浦银安盛景气优选混合C(017115) - 基金投资策略和运作

四季度，上证指数上涨2.22%、沪深300指数下跌0.23%、创业板指下跌1.08%、科创50指数下跌10.10%。分板块来看，国防军工、石油石化、有色金属等行业涨幅居前，美容护理、医药生物、房地产等板块跌幅居前。四季度板块之间表现差异较大，市场资金仍然偏好短期高景气、热点主题等方向，而与宏观经济关系更密切的传统行业则表现一般。　　报告期内，我们从估值安全边际的角度减仓了新能源车、有色等行业龙头公司，加仓了家电、食品饮料、地产等板块。在当前的市场状态下，同时满足估值低、行业格局稳定、长期自由现金流良好的公司更大概率属于传统行业，但这类行业四季度表现一般。随着宏观经济企稳回升的动力逐步增强，传统行业的内在价值有望得到更大程度的体现。

三季度，上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指上涨50.40%，科创50指数上涨49.02%。行业方面，电子、电力设备、有色、通信、化工指数上涨均超过30%，而银行板块则逆势下跌。个股行情在短期高景气的AI、有色等龙头公司上演绎的十分充分，市场交投氛围日趋乐观。　　我们的组合在三季度取得一定正收益，产品持有的锂电、有色龙头公司涨幅较大，但在电子、通信等高景气板块没有配置，使得短期排名有所下滑。产品仍坚守安全边际，以长期内在价值的视角优选板块个股，对于高估值、竞争格局不稳定的个股保持审慎态度，毕竟“灰姑娘的墙上没有时钟”，博弈式交易难以全身而退。我们将根据当前的估值水平，适度调整组合，努力寻找新的低估个股进行配置，力争实现产品净值持续攀升。

上半年，上证指数上涨2.76%、沪深300指数上涨0.03%、创业板指上涨0.53%、科创50指数上涨1.46%。分板块来看，美容护理、有色金属、国防军工、传媒、机械设备、医药生物、基础化工、计算机等板块涨幅居前。“新消费”、“创新药”、“AI”、“机器人”、“军贸”等主题轮番上涨，市场风险偏好在提升。跌幅居前的板块为煤炭、石油石化、房地产、食品饮料、交通运输等，均为周期性偏强的行业。　　报告期内，基金整体权益仓位较高，主要源于市场无风险利率水平处在绝对低位，从长久期的自由现金流贴现值来看，仍有不少个股的内在价值显著高于股价，值得积极持有。从结构上来看，4月上旬大盘受到美国加征关税的冲击而明显下跌，基金在此过程中适当优化持仓，增配锂电龙头、铜金矿龙头公司，整体持仓仍相对稳定。

一季度，上证指数下跌0.48%，沪深300指数下跌1.21%，创业板指下跌1.77%，科创50指数上涨3.42%，大盘指数波动幅度相对较小，但各板块的表现差异较大。受益于AI智能化应用的加速，机器人、汽车、计算机等板块涨幅较大，而在宏观经济回升态势尚不稳固的情况下，煤炭、石油、房地产、交运等板块出现不同程度下跌。　　报告期内，我们对投资组合的持仓个股进行调整，重点持有安全边际高、股价低于内在价值、长期自由现金流优异的公司，如食品饮料、中药等品牌公司。当前市场无风险利率水平仍处在低位，股票投资的机会成本显著偏低，而随着政策端逆周期调节力度加大，上市公司自由现金流有望持续改善，权益资产可积极操作，我们将继续在A股和港股挖掘具备投资价值的个股中长期持有。

2024年市场在三年来首次收阳，指数方面沪深300上涨14.68%、创业板指上涨13.23%；行业方面银行与非银涨幅30%以上，通信、家电、电子、汽车也有较好的涨幅，而医药、食品饮料则跌幅较大。　　24年虽然最后市场是上涨的，但是走势一波三折，1月份市场暴跌，2-3月反弹，随后有长达半年的时间市场处于阴跌的状态，上证指数一度跌到2689.70点，逼近了2月份2635.09的市场低点，两市成交不足5000亿，市场情绪接近冰点。一切的变化，来源于节9.24-9.30这最后一周，市场放量大涨，上证指数上涨21.91%，创业板指上涨41.55%。市场逻辑扭转的核心在于政策超预期。9月24日，金融口三驾马车“一行一局一会”，同时召开新闻发布会，打出了一套政策组合拳，政策涵盖降息，乃至创设证券、基金、保险公司互换便利等超预期、超常规政策；9月26日中央政治局会议又对当前经济状况进行深入地探讨，并表达了对资本市场的关切。市场认为在国家对当前经济出现的一些问题高度重视，并将出台一系列强有力的政策来扭转当前经济偏弱的局面，股市于此给与非常正面的回应。此后，有关经济、资本市场的利好不断，我们确确实实的感受到了高层领导对资本市场的关切。　　回顾24年，市场涨幅最好的方向有两个，一个是红利，这背后反映了在经济处于弱势振荡的情况下，资金的风险偏好明显降低，不断寻找安全的地方规避风险；一个是以AI为代表的科技浪潮，这一科技趋势现在已经形成明显的产业趋势，大模型效率不断地提升，科技巨头加大基础算力部署，智能终端加速迭代，未来各种应用场景孕育而生。在这一背景下，我们24年较好地把握了部分科技股，尤其是AI端侧部门股票的投资机会，整体上超配了科技相关产业链，低配了和经济正相关比较明显的板块，所以最终组合年度收益为正。

