长安行业成长混合A(016345) - 基金投资策略和运作

整个三季度，市场演绎指数级别的“牛市”行情，尤其是创业板和科创指数，涨幅非常可观，各主要宽基指数普遍收涨。风格上，成长、周期风格领涨，行业上，通信、电子行业领涨。科技方向，海外和国内算力共振，另外，中国先进制造的代表新能源行业也有亮眼表现，这种行业表现也映射着产业趋势和流动性充裕共振。国内宏观基本面来看，三季度基本面仍然较弱，PPI同比探底回升，三大经济数据均连续两个月回落。资金面来看，三季度社融整体回升。M1同比自3月起持续回升，M1-M2剪刀差连续四个月收窄。三季度资金面维持宽松。海外来看，9月FOMC美联储如期降息25个基点，后续我们认为也会进入新一轮的降息周期，海外流动性保持宽松。报告期内，本基金保持了较高的仓位，主要配置在港股科技、有色、电力设备以及地产等方向。有色受益于美联储降息和美元弱周期，部分金属品种受益于有限的增量供给，基本面也有较好表现。同时，我们也认为稀土永磁材料和中国的核心战略金属，有望在大国博弈和美元弱周期环境下得到价值重估。其他主要配置了受益于国内重点项目投资、反内卷和自主可控的方向。在弱美元周期下，我们认为港股依然具备较好的配置价值，本基金保持了较高的港股配置比例，其中部分科技公司也将受益于AI的产业趋势，本基金重点配置了相关方向。随着房地产市场的止跌企稳，本基金对房地产后周期方向也有所布局。

报告期内，本基金保持了高仓位，我们认为三季度市场有望保持强势震荡格局。周期方向，我们认为稀土永磁材料、小金属等实物资产，有望在大国博弈和美元弱周期环境下得到价值重估。在科技应用层面，我们重点关注汽车智能化和AI端侧的投资机会。在“反内卷”政策的影响下，一些传统的周期、制造行业有望受益，这些公司的估值也处于历史的底部区间。在军工行业国内订单落地和海外出口空间打开的背景下，本基金在军工方向也有所布局。在弱美元周期下，我们认为港股依然具备较好的配置价值，本基金保持了一定的港股配置比例。

整个一季度，市场整体波动较为剧烈，行业轮动速度也较快，A股整体在年初超预期调整，后随着海外利空因素逐步落地，市场情绪有所企稳回暖。春节期间，Deepseek和机器人的发酵，引起全球关注，节后2月的春季躁动围绕大科技方向展开，港股表现更为优异，尤其是恒生科技，南下资金大幅增配港股。进入3月，随着海外利空因素再次出现，市场对关税的担忧再起，影响市场整体风险偏好，科技方向开始出现回落，内需和避险相关行业有所表现。一季度国内经济方面，整体向好，其中以新质生产力为代表的新经济方向表现优于传统经济。3月两会关于经济的定调积极，我们认为即使面临潜在的外部冲击，内部的政策发力也将有所对冲，近期中国在科技和先进制造方向的进展和突破也有助于相关公司估值的提升。报告期内，本基金依旧保持了较高的仓位，随着新的科技进展的出现，本基金的配置也进行了相应的调整。首先，在汽车产业链，重点配置受益于汽车智能化方向，包括整车、汽车零部件和一些汽车电子方向，其中一些个股也受益于机器人行业的发展。我们认为小金属等周期方向估值也具备较好的配置价值。随着房地产市场的止跌企稳，本基金对房地产后周期方向也有所布局。报告期内，本基金保持了较高的港股配置比例，主要在互联网和受益于汽车智能化的方向。港股经过短期的快速上涨，估值确实不能称得上“便宜”，但是依然具备较高的配置性价比。随着国内经济的复苏，在港股上市的内地公司的企业盈利也应有所修复，科技创新有助于港股上市的科技公司发现新的业务增长点，我们相信港股对全球投资者的吸引力将进一步增强，港股依然具备较好的配置价值。

