧性、中国资产尤其是估值洼地的港股资产重估等重要因素构成港股基本面的重大支撑，有了这个坚实的基础，才可能有市场信心的不断增强，才可能有包括南下资金的全球资金的不断流入，才可能有股票估值的不断修复。预计随着我国“十五五”开局之年的各项具体政策的落地，宏观经济逐步企稳，科技创新及出海板块将继续引领港股未来的向上方向，在哑铃的另一端，高股息板块由于仍然明显高出国内无风险收益率的较高股息率，会继续吸引诸如保险公司等长期资金的流入，价值重估的空间较为确定；值得关注的是除了南下资金外，在2026年外资尤其是海外长线资金是有较大可能更为积极地增加对中国资产的配置。风险因素方面，主要是全球人工智能在大量投资之后没有及时产生相应合理的经济回报，造成市场普遍对AI泡沫的担忧，相关上市公司的盈利的增长与较高的估值不匹配，另外宏观经济政策如果没有产生相应的托底效果也会影响整体市场信心，其他如地缘政治风险也会影响港股的风险偏好。本基金在本报告期继续保持较高的股票仓位，继续持有在港上市的中国核心资产，行业上继续保持对以互联网大型平台为代表的数字经济、人工智能等龙头公司的较大比例的配置，同时继续合理配置符合可持续发展特征的高股息价值蓝筹，并持续挖掘出商业模式清晰、核心竞争力突出、公司治理完善、坚持高质量发展的港股上市公司，以合理的价格买入并长期持有，为投资者谋求稳定的长期收益。

从出口、投资、消费三驾马车的驱动力度来看，我们判断中国已经进入高质量稳定增长新时代，低利率环境将长期存在。这意味着吃利息、吃票息大概率不是最优选择。从人口结构变化、政策脉络出发，我们判断房地产价格很难出现明显反弹，止跌回稳是重要目标，房住不炒，房地产的投资属性已经渐行渐远。综上，我们认为在资产配置中，股市在中长期面临友好环境，持续稳定的结构性慢牛雏形正在显现。只要影响低利率环境和房价的重要因素没有出现明显边际变化，这种格局还将持续。四季度，国防军工（商业航天）、石油石化（反内卷）、有色金属（碳酸锂、白银、铜等）行业涨幅排名前三，房地产、医药、传媒行业涨幅排名后三。三季报披露之后，市场进入业绩真空期，考虑到今年市场上涨主要由估值提升贡献，我们当时重点研究了商业航天，却没有投资，对于大国新兴产业竞争高度、市值空间研究仍不够充分。我们主要投资制造行业和消费行业，相对擅长稳定成长风格，对于主题投资的理解不足，考虑到这些行业多数嫁接在传统制造行业，因此未来对于大国新兴产业重点竞争领域的研究将持续成为我们的要务。在新能源内部，本季度碳酸锂股票涨幅较大，我们之前判断碳酸锂价格能够上涨到10万，但是没想到能够上涨到13-14万，后期我们会加强这部分的研究。本季度初，本基金进行了一定的减仓，原因是考虑到部分持仓涨幅较大，但是业绩兑现没有跟上，减仓之后买入了部分我们相对看好的底部消费行业防守，包括免税、航空、酒店。过程中，我们强化研究跟踪消费行业，结论和三季度一样，绝大多数消费领域都很平稳，需要更长的时间去消化供给或提升需求能力。年底，中央召开了政治局会议和中央经济工作会议，内需和科技创新依然放在前两位。我们理解，要拓展内需，方法之一是反内卷，提升部分行业盈利能力，尤其是终端需求海外占比较大的行业。在众多反内卷行业中，我们继续紧密跟踪光伏行业供给变化，判断产业链上下游利益一致，整体价格体系有望逐步抬升。光伏需求端，我们重点研究Gessey、infolink等三方数据研判海外需求。临近年末，我们重新增加了光伏板块的投资，从2024年年中政治局提出反内卷至今，在跟踪反内卷的一年半里，我们对于反内卷理解更加深刻，希望在2026年有所收获。组合目前重点投资电池、储能、光伏、风电等制造业龙头公司。

