南方均衡优选一年持有期混合A(013200) - 基金投资策略和运作

三季度市场大幅上涨。具体来看，沪深300上涨 17.9%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨 19.17%，创业板指上涨50.4%。风格方面，成长强于价值，小盘跑赢大盘，动量好于反转。行业层面，多数行业上涨，但涨幅分化明显，通信、电子、电力设备涨幅居前，均上涨超40%；银行、交运、石油石化等行业相对跑输，分别下跌10.19%、上涨0.61%、上涨1.76%。情绪方面，三季度全A日均成交2.1万亿，季度环比上行，投资者风险偏好和市场情绪明显提振。两融方面，两融余额约2.4万亿，较上季度末上行，融资买入占比明显提升。2025年三季度中国经济延续“增速温和放缓、结构逐步优化”的特征。根据中国银行研究院预测，三季度GDP增速约为4.8%（全年预期5%左右），较二季度同比增速（5.2%）有所回落，但消费对增长的贡献度进一步巩固，同时政策应对更为主动，例如中央综合整治“内卷式竞争”、加大民生领域财政投入，推动经济从投资驱动向消费与科技双轮驱动转型等措施陆续展开。三季度政策重心从“增量刺激”转向“存量优化”，央行强调“落实落细适度宽松货币政策”，通过结构性工具支持科技创新、小微企业和绿色转型，并协同财政政策（如消费贷款贴息、育儿补贴）稳定内需。房地产政策以“分区域松绑限购”和“城市更新”为核心，北上深等城市差异化调整限购，推动存量房盘活与保障房建设，缓解行业库存压力。资本市场表现活跃。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板、科创板和北证A股在三季度末相比前一季度波动分别为8%、12%、30%和-13%，伴随经济体的逐步修复和政策层面的陆续落地，后续市场表现值得期待。政策预期发生较大变化的环境下，短期市场波动趋势较难把握，板块走势更多受到资金偏好、政策预期影响。目前十年期国债收益率有所企稳，长期权益资产方向更多需要观察后续政策落地力度和节奏的影响。然而综合考虑以往政策的有序性，经济内生性的惯性依然值得重视，因此以“新质生产力”为代表的较少资本消耗，更良好内生现金流制造能力的上市公司投资价值依然值得挖掘；另一方面过往一段时间A股制造业企业产能利用率整体有一定压力，需要等待政策引导下各行业“反内卷”措施的陆续实施。截至2025年三季度末，产品A股权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、电子、银行、机械和基础化工板块。从前文估值水平来看，2025年三季度整体市场继续以科创类个股领涨，中小市值和高分红板块估值受到一定压制，这主要受到内需和政策预期的影响。考虑到虽然外部环境不确定性进一步加大，而国内经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。2025年三季度产品净值上涨约11.9个百分点左右，超过产品基准约3.7个百分点。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。短期市场或延续震荡格局，中期对股市保持战略性乐观。市场情绪处于偏高位置，市场点位整体处于短期高位、波动明显放大。估值来看当前沪深300股权风险溢价率水平处于2022年以来的高位，放在长周期中则属于合理水平。投资者风险偏好改善是本轮中国资产重估的核心驱动力，美国预防性降息的开启可能提升美国“软着陆”的概率，中长期维度来看，坚定看好后市行情。

2025年上半年，中国经济呈现“企稳向好但内生动力仍有待提升”的复杂特征，宏观数据与微观体感仍存分化。上半年GDP名义增速有望回升，而实际GDP增速更高，消费对经济增长的贡献率提升至一半以上，拉动GDP增长超过3个百分点，主要得益于“以旧换新”等政策刺激下家电、新能源汽车等品类销售快速增长。投资方面，尽管基建投资和高端制造业等细分领域投资增速表现亮眼，但前五月房地产开发投资同比下降超过10个百分点，拖累整体固定资产投资增速放缓。另一方面，进出口受全球需求收缩影响，货物出口同比下降，外需贡献显著减弱。价格层面，CPI核心项虽稳健但整体涨幅受限，PPI同比降幅在设备更新政策支持下保持小幅收缩态势，工业供需有所企稳但企业盈利仍受“内卷化”竞争压制。债券市场在货币政策宽松预期下维持低利率环境，6月制造业PMI连续两个月回升至49.7%，接近扩张区间，显示政策托底效应逐步显现。