天弘永定价值成长混合A(420003) - 基金经理

短期有扰动，长期没变化。从外部看，整个季度的外部扰动极为剧烈。4月初，美国发起全球关税战，针对中国的关税政策尤为突出，显著超出市场的预期。资产价格短期内出现了很大的回撤。中国采取了强硬的反击措施，加之美国国内通胀依然高企，美国对全球供应链的依赖度依然较高等因素，美国对华关税政策出现了较大程度的妥协。中国资产的股票价格呈现了深V型的走势，这与全球是同步的。此外，以色列与伊朗的冲突短期迅速激化，地缘政治风险增加，原油价格脉冲式攀升。而冲突持续时间较为短促，对市场没有造成持续的影响。回看这几年的外部形势，动荡似乎成为了常态，市场自身适应能力也在不断增强。从我们国内的情况看，近期也没出现一些显著的变化。中美关税问题阶段性缓和，出口的压力也显著缓解。国内宏观经济运行保持稳健，二季度的经济增长已经从4月初的悲观预期显著上调，资产价格也给予了相应的积极反馈。地产继续弱势运行，需要进一步观察，看是否有政策来扭转这一颓势。以CPI、PPI为代表的价格信号依然相对偏弱，表明我们迈向温和通胀还得继续努力。伴随国内经济下行压力的短期缓和，市场对政策的预期也在逐步降温。因此，短期内，政策基调的特征依旧以稳为主。近期，国家加大力度管控体制内的违规吃喝问题，白酒的终端动销出现明显的下滑，股价下跌较多。我们认为，此时的机会或许开始凸显了。以贵州茅台的53度飞天经典产品为例，它的批价已经回落至十多年以前的水平，较2021年的高位已经腰斩，商品价格的底部相对夯实。考虑到白酒整体的估值水平和股息率水平，我们认为机会是大于风险的。此外，我们认为，人工智能是未来的趋势，随着时间的推移，下游的应用会出现越来越多的成果，这一进程时不时会出现一些令人惊喜的事物。AI游戏的演进创造了新的玩家体验，视频制作AI工具已经进入快速货币化阶段，智能驾驶能力在不断地持续迭代等。很多的新机会会出现，很多的旧事物也会改变。我们对AI最终能带来的商业机会保持乐观。本产品继续以大消费为主，同时兼顾科技方向的一些机会。具体来看，主要投资汽车、家电、食品饮料等消费品公司。在科技领域，重点围绕AI应用作为主线，参与游戏、人形机器人、智能硬件等相关公司的投资。在医药行业，CXO行业的订单已明确好转，向好景气持续，本产品也进行了布局。

一季度，DeepSeek R1模型取得了显著的进步，其本身也成为全球性能领先的大模型，更为关键的是它是以明显更低的成本实现的。资本市场也被明显地鼓舞了，市场对中国科技发展的信心更强了，认为中美科技差距在一些关键领域有缩小的巨大潜力。当高性能低成本的人工智能开源大模型带动一众同业进行快速迭代的时候，下游应用环节也有望更快地受益，这些红利或来自降本增效，或来自新型的需求，涉及的领域十分广泛，比如大型互联网平台、游戏、办公、人形机器人、智能驾驶等。我们对这些产业趋势的发展是比较乐观的。由于人工智能的发展是非线性的，预测其发展轨迹的难度也很大。总的来说，人工智能的发展还处于早期阶段，国内大量的用户、数据和应用场景，这些都是应用侧发展的重要优势，是我们对未来保持乐观的主要原因。国内外形势较为复杂，政策发力点更多地着力内部，促进内需发展。自去年9月底以来，全面和强劲的促进经济的组合拳已经取得了积极的成效，国内经济总体已经企稳，这在行业层面也可得到充分的验证。国内二手房成交动能良好，居民消费品领域总体平稳，悲观预期有所改善。在经济企稳的基础上，我们需要更多的时间来观察实体经济何时进一步向好，这需要关注新房销售是否改善，消费品、工业品价格指数是否改善等。如果温和通胀回归，那市场的机会会更加丰富。本基金在一季度侧重在泛消费领域，包括家电、汽车及零部件、食品饮料等，此外，也参与了部分的科技公司，主要集中于人工智能方向，包括游戏、办公、科技硬件等。