从出口、投资、消费三驾马车的驱动力度来看，我们判断中国已经进入高质量稳定增长新时代，低利率环境将长期存在。这意味着吃利息、吃票息大概率不是最优选择。从人口结构变化、政策脉络出发，我们判断房地产价格很难出现明显反弹，止跌回稳是重要目标，房住不炒，房地产的投资属性已经渐行渐远。综上，我们认为股市在中长期面临友好环境，持续稳定的结构性慢牛雏形正在显现。只要影响低利率环境和房价的重要因素没有出现明显边际变化，这种格局将持续。三季度，市场的主线正在由人工智能向新能源切换，进入到了我们擅长的领域。我们在二季度末持续反思为什么内需短期很难明显发力，为什么公商务需求相对疲软，在三季度初，我们果断减持了所有消费相关的领域，加仓了锂电储能风电和光伏等中游制造行业。对于锂电储能风电，行业基本面刚刚进入右侧，供需关系出现边际变化，正在走出底部。对于光伏，由于供给明显大于需求，需要行业加强自律，加强反内卷。全面加仓了具备全球竞争优势、海外收入占比高的优质个股，这些优质个股处于较低位置，全球横向对比相关制造业，估值明显低估。虽然这个判断正确，但是我们配置了较多自律政策导向的光伏，光伏主产业链涨幅明显不及锂电储能风电，形成明显拖累。但是我们对于反内卷进行了持续深度跟踪，对于这些行业即将发生的变化充满信心。

三季度港股市场连续第三个季度上涨，指数再创四年来新高，三季度恒指累计上涨接近12%，继续位居全球主要股指涨幅前列，恒指跨过25000重要关口，日均成交更是创下历史新高；南下资金继续大幅流入，年初至今流入总金额超过1.1万亿港元，创历史纪录，全球资金也在不断流入；IPO市场也呈现多年以来少见的活跃，前三季度募资总金额1500亿港元，时隔两年重登全球榜首，一、二级市场形成了良性循环的积极态势。期间全球人工智能产业创新不断突破、川普关税陆续落地、美联储开始降息、人民币温和升值、中国经济韧性、中国资产重估、港股估值洼地等等都对港股走势产生了不同程度的积极影响作用。在港股各板块中，以大模型、算力、云服务等为代表的人工智能板块、以黄金为代表的周期板块、以创新药为代表的医药板块表现最为突出。展望四季度，中国宏观经济韧性、人工智能创新大潮、中国资产尤其是估值洼地的港股资产重估仍是基本面的重要支撑因素，有这个坚实的基础，才有资金的不断流入，才有估值的不断修复。预计随着我国“十五五计划”落地，新兴产业政策逐步明朗，科技创新板块将继续引领港股未来的向上方向，另外一方面，高股息板块则提供了港股底部的坚实支撑；预计除了南下资金外，外资尤其是长线资金在未来一段时间内将不断增加对中国资产的积极配置。风险因素方面，主要是在上市公司的盈利的增长没有跟上预期和估值提升的速度，流动性驱动估值最终还是要以盈利的增长来夯实，由于人工智能还在投入期，应用的落地以及对生产力的提升还需要时间，在这个阶段里投资者信心有动摇、股价不断有震荡等等不可避免，但从全球市场、全球新兴市场等横向比较来看，无论是港股的整体估值，还是各板块龙头公司的相对估值都还具有比较明显的优势。本基金在本期继续保持较高仓位，继续持有在港上市的中国核心资产，行业上积极配置以互联网大型平台为代表的数字经济、人工智能、创新医药等龙头公司，同时继续合理配置符合有可持续性特征的高股息价值蓝筹，并继续挖掘商业模式清晰可靠、核心竞争力突出、治理完善、坚持高质量发展的港股上市公司，以合理的价格买入并长期持有，为投资者谋求稳定的长期收益。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，上证50指数上涨1.01%，中证2000指数上涨15.24%。板块方面，综合金融、国防军工、有色金属、传媒、机械涨幅靠前，煤炭、食品饮料、石油石化、房地产、交通运输涨幅靠后。