安信宏盈18个月持有混合(012252) - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，2025年三季度，中国经济总体保持了“稳中有进”的发展态势，但内需恢复的节奏有反复，消费、固定资产投资等宏观指标呈现边际走弱迹象，财政政策和货币政策结合内外经济环境持续发力，政策重心逐步从“总量投放”转向“结构落实”，以支持经济稳定增长和物价处于合理水平。受到政策支持的高新技术制造业和服务业成为经济的主要支撑力量。　　债券市场方面，虽然市场资金面维持宽松，但受到“反内卷”政策抬升市场风险偏好与通胀预期等因素的影响，债券收益率总体震荡上行。1年、3年与5年期AAA中短期票据收益率分别上行7.1bp、18.3bp、28.9bp至1.77%、2.02%与2.20%。　　权益市场方面，三季度市场整体表现良好，沪深300指数上涨约18%，恒生科技指数上涨约22%，市场热点主要集中于AI产业链、有色、储能等几个方向。　　报告期内，本基金主要投资国债及高等级信用债，总体上组合久期灵活调整，增加波段操作，配合权益仓位抬升。权益仓位方面，三季度本基金减仓了TMT、创新药、有色等，布局了受益于反内卷的周期类品种和低估值品种。后续看，关注年底重要会议可能带来的反内卷政策落地，我们会保持观察并寻找机会增加配置相关行业。

宏观方面，2025年上半年“稳增长”政策靠前发力，国内经济修复展现出较强韧性，上半年GDP按照不变价格计算，同比增长5.3%。一季度在“抢出口效应”和内需政策发力下，经济增长较为强劲，经济数据好于预期；二季度经济延续温和修复态势，但是边际增长有所放缓，GDP同比增长5.2%。从分项数据来看，上半年出口和消费表现相对亮眼、固定资产投资仍是拖累项。出口数据在关税冲击下呈现一定韧性，在“抢出口”与中美关税博弈缓和的背景下连续超预期。消费数据整体来看表现较为亮眼，上半年最终消费支出对经济增长贡献率为52%，内需是促进经济增长的主要动力，“以旧换新”等政策效果依旧显现。固定资产投资因我国仍处在新旧动能切换之中，地产还在磨底过程，虽然在一季度“小阳春”刺激下跌幅小幅收窄，二季度表现持续疲弱。物价指数持续低迷，未有明显起色，通缩压力仍然较大。　　货币政策方面，延续“适度宽松”的政策基调，2025年上半年根据内外部经济形势等灵活调整。二季度央行通过“一揽子”政策对经济回升向好形成一定支撑，包括降低政策利率0.1个百分点，降准0.5个百分点，创设并优化结构性工具、资本市场支持工具等，及时稳定市场预期。财政政策方面，今年以来特别国债与地方债加速发行，靠前发力，对稳增长工作形成支持。　　回顾上半年，债市整体呈震荡走势。一季度债券收益率创新低后，受经济预期向好、人工智能技术进步带来的权益风险偏好提升、资金中枢偏高等因素影响震荡上行。二季度在季初美国加征关税冲击下，债券收益直线快速下行20BP后，因中美关系缓和、经济数据整体不弱等因素对债市有一定制约，4月初后债市呈窄幅震荡走势。　　报告期内，组合的债券仓位主要投资于中高等级信用债和利率品种以及适当仓位的可转债，债券品种积极波段操作。二季度权益调仓方向主要包括：①创新药、AI、智驾等科技成长类；②新消费类，消费呈现结构性分化的趋势，虽然短期估值偏贵，但中期逻辑未变；③大宗商品类（铜、金）。

2025年一季度，中国宏观经济呈现温和复苏态势，整体经济在结构转型中展现出较强的韧性。政策层面保持积极财政基调，提高赤字率，财政发力提速。货币政策方面继续保持适度宽松货币政策。　　债券市场方面，在年初创新低后，本季度在经济预期向好、资金中枢偏高等因素影响下，整体呈震荡上行趋势，曲线走平。　　报告期内，组合的固收仓位主要投资于中高等级信用债和利率品种，以及适当仓位的可转债。债券品种积极波段操作拟达到增厚收益的目的。可转债在该类资产处于具有较高相对配置价值时择机选配。

