平安盈欣稳健1年持有混合(FOF)A(013343) - 基金投资策略和运作

四季度，国民经济运行总体平稳，但部分数据边际增速继续放缓；同时，外部环境不稳定、不确定因素较多，国内有效需求不足，经济运行仍面临不少挑战。具体来看，由于今年维持经济稳定的政策靠前发力，从四季度的金融数据看，后续动力有所不足；同时，10月末和11月末的M1余额同比增速出现回落。经济数据方面，10、11月份，工业增加值月度同比增速基本保持平稳，但服务业生产指数、社会消费品零售总额以及固定资产投资几项数据的月度同比增速出现了比较明显的下行；外贸方面，数据虽有波动，但整体仍保持在合理区间，结构也有所优化；物价方面，CPI月度同比数据回到正值区域，PPI月度同比数据虽仍在负值区域，但也不再继续走弱。海外方面，美国政府已从“停摆”中恢复，但期间对经济运行造成了一定的扰动，同时，其宽松货币政策延续，12月降息25bp；另一方面，日本央行12月加息25bp，发达经济体货币政策有所分化。　　当季的大类资产表现中，国内资本市场整体呈现区间震荡走势，内部板块之间分化明显，受上游资源品涨价带动，有色行业涨幅明显，同时，与海外AI硬件相关的通信行业涨幅较好；另一方面，受房价下跌拖累，房地产行业以及部分下游消费行业走势较弱。国际方面，关于AI产业存在泡沫的讨论逐渐升温，科技巨头股价涨跌不一，纳斯达克指数呈现高位震荡走势；另一方面，黄金价格在弱美元政策导向和资源品持续涨价的推动下继续上行并创出历史高点。　　在2025年4季度的运作过程中，本基金使用多资产量化模型，以风险预算模型作为核心，根据不同类资产在不同的市场环境以及历史比价，超配便宜资产，低配偏贵资产，调整风险预算，主要投向为A股、美股、债券、商品等，模型在10月9日给出了降低A股仓位，增配固收类资产仓位，小幅增加美股操作，在4季度成功降低了A股波动对组合的影响，作为稳健型FOF产品，提供长期稳健的收益，才是更为本源的目标，后续的运作过程中，本基金将会更加注重提升经过风险调整后的收益，积极把握投资机会，适当追求稳健收益。　　展望后市，从外部看，来自美国的贸易政策仍存在变数，并可能继续对国内经济发展造成影响，从内部看，楼市的资产性价比仍不高，走出收缩趋势或仍需时日，居民财富收缩在一定程度上也会继续抑制消费；但我们相信政府能够通过实施更加积极有为的宏观政策，持续扩大内需、优化供给，稳市场、稳预期，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。现阶段，传统投资渠道收缩，流动性或使国内资本市场风险偏好进一步提升，但在经济预期明显改善前，市场或仍以结构性机会为主。对于债市而言，基本面暂不支持利率水平持续反弹，但利率的绝对水平较低，也不支持显著的趋势行情，从中长期角度看，面对诸多不确定性，在经济仍需呵护的情况下，或仍能在震荡中找到机会。

