华泰柏瑞锦乾债券(009953) - 基金投资策略和运作

宏观方面，2026年一季度主要经济指标普遍回升，在出口强劲和基建投资反弹的拉动下，整体经济呈现企稳复苏，价格数据或明显改善。货币政策方面，央行货币政策适度宽松的基调未变，资金面维持宽松状态。　　市场方面，2026年一季度债券市场整体走强，尤其是在资金宽松和配置行情推动下中短端利率债显著下行，迎来了一波较为顺畅的做多行情；但是由于通胀预期抬升及供给预期扰动，长端利率债表现弱于中短端利率债，利率曲线明显走陡。　　报告期内，本基金主要投资于利率债和金融债，并进行了一定的波段操作。　　展望2026年二季度，海外方面美伊冲突和特朗普访华或成为焦点；国内方面，在货币宽松环境下存在做多机会，尤其是利率曲线较为陡峭的情况下关注长端利率债波段交易机会，但同时也需要关注突发事件、机构行为等因素的扰动，以及价格数据改善等因素对债券市场可能带来的影响。　　未来本基金将维持适度的久期和杠杆水平，积极把握波段交易机会，优化组合配置，力争获取较好的收益。

2025年，美国经济增长在人工智能相关投资的驱动下仍然展现出韧性，但是通胀水平有所回落，美联储自三季度以来降息三次，合计75bp。在美国降息周期的大背景下，全球股市在2025年的整体回报都较为不错。国内经济方面，新旧经济呈现分化的走势，以地产、投资为代表的“旧经济”部门在2025年仍有走弱，但是科技相关的新经济则较为亮眼，且贸易战对出口的影响也较为有限，最终全年实现了5%的GDP增速，与2024年持平。价格层面，GDP平减指数为-1%，PPI同比变化-2.6%，CPI维持在0附近，尽管价格指数仍然表现出通缩，但是在三季度的反内卷政策出台后，通缩压力有所减弱。货币政策方面，2025年进行了一次降准和降准，符合适度宽松的总体基调。　　市场方面，2025年债券市场收益率宽幅震荡，一季度显著上行，二季度在贸易战的影响下又短时间内快速下行，下半年在反内卷政策出台后再度上行至年内高点附近收官。全年10年国债的震荡区间为1.6%-1.9%的水平，年末相比年初上行约25bp。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。

宏观方面，三季度反内卷政策带动通胀预期回升，国内经济保持韧性，结构上出口好于消费好于投资。货币政策方面，央行保持货币政策适度宽松基调未变，资金面呈现短期波动特征。　　三季度债券市场结束利率低位横盘震荡走势，缓慢持续上行。分阶段看，7月是反内卷交易叠加中下旬资金超预期收紧引发债市回调，8月是股市屡创新高压制债市做多情绪，9月则是股市转为阶段性震荡后，机构预防性赎回造成债市震荡上行。在此过程中，债市情绪逐渐由偏乐观转为偏谨慎。　　报告期内，本基金主要投资于利率债和金融债，并进行了一定的波段操作。　　展望四季度，海外方面最大的扰动因素仍然是特朗普发动关税战所带来的不确定性。另一方面，四季度是否有增量政策推出和政策前置发力值得关注，同时需要关注市场对年内再次降准降息时点和幅度的预期。　　经过三季度调整债券收益率在目前水平已具备配置价值，在货币宽松环境下甚至有望挑战前低，但同时也需要关注年末机构行为对债券市场的扰动，以及物价回升情况和风险偏好改善对债券市场可能带来的影响。　　未来本基金将维持适度的久期和杠杆水平，积极把握波段交易机会，优化组合配置，力争获取较好的收益。

海外方面，2025年上半年美联储没有进行降息，海外最大的风险事件来源于美国针对全球增加关税，引发了美国金融市场的动荡，美国的经济增长预期有所下滑。国内方面，上半年中国经济整体保持平稳，相比2024年四季度既没有下滑，也没有大幅回暖的迹象，尤其是二季度中国的出口部门尽管遭受了美国关税政策的冲击，但是在中美谈判后出口迅速恢复，最终取得了上半年实际GDP增长5.3%的好成绩。不过，名义GDP的表现仍然受到通缩的影响表现较弱，此外房地产市场在二季度出现了下滑的迹象，成交量和房价表现均不如一季度。人民银行在一季度收紧了流动性，但5月份降息降准，资金利率在二季度整体回落，因此货币政策方面在上半年先紧后松。同时央行在一季度暂停了国债买入的操作，截止二季度仍然没有恢复买入。　　市场方面，债券市场在上半年波动较大，10年国债先从开年的1.6%左右上行至3月高点1.9%，然后又再度下行至1.62%附近，并且在二季度保持了较低的波动率。　　报告期内，本基金主要投资于利率债和金融债，维持了适当的久期和杠杆水平，并根据利率走势进行了一定的波段操作。

