华安智联混合（LOF）C(016071) - 基金投资策略和运作

一、 宏观经济和行业回顾：AI 驱动的产业重塑　　报告期内，全球科技产业正处于新一轮技术革命的爆发期，人工智能（AI）无疑是贯穿全年的核心主线。本基金紧密围绕全球科技趋势及其在 A 股市场的映射，重点布局了算力基础设施、半导体存储以及具备全球竞争力的国产科技龙头。　　回顾过去一年，我们观察到行业正呈现出三个极其显著的发展特征：　　1. 海外科技：巨头博弈加剧，算力基建呈现“技术迭代+供给瓶颈+降本诉求”的复杂三角　　过去一年，海外 AI 巨头的竞争格局从 OpenAI 的一枝独秀，逐步演变为以 Google 为代表的科技巨头的持续追赶。这种激烈的军备竞赛直接引发了底层算力硬件的高速发展与矛盾：　　技术持续迭代： 随着算力集群规模的指数级扩大，数据传输速率成为关键。我们看到光互连能力（如 OCS/CPO 技术）正在加速演进，同时对高频高速的覆铜板（CCL）材料需求急剧上升。　　供应链瓶颈凸显： 激增的算力需求与有限的产能之间产生了严重的错配。存储器、电力配套、高端 PCB 以及高速光模块成为了当前全球 AI 算力扩张的主要供应链瓶颈。　　降本诉求强烈： 面对昂贵的算力成本，科技巨头正在积极寻求破局。一方面，硅光技术及上游光芯片的导入正在加速以降低通信成本；另一方面，云厂商加码自研芯片（ASIC）的趋势日益显著。　　2. 存储行业：供需格局反转，迈入新一轮超级周期　　存储板块是本基金重点关注且获益丰厚的领域。当前，存储行业正处于“激进的需求”与“谨慎的供给”相互交织的历史性拐点：　　激进的需求端： AI 大模型的演进不仅带来了更复杂、参数量更大的训练需求，更重要的是，伴随长上下文处理能力的提升和个性化应用落地，推理端的存储需求正迎来爆发式增长。　　谨慎的供给端： 经历上一轮行业低谷后，全球头部存储原厂的产业策略发生了根本性转变——从过去的“逆周期扩产”抢占份额，全面转向了“控产保利润”。这种供给端的强纪律性，为存储价格的持续上行奠定了坚实基础。　　3. 国产科技：借助 AI 浪潮，迎来登上“全球牌桌”的历史机遇　　在全球地缘政治与科技周期的双重催化下，中国本土科技企业正迎来前所未有的发展契机。本基金高度重视国内半导体产业链的底层突破：　　晶圆厂产能双击： 国内先进逻辑代工企业正通过满足庞大的国内自主可控需求而实现业绩爆发；同时，国内先进存储企业则巧妙地利用了全球大厂产能转移带来的缺货窗口，成功打入更广阔的市场。　　半导体设备的核心地位： 我们认为，半导体设备赛道具有极高的技术壁垒和极其优质的竞争格局。它是本轮科技新周期的核心投资品种，其确定性和成长性兼备。　　国产 GPU 的持续迭代： 当前国内 GPU 创业公司呈现出百花齐放的态势。在投资策略上，我们不盲目追热点，而是优选那些具备成熟软件生态优势、且硬件迭代加速能力强的头部企业。　　　　二、 投资展望　　　　展望未来，AI 带来的是深远的产业结构变迁，尤其是当前 AI 已经迈入推理时代，我们对未来更加期待。本基金将继续保持对上述三大方向的重点配置。我们将密切跟踪全球光电互连技术的突破情况、存储等周期品的逐季博弈，以及国产科技的持续迭代，力求在科技创新的浪潮中为投资者创造长期稳健的超额收益。

展望下半年，我们判断由技术创新驱动的结构性行情仍将是市场主旋律。投资逻辑的核心，在于AI技术从云端向终端、从海外到国内、从基建模型向千行百业的渗透与落地。随着大模型能力不断提升，投资焦点持续以AI算力产业链为中心，逐步向应用落地和业绩兑现环节迁移，重点关注AI带来的软硬件创新，以及率先实现商业化变现的应用公司。同时时刻关注其他科技创新的机会，例如机器人、固态电池行业的持续研究和投资。　　债券方面，流动性预计维持宽松，资金利率继续围绕政策利率波动，利率债收益率受流动性、经济基本面等影响波动，信用利差维持较低水平。　　管理人注重对基金合同的全面、深入的理解和把握，采取相对灵活的资产配置策略，采用多因素分析框架，从宏观经济环境、政策因素、市场利率水平、资金供求因素、市场投资价值等方面，采取定量与定性相结合的分析方法，对证券市场投资机会与风险进行综合研判。本基金将秉承稳健、专业的投资理念，勤勉尽责地维护持有人利益。

