鹏华中证中药ETF联接C(016892) - 基金投资策略和运作

四季度，医药（中信）行业指数下跌9.4%，大幅跑输沪深300指数9.16%，在30个一级行业指数中位于第29位。恒生生物科技指数大幅下跌19.6%，也显著跑输恒生指数的4.6%。细分子板块上，港股通创新药、科创生物医药、科创新药、疫苗生科指数均跑输行业指数，分别下跌19.8%、14.1%、13.8%和12.8%；而中证中药指数收益率为2.7%，大幅跑赢6.74%。  资金流向。1）港股通南下是今年港股最为重要的资金流入。前三季度，南下持续买入创新药累计超过1000亿元，而整个四季度，港股通转为小幅流出约10亿元。其中，港股医药ETF四季度合计流入接近200亿元。2）全年维度看，外资在港股医药上呈现双向波动。根据港交所披露易数据，外资中介客户上半年减持港股医药规模约300亿元，而在下半年转为增持港股医药、增持金额超过500亿元。3）公募主动权益基金在三季度重新减仓医药。先看全行业配置的主动权益基金（全基），三季度在医药行业的配置有明显下降，含港股的配置比例环比降低0.5%、纯A股的配置比例环比降低0.8%，无论是绝对的配置比例还是相比于基准的低配比例，都处于历史低位。再看专注于医药行业投资的主题基金（药基），三季度配置于创新药产业链（含创新药、转型创新药、CXO）的比例达到87%、环比提高7%，即创新药产业链的配置集中度进一步提升、而医药内部其他子行业的配置比例则到了历史低位。  业绩方面，三季报医药呈现底部企稳、但尚未见到上行拐点。整体而言，医药行业收入单季度同比增长1.3%、环比减少0.3%，利润单季度同比增长3.7%、环比减少17.5%。从收入角度看，与总量数据相对一致，即规模以上医药制造业收入累计同比减少2%、医保支出增速。分子行业看，中药三季度呈现明显压力，单季度收入、利润环比增速分别为-6.4%和-28.7%；传统仿制药企分别为-4%和-23.9%，显示出内需市场仍面临较大的集采降价压力；创新药和CXO是子行业中最景气的方向，单季度收入环比增速分别为8%、4%；疫苗和血制品、体外诊断板块的单季度收入环比恢复增长；而设备、耗材、药店等板块则与行业整体类似，收入端低个位数下滑、利润端则有两位数下滑。  策略方面，明年医药行业的投资，景气度最高的方向依旧是出海和创新，而内需相关的方向则需要耐心等待业绩的企稳回升。医药出海和创新的核心抓手依旧是创新药，经历2025年创新药的三轮行情之后，市场已经对创新药对外授权的逻辑进行了充分的价值重估以及对现有管线的深度挖掘，那么2026年的投资则需要回归创新药的本质、即产品竞争力本身，特别是通过重要产品的关键临床数据读出带来的市场空间和公司价值的修正。特别需要关注的是，市场空间最大的肿瘤领域，中国具备全球竞争力、并且站在肿瘤治疗技术迭代方向的PD1双抗、ADC，明年数个已完成对外授权的产品都会有III期临床数据披露。因此，明年创新药的投资和今年会有比较大的差异，今年的主线是市场系统性挖掘新药新管线并给予估值，只要临床前或者早期临床呈现出一定的潜力，市场就会预期有BD潜力、并将BD交易的预期直接进行定价，而26年则会沿着数据读出->修正峰值销售/市场空间->一次性兑现到估值的逻辑链条展开。即，影响公司、板块整体投资逻辑的核心变量是创新药的临床数据，回归公司、产品的内在本质。客观来说，从商业模式来看，创新药是典型的破坏式创新，胜率非常低、一旦成药且具备显著疗效优势则赔率特别高，因此若其估值与其他科技板块没有拉出足够性价比、或市场有景气度更高的科技方向，则创新药方向因其高不确定性、高研究门槛，很难成为投资主线。但无论如何，我们认为，中国“（数量）多、（进度）快、（产品）好、（费用）省”的竞争优势没有发生变化，海外药企面临专利悬崖需要全球寻找新分子的迫切需求没有发生变化，国内药企通过对外授权等多种交易结构走向市场空间更大、价值量更高的欧美市场的趋势没有发生变化，中国的创新药产业趋势依然值得重视。  而对中药板块，下半年或将迎来基本面的环比修复，主要得益于去年同期的低基数、渠道库存的正常化以及集采影响逐步减弱。一方面，院外OTC品种关注基本面底部反转的信号：1）受益于需求基数和渠道库存的正常化，板块存在低位低预期下基本面底部反转的基础，前瞻关注药店零售渠道终端销售的进展；2）中药材成本压力缓解，毛利率将迎来一定修复，而牛黄类产品可关注进口牛黄政策；3）随着消费预期的好转，可关注部分顺周期品种的提价可能。另一方面，院内品种积极寻找政策层面边际变化：1）中成药集采环境相对温和、院内集采影响有望逐步减弱；2）基药目录调整仍是板块非常大的上行期权，一旦落地有望确定性提升行业景气度；3）医保谈判纳入新品种以及常规目录的用药解限，有望带来相关品种的放量。  在投资运作上，本基金主要投资于中药ETF（159647），力争跟踪中证中药指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