权益市场结构性机会突出，静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在上半年末相比2024年底分别波动-2.8%，16.5%和18.9%左右，北证A股估值中位数大幅上升75.4%，与2024年同期变动趋势相比，估值变化差异尤为突出。总体而言，2025年上半年中国经济韧性主要依赖政策驱动，内生增长动能仍需强化。随着专项债加速发行、消费补贴加码及产业升级推进，下半年有望保持5%左右的增速，但需警惕全球贸易摩擦、地产风险等挑战。截至2025年半年末，产品A股权益部分行业配置前五的是机械设备、银行、电子、汽车和医药生物板块。2023年以来，以制造业为代表的成长板块受到库存去化带来的销量压力、竞争加剧带来的利润率下行等因素影响，相关企业业绩增长预期下行，估值出现一定幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域；另外一方面，以人工智能为代表的主题行情以及以低估值高分红板块为代表的高现金回报板块则表现相对较好。考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的成长板块配置。我们看好未来中国整体权益市场的表现，产品将继续保持相对较高的仓位配置比例和相对分散的个股配置比例，以成长行业的比例配置和行业内个股精选为业绩保障的重要抓手，继续努力为持有人创造更加良好的相对收益。上半年产品整体收益2.39%左右，固定收益部分资产为产品净值继续做出了贡献。

步入2025年一季度，全球经济延续2024年四季度的复杂态势。美国大选后，特朗普经济政策存不确定性，其贸易保护主义及移民政策调整预期，冲击全球贸易体系，致10年期美债收益率显著回落，也给美国经济前景蒙上阴影。大宗商品领域南华商品指数价格相对平稳，国内人民币汇率虽有压力，在稳汇率政策下波动可控，国内黄金价格在国际带动下上涨超18%，与恒生科技、北证50成一季度表现最佳资产板块。国内权益市场迎来新契机。政策支持科技创新企业，推进资本市场改革，提振市场信心。科创50、北证50等成长板块持续领涨。静态市盈率中位数显示，沪深300因传统行业业绩及结构转型下滑3个百分点；创业板和科创板受益新兴产业，估值提升约9个百分点；北证A股涨幅显著，估值中位数提升约37%，体现中小微企业股票受市场青睐。宏观经济数据方面，一季度CPI同比增速保持低位，但核心CPI表现较好，消费升级持续，智能家电、新能源汽车等销量增速超传统品类。PPI降幅在设备更新和制造业升级政策支持下收窄，工业供需改善，企业成本缓解。PMI数据位于荣枯线之上，新订单等分项指标亮眼，制造业信心持续恢复。不过经济复苏仍有挑战，房地产市场部分热点城市止跌企稳，但整体库存去化难、投资增速低，对产业链拉动有限。制造业虽有改善，但贸易保护主义下，出口订单不确定，部分行业存在结构性过剩，抑制产品价格。总体而言，一季度中国经济韧性强。政策发力撬动投资与消费，结构调整与创新驱动夯实增长基础。但需关注外部政策、地缘政治等风险，进一步优化投资组合。截至2025年一季度末，产品A股权益部分行业配置前五的是家用电器、机械设备、汽车、环保和电力设备板块。2025年一季度以人工智能和机器人代表的先进制造业板块首先领涨市场，而后出现一定程度的风格切换，以红利板块为代表的低估值标的出现一定修复。考虑到虽然外部环境不确定性进一步加大，而国内经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。2025年一季度产品净值上涨1.2个百分点左右，跑赢基准约0.2%。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2024年国内经济稳步修复，国内生产总值首次突破 130 万亿元，按不变价格计算比上年增长 5.0%。四季度 GDP 同比增长 5.4%，较三季度提高 0.8 个百分点，环比增长 1.6%。全年来看，最终消费支出对经济增长贡献率为 44.5%，拉动 GDP 增长 2.2 个百分点。资本形成总额贡献率为 25.2%，拉动 GDP 增长 1.3 个百分点。货物和服务净出口贡献率为 30.3%，拉动 GDP 增长 1.5 个百分点。在经济数据的有力支撑下，全年股市取得较好表现，静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在年底相比2023年末分别变动11%、24%、32%左右，北交所市场估值修复幅度最大达到34%，从几个板块的上市公司整体盈利能力来看出现一定企稳信号，全年半导体、银行等板块涨幅较大。