尚正正泰平衡配置混合发起A(020848) - 基金投资策略和运作

2026年一季度中国经济开局良好，主要指标稳中有升。工业生产加快，1—2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，装备制造业增长9.3%。服务业稳步恢复，信息传输、软件和信息技术服务业增长10.1%。消费温和回升，社会消费品零售总额同比增长2.8%，服务消费表现较好。投资由降转增，固定资产投资同比增长1.8%，其中基础设施投资增长11.4%。外贸表现强劲，进出口总额同比增长18.3%，对东盟、欧盟等主要贸易伙伴增速超20%。物价总体稳定，CPI同比上涨0.8%，PPI同比下降1.2%，降幅持续收窄。就业基本稳定，1—2月城镇调查失业率平均为5.3%。政策持续发力，财政支出加快，专项债发行提速，货币政策保持宽松、支持实体经济恢复。A股市场在政策托底和经济复苏预期下呈现结构性行情，市场风格明显偏向中小盘，中盘价值风格表现最强，上涨7.50%。行业层面分化显著，能源与资源类周期板块领涨，煤炭上涨16.83%，石油石化上涨15.36%，综合、公用事业、建材等也表现亮眼。而金融、消费板块调整明显，非银金融下跌14.98%，商贸零售下跌14.43%，美容护理、食品饮料、家电等消费类行业也普遍回调。恒生指数、恒生科技指数和恒生中国企业指数均先扬后抑，一季度整体明显收跌，成长板块（科技、互联网、新能源）调整显著。3月全球权益市场波动亦明显加大，主要受美以伊地缘冲突升级、美联储降息预期推迟以及前期热门板块获利了结等因素影响。总体看，一季度A股在外部扰动下呈现结构性行情，中小盘和周期板块表现突出，而大盘蓝筹和消费板块表现疲软，市场波动中仍保持一定韧性。债券市场则在货币政策宽松与地缘政治、通胀预期等因素交织下，以震荡分化为主，短端债券表现相对较强，长端收益率则持续承压。本季度，面对市场情绪的剧烈波动与快速的风格轮动切换，选择锚定长期价值，容忍短期净值波动，基金权益仓位相对稳定。持仓结构有所调整，总体仍以消费和互联网平台、医疗龙头公司为底仓，减持了部分互联网平台、家电和新能源车持仓，相应增加了景气向上的半导体行业细分优质公司的配置，组合成长属性有所提升。个股方面，核心持仓相对集中，主要聚焦于行业格局确定、现金流充沛、壁垒深厚、业绩确定性强的头部标的。未来将动态跟踪消费复苏、相关持仓业绩兑现及半导体行业景气度变化，保持均衡配置思路，力争实现组合稳健增值。债券方面，维持了原有长久期利率债的配置仓位不变；可转债市场由于总体估值仍然显贵，只配了少量的个券。