宏观方面来看，2024年中国在面临外部压力和内部困难的情况下，通过积极的财政政策和适度宽松的货币政策，助力地方减轻化债压力，推动基础设施建设，保持了经济的稳定增长。全年看国内经济延续修复态势，市场内生动能企稳。　　债券市场方面，虽然年内央行多次提示长债利率风险，债市历经小幅回调，但收益率曲线依旧整体下移，震荡走牛。全年资产荒加剧，信用债收益率下行趋势明显，信用利差持续压缩。　　报告期内，组合的固收仓位主要投资于高等级信用债和长久期利率品种，以及少量的可转债。信用债提供较为稳定的底仓收益，利率债的波段操作拟达到增厚收益的目的。可转债仓位较低，仅在该类资产处于具有较高相对配置价值时择券。

权益市场从2021年3月开始的持续回落主要受到房地产泡沫、地方政府债务以及民营企业家信心不足这三大矛盾的影响。而2024年9月末的市场反弹，关键的促发因素是政治局会议，这次会议通过以下几点有效缓解了市场的悲观预期：1.正视困难，干字当头：表明政府将采取务实态度，积极面对经济挑战，增强市场信心。2.财政加力，降准降息：通过财政政策的加码和货币政策的宽松，为市场提供更多的流动性和支持，降低企业融资成本。3.促进房地产止跌回稳，降低存量房贷利率：旨在稳定房地产市场，减轻购房者负担，促进市场健康。4.提振资本市场，引导长期资金入市，支持并购重组：通过政策引导，增强资本市场活力，鼓励长期资金投入，支持企业通过并购重组实现发展。5.出台民营经济促进法：通过立法形式，为民营经济发展提供更稳定的制度保障，增强民营企业家的信心。这些措施的出台和实施，共同促成了市场预期的改善，推动了9月末的市场反弹。　　基于对经济预期改善的判断，顺周期板块是一个值得关注的方向，尤其是在市场经历大幅波动后。顺周期板块如消费和周期性行业（包括但不限于工业、原材料、能源等），它们的业绩和股价往往与经济周期紧密相关。在市场大幅波动的背景下，优化组合、保持均衡配置的策略尤为关键。通过这种策略，可以在把握经济复苏带来的机会的同时，有效管理市场波动带来的风险。　　固收方面，2024年3季度债券市场整体表现出一定的波动性。3季度国债发行显示出政府在财政政策方面的积极态度。市场对于债券的需求仍然存在，尤其是保险等配置盘对国债的净买入量有所上升，这为债市提供了一定的支撑。　　利率方面，中长期国债以及超长期国债的收益率已经降至历史相对低位，而短期国债利率与历史低位相比还有一定距离。这表明市场对于长期债券的需求较强，而短期债券的吸引力相对较低。随着政策的不断加码和市场情绪的持续发酵，市场存在一定的风险，但同时也为债券市场提供了利率下行的空间。　　信用风险方面，3季度债券市场的违约及展期规模同比下降，显示出信用风险的持续收敛。城投非标风险事件环比减少，地市级主体占比环比上升。城投商票逾期主体数量维持高位。　　报告期内，本基金的固收仓位主要投资于高等级信用债和长久期利率品种，以及少量的可转债。信用债提供较为稳定的底仓收益，利率债的波段操作拟达到增厚收益的目的。可转债仓位较低，仅在该类资产处于具有较高相对配置价值时择券。

