兴银高端制造混合A(011765) - 基金投资策略和运作

2025年四季度市场震荡上行，2025年10月份市场活跃，上证指数上行自2015年以后首次突破4000点，随后11月份市场冲高回调，12月份市场先跌后涨，月底9连阳，指数再次接近4000点，整体上看上证指数四季度上涨2.2%左右，日成交额放大到3万亿以上，市场再次进入活跃期。回顾四季度，我们的产品整体上保持了较高的仓位，成长和价值均衡配置，坚持“周期思维、竞争优势、安全边际、赔率优先”的十六字投资原则，自下而上寻找风险收益不对称分布的资产。科技方向上，目前全球范围来看，AI依然是少数的几个仅有的快速增长引擎，背后依靠的是海外巨头对AI的巨额资本开支。从海外巨头的现金流情况以及融资情况来看，暂时还可以支撑巨额的资本开支，目前需要观察的是应用端收入能否起来，进而形成下一步的闭环。对于算力产业链，我们目前更加关注的是新的技术方向，以及估值较低的AI延伸相关产业链方向。商业航天是新兴的成长方向，随着SpaceX未来上市，火箭以及卫星等产业链上的标的会持续迎来催化。机器人是AI落地的应用之一，对于机器人板块我们目前更加关注的是能进入特斯拉产业链的主要上市公司，未来具备更高的确定性。科技百花齐放，我们认为成长方向依然会是2026年股市的重要主线方向，我们继续自下而上寻找相关的机会。顺周期的方向上，反内卷和产能周期相结合的思路给我们带来了较好的回报。我们优先选择即使没有反内卷政策，行业也进入了自然出清向上阶段的细分行业。有色板块我们关注长期产能受限，需求依然稳健增长的铜、铝和碳酸锂等细分板块；化工我们也看好自身供需平衡表有可能反转的细分赛道，非常有可能复现历史上的高价格弹性。放在更加宏大的背景下看，展望明年，目前PPI和库存都处在低位，顺周期板块具备了低位双击的必要条件。

2025年三季度市场大幅上行，7月份随着中美关税谈判的初步落地，市场情绪有所恢复，大阅兵之前的8月份市场情绪空前高涨，风险偏好大幅上升，9月份指数高位横盘，结构分化，成长板块高歌猛进。整体上看，三季度交易非常活跃，出现了多个交易日成交额在3万亿以上的情况。回顾三季度，我们整体上保持了较高的仓位，成长和价值均衡配置，坚持“周期思维、竞争优势、安全边际、赔率优先”的十六字投资原则，自下而上寻找风险收益不对称分布的资产。产业基本面上，AI和机器人依然是我们关注的方向。海外算力需求超预期，带动产业链上PCB、芯片、电源等环节的需求大涨，国内企业在这些领域都有比较好的卡位优势，我们选择能受益海外算力需求增长的企业进行布局。除了硬件方向的需求增长，我们也在高度关注AI在软件和应用端的落地情况，在大的方向上，下一波AI大的机会应该会产生在应用侧，我们积极关注这个方向的机会。机器人方面，后续会有主流企业的新版本机器人推出的信息，包括可能发布的特斯拉擎天柱机器人V3版本，我们一直认为机器人也是AI在产业端落地的重要应用环节，国家层面后续也会有跟AI和机器人相关的产业规划，可能会带来市场新的关注。反内卷的方向上，我们认为这是国家在全国统一大市场的安排下的中长期战略安排，需要我们自下而上去根据每个细分行业的具体情况来选择投资机会。我们优先选择即使没有反内卷政策，行业也进入了自然出清向上阶段的细分行业，反内卷政策属于锦上添花，能加快这一进程。其次，我们看好反内卷政策能给行业带来产能退出，从而改善行业格局的细分行业。无论是钢铁水泥等传统产业，还是光伏锂电这样的新兴产业，抑或是服务业，都有反内卷的身影，我们都能从中找到细分可投资的机会。