回顾2024年，A股整体在9月底政策的支持下，出现了大幅反弹，市场风险偏好大幅改善，投资者对市场的信心也有了大幅度的提升。宏观基本面上，10月和11月，国内宏观基本面在一系列政策落地支持下走出了逐步改善的态势，PMI数据出现回升，M1-M2剪刀差逐渐缩窄，社零数据也出现了向好的态势。12月公布的经济数据再度回落，消费复苏态势再度走弱，社零数据不及市场预期，PMI出现了回落，经济基本面再度承压，彼时市场也出现了一定的调整。总体来看，整个2024年，以银行为代表的高股息和围绕人工智能展开的科技股均有较好的表现。12月的政治局会议，我们认为政策表态是积极的，重点提到了“扩大国内需求”和“稳住楼市股市”，在经济工作会议中，大力提振消费以及扩内需也放到了重点工作的首要任务。报告期内，本基金保持较高仓位，主要是布局受益于政策支持的方向，在汽车产业链，主要增加汽车智能化方向的配置，在家电产业链中，重点增配了供需格局较好的制冷剂相关公司。其次，增配了处于景气偏底部的电气设备相关公司，除了本身的景气有望回暖外，也潜在受益于人工智能基础设施的建设。在政策重点支持的“两重”方向，本基金也有所配置。周期品方面，油运、贵金属等周期方向估值已具备较好的配置价值。报告期内，本基金也增加了港股的配置比例，主要在互联网龙头和受益于汽车智能化的方向。

报告期内，A股整体低开高走，市场波动较为剧烈，7、8月国内经济数据不及预期，经济下行压力较大，出口是为数不多的亮点。在此背景下，A股持续走低，主要指数已接近2月份的低位，对应A股的估值已处于历史极低分位数，权益资产已具备很好的配置价值，但市场情绪依然较为低迷。直至季度末9月份，美联储超预期降息落地，外部流动性改善，市场出现筑底企稳的迹象。9月24日，中国人民银行、国家金融监督管理总局、中国证券监督管理委员会三部委联合在国务院新闻办公室举行新闻发布会，出台一揽子重磅金融支持政策，相关政策强度超市场预期，大幅提振市场信心，市场情绪回暖，风险偏好快速修复，A股开始快速反弹。9月26日，中央政治局会议政策再度强化政策预期，市场快速上涨，成交量能创新高。报告期内，在9月底政策强度超预期，市场整体风险偏好快速修复的背景下，本基金降低了电信运营商、银行等稳定类资产的配置比例，大幅增加成长类资产的配置比例，比如汽车及汽车零部件、设备更新以及新质生产力等相关行业的配置。我们认为后续财政的发力在新老基建、房地产、消费品以旧换新上都会有所体现。结构上，政策重点支持的“两重”“两新”方向体现会更加显著,如国内经济基本面得以企稳，在政策支持的情况下，相关公司的基本面预期将有所提升，当下具备更好的配置性价比。报告期内，本基金增加了港股的配置比例。首先，港股受益于海外流动性的改善，9月美联储宣布降息50BP，超出市场预期，我们认为海外流动性宽松的大方向不变。同时，在国内政策持续发力的背景下，国内经济有望企稳改善，港股对全球投资者的吸引力将进一步增强，港股依然具备较好的配置价值。往后展望，货币政策已先行落地，9月“双降”落地，同时存量房贷利率批量调整，四季度重点关注财政政策跟进和落地情况，以及12月政治局会议和中央经济工作会议对来年经济工作的定调，我们总体保持较为乐观的预期。海外方面，我们认为在通胀数据有所反弹的背景下，美联储降息的节奏可能会有所反复，但宽松的大方向应不变。同时，关注美国大选结果对国内相关行业的影响。

报告期内，对组合进行了较大幅度的调整。本基金增加了低估值价值方向的配置，包括电信运营商、央企建筑公司、电力和公用事业等方向的配置，这些行业具备较好的确定性。其次，资源品方面，本基金增加了黄金、稀土永磁材料以及钛白粉的配置，黄金主要受益于各国央行增持以及美联储降息，稀土作为重要的战略物资，目前处于底部区间，钛白粉的供给格局稳定，且需求端具有一定的弹性。最后，当下房地产行业的出清速度较快，如“收储”等政策能够得以较好的落地，后续房价能够企稳，居民的有效需求仍有望得以激发，房地产市场也有望在下半年筑底企稳。我们预计在经济复苏仍需稳固的背景下，稳增长相关的政策仍有望在下半年继续发力，汽车以及设备更新方向有结构性的机会。报告期内，本基金增加了一定比例的港股配置，预计下半年随着海外流动性的逐步宽松以及国内经济的复苏，港股具备较好的修复空间。

