招商增浩一年定期开放混合C(009719) - 基金投资策略和运作

宏观经济读数在25年年初修复之后持续承压，至年底边际上出现部分企稳迹象，25年全年来看经济增长目标大概率能够完成。结构上看，四季度各个增长动力仍旧处于放缓阶段中，读数上大多与市场预期略有差距，一方面是需求端特别是内需方面并未看到太多亮点，另一方面可能是体现了政策端对于经济增长读数的态度，“追求实实在在、没有水分的增长”。总量政策在四季度也并未明显加力，各个重要会议的定调也体现出了政策定力，下一个重要的政策窗口可能在26年“两会”前后。四季度，债券市场走势的核心仍旧并非当期经济读数，机构行为、资金流向的影响更加重要，赎回费新规等结构性因素不断扰动市场，债券收益率先下后上。具体操作上，四季度继续维持组合的中性偏低久期水平。权益市场方面，2025年四季度A股宽基指数整体呈现“先抑后扬、震荡上行”的节奏：10月中旬先跌、四中全会前后快速反弹，11月中下旬出现一轮“权重与成长同步回撤”的调整，12月“先跌后涨”，多数宽基指数收涨，其中以中证500与创业板指的阶段性弹性更强，而红利与微盘相对偏弱；行业层面，10月下旬TMT强势回归、周期材料跟随走强，11月广泛回撤后，12月国防军工、通信与材料再度领涨，消费（尤其食品饮料）相对偏弱；至年末，主流宽基估值分位普遍较上年末抬升，反映市场情绪与风险偏好的修复。具体操作上，组合在季度内权益资产配置上略高于基准，并且在季度内进行了两次较大的择时；行业配置上高配有色，电子，基础化工等方向，同时操作过程中关注组合回撤的风险管理，通过个股止盈止损操作实现整体组合的回撤控制。

宏观经济读数在三季度逐步下行，相较于上半年的表现显著趋弱，如果按照三季度经济增长读数线性外推，达成今年全年的经济增长目标并非毫无压力。拆分结构来看，虽然也存在不少结构性亮点，但整体上“三驾马车”均呈现出边际放缓的迹象，中美贸易摩擦不确定性持续存在，房地产销售与投资再度承压，多项补贴政策支撑消费数据相对平缓，政府债券发行也并未全部转化为实物工作量，年内再度加码总量政策的必要性在提升。具体在债券市场上，债券表现并未充分反映经济基本面的变化，影响收益率走势的更多是机构行为、资金流向等因素，三季度整体收益率水平处于震荡调整过程中，特别是长端收益率向上突破了数个关键整数关口，目前来看，考虑到股债“跷跷板”效应、“反内卷”的通胀预期、基金行业费率税率改革预期等，短期内债券市场较难再度回归至趋势性牛市状态，更可能围绕当前中枢做区间震荡。具体操作上，三季度大致维持了组合的中性偏低久期水平，转债部分随着过去一段时间的上涨逐步降低了仓位。权益市场方面，三季度宽基指数大幅上涨，深圳成指单季度上涨29.25%，市场在科技，有色，创新药等板块的带动下，呈现出很好的赚钱效应，投资机会明显；具体操作上，组合在权益资产配置上略高于基准，行业配置上超配科技和有色等方向，对组合有超额贡献；同时操作过程中关注组合回撤的风险管理，通过个股止盈止损操作实现整体组合的回撤控制。

