财通资管消费升级一年持有期混合A(010715) - 基金投资策略和运作

三季度组合表现震荡调整，阶段性有结构性亮眼表现，净值创新高后小幅回落，体现出一定的超额收益，我们组合继续维持从下到上精选个股和阿尔法大单品消费窄基风格的组合策略。 今年大家讨论比较多的是新消费主题。在我们看来，消费并无新旧之分，本质是由结构和产品逻辑驱动。我们所理解的“新消费”，实际上是扣除中观周期性因素（类似地产周期、人均量价和渗透率思维）和“白酒光环”之外，专注于产品逻辑的消费品投资。 过去在地产周期尚未结束时，白酒、家电板块的关注度高，这两个领域是消费的代表，而且长期持有往往就能获得可观的复合收益。但是当经济L型走势后，白酒、家电等板块进入低波动放缓增长区间。消费领域出现了很多新的投资机会，这些机会来源于细分行业的产品型机会。我们理解这些新消费公司是在用新的方法重构传统消费的各个环节，从而脱颖而出，比如营销环节、公司治理、渠道等多个维度。虽然很多行业总量增速不高，比如卫生巾、两轮车、牙膏、洗衣液、保健品等，但是总能跑出一些超额收益个股，所以当前消费投资的核心是去捕捉细分行业内的结构性机会。我们相信在下半年到明年，单品驱动的消费个股投资机会将会继续精彩纷呈。 目前组合配置仍然是均衡消费窄基风格的组合，核心持股变动不多，组合持股集中在消费主题范围内，思路按照从下到上逻辑的选股。持股主要涉及零食、电动两轮车、创新家电、美护、养殖、轻工消费品、新零售、酒类成长性标的、社会服务业等板块。 我们会根据市场热点和预期兑现情况，动态调整组合，保持在活跃市场中组合的灵动性。 三季度组合主要是零食、创新家电、成长型酒类等个股重要结构为组合创造了超额收益；同时我们仍然时刻关注传统消费和产品基准涉及较多的顺周期消费板块，从传统消费基本面角度仍然比较疲弱，酒类板块仍然是消费板块的基石，商业模式优秀，但是从财务表现来看，白酒板块从二季度开始部分企业业绩开始放缓下滑，酒企整体报表泄压开始，预计或会持续一段时间。宠物、轻工消费品板块上半年体现了很好的相对收益，但面临阶段性竞争加剧，我们也继续精选了个股的机会，我们继续看好今年美护、零售板块相关的机会，悦己倾向的消费品、渠道变革红利的消费品的运营商、新型消费品、智能化等仍然是我们核心关注的领域和趋势。 我们观察到今年一些新消费公司IPO节奏较快，并基本包含国内新型消费品、消费者服务的各个细分行业，如母婴服务、新零售、茶饮细分行业、食品饮料类细分单品、美护大类各个知名头部品牌等，国内角度随着消费刺激政策预期的逐步明朗，以及存量新消费个股机会得到充分认可，我们预计不论A股还是港股明年消费行业依然存在广泛的结构性机会，我们也对现在的投研框架很有信心，有望通过选股获得超额收益。 对于消费行业的基准行业，我们预计明年顺周期板块或会逐步财务见底走出右侧K型复苏，在基准的偏好恢复背景下，结构性机会有望锦上添花。 在消费主题基金的管理上，我们在选股中仍然专注收入端的变化，筛选部分行业的结构性机会，积极寻找新的单品爆发点。寻找“消费行业里商业模式景气突变的机会”，或许是未来很长时间里消费股超额收益的核心来源。总体来说，我们看好未来几个季度市场和板块的表现，组合思路仍然延续之前一直的细分行业个股强阿尔法风格，当市场偏好提升，我们相信消费细分板块结构性机会会有超额表现。