报告期内，海外主要经济体就业和消费数据出现超预期的韧性，预期高利率将维持较长时间，中美利差约束导致权益市场新增资金不足，国内股票指数表现较为波动。国内经济等待复苏信号确认，房地产市场的下行、地方政府面临的财政约束，导致固定资产投资面临较大压力；其他地区对我国出口的替代逐步成为担忧重点，出口虽然呈现结构性亮点，但整体面临压力。另外，结构性的就业压力、行业性的裁员导致消费者收入预期前景较为暗淡，消费总量等待企稳信号。货币政策方面，中央经济工作会议奠定了货币政策灵活适度的基调，经济增长的下行和价格水平持续向下，为保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，在美国利率持续维持高位、中美利差约束仍然存在的背景下，货币政策未出现超预期的宽松。报告期内，在大部分行业景气度未出现明显上升，且资金存量博弈的市场环境中，从技术进步、产品创新等微观角度出发，自下而上寻找个股投资机会。权益资产行业情况分布看，首先目前全球产业链依然在重构的过程中，传统能源和基本金属的供给面临较大约束，导致能源、基本金属价格出现上行，本基金增加有色金属和能源相关行业的持仓比重。其次，海外AI技术迭代过程中，国内配套公司增长路径出现根本性变化，我们选择受益于此过程的相关企业，主要分布在通信、电子和计算机等行业。再次，经过长达一年多的库存去化，海外部分国家开始进入补充库存周期，叠加国内成本下行，消费电子、家电和机械设备等行业盈利出现修复，关注相关行业中具有成本优势、海外收入占比上升企业的投资机会。然后，经过技术迭代和成本下降，国内电动汽车相对燃油车开始出现成本优势，自动驾驶功能的逐步落地，电动汽车替代燃油车趋势已经明确，寻找汽车电动化和智能化过程中受益公司，主要分布在汽车、电子和计算机等行业。最后，考虑到国内人口年龄结构趋势变动，叠加国内药品集中采购政策逐步明朗，关注医药行业的投资机会。

报告期内，市场对国内经济复苏预期波动较大，由原来的持续复苏不断修正为复苏动能较弱，新订单和出口数据的波动使得企业对前景较为担忧，企业盈利仍处于加速寻底阶段。居民对经济前景和收入持续性的担忧，导致消费者预期出现快速下降，消费依然面临较大压力。金融主管部门强调稳定地产预期、满足合理经营地产企业融资需求，并构建房地产发展新模式，房地产企业的流动性危机压力是否解除值得关注。货币政策方面，中央经济工作会议奠定了货币政策灵活适度的基调，前期市场对货币政策可能收紧的预期有所弱化。一方面，经济增长面临压力，价格水平持续向下，货币政策导向需保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配；另一方面，美国利率持续维持高位、中美利差约束仍然存在，货币政策的宽松程度受到掣肘。报告期内，大部分行业景气度未出现2023年初预期的明显回升，权益市场大幅震荡、行业轮动较快，以主题投资为主且持续时间较短，机构重仓的投资标的表现不及预期。报告期内，本基金2023年一季度开始逐步建仓，且行业相对均衡。行业分布看，报告期内大幅度减少电力设备与新能源、汽车等行业比重，并且汽车行业侧重于投资国产替代和智能化零部件标的。通信和电子行业主要投资于受益于海外技术进步浪潮的配套上市公司或消费电子创新相关标的。其次，从行业景气度与估值匹配角度出发，阶段性的在传媒、计算机、食品饮料和商贸零售等行业寻找具有性价比的公司进行投资。再次，关注具有成本优势的家电、纺织服装、化工、交通运输、机械设备和资源优势的有色金属等行业的投资机会。最后，随着人口结构变动，医疗行业进入全新的增长阶段，政策由单纯的控制费用支出逐步转变为关注治疗效果，政策的变动有助于医疗行业长期健康发展，本基金持续关注医疗服务、疫苗、中药和创新药等细分领域的投资机会。

报告期内，地产政策市场开始转向，支持高质量发展的产业政策陆续落地，但受限于出口和消费增速处于底部的影响，补库带动的新订单指数上升持续性待验证，市场普遍认为经济将继续保持“弱复苏”状态。受需求低迷影响，企业盈利仍处于加速寻底阶段，对于困境反转行业盈利向上的持续性出现一定怀疑。历史看，在企业盈利缺乏趋势性上升的前提下，若流动性相对宽裕，主题投资将占据一定优势。报告期内，权益市场出现大幅震荡、行业轮动较快，投资热点以主题性为主且持续时间较短，盈利和估值对权益资产的定价影响较小，机构重仓的投资标的表现不及预期。报告期内，本基金行业配置相对均衡，在跟踪中报业绩和行业前景的基础上，减少传媒、计算机等行业配置比例，保留少部分处于复苏阶段、且具有竞争优势的个股；通信行业集中在受益于信息技术发展的少数龙头公司。其次，从国产替代率和市场空间出发，寻找受益于高质量发展、汽车电动化和智能化相关标的，主要集中在电子、电力设备与新能源、机械设备和汽车行业的细分领域，寻找有行业壁垒的公司进行投资。另外，政策的变动有助于医疗行业长期健康发展，基本的医疗保障不可或缺，本基金在报告期内逐渐关注创新药和疫苗等细分领域的投资机会。此外，阶段关注现金流较好、竞争格局相对稳定的食品饮料行业的部分标的。最后关注具有成本优势的家电、纺织服装、化工、交通运输和资源优势的有色金属等行业的投资机会。

