泰信债券周期回报C(022078) - 基金投资策略和运作

二季度，债市在资金宽松与基本面偏弱的共振演绎下，整体呈“​​震荡走强、长短端普遍下行​​”格局，10年期国债活跃券中债收益率在1.70%—1.75%区间震荡​​，中长端信用利差继续收窄。本季度在​​供给预期扰动、通胀阶段性回升、外部地缘冲击反复​​的背景下，债券仍能“​​震荡走强​​”的因素，主要在于三条主线共同作用：​​第一，资金面持续超预期宽松，且宽松时间长度明显超出市场原先预期；第二，经济修复呈现总量不弱，但内生需求偏弱的结构特征，使利率上行缺乏持续基本面支撑；第三，政府债发行偏慢、信贷需求偏弱，同时机构负债端扩张，形成了对中长端利率持续有效的配置支撑。信用方面，收益率随利率债​​同步震荡下行​​。　　展望后市，基本面方面，通胀与基本面约束整体温和，6月PMI回到扩张、价格指数回落，下半年随着海外局势的缓和​​，通胀担忧边际缓解，有助于利率维持低位区间运行。短期看，资金面或将维持“稳而不松”的状态，短端具备一定修复空间。三季度供给侧是债市的主线变量，政府债的发行将有所提速，长端与超长端或存在阶段性调整压力。随着政治局会议预期与供给落地，长端波动或加大，组合将择机把握超长端利差压缩与回撤后的波段配置。信用方面，上半年“钱多”驱动的极致压利差难以复制，信用利差中枢预计整体以低位震荡为主、存在边际抬升可能​​，后续需要密切关注个别主体评级调整带来的局部扰动。　　2026年三季度周期回报基金将继续跟踪宏观经济与市场动态、动态调整组合策略，操作上围绕资金与供给节奏做波段。采取更为稳健的操作，坚守高等级与高流动性资产，保持组合的流动性，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

一季度，债市呈现“短端强，长端稳、超长端承压”的结构分化行情，是典型的“总量平稳、结构分化、曲线重定价”行情。整体来看，一季度资金面偏松、央行多工具维稳、银行保险配置承接支撑短中端的行情；另一方面，自去年下半年以来，机构持有长端债券的体验普遍不佳，因而对长端配置始终保持偏谨慎态度。在基本面边际改善、财政供给前置、通胀预期升温、权益风险偏好回升、外部油价扰动等因素的共同作用下，市场普遍选择缩短久期、关注票息收益，这一策略进一步压低了短端利率，导致期限利差拉大、信用利差收窄，推动收益率曲线呈现“牛陡”特征。　　展望后市，基本面方面，近期经济呈现出平稳向好的趋势，根据最新数据显示，2026年3月制造业采购经理指数（PMI）重新站上荣枯线，反映出制造业景气度明显提升。分项来看，生产指数、新订单指数和新出口订单均出现大幅反弹，产需两端同步改善，显示内需与外需协同发力。但同时也需要关注到原材料购进价格指数大幅回升，涨幅显著超过出厂价格，成本端的压力仍在上升。债券市场当下仍面临通胀压力，但当前国内债市通胀压力偏向“成本推动型”特征，此类通胀或将放大债市的波动，但对整体债市走向影响不大。短期来看，鉴于央行维持流动性合理充裕的取向不变，有助于抑制债市收益率的上行幅度，债市仍将延续区间震荡态势。　　2026年二季度周期回报基金将继续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，积极把握利率市场的波段交易机会。采取更为稳健的操作，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2025年我国经济整体维持平稳复苏态势，全年GDP预计将顺利实现年初既定的增长目标。受政策靠前发力、促消费政策退坡等因素的影响，2025年经济呈现前高后低的态势。结构上依然呈现出了供给强于需求、外需强于内需的格局。从全年来看，工业增加值增速稳中有进，“抢出口”助力出口增速保持高位，但同时消费动能随着政策的退坡不断趋缓，投资增速转负，地产仍然对投资形成拖累。　　2025年债市由单边下行转向了震荡上行的格局，波动明显增加。具体来看，一季度市场流动性收紧叠加政府债发行提速等因素导致市场资金价格波动幅度较大，在此背景下，长端利率出现了较大幅度的调整。二季度海外不确定性增加，同时央行降准降息等政策落地，长端利率收益率自高点回落；三季度在“反内卷“、“股债跷跷板”、超长债供给增多等多重因素的共振下，债券市场情绪受到压制，长端收益率再度上行；四季度央行重启购买国债，叠加基本面仍存在内需不足的问题，国债期限利差一度有所收窄，但随着临近年末，供给担忧逐步升温，整体利率先下后上。全年来看，利率中枢有所抬升，但整体呈现了“上有顶、下有底”的特征。信用债方面，过去一年整体表现优于利率债，在利率债全年高波的背景下，信用债的票息优势有所体现并受到青睐。从供需来看，供给端在化债背景下，城投债风险得到缓释，城投债供给也在不断缩量，而需求端信用债ETF不断扩容，配置力量不断增强，供需结构导致了信用债资产荒格局仍存，进而使得全年信用利差收窄。　　