三季度，医药（中信）行业指数上涨15.24%，跑输沪深300指数2.66%，在30个一级行业指数中位于第13位。细分子板块上，港股通创新药、科创生物医药、疫苗生科指数跑赢行业指数，分别上涨27.58%、18.67%、16.15%，而中证中药指数收益率为1.21%，大幅跑输14.03%。  医药公司半年报。整体来看，2025H1收入增速-1.1%、归母利润增速+3.1%；若剔除港股后利润约为-2%。收入、利润情况与统计局医药制造业（收入-1%、利润-3%）、医保基金支出增速（-1%）吻合。子行业来看，CXO恢复较快，收入、利润同比分别为+15%、+84%；创新药（含转型创新药）收入、利润同比分别为+3%、+31%，其中biotech（利润处于亏损阶段的公司）收入、利润（减亏幅度）都是30%+增速。创新药/biotech的收入增速主要来自于大额的对外BD收入，以及部分品种纳入医保（和新适应症）后的快速放量，可以理解为高增长来自于海外新市场或新产品放量周期。器械、高耗板块也能看到，大部分公司的海外收入增速快于国内。  资金流向。港股通南下买香港创新药在今年具备极强的持续性，今年累计净买入超过1000亿，整个三季度港股通南下买入创新药金额约为500亿元，资金对创新药的热衷可见一斑。  7月份创新药普遍经历了约30%的上涨以后，8月份以后，我们看到无论A股还是港股的创新药基本是一个高位震荡、跌了有人买（最大回撤在15%以内）的状态。我们理解，当前市场的主要顾虑有两个：1）确定性，创新药的确定性一直没有增加，甚至于7月份上涨时讲的BD预期某种程度并没有特别好的兑现；2）缺催化，一方面很难再有特别超预期的BD事件，另一方面就是近期看到的临床数据并没能超预期、反而加大了对PD1双抗去迭代PD1单抗市场的担忧。我们认为，这两个顾虑都非常合理，但是，同时我们也认识到，创新药的产业趋势并没有破坏，短期无实质性风险、风险更多放在明年下半年也没有变化，短期震荡更多是资金流向和估值层面的因素。那么在短期催化层面，BD趋势会持续、大BD仍会逐步落地；业绩层面，核心公司的BD收入和利润，实际并未在中报体现但会在年报体现。  转向美国的政策，可以认为232行业关税、MFN价格改革的风险已实质性解除。9月30日，Trump推出名为TrumpRx药品比价网站（非渠道而是链接跳转至各公司直销渠道、2026年上线），并与辉瑞达成一项旨在降低药价的协议（2026年启动）。协议要点包括：1）MFN定价：辉瑞将向Medicaid提供药品，并将新药价格设定在“最惠国待遇”水平。2）TrumpRx网站折扣：在TrumpRx网站上，将其许多初级保健药物和部分专科品牌药以平均50%的折扣出售（折扣基础为标签价而非给到PBM的净价/即计入报表收入的价格）。3）232关税：向美国本土新增产能建设和研发投入，同时获得为期三年的部分药品进口关税豁免。总体来看，该协议大幅消除了未来最惠国待遇与关税政策的不确定性，远优于市场最坏预期。  对中药板块，下半年或将迎来基本面的环比修复，主要得益于去年同期的低基数、渠道库存的正常化以及集采影响逐步减弱。一方面，院外OTC品种关注基本面底部反转的信号：1）受益于需求基数和渠道库存的正常化，板块存在低位低预期下基本面底部反转的基础，前瞻关注药店零售渠道终端销售的进展；2）中药材成本压力缓解，毛利率将迎来一定修复，而牛黄类产品可关注进口牛黄政策；3）随着消费预期的好转，可关注部分顺周期品种的提价可能。另一方面，院内品种积极寻找政策层面边际变化：1）中成药集采环境相对温和、院内集采影响有望逐步减弱；2）基药目录调整仍是板块非常大的上行期权，一旦落地有望确定性提升行业景气度；3）医保谈判纳入新品种以及常规目录的用药解限，有望带来相关品种的放量。  在投资运作上，本基金主要投资于中药ETF（159647），力争跟踪中证中药指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