报告期内，市场对经济活动恢复的预期经历较大的波动，从强复苏预期逐步过渡到前景逐步悲观的过程。收入预期的下行导致消费者信心处于低位，旅游、影院等相对价格较低的消费复苏较好，而家电、家居等与地产相关度较高的消费表现不及市场预期。全球产业链的重构、叠加发达经济体超额储蓄的逐步回落，国内出口面临显著压力。受地方政府债务杠杆率和地产周期下行影响，国内投资增速持续回落。总体看，报告期内经济活动处于“高预期、弱现实”的状况。报告期内，本基金在一季度末开始逐步建仓，主要投资于医药生物、传媒和通信等行业。其中医药主要关注眼科、中药和创新药等细分板块投资机会，传媒主要关注游戏和院线等行业复苏情况，通信集中投资于光模块等细分领域。本基金阶段性参与电力设备和新能源、食品饮料、计算机、家电、交通运输、机械设备和有色金属等行业投资。在报告期初，考虑到电力设备、食品饮料和眼科等行业中，部分细分板块的行业景气度处于高点，减持相关行业个股。在二季度末，考虑到汽车、电力设备和机械设备等行业估值已经合理，且细分板块悲观预期已经充分释放，逐步增加在相关行业寻找估值与景气度匹配个股进行投资，持仓比重相对较少。另外，关注有色金属和电子等行业投资机会。

从2022年第四季度中旬开始，公共卫生限制措施逐步解除，国内经济活动开始恢复。特别是进入2023年一季度以来，国内疫情管控对商务活动影响逐步降低，出行、场景消费和旅游逐步复苏，但考虑到出口负面影响、民营企业的资本开支恢复时间尚待时日，市场关注场景消费的恢复程度。另外，美国高位数的加息告一段落，但服务价格的韧性，导致低位数的加息持续，市场预期降息可能到2023年底才有可能看到，压制港股估值的宏观环境将明显得到改善。而国内经济面临的投资、出口压力没有看到明显变化，市场等待政策是从地产、消费还是政府开支着力。因此，一季度市场主要围绕疫后修复和政策博弈开展，大部分交易时间段处于业绩真空期，政策和市场预期成为主导市场重要因素。本基金在2023年一季度末开始逐步建仓，考虑到电动车和光伏产业链部分透支未来需求，经过两年多的产能扩张，产业链紧缺环节的产能已经逐步释放，供需格局有待进一步观察。在报告期内，本基金在这两个产业链持仓相对较少，电动车产业链中仅持有少部分动力电池，光伏产业链仅持有组件一体化企业。报告期内，本基金投资组合在医药、传媒和通信持仓相对较高；其他行业，如电力设备和新能源、食品饮料、家电、计算机、交通运输、机械设备和有色金属集中在部分细分行业。其中，有色金属行业持仓主要是基本金属和黄金个股。机械设备投资于高端制造相关个股。食品饮料集中在高端和次高端白酒。另外，计算机持仓集中在数据要素，电子持仓集中在半导体相关个股，通信行业主要投资于光模块等细分领域。

本基金成立于2022年3季度末，报告期内，市场担心欧洲主要经济体面临高通胀和经济衰退的双重压力。北美发达经济体受服务价格高企影响，通货膨胀率持续上升，美联储持续提高利率，市场普遍对加息幅度有一致预期，但对加息的持续时间和经济开始衰退的时间有较大分歧。国内经济活动受零星爆发的疫情影响，而11月开始逐步放松管控措施，市场经济活动逐步重新启动。报告期内，本基金处于建仓期，鉴于权益市场行业轮动较快，权益资产仓位保持低位，权益资产主要投资于电动车产业链和光伏，适当配置超跌的保险、社会服务、食品饮料、化工、风电、地产产业链、医药、计算机和农林牧渔。