2025年上半年，产品展现出较明显的特点，二季度有比较明显的超额收益，在未有港股通持股的前提下，我们仍然为持有人创造一些组合收益锐度，并且沉淀迭代了一些组合打法，我们组合核心目标是为市场不断迭代寻找强阿尔法的单品机会，已经逐渐形成组合分层的动态迭代管理方法。但整体上我们核心基本盘品种换手较低，努力实现组合净值区间的基础稳定。底仓基本盘抓取高胜率+高赔率属性的标的，作为组合的基本盘波动中枢个股，换手不大，其次仓位为中间锐度盘，选取一些高赔率但胜率不确定的标的，主要挖掘一些格局变量和单品数据突变并能持续一段时间，或者细分行业贝塔加强的标的，这部分维持一定换手率，增加组合弹性，同时通过持有一段时间观察，来决定是否迭代为基本盘标的或者退出。最后部分为交易盘，主要交易快变量品种，与市场BETA、热点事件、相关的消息面相关的单品逻辑公司和标的。整个组合的迭代过程就是为市场不断寻找新的阿尔法消费单品动态的新机会。目前组合配置仍然是均衡消费窄基风格的组合，核心持股变动不多，组合持股集中在消费主题范围内，思路按照从下到上逻辑的选股。持股主要涉及电动两轮车、宠物、美护、新零售、轻工消费品、酒类成长性标的（白酒、啤酒）、社会服务业、零食、养殖、清洁电器、创新电器等板块。 我们会根据市场热点和预期兑现情况，动态调整组合，保持在活跃市场中组合的灵动性。美护、零食、宠物、两轮车等重要结构为组合创造了超额收益，但我们仍然时刻关注传统消费和产品基准涉及较多的顺周期消费板块，从传统消费基本面角度仍然比较疲弱，传统消费品板块如白酒、食品饮料，受到政策波动影响，预计短期压力消化后逐步走出右侧。轻工消费品板块上半年体现了很好的正收益，我们继续看好今年美护和零售板块相关的机会，悦己倾向的消费品、渠道变革红利的消费品的运营商、新型消费品、智能化等仍然是我们核心关注的领域和趋势。

一季度组合表现先抑后扬底部震荡上行，相对收益负偏离逐步收窄，整体市场偏好有一定回归，我们对组合核心持股的基本面进行了深入跟踪调研，确保行业和业绩趋势持续。组合操作上我们维持了一定的换手率来抓取更多机会。预计随着刺激内需消费政策的逐步落地，消费行业的投资机会会逐步显现出亮点。 目前组合配置仍然是均衡消费窄基风格的组合，核心持股变动小并换手不高，组合持股集中在消费主题范围内，思路按照从下到上逻辑的选股。持股主要涉及电动两轮车、宠物、零售，轻工消费品，酒类成长性标的，社会服务业、新零售等板块。我们会根据市场热点和预期兑现情况，动态调整组合，保持在活跃市场中组合的灵动性。 从消费基本面角度仍然比较疲弱，传统消费品板块如白酒、食品饮料，预计短期压力消化后或逐步走出右侧。轻工消费品板块开始显现出更多的结构性产品迭代机会，另外我们看好今年零售板块相关的机会，新零售变革在今年将是核心主题之一，我们相信结构机会仍将超越整体贝塔表现走出超额。两轮车行业表现良好，预计今年呈现智能化、新品创新等行业趋势。 总体来说，我们看好未来几个季度市场和板块的表现，组合思路仍然延续之前一直的细分行业个股强阿尔法风格，当市场偏好提升，我们相信消费细分板块结构性机会会有超额表现。

2024年，在消费行业景气偏弱背景下，本基金作为消费主题基金仍展现了一定特点和亮点，从一二季度的生猪养殖、两轮车、扫地机、卫生品，到三四季度宠物经济、新零售等，我们努力在消费细分行业中抓取相对的强阿尔法机会。组合上半年稳步上行，但在三季度发生比较大的回撤，主要是经济顺周期景气度影响和一些细分行业发生格局变化的原因，在三季度末政策开始大力支持资本市场开始，我们在四季度重新寻找阿尔法机会，并坚持了核心持仓，在保持基本盘风格的同时，抓取了一定超额实现净值追赶，也抓到了市场中消费板块的一些趋势交易机会，全年组合虽有一定波动率但全年收益尚可。