三季度，国民经济运行总体平稳，但边际增速略有放缓，外部环境不稳定、不确定因素较多，我国经济运行仍面临不少风险挑战。具体来看，由于今年维持经济稳定的政策靠前发力，从三季度数据看，后续政策空间已出现受影响迹象；经济数据方面，7、8月份，工业增加值和服务业生产指数同比增速保持平稳，但固定资产投资数据增速下滑明显；在消费政策刺激下，社零总额同比增速基本稳定；外贸方面，即便有美国关税的压力，7、8月份的货物进出口总额同比均有所增长；不过，三季度的制造业PMI持续处于50%以下，制造业景气水平仍有待提升；CPI和PPI同比增速仍在低位徘徊，消费的内生动能不足。海外方面，中美关税谈判进展缓慢；另一方面，美联储如预期中一样，开启新一轮降息周期。　　当季的大类资产表现中，国内资本市场受风险偏好提升带动，股市连续上行、债市则接连调整。股市行业方面，科技类成长板块涨幅明显，而金融等前期防御属性较强的板块则有所回落。国际方面，三季度，受到科技巨头技术突破与高额投资计划的推动，美股连续创出新高，国际铜价受益于AI带来的潜在电网需求以及上游铜矿安全因素造成的供给波动影响下快速上行；另一方面，黄金价格也在弱美元政策导向下结束了横盘整理，在9月大幅上扬，创出历史高点。　　在2025年3季度的运作过程中，本基金使用基于战略资产配置和战术资产配置保持组合整体动态估值均衡，其中量化多资产模型，主要投向为A股、美股、债券、商品等，在3季度控制波动的基础上成功抓住了A股及黄金的上涨，作为稳健型FOF产品，提供长期稳健的收益，才是更为本源的目标，后续的运作过程中，本基金将会更加注重提升经过风险调整后的收益，积极把握投资机会，适当追求稳健收益。　　展望后市，虽然来自美国的贸易政策与科技限制政策仍存在变数，并对国内经济发展造成影响，但我们相信政府能够通过多种政策工具稳定预期、激发活力，也相信国内企业将不断创新、提升效率，共同推动经济持续向好。现阶段，国内资本市场风险偏好提升的状态仍在持续，但在经济预期明显改善前，市场或仍以结构性机会为主。对于债市而言，在风险偏好提升状态扭转前，建议控制久期，利率水平与信用利差降低后，趋势价值下降、票息性价比也相应降低，利率波段或为被迫选择；不过，从中长期角度看，面对诸多不确定性，在经济仍需呵护的情况下，或仍能在震荡中找到机会。

上半年，财政政策前置发力特征明显，经济运行延续稳中向好的发展态势，展现出强大韧性和活力。但也要看到，外部不确定因素较多，国内有效需求不足。数据方面，上半年GDP同比增长5.3%；具体来看，全国规模以上工业增加值同比增长6.4%；服务业增加值同比增长5.5%；在消费政策刺激下，社会消费品零售总额同比增长5.0%；全国固定资产投资同比增长2.8%，扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长6.6%；外贸方面，面对美国的关税压力，货物进出口总额同比增长2.9%；CPI同比下降0.1%，扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.4%；PPI同比下降2.8%，CPI和PPI同比增速仍在低位徘徊。海外方面，纷扰不断，尤其美国引发的关税问题造成全球范围内不确定性的大幅上升。　　上半年的大类资产表现中，A股市场两次探底回升，交投活跃程度较前两年也有了明显的提升；行业方面，除了消费、地产以及部分上游行业外，多数行业取得了一定的涨幅。另一方面，由于年初市场利率水平较低，下行空间不足，上半年债券市场表现平平，在一季度出现了一定程度的波动。国际方面，受到年初中国科技创新事件以及美国关税政策调整的影响，美股一度出现较大幅度的调整，不过，由于创新事件影响的持续性不强以及美国借关税政策施压的效果显现，美股出现V型反转，不少科技巨头再次创出新高。黄金市场的整体走势与美股大致相反，在美股探底后创出历史高点，其后则维持高位震荡。　　在2025年上半年的运作中，本基金使用基于战略资产配置和战术资产配置保持组合整体动态估值均衡。权益部分在1季度本基金基础仓位以美国科技方向为主，虽然判断2025年会进入高波动阶段，大的方向是减仓，但是受关税反复不确定性影响，调整提前到来，对组合造成了一定波动，持仓中的黄金表现较好，组合的回撤在2季度修复，目前组合主要以基于估值性价比构建的多元资产配置模型进行资产的仓位调整。作为稳健型FOF产品，提供长期稳健的收益，才是更为本源的目标，后续的运作过程中，本基金将会更加注重提升经过风险调整后的收益，积极把握投资机会，适当追求稳健收益。