2025年，周期回报基金持续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，秉承绝对收益投资的理念和策略，在利率债方面以防守反击策略为主，在波动中寻找机会。信用债投资方面，更加注重流动性风险管理，在严控信用风险的背景下，积极寻找信用债配置机遇，更加注重信用债的择时。后续将认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2025年三季度，在“反内卷”、“股债跷跷板”、超长债供给增多以及债券处于历史低位等多重因素的共振下，债券市场情绪受到压制，债市整体走势与资金面和基本面脱敏，收益率呈现波动上行态势。截至三季度末，10Y和30Y国债收益率较二季度末均上行超20bp，期限利差走扩。　　向后看，货币政策方面，央行整体仍然保持呵护态度，四季度资金面有望保持稳中偏松，央行重启公开市场国债买卖仍然可期，流动性是四季度债市的主要利好因素。但同时四季度其他扰动因素也在增多。基本面方面仍需要关注“反内卷”的成效，国内政策或推动价格稳步回升。财政方面，全年完成目标或将继续带动增量政策的持续发力。因此整体来看，利率或不改震荡的格局，资金面宽松有利于稳定利率走势、平抑上行趋势，阶段性机会可能来自于央行买债，但空间较为有限。　　2025年四季度周期回报基金将继续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，积极把握利率市场的波段交易机会,采取更为稳健的操作，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2025年上半年，国内经济在政策发力的推动下，整体表现出了较强的韧性，GDP同比增长达到5.3%，为完成全年目标打下了较好基础。具体分项来看，部分数据表现较为亮眼，消费在国补等补贴政策的带动下数据表现尚可，为经济增长形成了支撑。此外出口在抢出口的背景下也得到了释放，进而也带动了工业生产的恢复。但同时也能看到，投资增速仍受价格因素制约，固定资产投资完成额增长有所放缓，其中房地产开发投资增速尚未回升。下半年，“反内卷”政策落地实施，财政支持力度将持续加大，叠加消费政策持续加力，将为经济稳定增长和高质量发展提供支撑。　　上半年，债券市场一波三折，整体进入了高波状态，截至6月末利率较年初并无太大变化。从波动上来看，上半年最大的行情波动出现在一季度末至二季度初，其余时间利率债均处于窄幅震荡状态。一季度末在稳汇率、防范资金空转和调控债市杠杆水平等诉求下央行公开市场投放较为克制，叠加政府债发行提速等因素导致市场资金面明显偏紧，使得利率短期内出现较大幅度的调整，但随着海外不确定性增加，央行降准降息等系列稳增长政策落地，长端利率收益率在二季度初自高点回落至中枢附近波动。　　信用债方面，由于上半年信用债净融资同比下降，同时叠加资金中枢的下移，使得信用债的稀缺性和性价比均有所提升，因此整体呈现利差压缩的态势，其中低等级信用债表现更加突出。在当前利率震荡背景下，信用债在防止债务风险的背景下，预计短期内供给无法大量增加，因此高票息资产仍有利差压缩的空间。　　2025年下半年，周期基金持续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，秉承绝对收益投资的理念和策略，在利率债方面以防守反击策略为主，在波动中寻找机会。信用债投资方面，更加注重流动性风险管理，积极寻找信用债配置机遇。后续将认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2025年一季度在稳汇率、防范资金空转和调控债市杠杆水平等诉求下央行公开市场投放较为克制；此外，同业存款自律新规实施后，银行非银同业存款流出导致银行负债端压力较高；同时叠加政府债发行提速等因素导致市场资金面明显偏紧，资金价格波动幅度较大。在资金面偏紧的影响下， 本季度利率出现了较大幅度的调整。　　基本面方面，本季度政策持续加码，扩内需成为政策重心，经济延续温和修复态势。具体来看，生产端持续修复，多项高频指标超过去年同期水平，需求端结构仍有所分化，消费链明显回升但投资链条受房地产的影响仍相对偏弱。外需方面，低基数叠加“抢出口”使得短期出口仍有韧性，但需要关注出口的变化。　　总体来看，在经历一季度调整后，二季度债市的性价比有所提升。货币政策仍将保持宽松状态，债市存在下行的空间。信用债方面，调整后负carry问题已有所缓解，后续更继续根据利率的走势进行择时操作。　　2025年二季度周期回报将继续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，积极把握利率市场的波段交易机会。