创金合信鑫利混合C(008894) - 基金投资策略和运作

2026年一季度，债券市场收益率整体震荡波动下行，信用债表现优于利率债，3-5年中高等级信用债整体表现较好。3月份，受美以伊战争影响，市场担忧油价等上涨导致输入性通胀预期以及带动PPI回正节奏提前，债券市场出现一定幅度波动。经济基本面方面，呈现弱复苏，1月、2月和3月制造业PMI分别为49.3%、49%和50.4%，其中3月PMI回升至扩张区间。货币政策方面，一季度整体上偏宽松，央行1-3月短期逆回购分别净投放2678亿元、-1205亿元和-8903亿元；买断式逆回购操作分别净投放1000亿元、6000亿元、-3000亿元，MLF分别净投放7000亿元、3000亿元、500亿元；同时逐月在公开市场净买入国债1000亿元、500亿元、500亿元。本产品在2026年一季度，基于对于权益市场和转债估值的判断，以红利类股票为主，在美以伊战争爆发后，调整了部分持仓，适当时机增配了部分电力及设备、算力等股票，辅以少部分博弈的可转债。基于产品定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，进行了组合久期和杠杆调整应对，稳健运作，债券部分，以中等久期中高等级信用债为主，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

由于市场在2024年底对货币政策宽松幅度预期过度透支使得收益率下行到很低位置，叠加权益表现强势、反内卷政策、公募基金销售费用新规征求意见稿等影响，2025年，债市波动较大，整体上看，中短久期债券表现好于长久期债券，信用债表现好于利率债。分季度看，第一季度，受银行间市场资金面持续紧张以及去年12月过度透支了降息预期带动的收益率快速下行等影响，其中春节前长端和超长端利率债表现较短端和中短端较好，春节后长端和超长端上行幅度较大。第二季度，受4月初中美关税战、5月初国内降准降息等影响，债券市场整体收益率震荡下行，信用利差持续压缩，长久期表现好于短久期。第三季度，受反内卷带动商品期货价格上涨进而推升通胀预期、权益表现强势、关于国债等债券利息收入增值税政策的公告以及公募基金销售费用新规征求意见稿等影响，债券市场收益率整体上行，出现了较大幅度调整，其中长久期表现弱于短久期，同时中等资质信用债3-5年的期限利差也出现一定程度的走扩。第四季度，债券市场收益率“倒N型”震荡。经济基本面方面，制造业PMI除了2月、3月和12月处于荣枯线之上，其他月份均处于50以下，但是7月份开始的反内卷政策对于市场的预期有较大的影响。货币政策方面，除2025年一季度之外，整体上是偏宽松的状态，其中5月降准0.5个百分点，OMO降息10bp。2025年，产品按照超低波固收+策略的方式运作，基于对权益市场和转债估值的判断，动态调整股票和可转债的仓位及结构，其中股票以低估值和性价比高的为主，并在三季度降低了可转债的仓位。债券部分，基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国资控股的券商、国股大行发行的次级债、永续债等，以及利率债，通过对信用利差、行业利差、区域利差、品种利差的比较和替换，运用久期、杠杆、信用、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

2025年三季度，受反内卷带动商品期货价格上涨进而推升通胀预期、权益表现强势、关于国债等债券利息收入增值税政策的公告以及公募基金销售费用新规征求意见稿等影响，债券市场收益率整体上行，出现了较大幅度调整，其中长久期表现弱于短久期，同时中等资质信用债3-5年的期限利差也出现一定程度的走扩。其中1年期大行CD由三季度初1.6350%震荡上行至1.6650%，3年期中债隐含AA+中票收益率由1.8913%震荡上行至2.1069%，5年期中债隐含AAA-银行二级债收益率由1.8975%震荡上行至2.3028%，5年期中债隐含AA（2）城投债收益率由2.3090%震荡上行至2.6254%，10年国债活跃券收益率由1.642%震荡上行至1.794%，30年国债活跃券收益率由1.85%震荡上行至2.13%。经济基本面方面，在中美进行经贸磋商及关税延期的背景下，2025年7月制造业PMI较上月下行0.4个百分点后呈现弱复苏，7月至9月制造业PMI分别为49.3、49.4、49.8。货币政策方面，三季度整体较为平稳。站在目前时间点，需要持续跟踪后续中美关税战的演进、权益市场的表现、机构行为等，进而做出相应的应对。本产品在2025年三季度，基于对于权益市场和转债估值的判断，降低了可转债的仓位，增配了股票，以低估值、低波动、性价比高的股票为主。基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，债券部分以利率债、中高等级信用债为主，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