市场流动性充裕，人工智能、机器人、中国军工崛起是主线。本基金在年初重点投资了锂电和光伏。锂电需求平稳，新能源车、储能和重卡等其他应用场景打开，保障了行业维持20%以上量增。龙头电池厂保持优势，部分材料环节正在走出供给大于需求的困境。光伏行业改革以阶段性失败告终，随着中电建51GW集采中标价格明显低于行业自律成本价格，自律也随之瓦解。遗憾的是，前期上涨过程中，我们对于行业变革结果预期乐观，并没有在高位止盈，在反复论证之后卖出在板块相对低位，给组合带来明显负向贡献。此后，我们重点投资了航空板块。受制于全球飞机主机厂供应链收缩和发动机频繁故障，航空板块供给增速下降明显，且预期未来2-3年新增供给将维持低位；同时，行业需求保持平稳，这也受益于国家对于旅游服务业的提振，符合老百姓精神生活追求。对该板块的投资初期，供给需求都按照预期发展，行业盈利在3-5月得到明显修复，但是5月之后，公商务旅客占比出现意料之外的明显下滑，我们在近期进行了密集调研，判断商旅需求在较短时间难以明显恢复，后期将择机调整。

2025年上半年港股总体表现突出，领涨全球，在充裕的流动性加持下，港股的风险偏好明显上升，截至6月30日，恒生指数及恒生科技指数2025年上半年涨幅分别为20.0%、18.7%。1季度在DeepSeek“横空出世”带动下，市场情绪持续高涨，估值大幅修复，恒生指数创2022年初以来新高，2季度初由于川普关税的冲击而大幅回落，但之后在关税谈判不断取得进展以及全球、南下资金加快流入的带动下，恒生指数不但完全收复关税负面冲击的失地，而且还不断攀升至接近3月中的年内新高，其中成长板块中的新消费、创新药等诸多代表性公司、高股息板块的大型银行乃至中小银行、周期板块的黄金矿产公司的股价不断创下历史新高，备受瞩目。今年以来南下资金流入总额超过7000亿港元，创港股半年流入资金总额的历史纪录，日均成交继续维持历史上的较高水平，新股IPO和A股增发H股的数量也是快速增长，港股在再一次成为全球IPO融资金额排名第一的市场的同时，港股涨幅也是再一次领涨全球股市。本基金在本期保持了比较高的仓位水平，继续持有在港上市的中国核心资产，在成长和价值类板块之间采取了较为均衡的配置，继续持有以互联网大型平台为代表的数字经济、AI龙头、创新医药等龙头公司，同时继续配置符合高股息、低估值特征的价值蓝筹，并继续努力挖掘商业模式坚实、核心竞争力突出、治理完善、坚持高质量发展的港股上市公司，以合理的价格买入并长期持有，力争为投资者谋求长期稳定的收益。

一季度，经济运行平稳，出口韧性较强，投资稳定，消费相对疲软。deepseek横空出世，极大地提振了全国人民的信心，让世界重新认识了中国科技力量。A股中小主题股表现突出，wind微盘股等权指数上涨12.37%，中证2000上涨7.08%，而沪深300下跌1.21%。一季度市场表现最突出的是机器人、人工智能应用板块。一季度本基金业绩表现很差，主要原因是在底部卖出了光伏相关股票，逐步加仓了航空酒店等顺周期股票。2024年四季度，部委、协会针对光伏行业召开一系列会议，引导行业良性发展。光伏行业供给明显大于需求，且产品同质化严重，行业依靠自身出清遥遥无期，急需政府等外部力量介入。在2024年10-12月，我们调研了大量上市公司、产业专家，过程中观察到股价并没有出现前期预判的逐步上行走势，经过持续反思，我们意识到外力介入的基本原则是龙头公司保持不亏现金，想要恢复到行业正常盈利需要更长周期，2025年这些公司大概率只能微利甚至继续亏损，很难用常规的市盈率等方法对上市公司进行估值。这也意味着相关公司的安全边际不扎实，波动可能会较大。我们在2025年年初持续减持光伏股票，减持在最低点。