广发集祥债券A(015606) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2026-03-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2026年第1季度报告 
2026年一季度，A股市场整体呈现宽幅震荡走势。1月份，市场风险偏好快速提升，主题投资活跃，在资金推动下，指数出现阶段性上行。进入 3 月，受海外地缘政治局势反复以及国际油价上涨等因素影响，全球通胀与流动性预期发生变化，市场风险偏好有所回落，主要的宽基指数回吐前期涨幅。展望二季度，预计地缘政治紧张格局短期内仍难以显著缓和，油价中枢维持相对高位的可能性较大，全球通胀预期存在抬升的风险，由此可能对主要经济体的货币政策及全球流动性环境形成一定约束。在此背景下，市场波动水平或有所抬升，尤其对估值处于较高水平的板块，其估值水平与盈利预期面临阶段性压力。从整体来看，当前市场估值已处于历史区间的中高水平，但行业和风格之间的结构性分化仍然较为明显。后续市场走势仍需重点关注地缘政治演变及其对通胀与流动性的影响。在此环境下，估值具备一定安全边际、风险收益比较为合理，且基本面出现边际企稳或改善迹象的方向，具备获取相对收益的潜在机会。 一季度内，本基金持续坚持多资产、多策略配置的分散化投资框架，通过不同资产与策略之间的低相关性，力求提升组合整体的稳定性。在仓位方面，基于经济预期阶段性回升以及市场流动性环境相对宽松的背景，组合维持在相对较高的仓位，对市场保持积极的态度。在结构配置上，考虑到1月份市场风险偏好阶段性提升、指数出现较快上涨，我们适度增加了部分基本面明显改善、前期涨幅相对有限、风险收益比较高的策略配置比例。相关策略的中长期基本面逻辑正在逐步兑现，但其收益表现对油价波动较为敏感。受一季度国际油价上行的影响，该类策略阶段性承压，对组合净值造成了一定影响，使得组合在一季度出现相对较大的回撤。展望二季度，受全球通胀预期抬升以及流动性环境可能趋紧等因素影响，市场不确定性有所增加。基于风险控制的考虑，我们将组合仓位逐步调整至中枢水平，以防范潜在极端风险对组合回撤的冲击。在结构层面，仍将延续均衡配置思路，并持续跟踪宏观环境和市场变化，必要时对组合结构进行动态调整，以兼顾组合的弹性与稳定性。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2025年年度报告
“分散化是投资中唯一的免费午餐”，我们秉持这一理念，采用多策略配置的方法，通过配置多个低相关且长期表现优秀的策略，以降低组合的波动，平滑组合的业绩表现，期望在各种市场环境下都能实现稳定的超额收益。具体而言，我们通过基本面逻辑和定量相结合的方法，筛选投资逻辑清晰、长期具备超额收益的风格策略，并对各策略进行持续的优化和迭代，使其在特定风格内部具备稳定的选股alpha，同时在风格占优时具备足够的弹性。在此基础上，我们综合考虑各策略的风险收益特征及相关性，通过系统化的组合管理进行均衡配置，构建相对稳健的超额收益曲线。相较于纯alpha策略，通过风格配置方法获取的超额收益可能长期存在而不易衰减，但其超额的波动相对会更大，阶段性的回撤也会更多。因此，在均衡配置策略的基础上，我们通过自上而下的宏观和市场的定量分析，动态的调整策略配比或者增加新的策略类别，在牛市中增强组合的弹性，在熊市中有效控制波动与回撤。本产品定位为中低波动的股债配置产品。我们将根据宏观周期变化及市场交易特征，灵活调整股票与债券等大类资产的配置比例，以优化组合的风险收益结构，努力为投资者提供具备较高风险收益性价比的产品表现。报告期内，根据宏观和市场数据给出的信号，产品保持中高权益仓位运作，策略在均衡配置的基础上偏向基本面景气风格，以增强产品的收益弹性。债券久期保持中枢配置，获取稳定的票息收益。