四季度组合表现波动率扩大，组合稳住回撤并且表现为稳步上行，有一定消费板块内的相对超额收益，三季度末开始整体市场偏好提升明显，市场成交量高企活跃，虽然基本面尚未明显大幅修复，亮点和结构性机会频现。 我们仍然坚持消费窄基风格。 目前组合配置比较均衡，核心部分的持股变动不大换手不高，组合全部持股集中在消费主题范围内，思路按照从下到上逻辑的选股，寻找当前市场环境能够承接偏好的个股。持股主要涉及电动两轮车、宠物、社会服务业、互联网零售、轻工消费品、线下商贸零售、养殖、家电等板块。四季度，传媒游戏、社服景区、互联网零售、宠物、商贸零售等相关标的为组合贡献超额收益。我们会根据核心持仓公司的变化和消费板块内部结构的变化，动态调整组合，保持在活跃市场中组合的灵动性。

三季度组合表现波动率扩大，净值表现先抑后扬，首先是受到市场情绪和偏好影响，养殖板块的超额收益消失，叠加经济基本面的持续疲弱，消费板块持续受压。另外季度末受到宏观政策刺激的影响，市场偏好急速提升，我们对组合从相对防守的策略迅速切换为进攻的操作风格，净值获得了明显修复。 目前组合配置比较均衡，作为一个消费窄基风格的组合，思路仍按坚持优选从下到上逻辑的阿尔法消费品公司个股，我们会让组合充分享受在当前经济背景下的阿尔法红利。持股主要涉及白酒、养殖、零食量贩、宠物、家电、两轮车，轻工消费品、社会服务业等板块。组合思路仍然延续之前一直的细分行业个股强阿尔法风格。 消费板块仍然比较疲弱，基本面仍然存在一定不确定性，白酒板块有更多不利因素开始展现，政策拉动的效果短期仍不能快速显现在基本面上，酒水渠道预计三四季度仍有压力。调研显示大众消费品基本面承受一定压力，我们预计在年底前基本面或仍较为疲弱。 家电板块因以旧换新政策落地，家电企业享受的红利将在未来季度显现，预计会有明显正面结构性贡献，产品出海逻辑的公司先扬后抑，主要是未来不确定性的贸易因素决定的。我们预计四季度到明年一季度随着提振资本市场和居民消费信心的相关政策执行的兑现，基本面可能会开始逐步上行，我们相信结构机会仍将超越整体贝塔表现走出超额。 总体来说，我们看好未来几个季度市场和板块的表现，组合思路仍然延续之前一直的细分行业个股强阿尔法风格，当市场偏好提升，我们相信消费细分板块结构性机会会有超额表现。

上半年组合先扬后抑，净值先获得较大涨幅后回落，主要是受到整体市场偏好波动的影响，当前市场对基本面边际变化因素定价非常迅速，叠加消费板块整体较为疲弱，给组合造成了波动，我们对组合整体的思路以养殖板块叠加从下到上的优秀阿尔法个股为主，并将一些优秀且能够兑现业绩的公司集中。 我们认为养殖或是年内消费板块最佳阿尔法板块结构之一，周期运行如预期兑现，我们对组合集中了能够兑现量价齐升公司的仓位。尽管市场表现疲弱，我们仍然在产业一线积极寻找和验证投资线索，努力让组合在市场中体现出阿尔法。 养殖行业去化如去年四季度预期兑现，一季度猪企资本开支减缓，出栏体重仍在小幅下降，表现出产业资金链的紧张和对未来的谨慎，这都是周期底部右侧的特征， 预计下半年是猪价反馈和行业景气度较好的区间，猪肉相关个股将在猪价景气区间维持较好的相对收益。各方调研数据评估下来，预计产能去化率略大于22年小周期，预计猪价三季度到四季度或将维持较好的景气区间，我们也会根据板块股价节奏做适当动态调整。我们预计优秀的养殖企业或将在24年四季度到25年上半年兑现较好的利润。明年阿尔法能力优秀的养殖企业有望继续获得市值提升。 白酒板块我们认为仍然偏轮动思维的估值波动，二季度中后段负面反馈较多，我们预计在经济向上愈加明朗前，仍然是估值箱体波动，而且估值在等待不确定性的风险释放，当前酒企估值处于历史上低估区域，对于强阿尔法个股我们开始进行配置。