2025年上半年，债券市场波动较大，整体来看，信用债表现优于利率债。其中一季度，主要受银行间市场资金面持续紧张以及去年12月过度透支了降息预期带动的收益率快速下行等影响，各期限各品种收益率较2024年年底收益率位置均出现较大幅度上行，3月中旬受央行OMO净投放影响资金面出现一定缓解，收益率开始下行；二季度受4月初中美关税战、5月初国内降准降息等影响，债券市场整体收益率震荡下行，信用利差持续压缩，长久期表现好于短久期。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏，2025年1月至6月制造业PMI分别为49.1、50.2、50.5、49、49.5、49.7。货币政策方面，经历了一季度的收紧，二季度转为呵护。本产品在2025年上半年，权益部分，基于对于市场的判断，主要配置低估值、低波动、性价比高的可转债和股票；债券部分，结合对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，一季度提前降低了组合久期和杠杆，二季度通过大行和股份行二永债等品种适当抬升了组合久期和杠杆。组合稳健运作，以中短久期中高等级信用债为主，主要投向国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

2025年一季度，债券市场波动较大，主要受银行间市场资金面持续紧张以及去年12月过度透支了降息预期带动的收益率快速下行等影响，其中春节前长端和超长端利率债表现较短端和中短端好，春节后长端和超长端上行幅度较大。相较2024年年底收益率位置，各期限各品种收益率均出现较大幅度上行，其中1年期大行CD由1.575%最高上行至2.025%，10年国债收益率由1.6752%最高上行至1.8957%。3月中旬受央行OMO净投放的影响，资金面出现一定缓解，收益率开始下行。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏，2025年1月至3月制造业PMI逐步回升，分别为49.1、50.2、50.5。货币政策方面，虽然仍然是支持性的货币政策，但银行间市场的资金价格持续较高。站在目前时间点，需要持续跟踪贸易战对于国内经济的实际影响、接下来的财政政策出台、货币政策和银行间市场资金价格等，进而做出相应的应对。本产品在2025年一季度，基于对于权益市场的判断，除了原有的，继续增配了一些低估值、低波动、性价比高的可转债和股票。基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，债券部分以利率债、中高等级信用债为主，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

2024年的债市，除了3月中上旬、4月下旬、8月中上旬收益率出现了一定的上行回调，以及9月下旬受政策变化使得权益表现较好、机构预防性赎回引发集中抛售导致债券市场出现较大幅度调整之外，全年整体表现超出市场年初的普遍预期，走出了债牛行情，而且长久期和超长久期利率债表现占优。一方面是因为经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，经济呈弱复苏态势；另一方面，货币政策整体上偏宽松，2024年降准了2次，OMO也降息了2次，央行于8月份起、10月份起开展了国债买卖、买断式逆回购操作，其中，2月5日和9月27日分别降准了0.5个百分点；7月22日和9月27日7天逆回购利率分别降息10BP、20BP至目前的1.5%。尤其是12月9日召开的中央政治局会议将连续实施了14年的“稳健的货币政策”改为“适度宽松的货币政策”，加速了长端收益率的快速下行。2024年前三季度以债券投资为主，2024年第四季度，基于对于权益市场的判断，增配了一些低估值、低波动、性价比高的可转债和股票。债券部分，基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国资控股的券商、国股大行发行的次级债、永续债等，以及利率债，通过对信用利差、行业利差、区域利差、品种利差的比较和替换，运用久期、杠杆、信用、波段操作等多个子策略提升产品收益。