2024年上半年，经济数据总体前高后低，近期PMI、发电量和社零数据显示国内经济增长动能边际有所减弱。上半年，国内地产销售继续下行但边际有降幅改善，核心城市二手房以价换量贡献明显，这主要得益于5月中旬以后核心城市限购限贷政策的放松。展望下半年，由于基数效应，地产销售可能继续改善。　　上半年权益市场震荡分化，中证红利、沪深300指数表现相对较好，创业板指、中证500指数表现较弱，微盘股指数跌幅明显。分行业来看，银行、煤炭、公用事业、家电、石油石化等行业表现较好，计算机、商贸零售、社服、传媒、医药等行业表现较差。　　《新国九条》的发布将对市场长期风格产生深远影响，资本市场高质量发展，供给端进一步倾向扶持硬科技，投资端强调分红回报，引入长期资金。注重提高资本配置效率，重视投资者回报的企业会持续吸引长期资金。当前权益市场资金的配置策略偏防守，多数核心资产的估值处于低估区间。本基金上半年降低了股票仓位，行业配置主要为消费、新能源等核心资产，并兼顾周期及高股息行业，适时根据行业及公司数据变化优化调整。　　债券市场方面，上半年资金面延续宽松，受市场对经济的预期偏弱、政府债供给偏慢、禁止“手工补息”后部分资金转向债券市场等因素影响，债券配置需求较强，收益率大幅下行至历史低位，信用利差明显收窄。本基金债券仓位仍以利率债和优质信用债为主要投资方向，一季度维持偏高久期和适中杠杆，获取了一定的资本利得收益；二季度适当降低久期和杠杆，并择机进行了债券波段交易。

一季度，国内经济整体延续复苏态势，从已发布的1-2月宏观数据来看，发电量保持较好增长、制造业投资增速较高、出口数据同比回升，3月最新的PMI数据重回50以上扩张区间。但消费者信心有待进一步提升，房地产销售数据依然较弱。市场流动性维持宽松，M2增速相比去年有所下行，但仍保持高个位数增长，十年期国债收益率从年初2.56%快速下行至2.29%的水平，人民币汇率今年以来小幅贬值。　　权益市场方面，一季度市场震荡分化，其中中证红利、上证和沪深300指数表现较好，中证500、创业板指数表现较弱。分行业来看，一季度银行、石油石化、煤炭、家电等行业表现较好，医药、计算机、电子、房地产等行业表现较差。　　本基金的股票仓位中枢较年初有一定降低，减仓了部分高股息的煤炭和光伏标的，加仓了有色、AI软硬件和锂电相关标的。顺周期的消费和地产产业链有待进一步的经济回升信号出现；对于新能源车和光伏而言，价格战仍在延续，企业分化或将继续拉大。　　债券市场方面，一季度央行降准降息，资金面整体平稳偏松，短期资金价格中枢较上季度有所下行。一季度国债发行节奏较快，但地方债和信用债偏慢。伴随市场对经济的弱预期以及年初机构配置压力，一季度债券利率明显下行，1年期以上信用债的信用利差压缩至历史极低位置。　　本基金债券仓位仍以利率债和优质信用债为主要投资方向，一季度维持偏高久期和适中杠杆，获取了一定的资本利得收益。展望后市，预计经济将继续修复，但受地产影响不会出现强复苏；资金面仍以宽松为主，利率债有供给压力，相对而言信用债的供需格局更为有利。在债券收益率整体处于较低位置的情况下，后续震荡幅度或将加大，可适度降低久期，视资金情况调整产品杠杆，适当加大交易性仓位比重。