估值主要是市场偏好的流动造成的。个别企业确实体现出明显阿尔法趋势，尤其高端酒胜赔率兼顾，并且估值仍然在低估区间。 家电板块波动属市场风格轮动，突破收入增速天花板和估值箱体需要强阿尔法突破，出海是难得的阿尔法亮点，经广泛对比调研，我们选择了从下到上阿尔法的企业，并包含一些今年即将走出右侧的左侧公司。 轻工及两轮车行业我们认为可以相对弱化贝塔因素，优选从下到上治理周期、产品逻辑、渠道变革抓住格局变量的公司，并逢低布局一些业务基本盘稳固、因市场波动而超跌的优质公司。 总体来说，作为一个消费窄基风格的组合，思路是养殖板块权重同时配以上从下到上逻辑的消费品公司个股，我们会努力让组合充分享受在当前经济背景下的阿尔法红利。

养殖行业去化如去年四季度预期兑现，尤其在猪瘟的负面影响下，各口径数据均显示春节前后去化加速明显，规模涵盖全国各类规模级别养殖场。节后深入各省调研显示，预计未来几个季度将迎来猪价明显的景气区间，股价或提前一定时间反应，并已经开始提前交易右侧。 我们在组合上体现了选股阿尔法思路，在养殖板块上的选股思路也同样。四季度集中持仓养殖，是对养殖板块绝对阿尔法优势的表达，同时让组合分享贝塔进攻的红利。一季度在养殖去弱留强，同时伴随市场波动积极对优秀阿尔法消费品公司进行配置。我们认为养殖仍然是上半年最佳阿尔法结构，周期运行如预期兑现或比预期进深更大，全行业贝塔性质的交易已经在年初告一段落，后期配置思路核心为去弱留强，集中在能够兑现量价齐升逻辑的成长和头部猪企。 一季度以来白酒的上涨我们认为仍然偏轮动思维，整体是对经济预期过于悲观的修正，春节如预期动销较弱增长，但是个别企业确实体现出明显阿尔法趋势，尤其高端酒胜赔率兼顾，并且估值仍然在低估区间。预计在经济形势明朗前，仍然是估值箱体波动，但是强阿尔法个股需要开始进行配置。 家电板块波动属于风格轮动，突破收入增速天花板和估值箱体需要强阿尔法突破，出海是难得的阿尔法亮点。经广泛对比调研，我们选择了从下到上阿尔法的企业，并包含一些今年有望走出右侧的左侧公司。轻工及其他行业我们认为可以弱化贝塔因素，优选从下到上治理周期、产品逻辑、渠道变革抓住格局变量的公司，并逢低布局一些业务基本盘稳固，因市场波动而超跌的优质公司。总体来说，组合思路是养殖板块权重较多，同时配以从下到上逻辑的消费品公司个股，我们会力求让组合充分享受在当前经济背景下的阿尔法红利。

消费类资产在2023年先扬后抑，表现大幅低于预期，主要由于经济下行压力较大，市场对整体资本市场暂时缺乏长期信心，居民消费偏好恢复过程中仍有反复。美联储加息带来的外贸需求疲软、房价疲软带来的收入未来预期不稳定等因素影响，但我们认为当前已经位于经济周期底部，静待右侧明朗。 消费资产细分来看，白酒类报表表现稳健，消费场景表现比较平淡，市场对此类资产信心不足。上市公司和实业对未来经济恢复的信心仍在建设中。当前消费部分核心成长资产估值回落至历史低位估值水平，包含的预期是未来几年增长非常趋弱甚至零增长，我们认为随着基本面走暖的预期兑现，估值水平仍有较好的恢复弹性。 养殖板块方面，由于累计亏损时间较长，母猪去化趋势已经开始愈发明朗，预计新的生猪价格周期将在未来几个季度有一定景气上行的维持区间，相关公司有景气反转潜力。我们在生猪养殖板块配比提升比较明显，贡献了相对收益。预计猪价上半年仍然受压，成本趋低、完成融资并现金充足的公司将在此轮周期中获得穿越式增长，我们也将配置重点集中在未来出栏兑现概率、出栏弹性、 成本控制均优秀的公司，相信公司市值在此轮周期中将有较好的表现。 我们核心品种持仓集中在养殖产业区域和全国龙头、还有高端成长型白酒、区域龙头酒企和次高端酒企，还有食品工业化、医美集中化等核心标的，白酒作为消费资产核心，我们仍然保有一定集中度。我们相信在经济数据逐步恢复后，市场将对消费类资产的信心逐步恢复。