站在当下的时点，国内信贷需求将对新一年内需趋势形成一定方向指引，而海外关税博弈将调整外需方面的预期，结合目前以沪深300为代表的股票市场估值风险溢价又来到战略性超配区间，我们看好未来一年整体市场的表现。2024年全年，基于对经济修复的乐观预期，我们保持了相对较高的权益仓位比例，同时重点关注行业包括电力设备及新能源、机械设备和家电等，2024年以制造业为代表的成长板块在2023年的去库存压力后，部分供给格局改善的市场出现了一定的盈利修复趋势，但是过去几年存在大幅资本开始以及产能投放的行业价格压力进一步加大，部分极端过剩环节甚至出现扣除人员工资的边际现金成本定价现象，这使得制造业整体估值出现一定分化；另外一方面，人工智能为代表的电子及计算机板块由于持续超预期的数据表现显著提升了板块的估值，而以低估值高分红板块为代表的高现金回报资产也在债券收益率持续下行的环境下对稳健型资金提供了不小的吸引力，这些因素整体对全年市场的修复做出了较大贡献。考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。全年基金整体净值表现14.26%，主要受益于整体权益市场的估值修复，固收部分资产全年对产品净值做出了显著正贡献，继续为产品业绩长期稳定性提供有力保障。在2025年，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2024年三季度末市场经历了政策和市场预期的迅速切换，在“转向”认知的引导下，短期经济数据波动对预期的影响出现弱化，关注点迅速转移到政策方向和力度的预测上来。从经济数据来看，我国三季度单季度GDP同比增长4.9%，比二季度同比增速回落1.4个百分点；前三季度，我国GDP同比增长5.2%，增速较上半年回落0.3个百分点。从GDP贡献率来看,消费累计贡献率自上半年77.2%增长到83.2%，投资累计贡献率自上半年33.6%回落至29.8%，货物和服务净出口由上半年-10.8%进一步扩张到-13.0%。从产业结构来看,一二三产业前三季度累计同比增速分别为4.0%、4.4%、6.0%。虽然增速存在一定下行趋势，但是GDP增量结构进一步好转，长期可持续性有所提升。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板、科创板和北证A股在三季度末相比前一季度上涨13%，16%和13%和28%。伴随经济体的逐步修复和政策层面的陆续落地，后续市场表现值得期待。政策预期发生较大变化的环境下，短期市场波动趋势较难把握，板块走势更多受到资金偏好、政策预期影响。目前十年期国债收益率有所企稳，长期权益资产方向更多需要观察后续政策落地力度和节奏的影响。然而综合考虑以往政策的有序性，经济内生性的惯性依然值得重视，因此以“新质生产力”为代表的较少资本消耗，更良好内生现金流制造能力的上市公司投资价值依然值得挖掘；另一方面过往一段时间A股制造业企业折旧比例有所提升，这也带来一定均衡水平下对投资的更高要求，对应就是储蓄的更多消耗。在当前产能过剩的大背景下，过度投资一方面不必要挤占了居民的部分储蓄，同时导致了更低的消费水平以及进一步恶化的产能过剩，因此逐步强调存量资产的有效利用，降低折旧率水平，也许是对居民诉求和经济环境双赢的选择，这也使得市场重新将目光投向资产利用效率更高的那部分企业。截至2024年三季度末，产品A股权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、交通运输、环保、机械设备和家用电器板块。2023年以来，以制造业为代表的成长板块受到库存去化带来的销量压力、竞争加剧带来的利润率下行等因素影响，相关企业业绩增长预期下行，估值出现一定幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域；另外一方面，以人工智能为代表的主题行情以及以低估值高分红板块为代表的高现金回报板块对其他成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的整体压力，市场风险偏好变化对估值的影响超出了我们的预期。进入2024年以后，市场对于一般制造业供给过剩的担忧进一步压低了市场估值，但是考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的成长板块配置。