一季度，随着各项宏观政策继续发力显效，国内经济运行总体平稳，发展质量稳步提高。但外部环境更趋复杂严峻，国内有效需求不足，经济持续回升向好基础还不稳固。从具体数据上看，1-2月份，工业增加值、服务业生产指数、社零总额以及固定资产投资同比增速多保持平稳；2、3月份的PMI也都处于50%上方；1-2月份，货物进出口总额同比有所下降；CPI和PPI同比增速仍在低位徘徊。海外方面，美国总统换届后，关税政策大幅调整，引发全球范围内不确定性的上升。　　当季的大类资产表现中，A股市场整体呈现探底回升形态；行业方面，能源、零售以及地产等相对较弱，受到技术突破等因素带动的TMT行业与机器人等板块相对强势。另一方面，年初以来，央行对固收市场施加了一定影响，对去年底的抢跑行情进行了一定的修正，一定程度上引发了债市的调整。国际方面，一季度，受到美国关税政策调整的影响，美股出现较大幅度的调整；另一方面，同期黄金价格继续攀升，不断刷新历史高点。　　在2025年1季度的运作过程中，本基金使用基于战略资产配置和战术资产配置保持组合整体动态估值均衡。权益部分，本基金基础仓位以美国科技方向为主，交易部分基于周期模型以及年初对美股展望，预判2025年会进入高波动阶段，大的方向是减仓，但是受关税反复不确定性影响，调整提前到来，虽然及时做了处理，但对组合造成了一定波动，经过深刻反思，目前已经修正和改进了组合波动控制模型；债券部分，资金面一直紧张成为制约1季度债市表现的核心因素，对持仓中的长债基金做了一定往固收+基金转换的操作。　　作为稳健型FOF产品，提供长期稳健的收益，才是更为本源的目标，后续的运作过程中，本基金将会更加注重提升经过风险调整后的收益，积极把握投资机会，适当追求稳健收益。　　展望后市，预计2025年货币政策继续保持宽松，财政政策会更加积极，但需求不足和外部环境的不确定性仍是需要关注的问题。从长期看，权益资产性价比提升，后续会加大发挥量化赋能，采用系统化的方法，有机结合主观判断，充分发挥大类资产配置优势，在严格控制回撤的前提下力争实现最大化收益，努力提升产品的卡玛比率。本基金管理人将积极把握投资机会，适当追求稳健收益。

2024年国民经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新进展。但外部环境变化带来的不利影响有所加深，国内需求不足，经济运行经受了不少困难和挑战。从具体数据上看，全年，初步核算GDP比上年增长5.0%；规模以上工业增加值比上年增长5.8%；服务业增加值比上年增长5.0%；社会消费品零售总额比上年增长3.5%；固定资产投资比上年增长3.2%；货物进出口总额比上年增长5.0%；CPI比上年上涨0.2%；PPI比上年均下降2.2%。　　货币政策方面，央行逐步以7天逆回购操作利率承担起了短端政策利率功能；同时，增强了对长端利率的控制力度，利率市场化改革继续深化。此外，12月的政治局会议指出，2025年将实施适度宽松的货币政策。海外方面，全球主要经济体多处于降息周期，美联储分别于9月、11月和12月进行了降息，不过，对于2025年的降息空间来说，不确定性有所上升。　　资本市场表现方面，A股走势一波三折，上半年呈现结构分化行情，红利板块受到了资金的追捧，制造业、消费类以及传媒等板块走势较弱，三季度市场在连续震荡下跌后迎来政策红利，9月底指数大幅回升，随后市场整体进入震荡区间。国内债市方面，受经济预期偏弱等因素影响，全年表现强势，仅三季度末政策明显调整时出现了短期的调整行情，年底，在政治局会议的要求下，2025年的货币政策有望进一步宽松，债市出现了一轮“抢跑”行情，债券指数大幅上扬。海外股市方面，欧美等市场多数上涨，其中，美股在人工智能浪潮的带动下，科技类股票涨幅较大。另一方面，受国际局势以及美国债务规模等因素影响，黄金价格创出了历史高点。　　本基金为稳健型FOF产品，将秉承稳健的投资风格，基于战略资产配置和战术资产配置保持组合整体动态估值均衡。战略资产配置主要基于大类资产长期的波动率、资产相关性等去确定不同资产的比例；战术资产配置会根据宏观周期模型，股债性价比，资产价格驱动因子的变化，市场情绪，资金变动等方面去择机进行战术调整。2024年全年A股权益市场经历下跌-反弹-下跌-暴涨-震荡下跌共5个阶段，2024年任职后收益率2.2%，最大回撤0.85%，在运作过程中，充分利用大类资产配置的优势，抓住了美股及黄金类资产的上涨的机会，作为稳健型FOF产品，提供长期稳健的收益，才是更为本源的目标，后续的运作过程中，本基金将会更加注重提升经过风险调整后的收益。