2025年上半年市场波动较大，尽管受到关税战的干扰，但是整体市场上行的趋势不变。第一季度市场波动剧烈，元旦后先是一波急跌，随后逐步反弹。二季度市场剧烈波动，4月初美国宣布对全球加征“对等关税”，导致全球金融市场巨幅下跌，但很快市场就开启了逐步上行的修复行情。随着中美谈判的进行，关税战的形势有所缓和，指数进一步上涨，直到6月底上证指数突破前高，且单日成交放量，日均成交额突破1.6万亿，市场交易重回活跃状态。上半年我们整体上保持了较高的仓位，成长和价值均衡配置，同时加大对个股alpha的挖掘。产业基本面上，AI和机器人依然是我们最关注的方向。海外算力需求超预期，带动产业链上PCB、芯片、电源等环节的需求大涨，国内企业在这些领域都有比较好的卡位优势，选择能受益海外算力需求增长的企业进行布局。机器人方面，短期我们看到产业链的发展遭遇一些挫折，包括特斯拉的机器人团队负责人更换，以及国内汽车行业的内卷等情况的出现，但不可否认的是机器人行业依然在快速向前推进。既然行业前景是光明的，我们就应当利用调整期的机会，对产业链上真正有能力的企业加以识别和研究，等待布局的机会。除了执行器的总成，壁垒比较高的丝杠、谐波减速器、传感器等核心的零部件是我们重点关注的方向。医药领域也是高端制造今年应当重点关注的方向，一方面医药行业经历了四年的调整，行业格局有所改善，另一方面是中国创新药企业经历了十年的积累，目前能力已经能够满足出海的要求。除了市场追捧的创新药领域，我们觉得医疗器械领域也是先进制造值得关注的方向。医疗器械行业经历了集采的冲击，有些细分品类已经风险出清，同时这些企业还具备很强的出海能力，做了长时间的海外布局，马上要进入收获期，对于这些品类的龙头企业我们积极跟踪关注。

一季度市场整体看表现较好。在1月初经历短暂回调后，市场开始上攻。春节后行情依然没有停止，一直上涨到3月中旬，3月下旬出现回落。整体而言，传统的春季躁动在一季度是兑现了的。比较亮眼的子行业机会包括机器人、AI算力等方向。化工、有色等顺周期方向在3月份有所表现。基金操作基本上是按照市场演绎逻辑进行。1月份增持了大量机器人、AI算力等方向，一直持有到3月初。两会后的时间窗口从历史数据看相对利好顺周期方向，对科技成长等方向不太友好。基金减持部分前期涨幅较大的机器人、人工智能相关标的，增持化工、有色等有涨价催化剂的相关标的。从长期看，硬科技必定是大力发展的新质生产力方向，短期的行情波动不改我们对硬科技行业长期看好，基金对于调整下来的硬科技相关标的保持高度关注，在合适的位置会进行增持。同时，今年的市场我们可以看到，在国产自主安全的军工、半导体、创新药领域也有投资机会。基金在这些行业中也选择优质标的进行配置。四月份上市公司将迎来年报一季报双重业绩考验。我们会持续关注上市公司业绩情况，从中选出优秀的投资标的。

2024年市场行情可谓跌宕起伏，年初市场大幅下跌，小微盘股尤其严重。春节前在流动性危机缓解的背景下，市场止跌回升。春节后在海外人工智能新产品催化下，权益市场人工智能板块开始大幅上涨。年初在市场下跌的背景下，基金坚持不择时不减仓的原则，大幅切换到以红利为代表的防守板块。春节后切换到以人工智能为代表的进攻方向，同时增持前期超跌的顺周期个股。二季度市场震荡回调，国内刺激房地产和拉动经济的政策持续出台，基本面数据有待进一步观察，经济回暖值得期待。海外美股创历史新高。美联储降息预期有分歧，阶段性刺激了大宗商品价格和相关个股股价。国内权益市场也颇多亮点，红利、人工智能等方向皆有表现。基金仓位整体保持不变，聚焦周期加大制造方向，配置上游资源品，顺周期的化工、工程机械以及人工智能相关板块。三季度的行情波澜壮阔，跌宕起伏。从7 月到9 月底，市场持续低迷，信心不足。虽然期间一直有经济刺激政策，但市场始终对经济前景有所担忧。9 月底市场在美联储降息，国内重磅政策的催化下，开始猛烈的大反弹。四季度行情整体处于震荡状态。在9月底10月初市场猛烈反弹之后，市场经历了一些调整，四季度整体市场涨幅不明显，局部机会有亮点。下半年基金坚守低估值的优质周期和制造业公司，持仓结构没有太大变化。操作方面主要增持了顺周期化工、机械和人工智能相关个股。