经历了2025年的整体上涨之后，A股市场的估值水平已从前期的历史低位明显修复。从主要宽基指数来看，估值分位数均已回升至历史区间的中等偏高水平，市场整体已不再处于“普遍低估”的阶段。然而，估值修复并非均匀发生，市场内部的结构性分化依然显著。一方面，以人工智能为核心的科技成长主线在2025年持续演绎，海外算力、半导体、AI应用等相关产业链在业绩预期和资金偏好的共同推动下，估值中枢明显上移。部分龙头公司在高景气预期下，其估值水平已接近甚至超过历史高位区间，对未来盈利兑现能力和行业景气持续性的要求显著提高。这类资产的波动性和分化程度未来可能进一步加大，投资回报将更多依赖于个股层面的业绩兑现，而非单纯的估值扩张。需要注意的是，部分投资者容易被阶段性强势行情所吸引，并线性外推，误认为短期高收益低回撤意味着未来可持续的高夏普比。但实际上，这种“伪高夏普”往往建立在当前高估值高预期的脆弱平衡之上，一旦市场情绪或业绩兑现出现偏差，其波动和回撤幅度可能远超预期，最终带来低夏普甚至亏损的投资结果。 另一方面，传统周期板块的估值仍然处于相对低位。尽管其景气度不及新兴科技产业，但在供给格局趋稳、需求边际改善、成本压力缓解等因素推动下，部分细分行业的盈利能力正在逐步触底回升。当前这些板块的定价仍然隐含了较为悲观的预期，一旦基本面出现边际改善，估值修复和盈利修复有望形成共振，从而带来较好的风险收益比。在此背景下，我们认为，尽管市场整体估值已不具备普遍意义上的“低估优势”，但结构性机会依然丰富，A股市场中仍然蕴含着较高性价比的投资标的。随着稳增长政策持续发力、产业政策逐步落地，以及部分行业库存周期、供需格局的改善，越来越多细分领域的基本面正在出现积极变化。这种变化有望逐步反映到企业盈利预期和股价表现之中。展望2026年，随着基本面改善的行业范围逐步扩大，市场风格的极端分化有望边际收敛。一方面，高估值成长板块将更多依赖业绩兑现来消化估值；另一方面，估值处于低位、但基本面出现改善迹象的行业和个股，其吸引力将逐步提升。在这一过程中，市场的投资机会将从单一主线的集中演绎，向更加多元、更加均衡的结构性行情演变。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2025年第3季度报告
2025年第三季度，大类资产走势的核心逻辑是“全球财政货币双宽”。A股市场趋势上行，但延续了上半年结构性分化的特征。产业基本面验证与宽裕流动性叠加成为定价的核心驱动力。市场交易者在二季度业绩验证的基础上，进一步加强“创新逻辑”主导的市场叙事。科技成长板块继续领跑，而传统周期性板块与红利价值类资产则因需求复苏节奏放缓而表现相对疲软，市场风格分化进一步加剧；债券市场走入熊市，商品市场高歌猛进；多资产的价格变化均在反应市场参与者在推动叙事从“通缩逻辑”转向“复苏逻辑”。展望四季度，市场在完成对三季报的审视后，目光将更多投向对2026年宏观经济的展望上去，市场风格可能在“业绩确定性”和“远期成长性”之间寻求新的平衡。我们的持仓结构保持稳定，当前高频数据的曙光已经出现，我们会继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年A股在“政策托底+产业突破+资金优化”驱动下夯实底部，结构性行情主导市场。在流动性充裕的情况下，各类市场参与者开始寻找各种盈利的可能性。以保险为代表的大体量长久期资金持续加仓低估值高股息资产，其定价核心是“股息率-无风险利率”框架，一定程度锁定了宽基大市值部分的下行风险；以公募私募为代表的基本面景气定价思路，在各类新兴产业突破的背景下，重新找回了部分行业的定价权；量化资金以及短线游资等在两融不断上升，成交量不断向上的背景下，对于短期市场情绪进行活跃交易。