国泰创新医疗混合发起A(018159) - 基金投资策略和运作

回顾2025年四季度，创新药进入持续调整阶段，核心因素是未有超预期海外BD和重磅临床结果出现，加之特朗普提高药品进口关税和美国IRA药价谈判等政策对长期海外销售峰值的影响，创新药板块调整节奏和幅度超预期。然而，结合过去10年全球新靶点药物分布趋势，以及美、中、欧、日韩等主要创新药贡献国家的市场潜力和产业链效率，我们看好中长期中国创新药可及市场的持续快速扩大。我们看好这一轮中国创新的投资天花板远未触及，（1）从全球医疗市场需求方面看，免疫+ADC的新型肿瘤治疗模式推动了存量一线治疗产品的替代和二线治疗空间的提升，GLP-1类代谢药物打开多种代谢疾病的市场空间，还有TCE双抗、CAR-T等新成药方式也带来实体瘤和自免疾病等市场革新；（2）从中国创新药企业全球竞争力方面看，中国创新药企在立项研发、差异化药物迭代、临床推进等方面都已具备全球最快的效率，中国有望成为全球创新药孵化的新摇篮。同时，易被市场忽视的是国内市场空间，医保局对创新药支付水平逐年提升，商保、长护险等新型支付池在持续扩大，我们认为国内市场也不容忽视。除了创新药板块，我们也看好创新药产业链、AI医疗、创新器械、脑机接口等新方向，同时认为院内品种销售也将出现触底反弹的趋势。在基金操作上，随着2024年9月末A/H股票市场史诗级反弹，我们力争做好从普涨到主线的切换，我们长期看好创新药械及产业链、AI医疗、出海、高质量高壁垒医疗服务等领域，短期根据行业趋势，我们四季度将创新药持仓进一步集中于海外布局领先的一线龙头药企，增配了科研服务和小核酸相关标的。同时，我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。我们略微降低H股仓位，以提升整个组合的流动性。

回顾2025年三季度，创新药在8、9月份进入调整阶段，核心因素是未有超预期海外BD和重磅临床结果出现，加之特朗普对药品进口关税和美国药价体系的诸多政策，创新药板块调整节奏和幅度较大。然而，结合过去10年全球新靶点药物分布趋势，以及美、中、欧、日韩等主要创新药贡献国家的市场潜力和产业链效率，我们看好中长期中国创新药可及市场的持续快速扩大。我们看好这一轮中国创新的投资天花板远未触及，（1）从全球医疗市场需求方面看，免疫+ADC的新型肿瘤治疗模式推动了存量一线治疗产品的替代和二线治疗空间的提升，GLP-1类代谢药物打开多种代谢疾病的市场空间，还有TCE双抗、CAR-T等新成药方式也带来实体瘤和自免疾病等市场革新；（2）从中国创新药企业全球竞争力方面看，中国创新药企在立项研发、差异化药物迭代、临床推进等方面都已具备全球最快的效率，中国有望成为全球创新药孵化的新摇篮。同时，易被市场忽视的是国内市场空间，医保局对创新药支付水平逐年提升，考虑中国人均可支配收入的增长空间，我们认为国内市场也不容忽视。除了创新药板块，我们也看好AI医疗、创新器械、第三方线上药品推广、医疗商保、脑机接口等新方向，同时认为院内品种销售也将出现触底反弹的趋势。在基金操作上，随着2024年9月末A/H股票市场史诗级反弹，我们力争做好从普涨到主线的切换，我们长期看好创新药械、AI医疗、出海、高质量高壁垒医疗服务等领域，短期根据行业趋势，我们三季度将创新药持仓进一步集中于海外布局领先的一线龙头药企，增配了业绩拐点明确的创新药产业链标的。同时，我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。我们保持H股高仓位配置，并提高了港股创新药的集中度。

回顾2025年上半年，受国内创新药海外BD额度快速持续提升、鼓励创新药产业政策持续落地、以及中国创新药企业在AACR、ASCO、ADA等国际会议中精彩表现等多方面产业事件的催化，创新药板块走势独领风骚，同时带动创新药产业链上游CRO和科研服务的景气度预期上行。我们持续看好中国创新的投资价值，（1）从全球医疗市场需求方面看，免疫+ADC的新型肿瘤治疗模式推动了存量一线治疗产品的替代和二线治疗空间的提升，GLP-1类代谢药物打开多种代谢疾病的市场空间，还有TCE双抗、CAR-T等新成药方式也带来实体瘤和自免疾病等市场革新；（2）从中国创新药企业全球竞争力方面看，中国创新药企在立项研发、差异化药物迭代、临床入组等方面都已具备全球最快的效率，中国有望成为全球创新药孵化的新摇篮。同时，由于创新药是发改委认定的新质生产力产业，医保支付给予第一优先级，价格谈判较为温和，且创新药目前仍在导入期，行业内部竞争度不高，综合使得创新药行业负面事件较少发生，维护了投资者对创新药板块的信心。除了创新药板块，我们也看好AI医疗、创新器械、第三方线上药品推广、医疗商保、脑机接口等新方向，同时认为院内品种销售也将出现触底反弹的趋势。在基金操作上，随着2024年9月末A/H股票市场史诗级反弹，我们力争做好从普涨到主线的切换，我们长期看好创新药械、AI医疗、出海、高质量高壁垒医疗服务等领域，短期根据行业趋势，我们上半年提升了创新药板块的配置比例。同时，我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。我们保持H股高仓位配置，并提高了港股创新药的集中度和A股创新药的配置比例。