在“抢出口”等因素的支撑下，二季度国内GDP增速维持在5%以上，上半年表现高于全年目标，结合中美目前仍旧处于谈判的关键阶段，国内财政政策短期内仍有必要保持定力，而货币政策在此前超预期降准降息之后，短期内预计也将观察后续经济走势以及美联储未来几个月的操作节奏，整体上看政策的边际变化将更大程度受到外部环境的影响。对债券而言，收益率目前大体上处于低位震荡区间中枢附近，在基本面以及政策下一步变动之前，整体上缺乏趋势，波动因素更多受到资金面、机构行为、权益市场波动等因素影响。具体操作上，二季度在利率略有上行期间小幅增加了久期，但还是继续维持中性偏低水平；转债部分底仓均衡配置，含权资产的性价比相对更高，积极参与成长板块的结构性行情。权益方面，报告期内市场大幅波动，最终在指数上录得不错的上涨；结构上看，有色金属、创新药、机器人等方向都出现了比较好的投资机会；在具体操作方面，基金相对业绩基准整体上保持中等偏低的权益比例，在市场轮动过程中，进行轮动操作，电子、通信、医药生物、有色、银行为报告期内组合前五大持仓行业；整体上保持绝对收益投资思路，对组合进行严格止盈止损操作。

今年以来，宏观经济有较为明显的企稳迹象，主要是去年四季度政策的推出对于经济的拉动正在逐步显现效果。另外，一季度出现抢出口的情形也在经济数据上有所体现，国内房地产市场在政策不断发力下，反弹的韧性显著强于过去几轮，整个一季度尤其是一线城市二手房成交都维持在相对高位。更重要的是，AI方面的突破给予市场信心，也拉动了相关领域的投资需求，这一点对于投资端的拉动也不容小觑。与此同时，我们看到海外的不确定性正在快速上升，美国的经济数据开始出现疲软迹象，就业、消费者信心、PMI都开始出现低于预期的情况。除了服务业周期开始有衰退的苗头外，特朗普政府不断推出的关税及外交政策也导致市场的信心大幅受挫，后续需要关注此类政策是否会带来全球性的衰退。总而言之，一季度经济的企稳是各方面都有所贡献，但其中哪些因素是短期的，哪些是真正长期可持续的，需要后续几个季度数据上进行观察。市场回顾：一季度债券市场收益率持续走高，10年期国债收益率从1.6%逐步上行至1.8%。一季度股票市场开年下跌，在春节后出现反弹，截至季度末，上证综指录得0.48%的跌幅，创业板指数下跌1.77%。基金操作回顾：2025年1季度，在组合操作上我们严格按照基金合同进行投资，权益与债券配置比例上以业绩基准作为锚定点进行相应的调整。权益部分，本基金在年初以红利加科技作为基本配置，并且在春节后择机增配了AI相关标的并在后续逐步卖出兑现，总体配置还是以寻找具备产业景气的行业作为主要投资方向，并注意止盈止损操作。债券部分，我们择机配置短久期的利率债和信用债，并进行部分资金的回购操作进行流动性管理。

报告期内，宏观经济整体呈现“V"字的格局。第一、二季度由于政策靠前发力，整体经济稳中向好，第三季度经济面临较大压力，在9月推出重大政策后四季度GDP超预期增长，全年实现GDP5%的目标。整体货币政策稳健偏宽松，全年降准降息落地，支持实体企业融资利率下降。消费保持一定韧性，投资较为平稳，出口结构有新的变化，房地产对经济的拖累依然较为明显。报告期内股票市场上涨明显，沪深300指数全年上涨14.68%。2024年的股票市场呈现出复杂多变的态势。在全球经济环境不确定性增加以及国内经济结构调整的大背景下，市场波动较为剧烈。尽管期间部分板块和个股有着亮眼表现，但整体市场的运行逻辑较为曲折，投资难度显著提升。债券市场全年走牛，受到降息影响，广谱利率进一步下行，全年十年期国债收益率从2.56%下降至1.68%。关于本基金的运作，本组合在运作过程中，一季度股票持仓相对业绩比较基准低配，同时在权益市场大幅下跌阶段进行小幅加仓；行业方向上在金、铜、原油等上游资源品、公用事业、工程机械及创新药等方向进行较重配置；二季度的资本市场，股票市场先涨后跌，万得全A下跌5.32%，上证指数下跌2.43%、红利指数上涨1.06%，大类操作上保持相对业绩基准更高仓位，主要是观察到市场的风险偏好从前期低点正慢慢修复；在行业配置上，增配红利、黄金、电子通信，类杠铃策略进行配置；三季度的资本市场，股票市场先跌后涨，且涨幅较大，万得全A上涨17.68%，上证指数上涨12.44%、红利指数上涨4.10%，基于组合一惯性绝对收益的角度考虑，组合在大涨之后降低了权益配置；具体配置方向上，银行、电子、家电和有色方向是组合配置主方向，组合整体上偏向均衡策略，取得相对稳健的效果；四季度万得全A上涨1.62%，上证指数上涨0.46%、红利指数下跌-1.21%，由于权益市场经过大幅上涨，整体对于后续市场判断为震荡整理，组合权益仓位季度内中性偏低，并且在季度末适当降低权益配置。债券部分，由于资产荒的逻辑长期存在，组合以高等级信用债作为基础配置，同时综合运用久期策略和杠杆策略来提升组合收益。