同时，考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。三季度产品净值涨幅超过7%。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2024年上半年，中国经济表现出复杂的特征，宏观数据和微观体感存在一定程度的背离，消费和投资对GDP的增长贡献分别为73.7%和11.8%，较上年有所下降，而进出口对GDP的增长贡献达到14.5%，比例有所上升。债券市场继续走牛，进入全面低利率新阶段。外循环传导较好，出口仍是亮点，但内循环的量价传导受阻，导致PPI恢复慢于预期，CPI表现不佳。地产供给侧风险影响居民购房需求和房价，地方政府财政压力增加，经济压力仍然存在。2024年上半年GDP增速相对不弱，但平减指数一季度仍为负值，Q2有所改善但仍在零以下。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在上半年末相比2023年底分别波动0.26%，-14%和-20.5%左右，北证A股估值回调幅度达到30%，主要受到去年四季度基数较高影响。2024年上半年，国内经济在多个方面表现出复杂的特征。尽管宏观经济数据表现不弱，但内部结构性问题依然存在。投资、消费、工业生产等领域均有不同程度的波动，整体经济发展存在一定压力。未来，随着政策逐步落地，经济结构有望进一步优化。截至2024年半年末，产品权益部分行业配置前五的是非银、新能源、TMT和大消费板块。产品权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、银行、汽车、环保和电子板块。2023年以来，以制造业为代表的成长板块受到库存去化带来的销量压力、竞争加剧带来的利润率下行等因素影响，相关企业业绩增长预期下行，估值出现一定幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域；另外一方面，以人工智能为代表的主题行情以及以低估值高分红板块为代表的高现金回报板块对其他成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的整体压力，市场风险偏好变化对估值的影响超出了我们的预期。考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的成长板块配置。我们看好未来中国整体权益市场的表现，产品将继续保持相对较高的仓位配置比例和相对分散的个股配置比例，以成长行业的比例配置和行业内个股精选为业绩保障的重要抓手，继续努力为持有人创造更加良好的相对收益。上半年产品整体收益5.07%左右，固定收益部分资产为产品净值持续做出了显著的贡献。

2024年一季度经济高频数据呈现小幅好转的迹象，而资本市场也随之走出了深V反弹的态势。股票市场表现方面，沪深市场主线显示由红利和AI概念主导，市场整体情绪有所回暖，静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在一季度末相比2023年年底分别回升2.9%，-14.5%和-16.3%左右，北证A股估值波动-18.5%。伴随市场和政策对新质生产力的关注度提升，后续市场表现值得期待。一季度上涨比较好的板块包括石油、天然气以及煤炭等上游能源资源品及相关产业链，其次家电整体板块表现也相对理想，一方面是基于对国内通胀率较低带来对企业基本面的担忧，而全球定价的资源品和出口占比较高的制造业受这一影响相对较小；另一方面随着对再通胀关注度的提升，后续对需求稳定或有小幅增长但是供给相对刚性的板块表现出了更大的兴趣。为何市场在一段时间内把目光集中于“需求稳定或小幅增长的板块”，这一方面是和目前国内制造业产能扩张速度极快的现实相契合的。任何需求快速扩张的行业（以新能源行业为代表）会迎来更快规模的产能扩张，从而导致产能投放后的供过于求以及价格崩塌，对上市公司的中小股东带来极为不利的投资回报。而在需求稳定或缓慢增长的板块，由于行业格局相对稳定，新进入者面临的竞争博弈环境更为确定和残酷（进入就会遇到惨烈的价格竞争直至出局），市场也无法从增量市场带来扩张的信心，导致无论是存量资金还是市场增量资金都无法获得长期的信心以支持额外的资本开支。