我们在今后的投资中，将继续牢牢抓住“新质生产力”方向的指引。新质生产力是由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生的当代先进生产力，它以劳动者、劳动资料、劳动对象及其优化组合的质变为基本内涵，以全要素生产率提升为核心标志。　　在目前的产业阶段，AI无疑是最符合新质生产力标准的产业方向之一，它显著提高了生产力，增强了新兴消费需求。以DeepSeek为代表的国产模型的成功应用，对产业产生了巨大的影响，标志着大模型的降价放量，推理端增速高于训练端；终端硬件(眼镜、手机、机器人、智能驾驶等，以及soc芯片)也受益于AI的放量降价；c端应用软件如办公自动化、教育、游戏、传媒等，都将受益。　　DeepSeek的成功，证明AI产业的竞争不是依靠单纯的高算力，而是依靠算法、软件、硬件三位一体的综合匹配实力。大陆产业链在最高端半导体制造上有短板，但DeepSeek证明我们可以依靠算法和软件的补齐，用大陆产业界已经实现的次高端半导体加以协同，同样可以在综合效能上做到全球第一梯队。因此大陆半导体产业链迎来重估机会，包括设备、制造、封测、EDA等。国产算力芯片设计等全链条受益，因为DeepSeek等中国特色模型创新和崛起必然伴随国产算力、传输、存储芯片等中国特色硬件创新。　　但我们也应认识到，任何科技浪潮都是螺旋式上升、波动中前进的，如果线性外推可能会和实际情况不符。2022年底以来以ChatGPT为代表的算法体系、硬件架构、产品形态、生态模式在这两年多来显示出蓬勃的生命力，但这些现有的范式也面临投入产出效率下降、能力增长曲线趋缓的问题。我们基于底层数理逻辑和科技产业历史规律可以推测，AI在未来会不断诞生新的范式，但中短期内市场预期回调也是有可能的，投资端也有可能出现调整和波动。　　我们也看好新能源、军工、生物医药、高端制造、家电、汽车、化工等行业中符合“新质生产力”的产业方向。随着经济的企稳回升，以及消费行业竞争格局的优化，尤其是企业及背后的资本意识到过度的费用投入难以带来盈利端的符合预期的增长，行业回归理性竞争，许多消费行业的盈利水平将有显著恢复和提升。长端利率经过此前的下降过程，处于较低的水平，预计今年利率波动振幅有可能上升，但考虑到长期趋势，红利资产具有长期的吸引力，结合行业基本面和基金投资范围，也应当注意高股息资产的投资机会。上游资源品行业经过供给侧的改革和有序整合，在需求侧增长的推动下，其投资机会值得关注　　管理人注重对基金合同的全面、深入的理解和把握。基金合同中指出，本基金封闭运作期届满转为开放式后，采取相对灵活的资产配置策略，采用多因素分析框架，从宏观经济环境、政策因素、市场利率水平、资金供求因素、市场投资价值等方面，采取定量与定性相结合的分析方法，对证券市场投资机会与风险进行综合研判。债券操作上，我们将动态调整组合杠杆水平和久期，维持高信用等级策略。本基金将秉承稳健、专业的投资理念，勤勉尽责地维护持有人利益。

我们在今后的投资中，将继续牢牢抓住“新质生产力”方向的指引。新质生产力是由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生的当代先进生产力，它以劳动者、劳动资料、劳动对象及其优化组合的质变为基本内涵，以全要素生产率提升为核心标志。发展新质生产力，科技创新是核心驱动力。　　在目前的产业阶段，AI无疑是最符合新质生产力标准的产业方向之一，它显著提高了生产力，增强了新兴消费需求。AI从底层对语言、文字、图像、视频、工业过程等进行了解构和重新表达，形成新的“摩尔定律”：模型广度和精度的不断提升与算力的不断增长构成了互相强化、互相牵引的正反馈，而最终产生出不断增强的经济效应和社会效益。