中加瑞享纯债债券A(008765) - 基金投资策略和运作

2025年三季度债券市场收益率整体上行，主要受到风险偏好的抬升和股债跷跷板影响较为明显：一方面，风险偏好的抬升带来资金更加青睐股票，资金边际上从债券市场流出流入股票，债市抛压加剧；另一方面，股票赚钱效应持续高涨，但债券市场持续亏损，部分投资者止损，也进一步加剧了债券市场的跌幅，尤其是交易性为主的利率债，在三季度普遍跌幅较大；进入9月，受到同业存单季节性上行及季末银行负债回表的压力，信用债及二级债也出现一定幅度的收益率上行；总体来看，三季度债券市场收益率整体单边上行，呈现出较为明显的熊市特征。组合操作方面，三季度市场收益率整体上行，组合策略上保持灵活，适当降低了组合的整体仓位及久期水平，尤其是交易性利率债，保持了轻仓；底层配置仓位基本保持稳定，以获取稳定的票息收益；未来组合将继续维持稳健投资风格，夯实票息基础，争取提供稳健回报。

2025年债券市场行情整体波动较大，整体行情呈现较为复杂的情况，一季度受到较为紧张的资金面以及表现较为强劲的基本面的影响下，整体债券市场收益率大幅度上行，债市呈现较为熊市的状态，各个期限债券收益率显著上行，信用利差整体走阔；进入二季度，随着资金面的显著改善，同业存单利率大幅下行，为债券市场中短端打开了下行空间，中短期利率债及信用债收益率显著下行，信用利差缩窄，收益率曲线呈现陡峭化形态；曲线中长端则整体较为震荡，受到诸多方面因素的影响，一方面美国发起的关税站对风险情绪的扰动较为显著，我国的整体应对也对市场的影响较大，市场在双方激烈博弈过程中呈现大幅震荡的行情；另一方面，权益市场逐步回暖，风险偏好的抬升叠加目前利率债市场总体绝对收益率较低，资金边际上流入股票市场，减少了债券市场的新增资金，收益率整体下行空间难以打开；总体来看，长端及超长端收益率呈现窄幅震荡行情，与信用债行情以及中短利率债行情形成显著不同。组合操作方面，2025年债券市场整体震荡，组合策略以配置型策略为主，获取稳定的票息收益，主要投资于中高等级信用债，搭配利率债进行久期调整，今年上半年进一步加强了组合策略的灵活性；未来组合将继续维持稳健投资风格，密切跟踪市场变化，灵活调整组合策略，争取提供稳健回报。

市场方面，2025年一季度债券市场收益率上行较多，整体走出一个熊市状态，首先受到一季度资金面较为紧张的影响，同业存单利率大幅上行，带动中短期债券收益率上行较多；另一方面风险偏好在一季度整体较高，权益市场表现较好，实体经济表现也超出预期，地产数据显示地产企稳迹象较为明显，消费、信贷数据也均好于预期，带动中长端收益率整体走高；总体来看，2025年一季度债券市场呈现熊平走势。组合操作方面，一季度市场收益率整体上行，组合策略以配置型策略为主，获取稳定的票息收益，主要投资于中高等级信用债，未来组合将继续维持稳健投资风格，夯实票息基础，争取提供稳健回报。

2024年债券市场延续牛市行情，在支持性货币政策的影响之下，长债利率跑步进入“1”时代，10年国债从年初的2.5%上方震荡下行至1.7%附近，中枢下行超80bp，再度创下历史新低。信用利差全年先下后上，受资金从银行体系流向非银机构的影响，信用债上半年获得显著超额收益，但随着资金流入速度放缓及现券成交活跃度的下降，信用债下半年整体表现弱于利率债。总体利率走势上，一季度债市开门红，利率基本呈现单边下行的运行状态，央行降准降息为主要推动力；二季度，地产政策加码叠加央行多次提升长端风险，债市转向窄幅波动；三季度，债市行情围绕弱现实、强监管和政策发力预期展开，利率先下后上，波动性明显加强；进入四季度，货币政策基调时隔十四年重新从稳健转向适度宽松，释放积极信号，在年末抢跑机构配置需求的推动之下，利率出现加速下行。组合操作方面，2024年市场收益率整体下行，组合策略以配置型策略为主，获取稳定的票息收益，主要投资于中高等级信用债，2025年组合将继续维持稳健投资风格，夯实票息基础，争取提供稳健回报。