而对于需求萎缩的行业（以地产产业链为代表），由于市场对最终均衡消费量和价格还存在分歧，而各个环节由于需求结构、市场范围均有所不同，除了家电行业由于出口占比高、竞争格局优以及存量房市场消费占比也不低等因素支撑了市场对其需求稳定的信心以外，在其他相关板块难以形成需求稳定的一致预期，因此无法对何时出现供给出清形成预判。由于需求不确定性较大而供给由于受到资本开支周期等因素相对确定，市场选择加大对”需求稳定或小幅增长的板块“的部分板块予以关注。市场对新质生产力有不同的理解，有一种理解体现为“资本消耗较少的生产力”。根据数据统计，过往一段时间A股制造业企业折旧比例有所提升，这也带来一定均衡水平下对投资的更高要求，对应也就是对储蓄的更多消耗。在当前产能过剩的大背景下，过度投资一方面不必要挤占了居民的部分储蓄，同时导致了更低的消费水平以及进一步恶化的产能过剩，因此逐步强调存量资产的有效利用，降低折旧率水平，也许是对居民诉求和经济环境双赢的选择。截至2024年一季度末，产品权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、汽车、银行、家电和交运板块。2023年以来，以制造业为代表的成长板块受到库存去化带来的销量压力、竞争加剧带来的利润率下行等因素影响，相关企业业绩增长预期下行，估值出现一定幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域；另外一方面，以人工智能为代表的主题行情以及以低估值高分红板块为代表的高现金回报板块对其他成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的整体压力，市场风险偏好变化对估值的影响超出了我们的预期。考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的成长板块配置。同时，考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。一季度产品净值表现1.78%左右；固收资产部分继续对产品净值做出了正贡献。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2023年受到中美同步去库存影响，A股制造业上市公司业绩受到一定影响，全A非金融石油石化板块截至三季度末的扣非净利润增速继续下行至负值区间，显著低于过去三年同期和整体水平。这一方面受到年初对疫情后经济修复速度预期较高影响，也叠加了对供应链恢复之后产业库存周转速度提升对需求的冲击。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在年底相比2022年末分别变动-3%，18%，9%左右，北证A股受到政策预期影响静态市盈率中位数大幅回升79%。从全年来看，虽然估值见底修复，但是受到利润的负向影响，交易满1年的个股涨跌幅中位数在3.5%左右，而基金重仓相关指数中位数更低，结合较快的行业轮动环境，交易灵活度相对较低的权益公募基金行业整体表象不尽理想。站在当下的时点，随着中美库存共同去化至低位，上市公司利润下滑已经持续超过两年时间（风险出清相对充分），我们对未来一年市场的表现相对乐观。2023年全年，基于对经济修复的乐观预期，我们保持了相对较高的权益仓位比例，同时重点关注行业包括电力设备、机械设备、交运、电子和食品饮料等，由于电力设备指数在2023年受到产业链去库存和价格下行冲击较大，整体板块超额负收益较为显著，这也是区间相对业绩表现不够理想的重要原因。回顾各个季度的投资思路来看，主要是在行业下行阶段基于估值的因素延误了对相关持仓的处置，特别在行业景气相对高点时以市盈率为基准的估值方式具有较大的迷惑性，一旦出现需求不振、产业链去库存导致的企业销售量价负面冲击，对上市企业利润表的影响往往容易超过预期，这种非线性变化与企业盈利上行阶段的线性变化有较大差异，容易导致股价向以净资产为锚的市净率估值区间迅速回落。这些特征与2023年整体经济修复幅度低于预期有一定相似性，但是表现更为突出。目前来看部分企业已经出现员工调整等产能出清措施，我们将关注后续进展，同时加大对成长类企业回报投资者行为在投资决策中的权重比例，以体现新时代发展时期下对企业持续增长以及回报投资者能力的关注。全年基金整体净值表现-5.91%，主要因为产品权益部分表现不佳，固收部分全年对产品净值做出了正贡献，部分程度减轻了权益资产下行对产品净值的不利影响。