报告期内，美联储降息落地；国内方面，央行释放宽松预期，降准降息降低存量房贷利率，一线城市限购限售政策进一步优化。回顾三季度的资本市场，股票市场先跌后涨，且涨幅较大，万得全A上涨17.68%，上证指数上涨12.44%、红利指数上涨4.10%。报告期内，基于组合追求绝对收益的考虑，组合保持相对低比例的权益配置，在季度末权益市场出现大幅上涨异动时，组合进行了小幅加仓；具体配置方向上，银行、电子、家电和有色方向是组合的主要配置方向；组合管理上，整体上偏向较为均衡策略，同时进行及时的止盈和止损策略，取得先对稳健的效果。债券投资方面，由于市场风险偏好提升，债券利率受到影响上行，尤其是信用债受到季末资金面收紧和赎回的双重影响，调整幅度更大。组合在报告期内主动压缩久期，保证组合流动性。

2024年上半年股票市场波动较大，市场在不同风格之间出现严重分化。上半年经济亮点主要在出口和部分上游大宗品，消费和房地产板块疲软，后续需要等待拐点出现。在此期间我们整体上保持股票仓位中等偏下位置，其中2月份之前考虑到市场的不确定性，持仓处于低配；2月份市场探底之后，我们大幅提高仓位；在结构上我们把握住了有色金属与电网设备等板块的机会，取得较好效果。需要检讨的是，低利率及经济转型调整导致高分红板块出现了波澜壮阔的投资机会，而我们在这部分配置有所不足。2024年上半年利率持续下行，长债赚钱效应明显，优质信用债的利率下行幅度大于利率债。在流动性持续宽松和资产荒的大背景下，市场对优质资产的追逐情绪高涨。组合在严控组合债券违约风险的前提下，对优质资产进行重点配置，同时利用期限利差和同品种债券不同类型的配置提升了组合整体的静态收益率。

报告期内，美国经济和通胀数据超预期，使得美国降息预期再次降温，带动美债利率上升；国内方面，央行超预期降低LPR，MLF维持不动，汇率维持稳定，进出口数据持续向好，制造业投资旺盛，PMI数据升至荣枯线以上。回顾一季度的资本市场，股票市场先跌后涨，万得全A下跌2.85%、上证指数上涨2.23%、红利类指数表现亮眼。报告期内，股票持仓相对业绩比较基准低配，同时在权益市场大幅下跌阶段进行小幅加仓；行业方向上在金、铜、原油等上游资源品，公用事业，工程机械及创新药等方向进行较重配置。债券投资方面，由于央行超预期降息，加上一季度债券供给较少，债券需求旺盛，利率出现了比较大幅度的下行，信用利差也进一步压缩，组合在报告期内利用信用债的配置来获得债券收益。