2023年，全球经济逐步从新冠疫情的影响中走出，陆续复苏。美联储为抑制高通胀，多次大幅度加息。地缘政治冲突不断，俄乌冲突、巴以纷争等对全球资产价格产生持续扰动。我国企业居民的生产生活随着疫情防控措施的调整逐步恢复正常，投资和消费均呈现修复性增长，经济运行在重重挑战下持续好转。但当前生产的修复速度快于需求，内生动能仍待改善，经济恢复的基础仍需进一步巩固。　　2023年全年市场主要指数多数下跌，其中沪深300指数和创业板指数跌幅相对明显，而中证2000指数、中证红利指数表现相对较好。分行业来看，TMT、煤炭、石油石化等行业全年表现较好，美容护理、商贸零售、房地产等行业表现较差。　　权益方面，本基金2023年仍坚持均衡的行业策略，自下而上筛选具备长期竞争力的公司。消费板块以高端白酒为主；尽管受内需影响，部分高端白酒价格降幅较大，但其突出的商业模式是公司内在价值长期增长的保障。新能源产业方面，随着去产能进程持续推进，优质公司的性价比不断提升，但我们对产能去化时长的预判不足，仓位比例偏高，持仓标的股价回撤较大。地产行业受政策影响较大，虽然多城市相继放开限制措施，但居民部门对房价未来走势并不乐观，地产企业短期仍面临较大销售压力。高分红的煤炭有色等行业由于盈利稳定，在全市场风险偏好下降时为组合贡献了较多正收益。与AI相关的通信、传媒类公司具备长期产业逻辑，将持续受益。　　债券方面，2023年由于内生需求偏弱，市场机构总体较为欠配债券资产，叠加资金面整体较为宽松，债券利率呈震荡下行走势，10年国债利率从年初的2.84%下行至年末的2.56%。我们认为债券利率的波动主要源于投资者预期和经济现实之间差异的不断调整，以及资金利率的阶段性变化。从期限利差来看，曲线整体趋于平坦；信用利差也持续收窄。本基金持仓以优质信用债为主要投资方向，前三季度维持中性杠杆和较短久期，在四季度利率上行阶段提高了组合久期和利率债占比，获取了一定的资本利得收益。可转债以债性转债为主，比例视权益市场情况动态调整。

2023年三季度市场继续震荡调整，上证指数下跌2.86%，沪深300指数下跌3.98%，中证500指数下跌5.13%，创业板指数下跌9.53%。分行业来看，三季度煤炭、非银金融、石油石化、银行等行业表现较好，电力设备、传媒、计算机等行业表现较差。　　三季度经济延续弱复苏的格局，部分经济数据尚不亮眼，各市场主体的信心仍待修复。随着多项稳经济、稳预期的政策陆续见效，市场预期有望持续改善。具体来看，我们继续看好低估值板块、可选消费板块中的优质公司；部分新能源板块的公司经过前期的调整，也逐步进入我们的观察区间。　　债券市场方面，三季度降息降准先后落地，央行下调1年期MLF利率15BP，7天OMO利率10BP，降准25BP，资金面先松后紧，整体均衡。债券利率先下后上，曲线明显平坦化。往后看，海外方面，美国高利率环境预计仍会维持，继续对其他国家的货币政策产生制约，同时国际政治局势对全球资产造成的波动或将加大。国内方面，前期发布的一系列稳增长政策有利于经济筑底回升，但经济数据可能波动。预计四季度资金利率中枢大概率不会大幅下滑，同时债券市场有一定供给压力，长端利率或呈震荡走势。未来主要关注国际政治局势变化、汇率与资金利率变动、房地产修复情况。　　本基金三季度持仓仍以优质信用债为主要投资方向，提高了利率债占比，降低可转债比例，后续将适当降低产品杠杆，视权益市场情况调整可转债比例。

2023年上半年市场震荡分化，上证指数上涨3.65%，沪深300指数下跌0.75%，中证500指数上涨2.29%，创业板指数下跌5.61%。分行业来看，通信、传媒、计算机等行业表现较好，商贸零售、房地产、美容护理等行业表现较差。　　具体来看，我们继续看好低估值稳增长板块的投资机会。银行板块的估值整体依然处于较低位置，市场担心的净息差问题在一季度也基本有所反映，后续经济复苏背景下预计银行板块业绩不用过于担心，目前银行板块很多龙头公司看静态股息率有不错的吸引力。动力煤价格经历了前期快速下跌后，近期有所企稳，我们认为龙头公司在当前煤价下的估值依然偏低，股息率较高，值得关注。地产整体景气度在年初反弹以后近期有再次走弱迹象，我们跟踪的龙头公司销售表现好于行业，估值依然处于比较便宜的位置，值得关注。建筑行业的公司虽然今年以来有所上涨，但横向对比当前的估值依然处于相对较低的水平。　　其次，消费板块的公司预计今年经营业绩会进入复苏回升期，部分行业的优秀龙头公司值得关注，例如黄金珠宝、家电、食品饮料等。部分成长板块的公司经过前期调整也进入了观察区间，我们会逐步提高观察力度，例如新能源汽车等。　　上半年产品延续相对均衡的风格，增配了顺周期和消费板块，加仓了新能源板块中估值合理、性价比提升的标的，减持了部分估值偏高的传媒板块标的。　　债券市场方面，上半年债券收益率先上后下，呈平坦化走势。机构配置需求较高，信用利差收窄。本基金上半年增加了优质信用债和可转债的比例，一季度维持较低的杠杆水平、久期较短，二季度杠杆和久期有所提升。