不同时间尺度的信息在盘面同时存在，使得任何单一估值框架都无法独占话语权——价值投资者关注股息，成长资金关注赛道期权，短线资金关注筹码结构。当不同时间维度、不同风险偏好、不同信息优势的资金能够在市场里找到各自的“定价锚”，指数就能在震荡中抬升走出慢牛。相对于过去几年里略显单调甚至一家独大的定价模型，市场的多样性在很大程度上维护着市场的韧性，价格发现的多频叠加是市场更加健康的一种表现。整体而言，2025年上半年A股的核心矛盾，是弱复苏环境下的“资产荒”（高股息底仓）与科技产业革命（成长进攻）的双轨并行，叠加全球美元体系松动带来的避险（黄金）与区域资产重估（港股、A股科技）。市场对前面确定性方向给了高溢价，对内需等含有不确定性的领域给了高折价。定价本身没有对错，它是一个预期与现实在资金流动中的结果。我们坚持的困境反转策略，在上半年处于窄幅波动状态，其相对收益处于中长周期的底部。正如我们之前的总结，专业的困境反转策略的本质是在有黑天鹅应对机制的前提下，通过承担有限损失去捕获非线性收益。虽然说困境反转策略处于困境的时候，往往是最好的投资时机。但我们提倡的并不是无畏的死扛，而是通过高频的基本面检查清单，通过系统优势让“坚持”能够转化为中长期的超额收益，而不会面临“中道崩殂”。
展望下半年，随着业绩期持续到来以及更多中高频经济数据的呈现，市场可能会更加关注加力政策的出台和落地情况以及基本面的业绩验证，市场风格可能从“估值修复”转向“业绩驱动”，我们已经观察到景气策略的有效性在回归。2025 年上半年，我们的持仓结构保持相对稳定，将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以期实现长期稳健的投资回报。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2025年第1季度报告
2025年第一季度，大类资产走势的核心逻辑是“政策宽松+复苏预期+避险需求”的三角平衡。A股市场呈现出显著的结构性分化和震荡回暖特征，政策支持与流动性改善成为主要驱动因素。市场交易者在延续2024年第四季度的交易模式，对过去一两年的定价进行反思和重新评判：科技成长板块引领市场，而红利价值类别出现小幅的下跌；债券市场出现大幅动荡，商品市场开始出现明显分化；多资产的价格变化均在反映市场参与者在推动叙事从“宏观叙事逻辑”转向“创新逻辑”。展望第二季度，随着业绩期到来以及更多中高频经济数据的呈现，市场可能会更加关注政策落地节奏与业绩验证，风格可能从“估值修复”转向“业绩驱动”。我们的持仓结构保持稳定，将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2024年年度报告
2024年大类资产定价的核心逻辑围绕“政策变化”的主题展开，市场交易主体就中国经济刺激政策和美联储货币政策的预期变化反复博弈，情绪定价在大类资产的剧烈波动中极致呈现。A股全年80%的时间处于震荡下行，在9月底政策反转后以强势上涨的动作完成对长周期下跌的终结。伴随而来的是风格和行业的极致变化，红利价值以及出海概念在连续占优大半年后，在2024年的最后两个月被成长以及内需概念反超。在2024年，我们继续保持着一贯的逆向投资框架和思路：从市场主流极致情绪中抽离出来，独立思考并寻找被市场忽视或低估的投资机会，利用市场的非理性波动实现超额收益。我们的持仓结构仍然保持稳定，仍然相信周期的规律，仍然坚持相信“耐心是一种美德”，特别是在基本面不断验证前期假设的情况下。我们将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。