2025年世界经贸秩序因关税谈判和地缘政治等因素影响遭受挑战和重创，国内新旧动能转换还在阵痛期，但我国经济仍然实现了“量的跨越”与“质的提升”，虽然季度间有所波动但总体运行平稳、韧性十足。分结构看，除了房地产、基建方面的投资偏弱外，制造业增加值仍然保持了6.1%的合理增长；全年社会消费品零售总额平稳，同比增长3.7%，服务业特别是现代服务业发展良好；工业生产方面，装备制造业和高技术制造业增势较好，高技术制造业增加值增长9.4%；外贸出口展现出强大韧性，其中高技术、高附加值产品成为出口增长主力。中国制造业水平已出现质变，带来出口的升级迭代乃至全球竞争力的跃升。宏观政策方面，政府债前置发力对社会融资规模数据起到强支撑作用，全年增速8.3%，保持较好水平；5月降息10BP，全年维持适度宽松的资金环境，企业融资成本有所下降。物价方面，居民消费价格 (CPI)大致持平，食品烟酒价格小幅下降。核心CPI (扣除食品和能源)温和回升，四季度各月连续保持在1%以上，反映内部需求稳步修复。工业品出厂价格则在“反内卷”政策推动下，明显扭转市场“通缩预期”，同比数据在8月走出底部向上趋势，预计工业企业利润水平将随之改善。报告期内，中国股市表现强势，上证指数、沪深300指数分别上涨18.41%、17.66%，创业板指数上涨49.57%。恒生指数上涨27.77%，恒生科技指数上涨23.45%，全年IPO规模达2856.93亿港元，重返全球第一。结构方面分化明显，作为新旧动能切换和经济结构优化的映射，市场驱动逻辑发生了深刻转变，代表新质生产力的AI、通信、半导体行业，以及供需格局良好的有色板块、“反内卷”预期下的化工板块等表现突出；而地产、消费、煤炭等跌幅居前。债券市场则在2025年告别单边牛市，进入低票息、高波动的牛转熊阶段。分季度看，一季度银行间流动性较市场预期有所收紧，债市年初即从高点位开始，出现明显调整；二季度中美关税战先升级后降温，对宏观经济的担忧以及央行降准降息等呵护市场的政策推动债券收益率再次下探；三季度“反内卷”相关政策不断出台，物价通缩逻辑出现明显扭转，叠加股债出现“跷跷板”效应，债券收益率再度快速上行；四季度宏观经济压力有所增大，债市以震荡修复为主，中短端债券收益率表现稳定，而长端利率债继续走弱。10年期国债收益率在1.5%到1.9%区间内震荡上行。基于对中国经济和市场的乐观预期，组合全年保持了高于业绩比较基准的权益仓位。主要分布在具有较强消费刚需属性的食品饮料、伴随数字经济不断深化且格局清晰稳定的互联网传媒及平台、拥有广阔市场空间的消费电子和半导体、供需格局向好的有色资源品、具备强自由现金流且重视股东回报的能源及公用事业等行业的龙头公司。受政策和短期景气低迷的影响，组合持仓较多的白酒行业报告期内下跌明显；三季度为降低组合波动性兑现了当时看上去涨幅较大的有色、半导体和电子相关持仓，增配了医疗服务，导致组合净值在四季度遭受较大压力。年末持仓以消费、互联网龙头和科技为主，相信随时间的推移和行业的市场化调整出清，龙头公司依托品牌等优势所蕴含的内在价值会逐步凸显出来。纯债操作方面，在债券市场收益率快速下行迭创新低之后，2025年初绝对利率水平和期限利差水平均在历史低位，本组合保持谨慎态度，上半年以逆回购为主管理流动性，等待更好的配置机会。三季度在收益率上行过程中，配置了一定比例长久期利率债。四季度债市长端收益继续震荡上行，对组合有一定冲击，但倾向于认为有一定程度的挤兑式超调，选择了继续持仓。

第三季度，国内经济数据小幅下滑，但整体仍呈韧性。其中工业生产和基建投资增速有所放缓，出口保持韧性，房地产投资偏弱。PPI数据受“反内卷”政策预期和低基数效应影响，呈现低位回升态势。在海外层面，中美“贸易战2.0”局势逐渐明朗化，双方关系缓步走向稳定。在货币政策方面，美联储在本季度降息25BP，国内央行则继续保持货币政策适度宽松。财政持续发力，雅江水电站和新藏铁路等大型项目陆续开工建设，对经济形成托底。本报告期内，A股市场强势向上，科技引领市场，交投情绪乐观，成交量持续放大。其中通信、电子、新能源表现突出，有色和化工等周期板块受益于“反内卷”预期也有较好表现，而银行和红利股则表现偏弱。债券市场在本季度出现较大幅度调整，受“反内卷”、股债“跷跷板”效应等多重冲击，债券收益率水平快速上行，其中短端表现明显好于长端，期限利差快速走阔，曲线上呈现“熊陡”。在纯债操作方面，鉴于国内经济数据仍不强、央行呵护资金面态度较为明确且债券市场已有较大幅度调整，我们判断长久期利率债出现较好配置机会。因此本组合增配了长久期利率债品种；在权益操作方面，组合继续保持较高权益持仓比例，部分兑现了涨幅较大的有色、化工、电子等板块的标的，增配了医疗服务。组合重点持仓估值合理、现金流稳定、重视股东回报的消费、煤炭等板块的龙头公司，以及竞争格局清晰、行业景气度向上的互联网公司。在转债方面，由于转债估值仍在历史高位，我们耐心等待市场出现调整后的投资机会。