年初以来，权益市场经历了从“强预期”到预期逐步回落的过程。市场对于消费、投资的高预期，随着微观高频数据的反馈有所降低；光伏、新能源等行业面临压力；市场关注点开始转向人工智能新技术，带动相关的国内半导体、计算机、传媒、通信等行业发展。　　本基金延续了相对均衡的风格，调增了地产、煤炭、重卡等板块的部分标的；我们认为新能源的估值普遍已回落至合理甚至偏低区位，行业仍有长期成长逻辑，将予以关注；消费板块将在内部进行调整；当前持有的传媒类公司受益于人工智能行情，部分估值已修复至合理甚至偏高位置，产品将择机调整。　　债券市场方面，一季度资金利率围绕政策利率波动，尽管降准后流动性环境有所改善，但从整个季度看，资金利率中枢较前期有所抬升，且波动幅度增大。债券利率由于预期变化呈现先上后下的走势。长端利率窄幅震荡，短端受资金利率影响波动更大，收益率曲线平坦化。信用债需求改善，表现较利率债更好。往后看，美国通胀韧性仍存，高利率环境预计会维持较长时间，仍会对其他国家的货币政策产生制约。央行在2022年第四季度中国货币政策执行报告中指出，“保持流动性合理充裕，保持信贷总量有效增长，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，助力实现促消费、扩投资、带就业的综合效应”。预计二季度资金面仍维持平稳，但资金利率的短期波动可能增大。国内经济仍处于修复过程中，票据贴现利率维持高位表明信贷需求较好，后续重点关注地产、出口、就业、通胀数据的变化。本基金一季度增加了优质短久期信用债和可转债的比例，后续仍以中短久期债券为主要投资方向，视权益市场情况调整可转债比例，总体维持较低可转债中枢。

2022年，受新冠疫情多发频发，地缘政治风险加剧，美联储多次大幅加息引起除美元与原油以外的多种类资产大幅下跌等因素累加影响，我国经济下行压力加剧，人民币贬值、资本外流的压力一度较大。在世界经济复苏动能趋弱的大背景下，我国坚持稳字当头、稳中求进，多措并举着力稳定宏观经济。央行降准降息、上缴利润，出台多种结构性工具，与积极的财政政策相配合，力图缓解紧信用对于实体经济的压力。　　权益市场方面，2022年市场大幅回调，上证指数下跌15.13%，沪深300指数下跌21.63%，中证500指数下跌20.31%，创业板指数下跌29.37%。分行业来看，全年煤炭、社服、交运等行业表现较好，电子、建材、传媒等行业表现较差。本产品前期增配上游行业，减持部分新能源标的；二季度随着房地产政策的放松兑现了部分收益。下半年，持仓的部分新能源、白酒等标的一度回调幅度较深，产品净值也受到较大影响。四季度我们增持了企业内在价值被明显低估的消费、互联网标的，迎来产品净值的修复。　　债券市场方面，欧美央行加息带动全球债券收益率上行，我国货币政策相对独立，央行降准降息、维持较为宽松的资金面。疫情反复和房地产低迷导致经济增速不及预期，债券收益率先下后上，全年震荡。信用债利率的波动幅度大于利率债，前三季度主要受信用资产荒推动，信用利差压缩，四季度债市调整，信用利差大幅走阔。在信用环境并不乐观的背景下，本基金的债券以利率债和中高等级信用债为主，重视产品的流动性管理，择机进行可转债波段交易。