2024年市场的核心矛盾在于政策的有无，而2025年A股的核心机遇或藏于市场共识的裂缝之中：如政策落地的滞后效应与市场预期的领先性的差异，产业光明前景与实际业绩呈现的差异，行业供需错配的结构性问题与宏观经济状态的周期性问题的并存等等。当大多数人紧盯预期时，真正的超额收益往往源于预期之外的反身性裂变。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2024年第3季度报告
2024年第三季度，A股市场经历了一个先下跌后大涨的过程，市场风格迅速切换，成长跑赢价值，小市值开始走强；债券和商品市场也表现出较大的波动性。这些主要源于参与者对政策调整的迅速反应，交易情绪从对经济极致悲观迅速反转。前期场外绝大多数资金低配中国权益资产，叠加中性产品多空结构的调整，让我们看到叹为观止的迅速上涨。其实经历了两三年的煎熬，面临波动时大家可以淡定一些，不要被短期情绪裹挟，也不用因为短期波动而彷徨，接下来的日子会迎来收获。我们的持仓结构保持稳定，将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2024年中期报告
在2024上半年，A股市场经历了先反弹后震荡调整的过程。大盘价值风格特别是红利风格表现优异；债券市场持续走牛；商品市场表现出较大的波动性。而我们的持仓结构也保持着相对的稳定。
一般而言，市场会从不同角度去评估经济的现状和未来，但这种评判往往带有中短期的基本面动量成分，然后在情绪动量的推动下走向极致。过程的长短在每个周期不太一样，但在极致的时点，人们的反应往往是一样的：一致地认为某件事情（策略，方法）是未来很长一段时间唯一正确的，其他都是错误的。我们一直认为，短期的市场表现往往充满随机性和噪音，从这些短期数据中推断出长期的投资趋势或得出稳定的投资决策是不合理的。然而长期确实是由时时刻刻构成的，当你对了三个月或者半年，跟你说长期应该这样做，你会很自然地相信；而当错了三个月或者半年，跟你说长期，大概率就成了“狡辩”。可是，之前对了三个月或者错了三个月，对于长期该怎么做并不一定有指导意义。接下来我们仍然坚持相信“耐心是一种美德”，特别是在基本面不断验证前期假设的情况下。我们将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2024年第1季度报告
资管新规后，居民的财富管理逐渐进入净值化、波动化的领域。之前规模体量巨大的高夏普非标类资产逐渐被波动和回撤更高的产品类别所替代。而在不同的波动回撤要求下，产品能够提供的预期收益率也出现明确的层级分化。我们希望通过资产配置能力和权益Alpha获取能力，在控制波动和回撤的同时达到不错的年化收益。资产配置端主要用于应对来自于权益市场beta端的波动，而权益端低相关资产的组合主要用于应对来自不同风格的周期波动。我们认为，只有把这两部分进行科学系统的处理，才有可能真正为持有人提供可复制、可持续的长期稳定回报。2024年一季度，资产价格在定价上出现了一定的变化，权益和商品在波动中逐渐走平，而债券在对宏观的担忧叠加流动性的宽裕中走出了大牛市。报告期内，我们的持仓结构保持着相对的稳定。一季度，宏观基本面数据和部分高频数据超出市场预期，与中微观的直观感受确实存在着差异。但从历史上看，这种差异在经济周期变化的拐点附近比较常见。更重要的是，这个差异本身可能就是经济结构大变化的同步表达，经济平稳的背后其实蕴含了驱动力变化。在这样的客观环境里，与其持续地困惑和无措，不如接受经济结构变迁的现实，既可以对下行的方向进行一个低相关甚至负相关的下注，也可以对上行的潜在方向进行更深入的思考。过去两年的时间里，前者的超额收益显著，未来的两年，我们认为后者会给持有人带来更丰厚的回报。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2023年年度报告