报告期内，宏观经济整体呈现高开低走的格局。第一季度受益于疫情结束的良好预期，在消费、出口、地产等的带动下，一季度经济良好开局。从二季度中开始，需求逐渐趋冷，宏观经济开始明显下行。随后，在降息、降准等宽松货币政策的刺激下，第三季度经济逐渐趋于稳定，从低位小幅反弹。第四季度PMI等经济数据小幅回踩，整体保持低位震荡。全年来看，生产好于需求，部分行业产能过剩，居民部门持续去杠杆。消费保持一定韧性，投资较为平稳，出口结构有新的变化，房地产对经济的拖累依然较为明显。报告期内股票市场下跌明显，沪深300指数全年下跌11.38%，上半年两波机会出现在人工智能和中特估，下半年的机会主要在传统能源等高股息资产。沪深300指数已经连续下跌三年，估值水平持续下降，其中市净率等指标为历史新低位置。债券市场全年走牛，受对经济悲观预期和货币政策宽松预期影响，全年十年期国债收益率从2.83%下降至2.55%。关于本基金的运作，报告期内本基金保持大类资产的相对稳定，股票仓位整体保持较低比例，持有结构上相对均衡，报告期内市场出现了AI及中特估方向较为明显的投资机会，进行了适当的仓位偏重，剩余时间段内保持相对均衡的行业配置。具体操作层面，基于对于市场偏谨慎的考虑，报告期内进行较为严格的止盈止损操作。债券部分，由于资产荒的逻辑长期存在，组合以高等级信用债作为基础配置，同时综合运用久期策略和杠杆策略来提升组合收益。

报告期内，美国通胀和就业数据维持高位，美债利率大幅上行；国内方面，央行继续降准降息，汇率区间震荡，房地产拖累仍大。回顾三季度的资本市场，在超预期的降息降准后，债券市场对未来的政策预期开始减弱，叠加债券供给有所增加，债券市场利率先下后上。股票市场整体下跌，红利类指数成为市场亮点，万得全A下跌4.33%，上证指数下跌2.85%、红利指数上涨1.87%。报告期内，权益操作上整体保持谨慎态度，仓位保持中性偏低，结构上不同行业之间进行充分分散，基于对下游需求悲观的判断及上游资源品相对有利的预期，组合在周期行业配置较重；在具体组合操作方面，三季度较为关注市场下行风险，因此对于组合进行更为精细操作，及时进行止盈止损操作。债券投资方面，报告期内进行了债券的仓位的下降和久期的缩短，来应对债券市场可能的调整。

2023年上半年股票整体上涨，板块分化大，万得全A上涨3.06%，上证指数上涨3.65%，创业板指下跌5.61%。一季度受到消费复苏，房地产销售回暖等影响，股票走势稳中向好，二季度随着房地产销售开始下滑，科技创新成为市场主线。股票的操作是：在上半年基于对宏观经济偏谨慎态度，整体上保持中性权益仓位进行运作；在具体投资方向上，上半年抓住了人工智能和中特估的投资方向，前期净值有较好表现，但市场巨大波动导致在从六月开始净值出现较为明显的回撤；整个组合在运作过程中，本质上是以绝对收益思路进行投资，因此对于大类仓位配置，行业均衡性，个股止损止盈都进行较为细致的考虑。2023年上半年债券市场先跌后涨，随着居民储蓄规模和理财规模的不断扩大，债券市场收益率稳步下行，组合在报告期内通过提高组合的静态收益率和提高组合杠杆来提高组合收益率。

报告期内，美国爆发硅谷银行风险事件，美联储加息预期放缓；国内方面，经济疫后修复效果明显，央行继续降准释放宽松信号。回顾一季度的资本市场，债券市场在资产荒、货币宽松预期的情况下，利率有所下行，其中信用债的下行幅度大于利率债。股票市场，板块机会突出，万得全A上涨6.47%，上证指数上涨5.94%、通信、传媒、计算机板块涨超30%。报告期内，基于对权益宽基指数震荡整理的判断，组合权益仓位整体保持中性；行业配置上，整体上保持较为均衡态势，对于季度内出现的“中特估”与人工智能相关板块的投资机会，组合进行一定比例的超配，取得了较好的超额收益。债券投资方面，报告期内组合通过靠提高静态来提高组合收益率。