三季度，沪深300上涨16%，创业板指上涨29%；行业方面，非银金融、房地产、计算机、传媒上涨20%以上，而煤炭、石油、电力、银行前期较为抗跌的行业涨幅靠后。　　在9月24日之前，市场其实是处于持续下跌的状态，上证指数一度跌到2689.70点，逼近了2月份2635.09的市场低点，两市成交不足5000亿，市场情绪接近冰点。一切的变化，来源于国庆节前9.24-9.30这最后一周，市场放量大涨，上证指数上涨21.91%，创业板指上涨41.55%，市场单周涨幅20%历史罕见。国庆期间，港股继续大幅上涨，9月底至今的逼空式反弹后，港股2024年的涨幅已在全球领先。从市场表现来看，本轮行情上涨之迅速、行情之猛烈、情绪上升之高涨，均明显超出市场经验。　　市场逻辑扭转的核心在于政策超预期。9月24日，金融口三驾马车“一行一局一会”，同时召开新闻发布会，打出了一套政策组合拳，政策涵盖降息，乃至创设证券、基金、保险公司互换便利等超预期、超常规政策；9月26日中央政治局会议又对当前经济状况进行深入地探讨，并表达了对资本市场的关切。市场认为在国家对当前经济出现的一些问题高度重视，并将出台一系列强有力的政策来扭转当前经济偏弱的局面，股市于此给与非常正面的回应。　　我们认为政策当前转向趋势明确，但是当前市场仍无法判断政策的持续程度以及对实体经济拉动程度，因为一切才刚刚开始。所以，需重点关注后续财政进展、资金流向以及宏观经济基本面高频数据变化。　　三季度我们无论是在下跌还是市场上涨阶段基本属于同步于市场的状态，面对市场已经出现的变化，我们将以积极的心态去应对市场，从市场层面看，市场快速上涨的第一阶段可能很快告一段落，这一阶段比拼的是仓位，后续在市场分化后，把握市场主线、行业，才能够更好地发挥机构投资者的优势；短期上涨太急、幅度太大，注意把握市场节奏，我们并不是交易这一周的市场，我们会着眼中期，努力扎实做好业绩。

上半年，沪深300微涨0.89%，上证指数微跌0.25%，创业板指下跌10.99%。行业方面，银行、煤炭、公用事业、家电、石化行业上涨，医药、计算机、房地产、社会服务等行业大幅下跌。从市场风格上看，上半年出现了较大的两极分化：大市值股票如银行、石化、电力、煤炭等持续上涨；而过去市场重仓的成长股医药、新能源，以及与宏观经济相关的白酒、房地产，还有大部分中小市值股票都大幅下跌。市场情绪较为低迷，成交量持续下降。这背后反应了市场对宏观经济持续的悲观预期，进而将悲观预期传导到股票市场。市场将大市值股票、红利股票视为资金避险的避风港，能上涨的股票十不足一，这再次证明了风格的力量。A股市场始终是一个风格主导的市场，从“漂亮50”到赛道基金再到小盘量化基金，回头来看都是风格的体现。看对风格已经赢了80%，方向比努力更重要。　　今年我们的组合在一季度表现相对平淡，基本跟随市场的走势——先下跌再反弹。我们减持了去年四季度有较大超额收益的电子、医药版块，增加了一些资源与权重股的配置。不足之处在于，以光伏为代表的制造业配置仍然较多，拖累了净值表现。进入二季度，在市场5月份的下跌过程中，我们的组合保持了净值相对平稳，扛住了市场下跌。在此期间，我们也在持续做调整，进一步向所谓的“哑铃型”策略倾斜，继续减持了光伏等制造业和医药相关股票，同时向煤炭、有色金属以及偏科技的如AI、果链等资产集中。