在2024年，管理人将继续紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2023年三季度全球资金利率继续上行，10年期美债收益率突破区间上沿，单季度上行70个bp左右，带动全球风险资产价格回落；而受到供给侧和全球风险偏好因素影响，以南华商品价格指数为代表的商品价格在资金价格压力下继续上行，特别权重较大的原油和黄金价格表现强势。基于以上环境因素，全球股票市场表现相对弱势，国内市场高估值成长板块跌幅更为明显，虽然整体市场跌幅不大，但是较长的市场回调时间使得市场参与者投资获得感极弱，也进一步阻碍了资金的流入。静态市盈率（剔除负值）中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在三季度末相比2023年年中分别回落6%，4%，11%左右，北证A股估值回落6%左右。三季度政策进入发力期，包括降准降息、减税降费、地产限购限贷放松等组合拳陆续推出，而经济景气整体情况也出现企稳，我们通过草根调研观察到的出生人口和结婚数据也好于预期出现企稳迹象，但是股票市场表现相对平淡，主要受到信用周期以及宏观经济周期惯性对信心的压力影响。考虑对国内货币继续宽松以及政策持续加码的前景预判，我们继续看好当下位置股票市场的投资性价比。截至2023年三季度末，产品权益部分行业配置前五的是银行、非银金融、大消费、电力设备及新能源和建筑材料板块。三季度我们保持了新能源板块的一定比例持仓，也导致净值受到一定不利影响。虽然以光伏为代表的新能源产业基本面表现相对良好，但是受未来1-2年内供给过剩的预期影响，相关企业估值出现较大幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域。另外一方面，以低估值高分红板块为代表的防御性行情对成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的下行。考虑相关企业较好的业绩前景，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的新能源配置。同时，考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。三季度产品净值出现一定回撤，但是固收资产部分在三季度继续对产品净值做出了比较显著的正贡献。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

本基金在2022年四季度进行了双基金经理之一的变更，变更基金经理主要负责产品权益部分投资决策。2023年一季度经济处于疫情后的修复阶段，节奏上呈现平稳到加速而后放缓的态势，而资本市场对经济修复的预期呈现前高后低的特征；随后二季度在经济修复预期落空后又进入自然回落阶段，以PMI和用电量两个相对高频数据为代表的指标可以看到一定趋势特征。股票市场表现方面，沪深市场呈现出更显著的结构化行情，“中特估”板块先涨后期有所回落，而“人工智能”板块的主题行情在上半年保持了较长时间的热度。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在上半年末相比2022年底分别回升7.1%，16.7和21.2%左右，北证A股估值基本持平。伴随经济中长期关注点从更多数量向更多质量的转移，后续政策的预期差可能进一步加大；而受地产及相关行业的增速影响，我们更加看好在转型发展过程中的结构性行情。截至2023年半年末，产品权益部分行业配置前五的是非银、新能源、TMT和大消费板块。2023年上半年，虽然新能源板块整体盈利能力相对高位，但是以电池材料为代表的部分领域已经出现了由于供给过剩产生的产能利用率和盈利下行问题，而光伏、储能产业虽然龙头盈利表现较好，但是市场对于未来由于供给大规模扩张和由此重蹈电池材料板块盈利下行的担忧持续增加。叠加上半年全市场热点板块和公司集中于人工智能和中特估相关概念，产品对此领域机会挖掘不够。虽然我们依然看好新能源板块长期量增空间，但是未来会对产业供给格局有更强的要求；而在其他成长板块，对于供给格局没有恶化隐忧、增长符合预期的个股，我们也会对估值提出更高的要求。虽然这些以先进制造业为代表的成长行业的发展对国家综合竞争实力的提升、对于全体国民生存环境的不断提升具有相对更加长远的正面意义，但是在投资中我们将以更严格的价值分析框架对个股投资价值进行分析研判。我们看好未来中国整体权益市场的表现，产品将继续保持相对较高的仓位配置比例和相对分散的个股配置比例，以成长行业的比例配置和行业内个股精选为业绩保障的重要抓手，继续努力为持有人创造更加良好的相对收益。上半年产品整体收益-0.92%左右，净值亏损由权益部分资产带来，固定收益部分资产为产品净值减少亏损做出了较大贡献。