三季度，国内经济运行总体平稳，但当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求依然不足，经济持续回升向好仍面临诸多困难挑战。从具体数据上看，7、8月份，工业增加值、服务业生产指数和社会消费品零售总额同比增速基本保持在合理范围之内，但增速有边际回落迹象；8月PPI同比降幅较7月有所扩大，CPI同比增速仍在低位徘徊。9月制造业PMI均为49.8%，较上月有所好转，但仍在50%下方，从该指标内部结构上看，生产端强于需求端的特征仍未改变。海外方面，9月的美联储议息会议，决定将联邦基金目标利率降低50bp，开启降息周期以继续支持经济运行。鉴于此，9月底的我国政治局会议也表达了对经济现状态度上的变化。　　当季的大类资产表现中，A股市场在连续震荡下跌后迎来政策红利，9月底上演反转行情，行业方面，券商等行业涨幅居前，前期跌幅较大的消费类行业也有亮眼表现；另一方面，受到同样因素的影响，债市几乎与股市呈现出了相反的趋势，形成了冲高回落行情。国际方面，由于主要经济体的需求放缓，原油价格在三季度下跌较多；金价则创出了历史高点；海外权益市场表现偏强，但风格方面前期较强势的科技板块势头有所减弱。　　在2024年三季度的运作过程中，产品依然以正收益为目标，判断三季度A股权益会出现震荡下行，因为保持了较低的A股权益仓位，9月初权益部分增加了一些仓位，降低了长债的仓位，后续权益仓位会根据市场变化进行调整，会继续在争取收益的前提下尽量降低产品的波动，注重组合波动控制。　　展望下一阶段，我们相信政府能够通过多种政策工具，巩固和增强经济回升向好态势，加快构建新发展格局，持续推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。资本市场方面，受到9月底政治局会议态度的影响，交易的活跃程度与波动性都有较大的上升。在中央对经济的态度有所变化后，后续政策的跟进将对市场预期起到重要作用；另一方面，增量资金的变化也将对市场形成重大影响，我们将持续对这些因素进行跟踪，以制定相适应的投资策略。

上半年，国民经济运行总体平稳，GDP同比增长5.0%。不过，当前外部环境错综复杂，国内有效需求依然不足，经济回升向好的基础仍需巩固。具体来看，上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.0%；服务业增加值同比增长4.6%；全国固定资产投资同比增长3.9%，不过房地产销售下滑仍比较严重；货物进出口总额同比增长6.1%；制造业PMI回升后重新回落至50%以下。消费增长偏弱，上半年，社会消费品零售总额同比增长3.7%；同时，CPI同比上涨0.1%；PPI同比下降2.1%。　　面对较为复杂的经济形势，从政策层面看，政府工作报告提出，积极的财政政策要适度加力，从2024年开始，我国将连续几年发行超长期特别国债。同时，货币政策方面，央行表示将淡化MLF政策利率色彩，并以7天逆回购操作利率承担起短端政策利率功能，三中全会后，央行便以此进行了降息操作；另一方面，央行通过借入国债的操作，实质增强了对长端利率的控制力度，利率市场化改革继续深化。　　资本市场表现方面，上半年国际能源、有色金属以及贵金属等价格大多有不同程度的上涨，同时也带动了国内股市相关板块的表现；此外，业绩稳定性较强的银行和电力等行业也受到了资金的追捧；不过制造业、消费类以及传媒等板块走势较弱，大多呈现不同程度的下探。海外股市方面，欧美等市场多数上涨，其中受近一年多人工智能浪潮带动的科技类股票涨幅较大。国内债市方面，受经济预期偏弱以及降准降息等因素影响，上半年市场利率逐渐下移，10年期国债收益率下探至2.2%附近，相应的，利率债和信用债都有不错的表现。　　本基金为稳健型FOF产品，将秉承稳健的投资风格，基于战略资产配置和战术资产配置保持组合整体动态估值均衡。战略资产配置主要基于大类资产长期的波动率、资产相关性等去确定不同资产的比例；战术资产配置会根据宏观周期模型，股债性价比，资产价格驱动因子的变化，市场情绪，资金变动等方面去择机进行战术调整。在上半年的操作中，5月中旬后逐步降低了权益仓位，同时增加了黄金基金等多资产配置，当前权益仓位比较低，后续会根据市场的进一步变化进行权益仓位的增减。作为稳健型FOF产品，提供长期稳健的收益，才是更为本源的目标，在后续的运作过程中，本基金将会更加注重提升经过风险调整后的收益。