基于长期跟踪，我们买入了航空酒店龙头上市公司，主要是因为我们看好今年内需改善，并在两会之后观察到公商务出行的边际向上。对于航空板块，供给端，行业连续亏损5年，航司在运力投放方面比较克制，同时波音空客交付能力减弱，发动机故障检修频率增加，预计25-27年行业供给增速较低；需求端，因私出行持续稳定增长，最大的变量在于公商务出行，在新经济带动和传统经济周期性复苏的情况下，今年需求有望超出预期。对于酒店，24年供给大量释放，中档连锁龙头公司在25年的入住率和房价保持了明显韧性，受益于消费者对于卫生、安全的追求，连锁龙头有望明显跑赢行业。对于市场表现最好的机器人、人工智能应用板块，我们暂未投资，我们在持续学习，加强理解，通过复盘梳理，争取在安全边际更加充足的时候投资相关龙头公司。

一季度港股市场迎来大幅修复，创2022年初以来新高。1月初港股市场受经济数据疲弱、美元新高及特朗普就任临近等影响表现低迷，港股开年意外走弱，恒指一度失守19, 000点关口。部分技术指标也逼近历次底部极端水平。不过春节假期前后，受假期期间国内人工智能领域突破DeepSeek“横空出世”带动市场情绪持续高涨、特朗普对华政策比预想的”温和”以及海外美债利率回落等因素影响，港股市场扭转颓势，开启了港股乃至中国资产重估的序幕。期间更多利好消息的公布，例如某些代表性公司财报资本开支大超预期以及南向资金的持续大幅涌入都为整个重估叙事提供动力。不过随着2月底指数进入恒指中枢23,000-24,000点附近后，上涨动能有所放缓。持续在这一位置整体震荡，无法形成有效突破。春节假期以来，DeepSeek引发的AI热潮扭转投资者情绪和宏观叙事，港股市场强势上涨，市场涨势主要依靠估值驱动，其中对未来的乐观预期叙事又占到绝大部分，反映为风险溢价ERP的快速回落，恒生指数风险溢价降至6.2%，接近去年“924行情”和2023年初的水平。但是，需要强调的是，看似港股走出了一波指数级别的行情，但其实是一个较为极致的“结构市”，相比去年“924”由宏观总量政策驱动的广谱反弹，本轮上涨的范围更窄，集中于少数AI科技龙头股。从春节后算起，港股通口径下仅有28%的个股能够跑赢指数。港股整体指数大涨，也是因为龙头公司的占比大。如果以“含科量”来衡量的话，恒生指数与恒生科技成分重合的标的共17只（占比20.5%），权重占比接近40%。虽然优势在于不需要过多宏观总量政策配合，但劣势在于上涨基础偏窄，需要科技板块的不断催化。当前，由情绪和预期主导的“第一阶段”修复基本完成，估值层面1）对40%的“含科”部分，如果动态匹配盈利能力的话，估值已基本合理。2）对于60%的“不含科”部分，较A股相对优势为5%。其中AH溢价从2月初145%回落至当前131%，也是得益于ETF流入的水涨船高。但考虑到港股通个人和公募投资者需要支付红利税（H股20%、红筹股最高28%），意味着AH溢价收敛至125%时（1/0.8），这部分投资者在A股与港股买分红资产就没有差异了。随着估值修复，投资者分歧也难免加大，后续盈利能否接棒将直接决定能否打开进一步的上行空间。近期随着业绩期的展开，指数盈利尤其是恒生科技盈利也有上调，这对市场而言是一个积极迹象，但盈利的改善是以科技行业为主，以利润率改善为主，而非收入增加，因此其持续性仍有待观察。资金面上，本轮港股的资金主力：1）初期是海外对冲基金和过去几年在海外但主要投资美股的中资背景资金，这些资金行动快，也最容易从美股切换过来；2）近期，尤其是3月以来，南向成为主力、甚至可能是绝对主力。整体上，如果盈利上调带来了增量支撑，为情绪波动提供缓冲，恒指在当前点位可以承受风险溢价的一定上行；乐观情形下，往上更大空间的打开，则需要盈利的进一步兑现。