三季度的行情波澜壮阔，跌宕起伏。从7月到9月底，市场持续低迷，信心不足。虽然期间一直有经济刺激政策，但市场始终对经济前景有所担忧。9月底市场在美联储降息，国内重磅政策的催化下，开始猛烈的大反弹。从前期低点的各行业估值看，大部分行业的估值都处于历史低位，为反弹准备了很好的前提条件。在市场下跌的过程中，基金坚守低估值的优质周期和制造业公司，持仓结构没有太大变化。操作方面主要增持了家电，顺周期化工、机械和人工智能相关个股。客观评价，国内出台的各项政策肯定是利好基本面和市场的，但是要看到经济回暖的实际兑现，需要一些时间。权益市场有可能在经历一段修整后，迎来中长期的大机会。美国大选临近，不可否认，地缘政治博弈的不确定性，可能的关税预期，依然可能会有扰动。对长期的经济回暖我们还是应该抱有信心，之前的刺激政策效果期待验证。可以继续关注设备，家电等有刺激政策的子行业情况。长期看，人工智能还是依然值得重视，国内相关产业链有望得到长期发展机会。内外部信号趋于明朗后，市场风格可能也将趋于平衡。虽然市场经历了大反弹，但目前市场估值依然处于很低的位置。我们认为市值给的风险折价已经足够，即便年底地缘政治冲击，整体基本面还是撑得住。整体看出口出海非美条线，设备，国产自主可控等领域值得再挖掘。对于行业景气度趴在底部的顺周期也要高度重视。接下来市场会重视上市公司三季报，需要重视超预期和低于预期的品种。

回顾上半年，年初市场大幅下跌，小微盘股尤其严重。春节前在流动性危机缓解的背景下，市场止跌回升。春节后在海外人工智能新产品催化下，权益市场人工智能板块开始大幅上涨。年初在市场下跌的背景下，基金坚持不择时不减仓的原则，大幅切换到以红利为代表的防守板块。春节后切换到以人工智能为代表的进攻方向，同时增持前期超跌的顺周期个股。二季度市场震荡回调，国内刺激房地产和拉动经济的政策持续出台，基本面数据有待进一步观察，经济回暖值得期待。海外英伟达和苹果在业绩和事件催化下股价上涨，美股创历史新高。美联储降息预期有分歧，阶段性刺激了大宗品价格和相关个股股价。国内权益市场也颇多亮点，红利、人工智能等方向皆有表现。基金仓位整体保持不变，聚焦周期加大制造方向，配置上游资源品，顺周期的化工、工程机械以及人工智能相关板块。

一季度市场行情跌宕起伏，波澜壮阔。年初市场大幅下跌，小微盘股尤其严重。春节前在流动性危机缓解的背景下，市场止跌回升。春节后在海外人工智能新产品催化下，权益市场人工智能板块开始大幅上涨。整体而言，一季度的市场充满亮点，人工智能，红利等方向都有表现。回顾一季度基金操作，年初在市场下跌的背景下，基金坚持不择时不减仓的原则，大幅切换到以红利为代表的防守板块。春节后切换到以人工智能为代表的进攻方向，同时增持前期超跌的顺周期个股。目前，本基金在红利、人工智能、顺周期的持仓相对比较均衡。我们对后市非常乐观，虽然市场经历了一波反弹，但整体估值还是较低。接下来会面临年报和一季报考验公司经营基本面，需要密切关注企业财务数据，从中精选有阿尔法收益的个股。后面三个季度，我们有望看到经济恢复，企业盈利改善，外围流动性宽松。我们认为在分子端和分母端都有利于资产定价上升，权益市场行情值得期待。