回顾2025年一季度，受药品定价政策缓和的预期鼓励，叠加全市场成长资金的外溢，具备长期空间的创新药、AI医疗两条主线持续走强。同时，中国创新药在2025年的丰厚临床数据产出和持续商业化增长的良好预期，又进一步强化其上涨趋势。我们持续看好中国创新的投资价值，一方面，创新药是发改委认定的新质生产力产业，医保支付给予第一优先级，加之整体体量不大，享受临床诊疗腾笼换鸟的红利，综合使得创新药国内销售基本盘相较其他医药品类更加稳健；另一方面，中国创新药企在立项研发、差异化、临床推进等方面都已具备全球竞争力，2024年开始，多个国产创新药在美国市场实现超预期放量，且近期国产双抗、ADC新药海外授权超预期，带动了市场对创新药资产长期海外价值预期的大幅提升。可以预见，2025年至2026年，中国创新将在全球市场进一步证明自己的实力。除了创新药板块，我们也看好AI医疗、创新器械、第三方线上药品推广、医疗商保、脑机接口等新方向，同时认为院内品种销售也将出现触底反弹的趋势。在基金操作上，随着2024年9月末A/H股票市场史诗级反弹，我们力争做好从普涨到主线的切换，我们长期看好创新药械、AI医疗、出海、高质量高壁垒医疗服务等领域。我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。我们保持H股高仓位配置，并提高了港股创新药和AI相关医疗业态的配置比例。

回顾2024年医疗健康行业，由于医药统筹基金收支阶段性压力、仿制药集采加码、医疗反腐常态化、专科医疗需求升级减弱等因素，医药标的估值大幅压缩，医药行业显著跑输大盘。然而，短期挑战不会掩盖长期机会，我们看到全球医疗需求增长并未减弱，且呈现多样化、个体化的趋势，推动治疗范式不断创新。与此同时，中国医药产业经历投融资低谷的沉淀筛选、经历了内卷对效率的锤炼、经历了全球市场准入对质量体系的打磨，在正确的道路上步步为营。我们看到中国对全球创新药临床和上市的贡献度在持续提升，2024年中国药企海外产品授权数量和金额再创历史新高。在投资决策和组合配置上，我们更加拥抱具备长期空间的新治疗范式、医疗与AI的交集、海外商业化等方向，同时识别短期由于悲观情绪而被低估的刚需医疗标的的绝对价值。在基金操作上，随着9月末A/H市场史诗级反弹，我们力争做好从普涨到主线的切换，我们长期看好创新药械、出海、稀缺医疗服务、医疗新范式等领域。我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。A/H股仓位分配方面，我们提高了港股创新药和AI相关医疗业态的配置比例。

回顾2024年三季度，大部分医药细分板块延续一二季度的估值压缩走势，然而，进入商业化销售阶段的创新药公司由于整体强势的中报表现，走出独立行情。究其原因，一方面，创新药是发改委认定的新质生产力产业，医保支付给予第一优先级，加之整体体量不大享受临床诊疗腾笼换鸟的红利，综合使得创新药品类国内销售基本盘相较其他医药品类更加稳健；另一方面，中国创新药企在立项研发、差异化、临床推进等方面都已具备全球竞争力，2024年多个国产创新药在美国市场实现超预期放量，且近期国产双抗新药海外授权超预期，带动了市场对创新药资产长期海外价值预期的大幅提升。除了创新药板块，我们也看到院内集采药品、专科药、手术耗材等领域，整体业绩保持韧性或出现向上拐点。热点题材方面，减重与代谢新药及产业链依然具备长期的投资机会。在基金操作上，随着9月末A/H市场史诗级反弹，我们力争做好从普涨到主线的切换，我们长期看好创新药械、高质量高壁垒医疗服务、高端设备、出海等领域。我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。A/H股仓位分配方面，我们提高了港股创新药和医疗服务的仓位占比。