上半年，医药（中信）行业指数上涨8.11%，大幅跑赢沪深300指数8.08%，在30个一级行业指数中位于第12位，但是行业内部的结构分化非常明显。其中，创新属性更强的科创板创新药指数、科创板生物医药指数分别上涨43.83%、22.90%，表现最好；CXO、药店分别上涨20.11%、10.19%，也有明显涨幅。而国证疫苗与生物科技指数、中证中药指数分别下跌2.45%、4.88%，表现较差。而其他主要子板块，医疗器械、血制品、医药流通、消费医疗等也明显跑输医药行业整体。  医药行业今年逐步迈入困境反转，很重要的原因是过去几年持续的下跌，较为充分的出清了很多基本面的不利因素。如过去的定期报告所述，过去特别是去年医药行业明显跑输市场，主要有以下几方面的原因：医保基金“以收定支”的支出原则下阶段性支出控费、DRG全面实施、宏观环境变化下医院经营压力较大等多重压力的影响，无论是医药行业整体的业绩，还是统计局披露的医药制造业收入和利润数据，都面临比较大的下行压力；行业监管政策的深化和扩散，使得中药消费、疫苗、医疗设备等子行业面临去库存压力；市场流动性冲击带来权益市场的风险偏好降低、美国拟议生物安全法案、第十批集采规则变化等因素压制了行业的估值。而在今年年初，我们也看到，以上的各种不利条件，均有望在今年得到缓解或者改善。  因此，春节以后，医药行业的上涨从初期的AI医疗逐渐转换至产业趋势更强的真创新方向，形成了对医药创新资产的价值重估。而具备结构性高景气的创新方向更是逐渐凝聚市场共识，我们将在行业展望中具体阐述。  在投资运作上，本基金主要投资于中药ETF（159647），力争跟踪中证中药指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