这是我们看好AI尤其是算力的底层逻辑。　　我们在投资上，继续看好深度参与全球AI产业链的优质标的，同时在本土AI产业链中寻找竞争力强的标的，分布在光模块、数通PCB、AI服务器、算力芯片、数据通信芯片、服务器、半导体设备以及其他科技产业分支中。　　我们也看好新能源、军工、生物医药、高端制造、家电、汽车、化工等行业中符合“新质生产力”的产业方向。新能源领域，我们看好电力电子、电池系统等领域的具有全球竞争力的行业龙头。医药生物领域，创新药产业进入业绩兑现期，许多公司投资性价比凸显。中国公司在工程机械、家电、汽车、化工等领域具有全球竞争优势，结合其低估值、高分红等优势，涌现出很好的投资机会。　　管理人注重对基金合同的全面、深入的理解和把握。基金合同中指出，本基金封闭运作期届满转为开放式后，采取相对灵活的资产配置策略，采用多因素分析框架，从宏观经济环境、政策因素、市场利率水平、资金供求因素、市场投资价值等方面，采取定量与定性相结合的分析方法，对证券市场投资机会与风险进行综合研判。本基金将秉承稳健、专业的投资理念，勤勉尽责地维护持有人利益。

我们在今后的投资中，将更加牢牢抓住“新质生产力”方向的指引。新质生产力是由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生的当代先进生产力，它以劳动者、劳动资料、劳动对象及其优化组合的质变为基本内涵，以全要素生产率提升为核心标志。 发展新质生产力，科技创新是核心驱动力。　　当前一段时间，AI无疑是最符合新质生产力标准的产业方向之一，它显著提高了生产力，增强了消费需求。我们应当重视Sora为代表的生成式AI的新产品方向。在商业闭环角度，这将重新塑造千亿美元市场空间的短视频行业，而进一步则是分享万亿美元的全球广告市场；从技术角度，Sora基于业界已经相对成熟的Diffusion model和Transformer model，在工程化方面做了大量优化，找出了最适合通过scale up实现量变引起质变的方向，这证明了近十几年全球AI产业技术积累的方向是正确的，算力资源的需求将进一步快速提高。　　我们在投资上，继续看好深度参与全球AI产业链的优质标的，同时在本土AI产业链中寻找竞争力强的标的，分布在光模块、数通PCB、AI服务器、算力芯片、半导体设备以及其他科技产业分支中。　　我们也看好新能源、生物医药、高端机械制造等符合“新质生产力”的产业方向。新能源领域，我们看好电力电子、电池系统等领域的具有全球竞争力的行业龙头。医药生物领域，创新药产业进入业绩兑现期，许多公司投资性价比凸显。中国公司在工程机械、家电等领域具有全球竞争优势，结合其低估值、高分红等优势，涌现出很好的投资机会。　　我们也看好军工、受益于疫情后复苏的社会服务与消费等方向，限于篇幅原因，就不一一展开了。　　管理人注重对基金合同的全面、深入的理解和把握。基金合同中指出，本基金封闭运作期届满转为开放式后，采取相对灵活的资产配置策略，采用多因素分析框架，从宏观经济环境、政策因素、市场利率水平、资金供求因素、市场投资价值等方面，采取定量与定性相结合的分析方法，对证券市场投资机会与风险进行综合研判。债券操作上，我们将动态调整组合杠杆水平和久期，维持高信用等级策略。本基金将秉承稳健、专业的投资理念，勤勉尽责地维护持有人利益。

党的二十大报告中明确提出，要加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。要把科技自立自强作为国家发展战略的支撑，需要发挥好有为政府与有效市场两种机制有机结合的体制机制效力，推动科技创新在畅通循环中发挥关键作用。我们努力做到在研究、投资中贯彻、落实新发展理念。在复杂多变的国际环境中，如何持续提高我国的产业竞争力和国际竞争话语权，是产业界重要的使命和发展机遇之所在，也是二级市场投资界支持实业发展、维护持有人利益的重要议题。