2024年第三季度，债券市场收益率呈现震荡下行，但是8月中上旬和9月下旬债券市场出现了一定幅度的调整，其中8月中上旬的调整主要原因为前期利率下行过快和信用利差较低以及机构预防性赎回引发担忧，9月下旬的调整主要受政策变化使得权益表现较好、机构预防性赎回引发集中抛售所致。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏，7-9月制造业PMI持续低于荣枯线。货币政策方面，第三季度整体上偏宽松，其中，7月22日央行宣布7天逆回购利率降息10BP至1.7%；9月27日央行宣布，决定自2024年9月27日起，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点；9月29日7天逆回购利率降息20BP至1.5%。本产品在2024年第三季度，考虑到债券绝对收益率和信用利差均处于低位，提前降了久期和杠杆，组合久期中性，杠杆较低。基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，以利率债、中短久期中高等级信用债为主，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国债控股的券商、国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

2024年上半年债券市场，除了3月中上旬和4月下旬收益率出现了一定的上行回调，债券市场表现整体超市场预期，久期策略整体占优，尤其是长久期利率债的行情表现好于中短久期的债券。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏的态势，2024年上半年除3、4月制造业PMI高于荣枯线之外，其他4个月均低于荣枯线，加上2024年两会定的经济增长目标5%，市场认为财政政策偏温和。货币政策方面，2024年上半年整体偏宽松，在稳增长的大背景下，市场也认为主动收紧的概率不大，2024年1月24日中国人民银行决定自2月5日起降准0.5个百分点；2月20日上午，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2024年2月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，与前值持平；5年期以上LPR为3.95%，较前值下调25个基点。银行间流动性较为充裕，但是在防空转的基调下以及汇率压力下，资金价格并没有太便宜，同时受银行资本新规实施影响，流动性有分层。本产品在2024年上半年，基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场投资者行为的判断，以利率债、中高等级信用债为主，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国债控股的券商、国股大行发行的金融债等，同时通过品种利差机会、市场投资者行为结构变化带来的交易机会、收益率曲线对比分析发现的交易机会、久期、杠杆、波段操作多个策略的综合运用，提升产品收益。

2024年一季度债券市场，久期策略占优，尤其是长久期利率债的行情表现好于中短久期的债券。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏，2023年10月至2024年2月制造业PMI连续五个月低于荣枯线，加上2023年12月下旬政治局会议通稿中可以看出财政政策发力强调“适度”，以及2024年两会定的经济增长目标5%，市场认为财政政策偏温和。货币政策方面，一季度整体上偏宽松，在稳增长的大背景下，市场也认为主动收紧的概率不大，2024年1月24日中国人民银行决定自2月5日起降准0.5个百分点，银行间流动性较为充裕，但是在防空转的基调下以及汇率压力下，资金价格并没有太便宜，同时受银行资本新规实施影响，流动性有分层。3月7日至3月15日，债市有所调整，个人在3月14日的点评：这次市场的剧烈调整是以30年国债这种被过度交易的，拥挤交易后的一次集中止盈冲击。而中短端本身就没有被过度交易，经历近几日的市场调整带动收益率上行了一些，中短端已经很有性价比了，预计调整时间会较短。站在目前时间点，1-2月规模以上工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额数据还可以，需要跟踪这些数据判断经济修复的程度和持续性，进而做出相应的应对。2024年内降息仍值得期待，债市尤其中短端仍然有下行机会。本产品在2024年一季度，基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，以利率债、中高等级信用债为主，同时通过品种利差机会、市场投资者行为结构变化带来的交易机会、收益率曲线对比分析发现的交易机会、久期、杠杆、波段操作多个策略的综合运用，提升产品收益。