回顾2023年的投资，可以总结为把握大局，略有遗憾。2023年年初，组合开局主要是以顺周期板块为主。当时市场对经济复苏的预期很高，顺周期行业表现较好，组合净值也比较符合预期，取得了较好的开场。春节之后，市场开始关注人工智能板块，我们认为人工智能确实代表了未来生产力的新兴方向，组合挑选了一批估值和成长性比较匹配的人工智能标的进行参与，同时减持了一些前期上涨的顺周期标的。从年中开始人工智能板块由于前期涨幅较大，开始出现回调。综合评估市值和盈利之后，组合减持了部分AI标的，但依然保留了电子，计算机等行业里自主可控，国产创新的核心公司。随着经济数据和半年报的出炉，市场对经济基本面和企业盈利有所担心，市场整体表现不佳。我们对经济复苏前景始终保持乐观，在市场调整的过程中，我们增持了市值经过调整的顺周期标的，如化工，机械等行业。上市公司三季报比半年报盈利情况有所改善，我们更坚定了对市场前景乐观，看好经济和权益市场的判断，我们在四季度两拳出击，同时增持前期股价跌幅较大的AI个股，如通信行业，同时继续增持估值和股价双低的顺周期行业。全年基金净值表现并不理想。但我们对我们的观点判断没有变化。我们依然长期看好权益市场前景。

三季度市场经历了许多大事，以七月底政治局会议为信号，市场经历了降印花税，减税，放松房贷，降准等诸多大事情。政策底已经非常明显。下一步期待的就是迎接市场底的到来，我们认为会领先盈利底。在二季度全行业公司经历了不佳的业绩表现后，随着9月份结束，市场开始预期上市公司三季报情况，如果环比能有所改善，有望提振市场对基本面的预期。三季度基金操作主要是继续减持部分人工智能板块标的，我们仍然坚定看好计算机，电子等行业中国产自主可控的人工智能方向。同时继续看好和增持估值低，股价低，市场关注低的三低顺周期品种。我们看中期反弹的观点没变，现在需要努力的工作是找寻未来可能的方向和主线，在可能到来的反弹行情中尽量占据主动。我们阶段性看好的行业包括医药、房地产链、机械、化工等方向。现在需要的是耐心，用时间换空间。在注重配置标的安全边际的背景下，预期向上弹性。我们坚信，秋天是收获的季节，从现在开始到年底，市场会迎来一波向上反弹的行情。我们一定会坚守在其中，共同享受市场红利。

回顾上半年的市场和基金运作：年初组合延续去年底配置，主要以顺周期化工，机械，汽车，新能源等行业为主，市场在年初对于经济复苏的预期非常乐观，顺周期行业也经历了一波上涨，符合我们预期。后来汽车行业出现价格战，经济数据并没有市场一开始预期的那么乐观，组合减持汽车，新能源，以及其他顺周期个股。春节后市场出现人工智能行情，我们开始关注。阶段性参与中特估，并增加AI板块配置。主要是计算机电子等板块。后续随着行情上涨，减持部分涨幅大的AI个股。开始增加化工，机械等顺周期配置。

一季度市场整体呈现上涨，上证指数上涨5.94%，深证成指上涨6.45%，创业板指上涨2.25%。美国和欧洲市场也呈现不同程度的反弹。市场最大的主线是代表未来科技发展方向的人工智能。我们认同这一重大的生产力趋势。配置思路从高端制造升级为高端智造。重点挖掘人工智能在各个领域未来受益的方向和标的。配置的行业包括化工，机械，电子，计算机等。看好估值低，未来成长性好的中小盘制造业。我们依然坚持行业贝塔为基础，个股阿尔法做增强的原则，结合行业趋势和个股做好组合配置。2023年还有三个季度，A股行情非常值得期待，把握补库存，经济复苏主线。在智能化高端制造领域继续深入挖掘。