资管新规后，居民的财富管理逐渐进入净值化、波动化的领域。之前规模体量巨大的高夏普非标类资产逐渐被波动和回撤更高的产品类别所替代。而在不同的波动回撤要求下，产品能够提供的预期收益率也出现明确的层级分化。我们希望通过资产配置能力和权益Alpha能力，在控制波动和回撤的同时达到不错的年化收益。资产配置端主要用于应对来自于权益市场beta端的波动，而权益端低相关资产的组合主要用于应对来自不同风格的周期波动。我们认为，只有把这两部分进行科学系统的处理，才有可能真正为持有人做到可复制、可持续的长期稳定回报。2023年权益和债券的整体走势都在一定程度上体现了市场对于国内经济增长压力的担忧，而商品市场则在国内外的需求强度不足和供给约束也很强二者之间反复。我们基本保持了仓位和结构的稳定。大多数市场参与者经历了从充满期待到拒绝相信的心态变化，从对政策预期的积极憧憬逐渐变成了对于基本面实际数据改善的消极否定。在经济和市场的波动率不断下降，以及主观投资者阿尔法持续下行的过程中，市场更加倾向增加对“确定性”的定价权重，慢慢地淡化甚至摈弃了原来主观投资者引以为傲的对不确定性的定价能力。我们相信的是经济与集体行为的周期规律，我们认为基于基本面的均值回归是大概率的。
在当前的时间点，经济处于周期底部向上的位置，政策的支持力度在加强，市场估值在相对底部区域（沪深300的估值处于过去5年的10%分位水平），公募基金作为一个整体的超额收益处于负一倍标准差的位置，一些细分领域的供需格局明确向好，我们认为现在去主动承担不确定性的风险，或将换取未来优秀的超额回报。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2023年第3季度报告
在资管新规出台后，居民的财富管理逐渐进入净值化、波动化的领域。之前规模体量大的高夏普非标类资产逐渐被波动和回撤更高的产品类别所替代。而在不同的波动回撤要求下，产品能够提供的预期收益率也出现明显的层级分化。我们希望通过资产配置能力和权益Alpha能力，在控制波动和回撤的同时达到不错的年化收益。资产配置端主要用于应对来自于权益市场beta端的波动，而权益端低相关性资产的组合主要用于应对来自不同风格的周期波动。我们认为，只有把这两部分进行科学系统的处理，才有可能真正为持有人提供可复制可持续的长期稳定回报。2023年三季度，资产价格出现一定的分化，权益和债券的整体走势在一定程度上体现出市场对于国内经济底部长度的担忧，而商品市场的上行则在交易对于供给端资本开支不足的困扰。站在当下，我们对于经济周期向上、对于权益市场向好抱有充分的信心，基于此，我们将继续关注权益市场，并把久期控制在中性水平之下。
广发集祥债券(015606)015606.jj广发集祥债券型证券投资基金2023年中期报告
2023年上半年，股票市场方面，主要股指冲高回落，万得偏股混合型基金指数的年内累计收益跌入负值，AI带领泛TMT行业收获较大涨幅，消费医药、金融地产、传统周期等行业表现低于预期。债券市场表现较好，收益率整体震荡下行，长端和超长端利率突破了2022年低点。转债估值年初快速反弹，之后在高位震荡。报告期内，债券方面，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布；权益方面，本组合秉承稳健增值的理念进行资产配置，精选兼具成长性和估值安全边际的股票获取超额收益。上半年，组合保持仓位适度的灵活性，在市场调整期减仓以控制回撤。
展望下半年，权益市场在延续二季度的调整之后有望低位企稳反弹，关注结构性机会。国内外宏观逻辑类似2019年，对国内经济的预期经历大起大落之后逐渐稳定在弱复苏，价值行业估值有一定修复空间，同时也将关注如成长行业能兑现产业趋势和业绩增长后带来的结构性机会。转债方面，将注意高估值和赎回的影响，挑选相对低估值的时机和个券进行配置。本组合将继续跟踪经济基本面、货币政策以及监管政策等方面的变化，保持仓位的适度灵活性，着重做好选股择券，争取获得超额收益。