一季度，沪深300上涨3.1%，创业板指下跌3.87%；行业方面，银行、石油、煤炭、家电、有色涨幅居前，而计算机、电子、医药等行业都跌幅10个点以上。今年一季度市场走出了深V走势，年初至2月5日，市场连续下跌，上证指数最低跌至2635点，中证2000最大跌幅32%，小微盘股一度出现了流动性问题；市场从2月6日又开始连续反弹，一度反弹至3000点上方。行业方面，也是出现了较大分化，上游资源行业走出了明显的独立行情，如家电、机械等兼具内外需的行业也明显走强，而去年四季度强势的医药、电子出现了明显的补跌行情。　　　　一季度市场有三条较为明显的主线：一是以煤炭、石油为代表的红利资产的走强，这本质上是市场对宏观经济较为悲观的预期以及股票市场走的太差，资金做出的避险选择；一是以家电、机械以及部分电网相关股票的走强，这反映的是在内需不振的背景下，市场对于能走出去、全球化布局企业的认同；最后是以光模块为代表的美股映射标的，美股几个科技巨头的不断走强以及产业端的不断推进，带来了市场对国内相关公司未来的预期。　　　　我们的组合在一季度表现中规中矩，基本是处于跟随市场的走势，先下跌，再反弹，可取之处是在此过程中做了些结构调整，减持了去年四季度有较大超额收益的电子、医药，增加了一些资源与权重股的配置；不足之处是光伏为代表的制造业仍然较多，不然组合净值表现会更加好一些。展望二季度，现在市场的主要矛盾依然是：国内内需较弱、房地产和债务这些中长期问题有待解决，而国外美国经济数据依然较为强劲，所以短期来看，A股市场可能依然是哑铃型策略会占优，即资源+美股映射。但是这两个板块已经均在历史新高附近，且形成较明确的市场共识，所以在已经有持仓的基础上，考虑调整结构，不轻易继续增配。4月份是一季报的月份，是每年选择方向的重要节点，如果Q1找到景气明确向上的板块，可能会是全年的主线，如果没有，大概市场整体会在此震荡。同时，需要密切关注经济数据的变化，看出口向好是否会继续拉动经济，从而带来整个市场风格的改变。后续，我们将重点关注Q1业绩较好的公司，以及国内经济是否会持续走强，进而带来市场风格的变化。

2023年市场整体下跌，指数方面沪深300下跌11%、创业板指下跌19%，上证综指和中证1000跌幅相对较小，分别下跌3.7%和6.28%；行业方面TMT取得较好的正收益，煤炭、石化也继续是正收益，而基金重仓的食品饮料、医药、电力设备均有较大的跌幅。　　23年的市场整体分化还是很明显。春节之后，经济数据低于预期，打破了市场对于经济复苏的乐观预期，和经济相关的一些行业开始持续走弱，如食品饮料、房地产、建筑建材等，而这一趋势，一直贯穿全年。另一方面，和经济相关行业的低迷，带来市场情绪的两极分化，乐观者选择了AI为代表的TMT，所以全年TMT都较强，而悲观者则开始向高股息行业规避风险，比如煤炭、运营商。　　在风格方面，从22年以来基金重仓股就是重灾区，进入到23年，这种风格尤甚。无论是代表经济的食品饮料，还是代表景气的新能源，亦或是和这些关联度不大的医药，都在持续下跌。这反映了在19-21年市场持续三年的赛道股大牛市后，这些板块筹码的恶化。于是，市场资金选择了完全没人的领域，要么是煤炭、运营商这类高股息稳定资产，要么是微盘股这类超小市值的股票。　　回顾23年，我们一方面在新能源上持有的太久、一方面在TMT的波段没有做好，但是在四季度我们因为超配了医药和电子，在市场下跌幅度较大的情况下，我们只有较少的下跌，明显强于市场。我们针对过去两年的市场做了深刻的反思，过去的主要投资方法是根据行业和个股的边际变化去进行投资，这在19-21年取得非常好的效果，但是在22-23年却遭遇了困难，最主要是在宏观经济发生较大变化之后，整个市场的运行逻辑也发生了很大的变化，当市场没有景气行业的时候，市场选择了要么风险偏好特别高的行业，要么选择了风险偏好特别低的行业，也就是所谓的哑铃型配置。而这些并不是完全基于基本面的变化，而更多的是资金配置的选择，这也给我们带来深刻启示：单一角度做配置是不够的，必须要学会适应新的变化、理解新的角度，持续丰富和完善自己的配置方法。

三季度，沪深300下跌3.98%，创业板指下跌9.53%；行业方面，券商、煤炭、石化等行业上涨，计算机、通信、传媒、电力设备等行业大幅下跌。二季度市场继续出现了明显的两极分化，上季度表现较好的TMT行业大幅回调，高股息行业表现较好。  三季度市场继续相对低迷，影响市场的核心因素也还是对经济的担忧，由于海外经济数据持续较强，美联储降息预期一再推迟，美债收益率持续走强，导致北向资金持续处于净流出状态，在市场偏存量的情况下，边际资金的减少导致市场整体呈现一个持续低迷的状况，高股息资产的走强，反映了市场较强的防御心态。我们也看到七八月份国家已经持续出台了一系列房地产政策，希望能够对经济预期有所修正，但是从房地产实际成交情况来看，改善尚不明显。但是我们也看到，经济数据其实正在缓慢的改善，只是市场对这种边际变化并不敏感，所以市场可能还是一个磨底的过程。  我们的组合在三季度表现尚有较大的发挥空间。报告期内我们依然维持对制造业的配置，主要是汽车、光伏，TMT方面以半导体行业为主，也保留了一部分AI配置。同时，我们增加了一些医药的配置，我们认为经历了前期医药行业的大幅下跌之后，医药行业的配置价值正在慢慢出现。我们会根据市场变化，加强研究与学习，积极调整好组合，努力为投资者交上一份满意的答卷。