但从2024年初以来，港股市场的积极变化是：1）有托底，体现为底部不断抬升，如2024年初反弹、2024年五一地产政策放松反弹、2024年“924”行情，以及本轮科技行情，这说明政策是有效的；2）有主线，体现为科技行情。在本轮DeepSeek之前，各行业轮番轮动，除了避险主导的红利，几乎无法凝聚资金共识。这与2021-2023年的既无托底也没主线的走势完全不同。本基金在本期保持较高仓位，继续持有在港上市的中国绩优核心资产，行业上均衡配置以互联网大型平台为代表的数字经济、品牌消费、创新医药、区域金融等，同时继续配置符合高股息、低估值特征的价值蓝筹，并努力挖掘商业模式坚实、核心竞争力突出、治理完善、坚持高质量发展的港股上市公司，以合理的价格买入并长期持有，力争为投资者谋求长期稳定的收益。

回顾2024年，经济表现平稳，资本市场亮点聚焦在人工智能基础设施和红利。全年国债收益率大幅下行，货币宽松支撑了股票市场的底盘。我们在2024年主要围绕擅长的高端制造行业进行投资，在11月底之前都取得了不错的成绩，找出了一批细分领域的阿尔法个股，但是在12月对于困境反转的光伏产业投资比例较高，净值有所回撤。我们对此进行了深度反思和总结。在高端制造领域，多数行业处于周期底部，但是没有明显业绩弹性，景气度缩圈，意味着需要更加聚焦行业能够自发走出来的局部。在比较新能源汽车、锂电、光伏、储能、风电之后，我们倾向于认为锂电储能行业通过3年调整，有望自发走出产业周期底部。光伏产业的资本开支高峰是在2024年上半年。当前行业供给明显大于需求，但是考虑到全产业主要是民营企业，外部力量强力介入的可能性较低。行业自律能够让龙头公司不亏现金流，避免恶性竞争，但在产能明显过剩的情况下，达到合理盈利水平还需要更多时间。新能源汽车从电动化进入了智能化的比拼，我们需要更加注重智能驾驶的投资机会。在存量市场竞争非常激烈的情况下，市场更加注重培育未来的新兴产业，机器人、低空经济等正式进入了1到10的投资阶段。在消费领域，考虑到老百姓收入预期较为平稳，大多数细分场景和领域竞争激烈，传统消费机会不明显，我们在2024年重点研究学习和持续跟踪了谷子经济和黄金消费的趋势，虽然整体投资参与不多，但是对于新兴消费趋势建立了完善的跟踪框架，力争在下一个浪潮中抓住机会。考虑到经济整体平稳，但是货币环境宽松，尤其是存款端利率持续下降之后，可投资货币大幅增加，整个市场下有底，上有阶段性的风险偏好提升。我们坚持把投资的安全边际放在重要位置，加强学习，力争在底部挖掘一些新兴产业的投资机会，持续跟踪。

2024年，港股结束了连续四年的下跌，恒生指数、恒生港股通全收益指数全年均录得正收益，涨幅分别为+17.67%、+26.05%。具体节奏方面，港股市场24年经历了两次主要反转，具体而言可分为如下五个阶段：年初至2月初：经济政策不及预期，投资者高预期落空，同时以雪球为代表的结构化杠杆产品爆仓引发市场下跌，风险由小盘向外传导，市场流动性趋于紧张，投资者交易情绪高度悲观；2月初至5月中旬：2月6日中央汇金扩大A股ETF增持范围等事件催化市场情绪有所回暖并传导至港股，同时2月央行下调LPR 25个基点，长债利率走低下南向资金大幅涌入港股高股息板块，港股指数全年第一次反转。4月“新国九条”、地产政策预期发酵、证监会就分红和退市等问题给予正面回应等催化传导至港股市场，指数中枢稳步上移，港股加速上涨走出复苏行情；5月中旬至9月上旬：5月中下旬开始，市场进入政策验证阶段，以投资、开工指标为代表的国内经济数据复苏力度不强，社融、M1、M2等货币指标显著转弱，增量政策预期不足。