消费类资产在三季度表现欠佳，消费类资产基本面稳健向上，但是因为外围宏观环境，市场暂时缺乏长期信心，股价走势与基本面互动性比较差，没有表现出超额。主要因经济恢复节奏仍然比较缓和，居民消费偏好恢复过程中仍有反复。各类消费数据表现尚佳，酒店和出行链数据恢复良好，消费类资产基本面三季度环比改善稳健持续向上，但是同比数据仍然较疲弱，还有美联储加息带来的外贸需求疲软、房价疲软带来的收入未来预期不稳定等因素影响，但我们认为当前已经位于经济周期底部，静待右侧明朗。消费资产细分来看，白酒类公司库存逐渐降低好于去年，动销转好，宴席增加，酒店餐饮航空出行类资产表现尚佳，家电行业迎来几年压抑后的需求集中释放，小家电行业产品创新仍然活跃。上市公司和实业对旺季仍然充满信心，资本市场对经济恢复的长期信心仍在建设中，我们相信随着经济环比继续恢复，市场对消费类资产的信心终将恢复。我们相信市场目前的悲观程度和估值水平类似去年10月份，盈利预期上进行二次交易性探底，但是基本面明确好于去年10月，部分核心成长资产估值回落至历史低位估值水平，我们认为随着基本面的兑现，估值水平仍有较好的恢复弹性。我们核心品种持仓集中在高端成长型白酒、区域龙头酒企和次高端酒企，还有养殖产业区域和全国龙头、食品工业化、医美集中化等核心标的。白酒作为消费资产核心，我们仍然有较高的集中度，同时在一些景气上行趋势较为确定的食品标的上做了布局。我们相信在经济数据逐步恢复后，市场将对消费类资产的信心逐步恢复。作为消费类主题基金，我们继续持有消费细分各方向龙头阿尔法标的，我们相信随着市场偏好的恢复，这些公司在景气上行期仍有超额的发展。养殖板块方面，我们经过调研认为养殖行业经历四年景气后正在进入出清阶段，股价在左侧，悲观预期已经较大部分反映在市值中，养殖行业将在未来几个季度迎来比较明确的去化。我们对未来消费板块持乐观的态度，净值出现了回落到去年低点，基本面和预期情绪再次回落，经济复苏路上仍有一些不确定因素会呈现，如复苏数据波动、地缘政治、美联储政策、市场偏好等，相信经济景气度恢复经历震荡与犹豫区间后，市场开始对消费资产的关注度和偏好，重新逐步进入上行区间，我们对消费品资产复苏趋势充满信心，也对消费品组合的未来收益抱有期待。

消费类资产在上半年表现先扬后抑，表现欠佳，我们持有的消费类资产基本面稳健向上，但是因为经济恢复节奏仍然比较缓和，居民消费偏好恢复过程中仍有反复，市场暂时缺乏长期信心，股价走势与基本面互动性比较差，表现低于我们预期。各类消费数据表现尚佳，酒店和出行链数据恢复良好，消费类资产基本面二季度环比疲弱，但仍然稳健持续向上。5月整体经济波动受到部分疫情反复的影响、还有美联储加息带来的外贸需求疲软、房价疲软带来的收入未来预期不稳定等因素影响。 分品类来看，白酒类公司库存逐渐降低好于去年，动销转好，宴席增加，酒店餐饮航空出行类资产表现尚佳，上市公司和实业对下半年旺季仍然充满信心，资本市场对经济恢复的长期信心仍在建设中，消费类资产当前没有体现出超额收益，我们相信随着经济环比继续恢复，市场对消费类资产的信心终将恢复。我们相信市场目前市场的悲观程度和估值水平类似去年10月份，股价角度属于二次交易性探底，部分核心成长资产估值回落至历史低位估值水平，但是基本面明确好于去年10月，我们认为随着基本面的兑现，估值水平仍有较好的恢复弹性。 