一季度市场总体呈现先抑后扬，在宏观经济弱复苏的背景下，市场并无明确主线，避险情绪仍在。具体来看，1月份指数跌幅较大，小盘成长尤甚，源于市场较长时间的调整导致场外部分杠杆资金面临压力，TMT板块跌幅靠前，高股息板块则成为资金的避风港；2月份，市场迎来修复性反弹，成长板块领涨，高股息板块依旧受到追捧；3月份，市场回归震荡，且海外资源品的上行也映射到A股的相关板块，红利板块内部出现一些分化，同时市场也伴随着一些题材类的交易，如低空经济、AI应用等，总体可见交投较前期回暖。债市一季度表现仍然出色，十年期国债一度下行至2.2%附近，进入三月后一些宏观高频数据略有好转，叠加长端交易相对拥挤，债券市场变得相对谨慎。　　报告期内，本基金在市场上涨中降低了一些仓位，债基上增加了短债部分的占比，旨在控制组合整体的波动；权益部分降低了部分成长类风格的暴露，增加了红利资产以及其他基本面相对不错的品种，如家电、公用事业等。

回顾2023年，市场走势较为分化，AI相关的题材类板块与偏防御类的红利资产构成了杠铃的两端，而传统高景气类资产则回撤较大，究其原因则是在相对弱的宏观环境及对未来的低预期之下，市场资金自发的选择结果。分季度看，一季度由"Chatgpt"引发的 AI 行情沿着数据、 算力、应用等链条连续发酵；二季度市场对宏观经济预期几乎达到冰点，同时AI行情蔓延冲高后也迎来休整，防御类资产开始表现；三季度，市场在一系列政策推动下得以稳住，但市场仍反映平淡，TMT板块回调，防御类板块表现领先；四季度市场仍延续弱势，资金继续倾向增配高股息资产，与宏观经济相关度高的板块则表现拖累，值得注意的是，存量博弈的弱市场下，北交所及微盘股在四季度几乎一枝独秀。组合基于在年初对宏观相对乐观的判断，上半年保持了相对高的仓位且在复苏类资产也有不小的暴露，事后看来有一定拖累，但同时基于防御思维，组合在全年也陆续配置了煤炭、家电类的高股息资产，下半年权益仓位也略有降低。债市全年表现出色，弱宏观下货币宽松预期强，十年期国债收益率持续下行，组合中的债基也部分缓冲了权益的拖累。

三季度市场总体先扬后抑，7月政治局会议打开政策预期窗口，其中一部分关于活跃资本的表述略超预期，金融地产等顺周期权重顺势拉升指数，但随即8月市场又迎来“至暗时刻”，尽管各部委配套出台了一揽子关于提振消费、民营经济及减税等政策，但市场反映平淡，即使前期表现强势的TMT板块也难以避免回撤，至8月末财政部、证监会等紧急重磅推出了降低印花税、限制IPO及再融资、规范减持等系列政策，对于资本市场信心有所修复，A股跌势在9月份也得以稳住，但市场仍在等待宏观数据的明确验证，总体交易偏好防御类资产，指数层面总体波澜不惊略有下跌。债市方面，在7、8月份总体表现稳健，9月份因资金面等因素也迎来回撤。　　2023年至今宏观的复苏进度仍然略显迟滞，从应对上组合也做了适度的调整，如适度提升TMT板块、高ROE高分红板块等配置。但不可忽视的是，随着一系列政策的陆续出台，宏观基本面也将迎来积极变化，如财政政策化债方案、地产需求端的放开等，后续仍将紧密跟踪相关资产受到的影响以及可能产生的变化，在三季度组合适度提升了复苏类板块的比例，同时现阶段也配置了风险偏好修复背景下的科技成长板块。从性价比看，目前权益资产具备较好的吸引力，好的资产本身竞争力仍在，只是阶段性经营遇到了一些困难，随着经济的复苏其主要业务也会逐渐恢复。三季度组合股债比例没有太大变化，作为偏稳健的FOF组合，始终兼顾收益与风险并重的原则，在均衡的基础上有一定偏配，以期在中长期的维度为持有人带来较好的回报。