一季度，医药（中信）行业指数上涨2.27%，跑赢沪深300指数3.48%，在30个一级行业指数中位于第11位。细分子版块上，代表医药真创新资产的科创生物医药以及CXO板块大幅跑赢行业指数，而疫苗生科指数下跌1.25%、中证中药指数下跌4.95%，分别跑输3.52%和7.22%。  A股医药的行情演绎主要发生在春节以后，上涨从初期的AI医疗逐渐转换至产业趋势更强的真创新方向，即具备产业发展逻辑支撑的中国真创新医药资产的价值重估。对此，我们有几点理解。  一是，市场上普遍认为春节后看到了中国生物医药产业的“DeepSeek”时刻，我们理解产业端的变化是在过去三年甚至更长时间的逐渐演进和发展的，而在最近的两三年间，以海外授权交易金额为代理变量的中国创新能力和技术竞争力被市场更清晰和直观的认识到。  二是，这些变化，以及中国生物医药产业的创新能力和技术竞争力，在2024年并没有被市场定价，反而是在各种不利条件下出现了较大幅度的估值压缩。而进入到2025年，随着非常多的利空因素已经被充分定价、产业政策对真创新更明确的支持以及中国真创新的不断验证，我们看到市场对真创新资产的估值进行了快速的估值修复。  三是，近期不断有年报披露和业绩说明会、也有新的合作交易诞生，无一不在增强投资人对医药创新方向的信心。另外，临近年内重要的肿瘤领域学术会议召开，不少创新药企的核心产品会在这次会议上有关键数据读出，也构成了短期的行情催化。  四是，从去年四季度以来，不断有支持真创新的产业政策预期在发酵，无论是集采优化还是多元支付和鼓励创新的政策，都有可喜的进展。对此，我们展开如下。  今年政府工作报告明确提到要优化药品集采政策，中办、国办印发《关于完善价格治理机制的意见》也提到要规范药品价格形成。我们认为集采政策优化的底线是在保障医保基金支付能力安全和集采药品供应质量的基础上，推动医药行业的高质量发展。而在价格形成机制上则是要避免价格内卷和唯低价中标，健全完善以市场为主导、以临床价值为导向、以有效竞争为基础的药品价格形成机制。  多元支付体系的建设，最重要的是国家医保局明确鼓励商业健康保险的发展，预计丙类目录年内落地，也有望给创新药支付带来明确的增量资金。具体的，提出要大力赋能医疗机构（做好医保基金预付、探索医保基金对医疗机构的即时结算），大力赋能医药企业（逐步扩大医保基金对医药企业的直接结算、引导企业提升能力开拓更大市场），大力赋能商业保险，大力支持相关新质生产力的发展。  中药方面，国办发〔2025〕11号《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》，延续顶层设计上对中医药产业高质量发展的强力支持，加快推进中医药现代化、产业化。  器械方面，我们先后看到国办发〔2024〕53号《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》和国家药监局《关于优化全生命周期监管支持高端医疗器械创新发展的举措（征求意见稿）》。文件总体要求是在强调严格监管水平和医药产业合规水平的基础上，支持创新发展、完善优化创新审批原则、加强全生命周期监管。  简单来说，在政策层面，无论是去年把医药创新发展视为新质生产力的重要组成部分，还是从宏观层面把医药产业视为新经济增长点而予以大力支持，我们认为国家支持医药行业高质量发展的态度是清晰无疑的。而沿着政策鼓励和产业趋势的方向，我们认为医药行业的主线投资机会依然集中在创新和出海逻辑下的真创新资产。  中药板块在2024年面临零售渠道库存压力、院内渠道集采风险的影响，行业整体在24年下半年面临比较大的报表压力，而这两方面的压制因素在今年都有边际改善的迹象。从业绩来看，中药板块一季度有望实现收入端的稳健增长。而在二季度往后，我们也会密切关注行业整体的库存表现，以及预期集采政策优化和消费需求复苏下的销售表现。随着成本改善和需求复苏，板块整体有望在今年下半年呈现出行业性的盈利恢复。同时，国央企层面鼓励战略性并购重组和资源整合，也有望培优扶强龙头中药企业。另外，尽管基药目录调整的能见度仍不高，但是考虑到距离上一次目录调整的时间间隔已经很长，存在较大的调整必要性，我们也非常期待能够看到能尽快看到更多的中药品种在被纳入基药目录后实现销售的大幅放量。  在投资运作上，本基金主要投资于中药ETF（159647），力争跟踪中证中药指数指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