上半年国内经济整体运行良好，其中工业生产表现较强，基建保持平稳，出口韧性仍在，房地产投资数据则底部震荡。从财政和货币政策看，政府债前置发力对社融数据起到强支撑，央行5月降息呵护市场态度明确，货币政策保持宽松；从外部环境看，中美“贸易战2.0”在双方几番较量后达到“斗而不破”的新平衡，关系出现阶段性“回暖”。本报告期内，A股市场稳中向好，其中上证综指涨2.76%，沪深300涨0.03%，创业板综指涨8.78%。板块分化较为明显，热点轮动较快，其中有色、银行保险、军工涨幅靠前，而煤炭、光伏等板块跌幅居前；债券市场则受到年初资金利率变动、中美贸易战谈判反复等因素影响，收益率先上后下，总体保持平稳。在纯债操作方面，鉴于目前绝对收益率水平不高，以及期限利差、信用利差等均在历史低位，本组合以短久期配置策略为主；在权益操作方面，2月底至3月初部分持仓品种由于快速上涨导致估值已不便宜。另外考虑到海外关税战的不确定性，组合进行了止盈操作，降低潜在波动风险。4月初受“关税战”影响，市场出现明显调整，组合逢低提升权益持仓比例。组合主要配置在具有较强消费刚需属性的白酒、具备强自由现金流且重视股东回报的煤炭、拥有广阔市场空间的医药、互联网、消费电子和半导体、具有优质资源禀赋的有色等行业，追求中长期配置的价值回报。受政策和短期景气低迷的影响，组合持仓较多的白酒行业报告期内下跌明显，导致组合净值出现了一定回撤；但相信随时间的推移和行业的市场化调整，龙头公司的品牌优势地位和内在价值会逐步凸显；在转债方面，考虑到转债估值在历史较高分位数，性价比不高，耐心等待调整后的投资机会。组合采取灵活配置的策略具有适应不同市场环境的特点。

第一季度，国内经济运行平稳，制造业生产较强，房地产投资数据偏弱但销售有所回暖，PPI低位震荡。春节期间人工智能大模型“深度求索”为市场注入科技强心剂。随后高规格民营企业座谈会体现宏观政策对实体企业的呵护。国际层面，美国新政府关税2.0政策冲击全球贸易格局，并带来世界经济前景的不确定性，反衬出A股市场的投资吸引力。本季度，A股及港股市场表现活跃，但结构性分化明显。科技板块引领市场，大消费板块表现差强人意，红利板块则相对偏弱。债券市场则在本季度出现调整，由于市场前期对于央行降息预期较为强烈，债券收益率在年初快速下行至低点位置，但随后央行公布停止国债净买入，同时资金利率价格一直维持在1.8%以上的位置，导致债券收益率整体上行。在具体操作上，组合主要配置具有较强消费刚需属性的食品饮料、伴随数字经济不断深化且格局清晰稳定的互联网传媒、拥有广阔市场空间的消费电子和半导体、具备较强自由现金流且重视股东回报的能源及公用事业等行业的龙头公司。报告期间（备注：特别是2月底至3月初），部分持仓品种由于快速上涨导致估值已不便宜。另外考虑到4月海外关税战硝烟再起，秉持逆向思维和稳健投资的理念，组合进行了部分止盈操作，在锁定部分盈利的同时降低潜在波动风险；在纯债方面，鉴于2024年4季度债券市场收益率快速下行迭创新低，本组合对债券市场保持谨慎态度，采取对利率波动相对不敏感的短久期配置策略，提供稳定的收益基础和风险缓冲；在转债方面，重视转债估值的性价比，考虑到整体估值并不便宜，耐心等待调整后的投资机会。