财报角度，我们看好的核心阿尔法标的财务表现稳健积极，但是市场对其偏好仍有较大波动，主要是长期信心不足，我们跟踪基本面认为向上趋势仍未改变。 操作方面，我们维持核心品种的持仓，在底部继续增持了部分核心标的，并对一些阿尔法较弱的标的进行了减持，同时关注增持养殖板块，我们经过调研认为养殖行业经历四年后正在进入出清阶段，股价在左侧，悲观预期已经较大部分反映在市值中，养殖行业将在未来几个季度迎来比较明确的去化。 我们核心品种持仓仍然集中在高端成长型白酒、区域龙头酒企和次高端酒企，还有食品工业化、医美集中化，酒店连锁化、啤酒高端化、出行链航空资产等核心标的，白酒仍然作为消费资产核心，我们保有较高的集中度，同时在一些景气上行趋势较为确定的食品标的上做了布局。市场对白酒和消费类资产作为顺周期属性，我们相信在三四季度经济数据逐步恢复后，市场将对消费类资产的信心恢复。作为消费类主题基金，我们继续持有消费细分各方向龙头阿尔法标的，相信随着市场偏好的恢复，这些公司在景气上行期仍有超额的发展。

消费类资产一季度表现先扬后抑，春节前后积极上行后进入高位震荡，主要因春节后各类消费数据明显转好，市场信息调研逐步充分，市场逐步认可复苏趋势，三月份消费数据季节性环比放缓，因经济和消费复苏仍然需要时间逐步爬升，市场在震荡中等待新的利多信息，并等待消化一季度的财务高基数效应，同时三月份市场偏好变化也比较剧烈，消费类资产阶段性超额收益不再显现，但是整体市场情绪较为稳定，部分个股仍然继续震荡上行。春节数据显示，春运数据良好，餐饮出行等场景恢复情况良好，白酒企业春节动销恢复超预期，库存下降，并上调了对今年恢复的预期。酒店板块数据良好，航空票价上行明显，部分酒店样本运营水平数据恢复到2019年100%以上，消费类资产在累计了较好的涨幅后高位震荡，主要是股价上涨节奏略快于基本面，我们认为消费类资产经过3月份的震荡后，二季度会继续上行。一季度组合操作整体做了更高的集中化操作并维持高仓位，主要因节后经过我们充分调研摸底，认为今年复苏趋势比较明朗，白酒企业和经销商信心增强，组合持有高端成长型白酒、治理明显改善有红利释放潜力的区域酒企和次高端酒企、同时长期持有食品工业化、医美集中化、酒店连锁化、啤酒高端化、出行链航空资产等核心标的。我们仍然把白酒作为消费类资产的核心配置，同时在一些胜率很好的食品标的上获得了较好的超额收益，同时配置了受益疫情复苏和成本下行的标的，组合减持了机场部分标的。我们对白酒股持仓中长期仍然持乐观态度，仍然认为白酒是消费类资产的核心配置。预计今年一季度高基数因素度过后或将持续景气上行，而且当前反馈的整体一季报预期水平较好。我们对未来消费板块持比较乐观的态度，右侧已经出现，复苏路上仍有一些不确定因素或会呈现，如复苏数据波动、地缘政治、美联储政策等，景气度恢复预计在一季度度过震荡与犹豫区间后，二季度或将重新进入上行区间，主要因二季度有去年的经济低基数效应，景气和财务表现上都会显现出积极的信号，我们对消费品资产复苏趋势充满信心，也对消费品组合的未来表现保持信心。