本基金在2022年四季度进行了双基金经理之一的变更，变更基金经理主要负责产品权益部分投资决策。产品权益部分在基金经理变更后主要降低了通信板块的配置比例，同时小幅降低了个股数量，一方面使得权益部分资产配置相对市场整体水平更加均衡，另一方面也开始逐步调整对齐新任基金经理其他全市场产品的权益配置，以最大程度发挥基金经理在权益方面的主动管理能力努力为持有人更好创造价值。2023年一季度经济处于疫情后的修复阶段，节奏上呈现平稳到加速而后放缓的态势，而资本市场对经济修复的预期呈现前高后低的特征。股票市场表现方面，沪深市场主线显示由“中特估”概念主导，后续切换为以人工智能为核心的主题行情。市场整体情绪有所回暖，静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板和科创板在一季度末相比2022年年底分别回升17%，13%，18%左右，北证A股估值小幅回升3%。伴随各项支持政策的逐步落地，以及市场情绪从年初的“强预期、弱现实”逐步调整为当的“弱预期，强现实”，后续市场表现值得期待。截至2023年一季度末，产品权益部分行业配置前五的是银行、大消费、新能源、TMT和交运板块；另外，一季度对新能源板块进行了小幅加仓，也导致净值受到一定不利影响。2023年一季度，虽然以光伏为代表的新能源产业基本面表现相对良好，但是受未来1-2年内供给过剩的预期影响，相关企业估值出现较大幅度下滑，部分龙头个股静态市盈率接近历史底部区域。另外一方面，以人工智能为代表的主题行情对其他成长板块资金的吸引也进一步导致了估值的下行。考虑一季度相关企业较好的业绩预期，以及后续上游资源价格下行带来的最终产品价格下行以及由此推动的终端需求增长空间，产品仍保持一定仓位比例的新能源配置。同时，考虑到人工智能对社会全要素生产率的潜在推动作用以及现阶段对全社会劳动力供给结构的不断影响，预计后续将在软件和硬件层面产生较多新生需求；虽然短期个别板块涨幅较大，但是仍然存在被市场忽视的部分需求点尚待挖掘。我们会继续关注新的投资机会，并择机选择参与；后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配的相关投资机会。年初以来基金整体净值表现1.27%；固收资产部分在一季度对产品净值做出了比较显著的正贡献。2023年的后续几个季度管理人将继续紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

本基金在2022年四季度进行了双基金经理之一的变更，变更基金经理主要负责产品权益部分投资决策。在疫情管控放松、地产扶持政策加码的大环境下，四季度新能源、军工和电子为代表的新兴成长板块表现相对一般。产品权益部分在基金经理变更后主要降低了通信板块的配置比例，同时小幅降低了个股数量，一方面使得权益部分资产配置相对市场整体水平更加均衡，另一方面也开始逐步调整对齐新任基金经理其他全市场产品的权益配置，以最大程度发挥基金经理在权益方面的主动管理能力为持有人更好创造价值。整个2022年上半年，基于对经济基本面相对谨慎的判断，组合仓位总体维持在相对偏低的水平，在 5 月份以前这样的仓位选择策略对组合的贡献是相对正面的，但也正是基于这样的预期，我们在 5 月份之后的市场反弹虽然做了一定的加仓动作，但是在结构选择方面还是更倾向于偏防御性的银行、建筑、建材等板块。进入三季度之后，基于对经济复苏水平的相对谨慎，我们仍然维持了之前组合对价值、防风险和稳增长板块的相对超配，这样的配置事后看来，亦对组合三季度以来获取正向的超额收益做出了一定的贡献。在四季度基金经理变更之后，主要对持仓的行业配置进行了均衡配置，同时参考了基金经理其他权益产品的行业配置比例对新能源板块进行了小幅加仓，降低了通讯等板块的配置比例。截至2022年年底，产品权益部分行业配置前五的是银行、大消费、新能源、基建和通信板块。全年基金整体净值表现-2.26%，还是受到了整体权益市场下行的影响，固收部分全年对产品净值做出了正贡献，部分程度减轻了权益资产下行对产品净值的不利影响。在2023年，管理人将继续紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。