采取更为稳健的操作，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2024年我国经济整体维持平稳复苏态势，全年GDP预计将顺利实现年初既定的增长目标，但从结构上来看，呈现出了供给强于需求，外需强于内需的格局。上半年内需不足的问题已有所反映，消费者信心不足以及微观活力不足等问题有所体现，因此9月份以来政策开始密集落地，多部门协同集中发力，凸显了中央对目前经济形势的高度重视，经济数据有所好转，工业和服务业生产走高，地产量价企稳，制造业、基建高增。　　2024年债市整体走出了牛市行情，年初信贷增速放缓，政府债发行节奏偏慢使得市场形成了资产荒的格局，同时叠加基本面的疲弱，债券利率持续下行。虽然中间央行逐步提示长端利率过度下行的风险，同时对长端利率有所干预，但市场具备一定的学习效应，在一定时期内基本维持了震荡态势，随后7月份央行降息的开启再度打开了利率的下行空间。9月底开始，各部门稳增长政策持续发力，股票市场大幅拉升，股债跷跷板效应显现，债券利率快速回升，调整后随着市场趋于平稳、债券供给压力释放以及货币政策基调转为适度宽松，年底利率再次呈现了快速下行态势。信用债方面，在隐债置换的背景下，城投债的供给缩量，同时城投债的信用风险得到了大幅缓释，越来越多的城投主体被市场认可，在信用风险改善叠加资产荒的背景下，信用债资产荒格局突出，信用利差大幅压缩，高息资产缺位。因此市场开始向久期要收益，信用债的发行期限有所延长。9月份以后随着市场出现明显调整，长久期信用债流动性问题有所暴露，流动性风险及估值风险得到了进一步重视，弱资质主体的期限利差有所拉大。　　2024年，周期回报基金持续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，秉承绝对收益投资的理念和策略，在利率债方面以防守反击策略为主，在波动中寻找机会。信用债投资方面，更加注重流动性风险管理，积极寻找信用债配置机遇，更加注重信用债的择时，严格控制波动率较高的债券品种持仓。后续将认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

三季度，债市迎来了变盘，7月至9月上旬虽然央行卖债对长端利率形成了一定扰动，理财赎回引发信用债调整，但债市整体仍延续牛市状态；但随着9月24日三部门释放稳增长信号，市场情绪发生快速转变，风险偏好明显提升，债券市场发生快速回调，10年国债在月底前最大上行幅度达20bp。　　四季度，预计增量财政政策等稳增长政策将持续发力，或仍将对债市形成扰动。但考虑到支持经济企稳回升，货币政策仍将保持宽松状态，后续央行降息降准等操作仍可期待，利率并不具备大幅上行的基础，当前的阶段性调整后，利率债配置性价比有所提升。信用债方面，本轮信用债调整幅度远大于利率债，考虑到信用债流动性等因素，短期内仍将承压，但随着年底机构配置需求的增加，信用债有望逐步企稳。　　2024年四季度周期回报将继续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，积极把握利率市场的波段交易机会。采取更为稳健的操作，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

上半年债市收益率整体表现亮眼，具体来看，年初市场对经济增长有所担忧，加上年初降准降息落地、资金面宽松等因素，长债收益率持续下行，4月中下旬因央行提示长债风险叠加地产政策扰动等因素出现小幅调整，随后在整个市场资金面较为充裕的背景下，市场对于央行提示长债风险逐渐钝化，债市处于窄幅震荡下行。随着二季度经济数据的走弱，30年国债收益率再度向下运行并突破2.5%关键点位。　　经济方面，两会全年增长目标和财政政策等在上半年未超市场预期，经济数据显示当前经济仍存在微观活力不足、需求偏弱等问题，内需方面，“三大工程”增量难以对冲房地产景气度下行，基建方面政府信用扩张的力度有限，一揽子化债方案的思路下，地方政府增量债务受到严格的管控；外需方面，外部环境面临一定的不确定性，外需是否转暖仍需观察。同时也需要关注7月稳增长政策加码的可能性，包括中央财政发力、地产供需政策进一步放松等。　　向后看，央行开展借入国债操作，显示了调控长端利率的决心，意味着短期利率进一步下行的空间有限，但中长期来看，债市仍存在机会。短期内长债收益率预计将维持区间震荡态势，操作难度有所提升，在下跌中寻找机会。　　信用债方面，目前信用债仍存在供需矛盾，进一步夯实了信用资产荒，信用债利差处于历史极低分位数，高息资产缺位。分品种来看，城投债在化债行情下，各区域利差持续压缩，目前已降至历史低位，但城投非标逾期事件仍存，相关风险仍需关注。银行方面，目前中小银行经营分化加剧，应选择流动性高、内部控制好、经营稳健的二永债作为底仓，在利率震荡中寻求机会；产业债随着超长信用债交易盘参与度上升，对于活跃且有新发债的主体可予以关注。　　2024年上半年，增强收益基金持续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，始终秉承绝对收益投资的理念和策略，积极地把握了利率市场的波段交易机会。后续将继续认真做好产品净值回撤控制，重视流动性管理，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