海外方面，2025年一季度美联储没有进行降息，美国的经济增长预期开始下滑，但是美国通胀预期仍然较高，在特朗普关税政策的影响下，美国陷入滞涨的风险大大加剧，整体上美国市场债券利率下行，股票下跌。国内方面，中国一季度经济增长平稳，但货币政策宽松预期在一季度落空，整个季度不仅没有降息降准的落地，并且央行显著抬升了资金利率，DR007与公开市场操作利率的利差达到历史最高水平，同时央行还暂停了买入国债的操作，显示央行对于当前债券利率水平并不满意。　　市场方面，债券因货币政策的变化而调整，债券利率在1月中旬创下新低后迅速上行，曲线非常平坦，中短端还有倒挂倾向。截止3月末，10年国债收益率1.81%，相比2024年末上行13bp，相比一季度的低点上行近20bp。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。　　展望2025年二季度，特朗普的关税政策带来了不确定性，对于全球金融市场造成了冲击。其关税政策大幅超出市场预期，且后续变化不可预测，避险情绪将在一段时间内主导市场。。预计二季度货币政策再度转向宽松的概率大幅提升，央行或将在二季度择机降准降息，因此二季度国内债券的表现将会好于一季度。　　未来本基金将在控制好信用风险和流动性风险的前提下，维持适度的久期和杠杆水平，积极把握波段交易机会，优化组合配置，力争获取较好的收益。

2024年，国内经济方面，前三季度经济增长面临一定压力，但是四季度GDP增速回升，最终实现了全年5%的增速目标。价格方面呈现出一定的通缩压力，但主要集中在PPI领域。货币政策方面，2024年两次降准合计1%，全年公开市场操作利率降低了30bp。924是出台重磅宏观政策的标志性时点，稳增长的力度明显增大，经济预期有所改善。海外方面，美国GDP增速有所下行但消费支出保持强劲，支撑经济软着陆预期。美联储年内累计降息100个基点，但四季度转向谨慎的“鹰派降息”模式，美元指数和美债利率维持较高水平。　　市场方面，2024年全年债券市场收益率整体下行，机构行为偏好长久期的债券，各类利差均有所压缩。二、三季度央行对于利率过快下行进行一些指导，但在宽松货币政策的背景下并没有改变利率下行的趋势。全年来看，10年期国债利率年初2.55%左右，年末1.68%左右，下行近90bp；30年期国债利率年初2.85%左右，年末1.9%左右，下行超过90bp。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。

海外方面，随着美国通胀走低和就业市场的弱化，美联储在9月份正式进入降息周期。国内经济方面，三季度中国经济有所走弱，PMI指数持续运行在50以下，尽管9月有所反弹，但仍然未回到荣枯线之上。三季度国内CPI温和回升，但PPI跌幅扩大，仍呈现出一定的通缩压力。9月末，宏观经济政策出现了显著转向的信号，稳增长的预期大幅提升，引发了资本市场风险偏好的剧烈转换。　　市场方面，三季度债券市场收益率创出了年内新低，但是整体波动加剧，由于央行持续对长端利率下行过快的情况进行风险提示，并且进行了长期债券的二级买卖操作，引发了收益率的反弹。国庆前，由于政策预期的变化，债券市场快速调整。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。　　展望2024年四季度，海外方面，美联储已经明确进入降息周期，可能在四季度还会继续降低，大幅降低了国际资本流动对中国的冲击。国内方面，随着稳增长政策的不断出台，预计在货币、财政、地产、消费等政策的联合发力下，经济增长预期将会持续提升。虽然货币政策保持宽松对于债券市场仍有支撑，但增长预期的改善会对长端利率形成利空，应注意控制组合的久期风险。总体上来看，四季度利率可能进入进一步的调整期。　　未来本基金将在控制好信用风险和流动性风险的前提下，维持适度的久期和杠杆水平，积极把握波段交易机会，优化组合配置，力争获取较好的收益。

国内经济方面，2024年上半年经济增长压力有所加大，二季度GDP增速低于一季度，但幅度相对温和。上半年CPI转正，但仍运行在较低位的水平，PPI则继续运行在负值区间。政策方面，上半年进行了一次降准和一次LPR降息，但是没有相应降低OMO和MLF利率，货币政策偏宽松但并没有大水漫灌。财政政策方面二季度启动了今年特别国债的发行工作，地产方面二季度进一步出台了支持性的政策，地产销售和成交有所改善。　　市场方面，2024年上半年债券市场收益率整体下行，机构行为偏好长久期的债券，各类利差均有所压缩。尽管央行在二季度多次对长端利率下行过快的情况进行预期引导，期间对利率下行趋势造成了一定的影响，尤其4月份债券市场出现了明显的调整，但最终在机构配置行为的推动下，并没有扭转利率的下行趋势。截止6月末，10年期国债利率2.21%，相比年初下行约35bp，30年期国债利率2.43%，相比年初下行约40bp。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。