我们从客观的角度观察这一次AI浪潮，相对于以往的“AI浪潮”，它具有两个显著特征，第一是产品的普适性显著超越以往，从办公助理、搜索引擎、编程/制图/视频助手、导医导购到工业自动化应用，在toB和toC端的绝大多数领域都有应用落地，代表着AI技术“旧时王谢堂前燕，飞入寻常百姓家”；第二是强大的快速学习和进化能力，目前GPT-4在海外的Uniform Bar Exam、LSAT等专业考试中的测试成绩已经超越了90%左右的考生，其在医学、信息科学等自然科学领域亦有较为专业的表现。我们认为目前处于AI产业革命进程的初期。AI的技术本质是深度学习，来自于对人脑认知世界的过程机理的研究、假设、模仿、复现，以参数单元、激活函数模拟人脑的神经元，以多层结构、层间信号传递模拟人脑的神经网络结构，以反向传播、梯度下降等机制模拟人脑认识客观世界时的反馈和修正机制。现代AI发展至今 ，走过了MLP（多层感知机）、CNN（卷积神经网络）、RNN（循环神经网络）及其演化而来的LSTM、Transformer及其演化而来的GPT（生成式预训练Transformer）等各个模型主导的阶段，每一种模型都是研究者对“如何更好的模拟人脑认知世界的方式”所作的假设和验证，其精度和泛化能力逐级加强，甚至已经到了“以假乱真”的水平，但我们没有任何理由认为目前的模型代表着这一认知科学历史进程的顶峰，我们认为，这一进程刚刚开始、将持续推进，背后的推动力包括数学工具的进步、以半导体先进工艺为代表的硬件能力的演进、算法的迭代、应用和商业化的多样化。我们认为应坚持从技术、产业链、应用环境等角度客观解析大模型所推动的AI产业机遇，希望做到既充分认识到其产业影响力和发展潜力，又不夸大和过分追捧，从而在投资中既把握其机遇，也控制其风险。在AI产业的投资和研究中，我们认为其技术、供应链、应用是否“收敛”是很重要的，如果收敛，就会涌现出主流产业链和供应链，上下游相关企业随时间不断精进竞争力、市值长期成长是大概率事件；反之，如果上述要素没有收敛，则出现低层次重复竞争、供给侧产能不能随主流技术趋势升级而落后的概率会增大。我们认为，信创是我国科技自立自强的重要体现，并且随着全球科技的发展，信创又被不断注入新的内涵，例如当AI成为一个国家产业竞争力的重要组成部分的时候，AI相关的核心芯片等也是信创的重要组成部分。先进半导体制造、先进封装、半导体设备、EDA工具等信创基座行业的重要性进一步凸显，而这些产业本身也受益于AI等科技前沿的推动，例如在需求侧，AI对先进制程数字芯片制造、Chiplet等先进封装的推动很明显，在供给侧，AI推动着EDA、光刻等设计、制造工艺的进步。在操作系统、数据库、CAD等领域，信创也在快速推进。数据要素市场的确立和发展是我国经济发展的重要里程碑，也给信创和整个信息产业带来了新的广阔市场空间。我们在新能源产业中重点关注新技术、新赛道，例如发电侧的光热、钙钛矿等，输配电侧的柔性化输电，用电侧的充电桩等新能源后市场以及固态电池等新技术，储能侧的液流电池、工商业和户用逆变、储能系统等。我们认为，对于科技新兴产业，需要有强烈的好奇心、敏锐的洞察力、踏实深入专业的研究，作出适当领先的投资判断，并根据产业实际发展进程对研究结论进行对照和修正。我们对于实实在在具有坚实的技术、产品、市场前景论证支撑的新技术、新产品、新产业，应有专业性支撑的前瞻性，并在投资实践中逐渐优化对前瞻性和确定性的均衡能力。我们也看好医药健康、高端制造、军工、受益于疫情后复苏的社会服务与消费等方向，限于篇幅原因，就不一一展开了。管理人注重对基金合同的全面、深入的理解和把握。基金合同中指出，本基金封闭运作期届满转为开放式后，采取相对灵活的资产配置策略，采用多因素分析框架，从宏观经济环境、政策因素、市场利率水平、资金供求因素、市场投资价值等方面，采取定量与定性相结合的分析方法，对证券市场投资机会与风险进行综合研判。债券操作上，我们将动态调整组合杠杆水平和久期，维持高信用等级策略。本基金将秉承稳健、专业的投资理念，勤勉尽责地维护持有人利益。