进入2024年后，债市持续走强，长端利率持续快速下行，并不断创造新低。前期在多重因素推动之下，市场对债市形成相对一致的预期，同时在市场情绪的催化下，长端利率的配置热情也愈发高涨，使得长端利率交易情绪充分演绎，对基本面和政策面也有所钝化。究其原因，一方面源自于市场资金面较为宽裕，另一方面长端利率的交易属性提升。近期随着前期行情的持续演绎，叠加利空因素的增多，以及部分机构或开始止盈，债市进入窄幅震荡态势。　　从供需上来看，二季度供给压力将增大，一季度地方债供给进度偏慢，预计二季度将略有提速。同时，特别国债的发行方式“悬而未决”，若以“公开发行+央行对冲”方式，则对债市情绪或形成一定扰动，需要关注流动性投放与缴款节奏的配合。整体上，二季度供给压力无论环比还是同比都有所上升。更关键的是期限结构上，长债和超长债占比不小，预计会对配置力量形成一定考验。从需求来看，农商行、保险一季度仍存在“欠配”，预计配债需求释放将继续延续。另外理财规模也不断增长，负债端扩张驱动理财配债力量的增加。目前债市位置对配置盘的吸引力偏弱，但一旦债市有小幅调整，机构配置盘对债市仍有保护。因此从供需关系判断，预计短期内债市将处于震荡态势。　　展望下季度，利率上行空间有限，债市仍不具备趋势性反转的条件，但受制于二季度供给压力以及经济数据改善等因素，长端利率下行空间也不大，短期内债市将进入震荡期，操作难度有所提升，可保持适当谨慎，在下跌中寻找机会。　　信用债方面，目前信用债估值收益率已处于历史极低分位数，合意资产难寻，信用债面临资产荒持续和收益低的两难。目前位置高流动性和变现能力更显重要，信用债不宜进一步下沉及拉长久期，高等级信号用可关注季末赎回扰动、利率波动等带来的交易性机会。分品种来看，在化债行情下，城投债利差已显著压缩，长久期城投债性价比不高；银行受地产等拖累不良率提升，银行二永波动或较大；产业债存量较少，可从中挖掘有优质现金流的国有企业。　　2024年周期回报将继续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，秉承绝对收益投资理念及策略，积极把握利率市场的波段交易机会，积极寻找信用债配置机遇，做好风险排查。认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2023年权益市场呈现结构化行情，分类指数看，科创50指数下跌11.24%，创业板指数下跌19.41%，上证指数下跌3.70%，深成指数下跌13.54%，万得全A下跌5.19%。债券市场收益率持续走低，十年期国债收益率从2.80水位，下行至2.55附近。

2023年3季度权益市场呈现结构化行情，分类指数看，科创50指数下跌11.67%，创业板指数下跌9.53%，上证指数下跌2.86%，深成指数下跌8.32%，万得全A下跌4.33%。债券市场收益率持续走升，十年期国债收益率从2.54水位，上升至2.70附近。十年国开收益率也维持在2.66至2.76一线附近震荡。　　宏观经济预计在库存周期及政策周期双底共振作用下，逐步走出复苏态势，尽管复苏的过程中仍存在诸多不确定性因素，例如外需压力、国内通胀的压力等，但金融市场经历了一季度的“强预期”和“弱现实”之后，逐步调整了边际预期，对于整体环境来看，对于货币政策的预期，仍是稳定为主。对于债市而言，货币政策继续保持稳健的取向，流动性环境保持合理充裕，货币政策转向的趋势言之尚早。2023年货币政策相较于去年的“灵活适度”将更加“精准有力”，更加注重于解决经济的结构性问题。在宽信用过程，会对债券市场形成预期扰动，但真正形成利率趋势调整则还需要等待经济修复从预期走向现实，长债利率将在震荡中寻求机会。从估值风险的角度考量，城投债的风险管理策略需要更为精细化的自下而上研究。　　因此整体策略上,利率债以防守反击策略为主，在波动中寻找机会，考虑逢高减仓。票息策略方面，需着重关注流动性及估值风险。　　2023年4季度周期回报基金将继续加强对宏观经济的预判和市场的跟踪，秉承绝对收益投资理念及策略，积极把握利率市场的波段交易机会，积极寻找票息策略配置机遇，做好风险排查。认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。