国内经济方面，一季度经济基本面企稳复苏，从已公布的数据来看，除房地产投资开发投资仍在底部外，各分项呈现向好趋势。具体来看，1-2月份工业增加值同比实际增长7%，延续了此前的恢复态势。基建和制造业投资保持了韧性，房地产投资增速较去年年末有所回暖。消费增速基本维持稳定，与春节相关的消费保持了较高增长。3月官方制造业PMI回升至50.8，供需两端均明显修复。政策方面，两会将全年经济增长目标定在5%左右，未来几年将连续发行超长期限特别国债，财政政策释放了较为积极的信号。一季度货币政策稳定，2月份央行通过降准维持了流动性的合理充裕。　　市场方面，1-2月债市收益率整体下行，信用利差压缩。在机构行为作用下，超长期限利率债表现突出，期限利差快速压缩，是一季度收益占优的债券品种。3月份债市有所调整，基本呈现震荡走势。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。　　展望2024年二季度，美联储在2023年末暂停加息，同时随着通胀进一步向政策目标回归，逐步开始对降息的讨论，但降息落地的时点仍然存在很大的不确定性。国内方面，尽管一季度经济增长表现尚可，但全年来看经济增长压力仍在。二季度是传统开工旺季，并且财政政策有望加速发力，因此基本面和财政的实际效果将成为债券市场关注的焦点。货币政策预计保持相对宽松，年内仍可预期降准降息，因此债券市场的风险也并不大，二季度的市场波动将围绕经济实际表现、财政发力效果和债券的发行供给节奏而展开。　　未来本基金将在控制好信用风险和流动性风险的前提下，维持适度的久期和杠杆水平，积极把握波段交易机会，优化组合配置，力争获取较好的收益。

2023年，美国通胀压力持续，全年美联储一共加息4次合计100bp，下半年的加息频率比上半年放缓。国内方面，经济增长温和复苏，全年GDP增长5.2%，实现了年初的目标。不过观察PMI的表现，二季度以后基本维持在50以下运行，经济复苏的持续性仍然面临考验。2023年，CPI全年涨幅0.2%，PPI全年下跌3%，价格指数的表现也偏弱。人民银行全年维持了较为宽松的货币政策，共进行了2次降准和2次降息操作，维持了较为充裕的流动性环境，存款和贷款利率持续下行。　　市场方面，跟随央行宽松的货币政策，全年债券市场的利率走势也处于下行趋势中，仅在年初和三季度略有反弹。短端利率的表现逊于长端利率，1年AAA同业存单利率全年下行2bp，10年国债利率全年下行近30bp，收益率曲线在2023年平坦化下行。信用风险方面，地产主体的信用风险继续发酵，而城投主体的信用风险在四季度受到化债政策的影响得到了有效的扭转，信用利差全年压缩。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。

2023年三季度，美联储进行了一次加息，加息进度明显比上个季度放缓。国内方面，7月份以来稳增长政策陆续出台，相比于二季度，经济增速在三季度有所修复。尽管地产部门还在持续经历下滑，但是经济也出现了一些底部企稳的特征。PMI指数连续三个月反弹，并且在9月份重回枯荣线以上。PPI跌幅也连续收窄，价格方面同样出现了积极的信号。政策方面，财政政策更加积极，并且传导至基建投资端。央行通过降息和降准维持了宽松的货币政策，政策利率相比二季度再度降低，但是汇率因素约束了实际资金面的宽松程度。地产政策方面，放松限购、降低首付比例、降低存量贷款利率等措施连续出台，但对于提振地产销售的效果仍需观察。　　市场方面，整体上市场利率在8月份创出了年内的低点，但随着稳增长政策的加速出台，经济增长预期有所改善，利率随后有所反弹。9月末10年国债收益率约为2.68%，相比6月末上行5bp左右；1年国债收益率约为2.17%，相比6月末上行约30bp左右。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。　　展望2023年四季度，美联储还没明确加息周期已经结束，但表态已经转向鸽派，加息周期大概率已经接近末端。国内方面，经济增长仍然面临挑战，不过在稳增长政策不断出台的背景下，经济失速的可能性极低。财政政策仍将是四季度内需政策的重点发力方向，需要关注伴随着积极财政政策的潜在债券供给。不过货币政策仍处于宽松周期中，国内政策利率向上调整的可能较小，这意味着影响债券市场利率最关键的锚还将持续稳定，出现趋势反转后利率大幅上行的可能性很低。　　未来本基金将在控制好信用风险和流动性风险的前提下，维持适度的久期和杠杆水平，积极把握波段交易机会，优化组合配置，力争获取较好的收益。

2023年上半年，美国通胀压力有所下行，但仍然超出美联储目标。美联储累计加息3次共75bp，预计下半年其货币政策进入观察期，加息压力可能降低。国内方面，一季度经济温和复苏但是二季度增长压力较大。从4月份开始，PMI连续回落并且维持在50以下。在经过一季度的信贷和社融高增后，二季度信贷增量出现一定下滑，社融增速也有所回落，总体来看上半年经济复苏的力度偏弱。货币政策方面，央行通过降准、降息等工具维持宽松，存款和贷款利率在上半年都走低。　　市场方面，跟随着经济复苏的节奏，资金利率在上半年先反弹后回落。债券利率在上半年整体下行，信用利差收窄。　　报告期内，本基金主要投资于中短久期的利率债和商业银行金融债，并进行了一定的波段操作。