2024年，股票市场表现跌宕起伏，最终结果是好的。国内经济增长持续承压，地产及相关行业依然处于收缩阶段，价格信号依然偏弱，居民消费意愿有待提振。股票资产多数时间表现偏弱。自2024年9月底，国内新一轮涵盖财政、货币等全方位的强力经济刺激政策密集出台，这极大地扭转了市场的悲观预期，市场信心大增。经过数月的观察，多数的宏观经济指标已出现了积极的改善信号。尤其在政策聚焦发力的领域，比如家电、汽车等行业，这些行业的经营改善更为明显，也印证了政策是非常有效的。总的来看，9月24日是市场在年内的分水岭，市场前后演绎了冰火两重天的节奏。从全年的市场表现看，分化依然是非常明显。高股息的价值股和科技创新领域的成长股表现都比较好。银行股等资产因其稳健的基本面和持续较高的股息，继续成为机构追逐的优质资产。虽然面临持续下行的净息差的压力，但银行依然可以通过管理负债端成本和其他业务来维系经营的稳定性，这一点在高股息资产中是具备优势的，另一行业煤炭则弱一些。科技领域在供给端的变化既多又快，这给投资带来很多新的机会。人工智能作为未来关键的科技创新主线，从上游的算力投资，到大模型迭代，再到下游的应用，很多行业都直接或间接地参与到这次宏大的创新活动中。国内Deep Seek R1大模型的惊艳亮相，将低成本和高性能两者同时兼顾，这或许将显著加速人工智能的推广步伐。受益于人工智能的快速进步，科技类资产表现出色。国内宏观政策的积极效果还在显现，积极因素也在累积，与此同时，也有一些信号需要进一步观察，比如温和的通胀预期何时回归，在这一条件实现前，微观层面依然存在一些温差。既有受益政策的汽车、家电等行业，其经营已经明显好转，也有一些与居民消费相关的食品、饮料等行业，仍有待改善，这些资产的股价相对表现则较弱。本基金较多投资大消费方向，比如家电、汽车（含零部件）、食品饮料等，同时，也适度参与了科技领域，比如游戏、人形机器人、半导体等。

我们经历了令人印象深刻的三季度，市场在9月下旬迎来一轮大幅上涨，本轮在短时间内出现的大幅涨幅在历史上也是非常罕见的。9月下旬以来，国内经济政策出现了一些重大的变化，中央政治局召开了超常规的经济主题会议，释放出明确的呵护经济的信号，罕见指出房地产要止跌回稳。国务院、金融监管部门、发改委、财政部等快速推出和落地新一轮经济、股市的刺激政策，政策覆盖范围全面，力度很大。有别于过往的刺激政策，本轮政策组合拳纳入了积极的财政手段，我们认为这一点极大激发了市场的热情，短期内极大地改善了市场的预期。总体来看，成长股的反弹力度较大，而以银行股等为代表的价值股表现则相对疲软，顺周期类资产出于对政策效果的乐观预期，反馈非常积极。市场快速的上涨也带来了很大的波动，围绕政策力度以及其持续性的博弈非常激烈。我们认为，本轮刺激政策的确有别于过往，对经济、股市能带来更多实质性的利好，市场的正面反馈是非常合理的。我们也深刻地体会到资金博弈的激烈程度，个别资产在短期内的股价走势或许超出了基本面在偏乐观情形下的合理估值。基于这样的情况，我们在组合管理中做了几件事情：一是，积极地学习研判政策，重点关注财政政策相关的内容，对市场形成大致的观点；二是，根据上述观点，做好仓位管理。坚持原则：及早加仓，合理减仓。我们观察到个别公司的股价上涨，脱离和透支基本面较多，我们对其进行了适当的减仓或清仓；三是，我们持仓总体稳定，以大盘成长风格为主，涉及的领域主要包括消费、科技、制造等。在市场憧憬政策将产生积极效果的过程中，多数持仓个股的股价表现也比较正面。