回顾2024年上半年，医药生物板块由于医药统筹基金收支阶段性压力、医疗反腐持续发酵、专科医疗服务需求走弱等因素，半年度跌幅接近历史最大值。究其原因，医药基本面一方面受到23年疫情过峰和二阳后的高基数效应影响；另一方面，受到高强度医疗反腐大环境下新产品放量周期拉长的影响；最后社会整体消费意愿下降也对非刚性医疗需求有明显的负面作用。从23年二季度以来的基本面不及预期使得医药各细分行业估值中枢持续下移。然而，我们也欣喜的看到在创新药械、国产医疗设备等领域，受到政策端的持续支持；中医诊疗、原料药等领域，需求端出现明显服务。在基金操作上，去年12月开始资金持续净流出医药板块，个股波动和细分板块轮动的幅度都有所提升。我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。A/H股仓位分配方面，我们略微降低了港股的配置比例，主要是港股消费医疗相关标的。

回顾2024年一季度，医药生物板块经历去年四季度高频率创新药海外授权和商业化事件带来的一波上涨行情后，进入缺乏基本面和事件支撑的调整阶段。由于23年疫情管控放松后的高基数效应和医疗反腐的持续影响，短期医药总需求相对疲软，导致医药行业业绩有一定滞后。然而，我们也欣喜的看到在中医服务、口腔专科等领域，需求出现持续复苏迹象。热点题材方面，脑机接口、X疾病也带来一定的投资机会。在基金操作上，去年12月开始资金持续净流出医药板块，个股波动和细分板块轮动的幅度都有所提升。我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。A/H股仓位分配方面，我们保持港股的高比例配置，增加了港股消费医疗相关标的的仓位。

回顾2023年医疗健康行业，频发的流行性疾病、融资寒冬、医疗全链条反腐、中国创新出海等标签跃然纸上，我们看到中国医药产业经历了规范市场准入的考验，经历了投融资低谷的沉淀，更经历了内卷和创新的锤炼，最终在正确的道路上步步为营，国内临床IND和NDA数量，与新药海外授权和上市数量均创历史新高。看到长期希望的同时我们也应注意短期的挑战，2023年医药行业自身业绩持续低于预期，导致上涨支持减弱，博弈程度加强。同时，外部环境依然存在不确定性，包括美国降息节奏、市场准入规则变化、临床标准疗法演变等，是潜在的系统性风险。投资决策和组合配置需要兼顾长期空间、中期景气和即期风险。在基金操作上，大空间和高确定性是两条主线，我们坚守长期高成长性品种并持续挖掘短期高确定性赛道。我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。A/H股仓位分配方面，我们保持港股的高比例配置，增加了港股稀缺赛道个股的持仓比例，如差异化创新药靶点、创新器械、第三方线上学术推广等细分赛道标的。

回顾2023年三季度，多部委联合推进的医疗反腐突如其来，且声势浩大，打破了医疗行业的原有秩序，院内诊疗、设备采购、学术会议、新药入院等医疗活动受到不同程度的影响，直接影响了医药工业的短期增速。然而，展望长期发展，创新环境、诊疗规范、学术氛围等关键环节都得到了净化和疏通，利好中国医疗健康行业的可持续发展和国际竞争力的提升。9月，在医疗反腐目标逐渐明确、院内诊疗恢复、创新支持政策出台、减重药品扩适应症、高耗集采规则落地等利好推动下，医药板块迎来一波反弹，主要围绕两个方向，一是稀缺创新，包括减重、NASH、AD、肿瘤、神内等大病种突破式创新及相关产业链，二是中报拐点显现的细分行业龙头。在基金操作上，7、8月延续二季度挑选稀缺创新品种对抗板块资金净流出的思路；9月，考虑资金面拐点出现，我们开始增配减重赛道和超跌细分赛道龙头两个方向。我们始终坚持均衡策略：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。AH股仓位分配方面，我们保持港股的高比例配置，增加了港股稀缺赛道个股的持仓比例，如中医连锁、线上学术推广、生物药CRO等细分赛道标的。

回顾2023年上半年，国内经济恢复预期接连反复，消费医疗预期也体现出类似的转变，相对而言，严肃医疗则保持平稳复苏。医药生物板块经历22年四季度的快速修复后，23年上半年总体处于盘整状态。在基金操作上，由于医药板块处于资金净流出状态，个股波动和细分板块轮动的幅度都被加强。对应这种变化，我们的操作策略是：一方面坚持以中长期视角挖掘符合临床需求与技术突破的产业线，从中提取发展路径正确、积累了技术或产品优势、研发和管理效率优异的企业，成为长期基础持仓，并根据产业景气周期和企业护城河的边际变化进行调整；另一方面，平衡好市场热点板块（趋势投资）和超跌个股（逆向投资）的配置结构，适应不同的市场风格。具体而言，二季度我们坚持长期持有新技术和大病种突破带来需求扩容相关标的，包括新成药模式、代谢性疾病、神经退行性疾病和创新器械，增加趋势投资持仓比例，并在高景气的中药、生物制品等行业做积极的轮动。