2023年的债市，除了8月下旬至10月下旬有明显的调整之外，整体表现超出市场年初的普遍预期，走出了债牛行情，而且信用债表现占优。一方面是因为2022年四季度债市经过调整后，债券整体的绝对收益率和信用利差、期限利差等都处于历史较高分位数，有了上涨的空间，叠加经济修复低于市场预期；另一方面，2023年7月24日，政治局会议指出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，之后，在一揽子化债背景下，城投债行情火爆，信用利差大幅压缩。其中，在2023年上半年，基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国资控股的券商、国股大行发行的次级债、永续债等，以及利率债，通过对信用利差、行业利差、区域利差、品种利差的比较，运用久期、杠杆、信用、波段操作等多个子策略提升产品收益。2023年下半年，基于对资金面的跟踪与判断，结合各类债券利差分位数和性价比的比较，组合持仓结构进行了不断优化调整，一方面，动态调整了组合久期和杠杆水平，在信用上进一步提升了债券主体的整体信用等级，同时精挑细选了一些区域利差有可能压缩的；另一方面，通过对信用利差、行业利差、区域利差、品种利差的比较，将性价比低的替换成了性价比高的，同时结合对市场的判断，适度进行了波段操作。

2023年三季度债券市场利率先下行后上行，总体震荡上行，其中利率债上行幅度小于信用债，长端上行幅度小于中短端，期限利差有所压缩，信用利差有所扩张。第一阶段为7月中上旬，由于经济数据表现较弱，消费市场和房地产市场的表现不如预期，因此债券市场利率延续二季度的下行表现；第二阶段为7月底到9月底，市场的主要矛盾是政策刺激和资金面有所紧张。一方面，7月下旬，中央政治局会议的稳增长基调较为明确，同时提出一系列相关措施来提振经济。8月房地产市场调控陆续有明显的放松，存量房贷利率下调、首付比例下降以及认房不认贷在全国的推行；消费领域，各地也出台了相关的汽车优惠和消费券等刺激措施。总体来看，随着政策的落实，经济恢复形势较二季度有好转。PMI指标连续三个月回升。另一方面，基于对资金空转套利和汇率因素的考量，央行将货币市场利率适当提升，同时9月国债的一级市场发行量明显加大，叠加季末因素，资金面波动明显变大。上述因素使得8月下旬开始，债券市场出现了明显的调整。本报告期内，本基金维持中等评级信用债配置策略，注重票息收入。考虑城投化债压力总体仍然较大，未来将控制原持有区域的城投债配置比例，提升对经济实力更强区域的配置比例，同时适当增加AAA高评级债券的交易，减少信用风险暴露和估值波动风险，提升组合整体稳健性。

2023年上半年债券市场整体利率普遍下行，信用债的下行幅度要大于利率债，信用利差出现显著压缩。一季度，经济短期呈现加快复苏，餐饮、旅游等消费场景快速恢复，提升消费整体表现，房地产市场的销售、开工、投资在宽松融资支持下整体企稳、有所回升，利率债呈现震荡的局面；相比之下，信用债表现优于利率债，主要基于货币政策偏宽松和信用利差水平处于高位的有利状态。步入二季度，经济表现相对不如一季度，短期经济压力有所加大。因此，6月政策加大逆周期力量，货币政策进行了降息，同时国务院也出台相关刺激措施。债券市场在二季度4-5月整体利率下行后，在6月转为震荡。信用方面，5月云南昆明等区域出现负面舆情，市场对弱区域城投的信用担忧有所提高，估值波动加大。中低等级信用债的信用利差呈现扩张状态。本报告期内，本基金以中等评级信用债配置策略为主，注重票息收入；同时控制产品的久期水平和信用风险暴露。