此外，6月海外联储议息放鹰，联储年内降息预期大幅走弱，叠加海外套息交易平仓日本市场暴跌等诸多扰动，港股市场走弱；9月中旬至10月中旬：港股市场在本阶段经历了来自海外流动性宽松以及国内政策大幅超预期两阶段的催化。9月19日，美联储正式开启降息周期，传递出与Jackson Hole会议一致的信号，即“希望更快调整货币政策立场以避免就业市场进一步走弱”，美元指数走弱至100附近。9月24日，降息降准、降低存量房贷款利率、为六大行补充核心资本、创设5000亿元“证券基金保险互换便利”和3000亿元“股票回购增持再贷款”等宽松政策集中发布，政策强度大超预期。随后，中央政治局会议进一步强化了政策底确认信号，港股迎来全年第二次反转。10月中旬至年末：港股市场主要围绕政策预期交易与落地展开。国庆假期开市后在两地套利资金“卖H买A”及发改委发布会略不及预期的双重影响下，恒生指数单日下跌超9%后资金转向博弈11月初人大常委会会议；11月 6日凌晨美国大选落地，市场对未来“关税+移民政策”所带来的通胀反弹有所担忧，美元指数持续走高至108附近给港股带来海外流动性压力。本基金产品在全年维持较高仓位，行业上偏重于在港上市的优质核心稀缺性资产，行业上侧重现金流稳健的高分红企业以及新经济领域的互联网平台、品牌消费、高端制造等，重点布局于在中长期竞争优势显著、业务成长确定性强、治理完善、注重股东回报的龙头优质企业上。

2024年三季度港股市场整体呈现“W”型走势。7月，国内经济金融数据较弱反映内需仍待修复，特朗普遭枪击、拜登退选，美国大选不确定性推动市场风险偏好下行，此背景下港股市场震荡下行，全月恒生指数下跌2.1%，香港本地股强于中资股、价值股强于成长股。8月，港股中报季整体盈利韧性较强，结构上新经济龙头股明显展现出盈利韧性和相对盈利优势，基本面韧性成为港股相对A股独立行情开启的逻辑基石；海外方面，杰克逊霍尔会议上鲍威尔的讲话基本确认降息周期即将开启；叠加国内对于调降存量住房贷款利率的预期提升，市场风险偏好上行。空头回补的推波助澜下港股快速上涨，全月恒生指数上涨3.7%。9月上旬，国内政策预期有所反复，港股小幅回调。9月中旬，美联储以降息50bps正式开启降息周期，亦为国内降准降息提供政策空间，叠加国内政策预期再起，港股又迎来新一轮上涨。三季度，中国经济延续恢复态势，但经济景气度有所下降。需求端：三季度社零表现整体仍处于较弱水平，其中地产链相关的建筑装潢、家具和家电音像同比较弱，显示地产销售承压导致相关消费不景气。投资方面，7月固定资产投资累计同比不及预期，当月同比回落明显；8月略有好转，环比、同比均略好于前值，但单月同比的2.2%仍明显过低。结构上继续保持了基建和制造业投资拉动的态势，地产投资仍较为疲弱。供给端：7-8月工业增加值表现略低于预期，且不及前值，需求端拖累其增长；工业企业利润表现继续改善，但供应强需求弱的格局并未有改善。物价水平方面，7-8月中国CPI和PPI物价水平仍在低位运行，主要问题仍在国内实体需求不足。金融数据来看，三季度金融数据仍受人为“挤水分”影响，不及市场预期，细分项可以看出，实体经济中的企业和居民信贷需求承压的问题仍未有好转，整体主要依赖政府端融资托底。海外流动性方面，北京时间9月19日（周四）凌晨，美联储9月FOMC以11:1通过降息50bp的决议，基准利率降至4.75%-5%，决议声明、点阵图以及鲍威尔讲话显示，在通胀风险下降的情况下，美联储希望更快调整货币政策立场以避免就业市场进一步走弱。随后，香港金融管理局宣布，将基准利率下调50个基点至5.25%，即时生效。向前看，港股市场流动性收紧的约束或将有所缓解，预计香港M2将迎来触底回升的机会，从而带动恒生指数的上行。