回顾看来，2022年消费类资产表现是过去三年中最差的一年，年初时我们对消费类资产整体谨慎乐观，但是因为疫情不可预知的反复，板块逐渐呈现出杀估值，调降预期，基本面下调兑现，估值重新找平衡的过程；或者说全年消费类资产走势是一个年初谨慎乐观的期望，淡季被压制，淡旺季转换时曾有转好的迹象，然后旺季重新被压制，加之因为经济压力带来的持续不明朗。 但值得庆幸的是，上述时光已经过去，冰点的预期和估值也已经在四季度兑现，基本面和股价已经走出右侧，只是短期基本面还有些压力，但是未来整体大概率是向上的。消费各细分产业的实业工作者也对未来两年的行业发展充满信心。 2022年的经济波动再大仍然只是贝塔，改变了估值，改变了投资者和从业者的预期和信心，改变了短期库存。但是行业发展内在的趋势，比如高端化、集中化，工业化等趋势仍然没有改变，消费资产的核心竞争力属性也仍然没有改变，那些强阿尔法的公司仍然在原来的发展轨道上。行业上我们仍然比较看好原来的行业发展趋势，相信经过疫情的考验，行业和公司会在供需洗牌后走的更好。 消费类资产和市场在2022年四季度触底回升，组合净值回撤后快速反弹，二十条和新十条发布后市场对消费股的底部进行了确认，并且预期先行。四季度开始我们积极调整持仓结构，布局经济复苏后的场景修复的标的，并积极寻找在23-24年受益各类复苏的标的，加强了出行链等疫情受损标的的布局，重新加强了次高端白酒，啤酒高端化、区域白酒，以及受益复苏的必须消费品成长类个股的布局，同时增持了部分估值下跌较多的强阿尔法趋势标的。 我们对2023年的消费复苏很有信心，预计基本面和财务上，消费类资产可能呈现先抑后扬的走势，甚至不排除2023年三四季度发生消费翘尾景气的情况，我们预计股价从一季度就可能开始正向预期反馈，等待一季报高基数效应消化后，二季度到下半年消费股有望继续景气上行。我们已经开始积极布局2023年消费复苏受益的方向。 根据各类数据和各行业草根调研显示，三年疫情逐步影响了大家的消费信心，居民的资产负债表也受到了一定程度的影响，新增超额储蓄较多，这体现了居民消费信心的下降。当然对比海外从疫情中恢复的节奏，消费信心也不是陡然提高的，相信将会是一个逐步爬升恢复的过程。 在白酒板块，我们对白酒股持仓长期仍然持乐观态度，认为白酒是消费类资产的核心配置。白酒短期旺季前库存压力大，酒企业绩比较分化，但报表释放过负面因素的企业后面预计会恢复的更快，预计企业势能在后期会更好的恢复性释放。当前市场对整体消费气氛低迷状态已经比较充足的反应。疫情好转后，酒企和渠道对明年信心增强，经销商对明年整体预期较低，谨慎乐观看待明年消费场景，短期旺季打款白酒批价或有波动，但预计疫情恢复正常后，状况有望环比改善，明年酒企一季度报表基数消化后，酒企景气度有望重新上行。我们相信2023年一季度起，在白酒板块带领下，消费板块有望重新估值和景气逐步震荡抬升。我们将积极集中布局成长型高端酒企。我们预计区域类酒企和次高端将优先收益各类宴席场景复苏，下半年白酒企业景气有望扭转上行，受到疫情压抑的酒企后期可能体现出明显的高弹性。 在啤酒板块，四季度受到疫情压抑，景气处于冰点，但是酒企对于明年复苏充满信心，部分标的高端化战略仍将继续推进，产品和渠道将发力，我们预计明年啤酒企业将阿尔法和贝塔共振景气上行。 我们继续看好酒店类资产在疫情复苏后的恢复态势。在医美类资产方面，随着消费场景的修复，医美场景有望快速修复，行业渗透率和规范化比例仍然较低，预计龙头公司仍然有较大的成长空间。 航空类资产我们预计将最先受益出行需求转好，需求端在二三季度有望开始翻转复苏，行业供给也有部分不足，加之预计2023年油价有下降趋势，可能会有部分供需错配发生，预计是最先受益疫情复苏的顺周期标的。其他消费类资产，我们认为消费复苏趋势中，会有更多供需错配和新的消费趋势现象诞生，我们认为可能会出现阶段性消费降级类现象，但长期高端化仍将持续。我们预计户外露营、国潮啤酒威士忌、设计型酒店集团等局部行业消费新趋势现象将更多涌现，我们也将积极观察抓取相关的投资机会。