本基金跟踪的标的指数为中证中药指数，中证中药指数以中证全指为样本空间，选取涉及中药生产与销售等业务的上市公司股票作为成份股，以反映中药概念类上市公司整体表现，为市场提供多样化的投资标的。  本基金采用被动式指数化投资方法，当因基金的申购和赎回等对本基金跟踪标的指数的效果可能带来影响时，或因某些特殊情况导致流动性不足时，或其他原因导致无法有效复制和跟踪标的指数时，本基金对投资组合管理进行适当变通和调整，力求降低跟踪误差。  从过去几年已经出台的各项行业政策看，“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。医药领域的改革政策已进入常态化阶段，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。2025年行业秩序逐步恢复、基数影响减弱、叠加国企改革催化，具备估值改善机会。  本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。  基金投资运作方面，报告期内，本基金在做好跟踪标的指数的基础上，认真应对投资者日常申购、赎回等工作。

本基金跟踪的标的指数为中证中药指数，中证中药指数以中证全指为样本空间，选取涉及中药生产与销售等业务的上市公司股票作为成份股，以反映中药概念类上市公司整体表现，为市场提供多样化的投资标的。  本基金采用被动式指数化投资方法，按照成份股在标的指数中的基准权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变化进行相应调整。当预期成份股发生调整或成份股发生配股、增发、分红等行为时，或因基金的申购和赎回等对本基金跟踪标的指数的效果可能带来影响时，或因某些特殊情况导致流动性不足时，或其他原因导致无法有效复制和跟踪标的指数时，本基金对投资组合管理进行适当变通和调整，力求降低跟踪误差。  2024年三季度，特别是9月份的市场受到中国人民银行宣布一系列增量货币政策、政治局的一系列表态，扭转了对于政策预期的变化，中药板块受到安徽省2024年度中成药集中带量采购文件的短期影响，股价有所调整，但随后跟随大盘触底反弹，中药指数三季度收益率12.70%。  本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。  基金投资运作方面，报告期内，本基金在做好跟踪标的指数的基础上，认真应对投资者日常申购、赎回和成份股调整等工作。

本基金跟踪的标的指数为中证中药指数，中证中药指数以中证全指为样本空间，选取涉及中药生产与销售等业务的上市公司股票作为成份股，以反映中药概念类上市公司整体表现，为市场提供多样化的投资标的。  本基金采用被动式指数化投资方法，按照成份股在标的指数中的基准权重构建指数化投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变化进行相应调整。当预期成份股发生调整或成份股发生配股、增发、分红等行为时，或因基金的申购和赎回等对本基金跟踪标的指数的效果可能带来影响时，或因某些特殊情况导致流动性不足时，或其他原因导致无法有效复制和跟踪标的指数时，本基金对投资组合管理进行适当变通和调整，力求降低跟踪误差。  2024年上半年市场以结构性机会为主，其中银行、公用事业、煤炭的表现相对较好，债券市场表现较好，中药指数上半年收益率为-12.47%，主要由于去年同期基数较高和中药原材价格上涨的原因使得投资者对于中药板块上半年业绩增长有所担忧，下半年由于去年基数因素消退，有望在产业政策支持下，迎来业绩的回归。中药板块布局慢病领域，享受老龄化和全面健康意识增强红利，具备长期投资价值，本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。  基金投资运作方面，报告期内，本基金在做好跟踪标的指数的基础上，认真应对投资者日常申购、赎回和成份股调整等工作。

本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，力争跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，力争跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，力争跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，力争跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。

本基金秉承指数基金的投资策略，在应对基金申购赎回的基础上，力争跟踪指数的收益，并将基金跟踪误差控制在合理范围内。