上半年的市场主要围绕着中特估、AI等主题性行情进行交易，总体出反映宏观基本面弱复苏叠加资金略松的事实，这与过往几年基于盈利、公司质地、生意模式的市场风格有较大差异，结构性的行情表现极致，从申万行业表现看，通信、传媒、计算机等少数板块遥遥领先且涨幅巨大，而与宏观经济相关度高的板块如地产、建材、食品饮料跌幅居前，并拖累了主要指数表现，沪深300、创业板指上半年均是下跌收官。这样的极致行情对我们组合的投资同样带来一些困扰，组合总体风格配置相对均衡，并在年初时适度在顺周期方向上有一些暴露，同时基于自下而上的逻辑也配置了一些估值合理的个股，事后来看这在上半年并不占优。债券方面，上半年总体表现不错，充分充当了组合的缓冲垫，偏松的资金环境叠加偏弱的宏观现实与预期，均有利于固收类资产的表现。　　　　在上半年跌宕起伏的行情中，市场普遍关心的一个话题是：今年价值投资是否失效了？我自己判断是并没有，在涉及到底层资产时，我始终认为衡量其中长期投资性价比仍是一种行之有效的方式，只是在过往投资框架中淡化了宏观波动以及地缘因素等变化对市场短期的影响，而在今年，这种变化让人难以忽视；并且近年来市场的参与者更加复杂，高频量化资金规模愈发增加、机构的“内卷化”程度也越来越高，一定程度上加剧了市场的短期波动，未来要想持续稳定的战胜基准并创造α，除了依靠长期稳定的投资理念与可靠的投资团队，似乎并没有别的捷径。事实上，我们也持续对市场的变化以及投资方法进行反思，出于应对的考虑，在二季度一方面适度增配了低估值高股息（“中特估”）资产的配置，另一方面对TMT中估值合理且兼具复苏逻辑的标的作了增配。

回顾一季度表现，股票市场呈现出极致的结构性行情，1月份市场总体围绕着经济复苏进行交易，春节过后，市场对经济复苏预期有所减弱，同时由“Chatgpt”引发的AI行情沿着数据、算力、应用等链条连续发酵，科技板块的行情贯穿了2-3月，存量资金博弈下市场几乎呈现TMT与其他板块的一九分化，本质上反映的是在弱宏观预期下的资金效应。从申万一级行业表现看，一季度计算机、传媒、通信、电子等行业遥遥领先，而地产、银行、电力设备、交通运输等板块显著落后。一季度债市总体表现不错，组合债基部分抵御了权益部分的下跌，信用债表现好于利率债。 　　组合在一季度表现稳健，年初总体的思路对权益市场相对乐观，且配置上沿着复苏链条进行布局，对消费、地产链、制造（含新能源）等方向集中持仓，在1月份表现总体尚可，但在随后的AI行情中未能有太多参与，资金虹吸效应下持仓的相关板块表现总体较弱。展望后市，基金经理对市场的判断仍未变化，复苏的态势逐渐明朗，工业用电量、地产销售等数据均在印证经济的稳步复苏，扰动市场的不是基本面本身而是市场的预期，经济的复苏需要一个过程，未来两个季度会逐渐清晰。债市方面，国债收益率接近震荡区间的下限，且地产销售等数据也出现回暖信号，需关注经济预期的再修正。权益方面，继续保持对宏观复苏进度的跟踪，并通过优选全市场基金进行均衡配置，同时把握一些逆向的投资机会，不过分追涨热门主题及板块，以期在中长期维度获取超额收益。