微观流动性方面，中报季结束后，企业回购热潮再起，某些互联网巨头带领港股回购单周金额创下2010年以来的历史记录，随“提升股东回报”的意识逐渐深化，四季度港股回购热度有望延续，为港股资金面提供韧性支撑。外资及空头方面，美联储降息“靴子”落地后，全球资金的再配置需求+港股高性价比或促使外资系统性回流港股，叠加9.24国内金融政策组合拳超预期，外资对中国资产的看法或更乐观，空头回补亦有望成为港股行情的助力。本基金在本期保持较高仓位，继续持有在港上市的中国绩优核心资产，行业上均衡配置以互联网大型平台为代表的数字经济、品牌消费、创新医药、区域金融等，同时继续配置符合高股息、低估值特征的价值蓝筹，并努力挖掘商业模式坚实、核心竞争力突出、治理完善、坚持高质量发展的港股上市公司，以合理的价格买入并长期持有，力争为投资者谋求长期稳定的收益。

2024年上半年港股总体呈现波浪形走势，估值有所修复，截至6月28日，恒生指数及恒生综合指数2024年上半年录得正收益，涨幅分别为3.94%、3.39%，受海外流动性反复拖累，恒生科技指数上半年录得负收益，涨跌幅为-5.57%。具体节奏方面，在基本面未有明显起色的情况下，美国经济韧性带来的过度乐观降息预期退潮使得资金面环境再度吃紧，地缘政治扰动加剧风险偏好下降态势，市场在2024年开年便持续大幅下跌，1月最大跌幅超13%。随后政策端超预期发力，1月24日央行超预期调降存款准备金率0.5个百分点，同时国资委提出将市值管理纳入央企负责人业绩考核，市场在中字头权重股的带领下强势反弹。叠加春节假期消费火热的催化效应，港股市场于龙年迎来开门红，涨势延续至3月。3月中旬至4月中下旬，前期以政策利好为主要支撑的积极情绪有所消退，且随着业绩期将近、中东地缘政治风险的发酵，港股市场进入震荡平台期。随着地缘政治局势的缓解、联储降息预期基本调整到位、国内地产/内需/香港流动性等政策利好不断，外资开始进行资金的高低切换，港股风险偏好迅速回暖，引发4月下旬至5月下旬的港股快速修复行情。然而，5月国内经济金融数据显示国内基本面边际疲软，叠加美国大选波动带来的海外流动性环境“被动收紧”，港股市场于5月底开始回调，随后持续震荡。资金面，上半年南向资金和产业资本为港股长期的韧性支撑项，其中南向资金连续四个月处于历史高位、产业资本单周回购金额更是屡创2010年以来的历史新高。部分交易型外资在4月底5月初呈现阶段性净流入，或主因港股估值性价比+美股/日股调整带来的资金高低切换诉求。市场结构方面，截至6月28日，上半年红利板块表现较优，能源（+43.29%）、原材料（+28.80%）、电讯（+18.08%）等高股息板块表现居前，在市场震荡、风险偏好处于低位的阶段，红利低波板块俨然成为港股的“避风港”。基本面上2024年上半年GDP同比增速为5.0%，国内基本面温和修复，但经济结构有所分化，呈现供给大于需求的态势。物价水平方面，上半年CPI和PPI物价水平仍在低位运行，反映经济修复态势不改、而内生动能仍需进一步夯实。需求端，外需强内需弱。1-6月出口同比维持亮眼表现，受拜登政府对我国关税调整影响，部分受关税影响的产品对美“抢出口”，为出口增速“锦上添花”，具体表现为受关税影响的产品出口增速高增，且对美国直接和间接出口回升等；6月全球制造业PMI为50.9%，连续六个月处于荣枯线以上，全球制造业景气回升是我国出口增速中枢上移的基础所在。内需方面，地产投资依旧偏弱，财政资金和项目端偏慢，基建增速受专项债拖累明显，导致整体投资承压。本基金在报告期内保持较高仓位，继续持有在港上市的中国绩优核心资产，行业上均衡配置以互联网大型平台为代表的数字经济、品牌消费、创新医药、区域金融等，同时继续配置符合高股息、低估值特征的价值蓝筹。