三季度以来，债市行情围绕弱现实、强监管和政策发力预期展开，利率先下后上，波动性也有所加强。具体来看，7月上旬，央行动作频频，货币政策工具连续推陈出新，债市在此期间的快速回调，30年期国债一度回到央行关注点位2.5%，下旬三中全会公报公布，指出要“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，央行降息、存款调降紧随其后，债市再度走强；8月，月初海外市场波动加剧，空头回补下人民币汇率压力明显缓解，债市做多情绪有所强化，但央行对稳定长端利率的态度较为坚决，进一步升级管控措施，加强对债市参与主体监管力度，并正式落地公开市场国债买卖操作，月内债市维持区间震荡；进入9月，内需不足下经济复苏斜率偏低问题依旧凸显，政府对完成全年5%增速目标的任务约束在降低，市场对央行卖券操作“脱敏”，继续博弈年内货币端的增量政策，推动债市走强，月末支持性货币政策超预期落地，政治局会议表态积极，市场风险情绪明显改善，10年期国债在触及2%关键整数点位后快速回调至2.2%附近；信用债方面，三季度信用债表现显著弱于利率债，信用利差持续走阔，特别是9月中下旬以来，随着风险情绪的切换，利率债在经过政策冲击后迅速稳住，但信用债在随后的赎回中信用利差持续扩大，并且出现一定程度的踩踏现象，整体信用债情绪走势较弱；展望四季度，利率债方面预计将不断面临来自于政策面的冲击，可能缺乏明确趋势，建议以波段思路进行操作，注重负债端和灵活性，关注5-10年期限段；信用方向建议注重票息策略，自8月以来的信用债市场阶段性调整后，信用利差已回到了2021年年初的水平，“安全垫”相对较高，配置价值逐步凸显。将在严格控制风险的前提下抓住中短久期高性价比信用债的高票息配置机会，挖掘经济发达省份的优质城农商行二永债标的。关注信用债流动性的修复以及理财机构对信用债参与度的变化情况。组合操作方面，三季度市场较为震荡，组合策略以配置型策略为主，获取稳定的票息收益，主要投资于中高等级信用债，未来组合将继续维持稳健投资风格，夯实票息基础，争取提供稳健回报。

24年上半年整体经济呈现温和复苏的态势，外贸以及新质生产力等经济板块表现相对较好，但地产行业依然偏弱，成为拖累经济的主要因素，从数据上看，整体经济表现呈现一季度略强，二季度略弱的情况，复苏依然较为波折；在偏弱的基本面情况下，债券资产体现出较好的配置价值，特别是在上半年权益市场波动较大以及监管部门叫停手工补息等因素的影响下，大量资金涌向债券市场，债券市场再次出现资产荒行情，整体收益率大幅下行，截止半年末，各主要券种收益率以及利差水平均到了一个历史相对较低的位置；组合操作方面，上半年市场收益率整体下行，组合策略以配置型策略为主，获取稳定的票息收益，主要投资于中高等级信用债，未来组合将继续维持稳健投资风格，夯实票息基础，争取提供稳健回报。

24年一季度债券市场整体牛，在比较宽松的资金面背景下，叠加开年政府债券发行节奏较慢，机构可配债资金充裕的情况下，债券市场形成阶段性的资产荒，机构配置需求较强，推动各种类型债券收益率持续下行，债券绝对收益率以及期限利差和信用利差均被压缩至历史最低或者历史最低水平附近，一季度债券市场整体呈现全面牛市的状态；展望二季度，随着政府债的逐步放量发行以及配置需求的逐步满足，预计债券市场资产荒的情况将有所缓解，未来市场走势将关注基本面恢复的情况以及由此带动的风险情绪的变化，预计整体波动性将显著增大。组合操作方面，一季度市场收益率整体下行，组合策略以配置型策略为主，获取稳定的票息收益，主要投资于中高等级信用债，未来组合将继续维持稳健投资风格，夯实票息基础，争取提供稳健回报。

2023年债券市场走势较为震荡，全年市场在强预期和弱现实的博弈中反复震荡，市场利率随着强预期的升温而抬升，随着弱现实的落地而下行，整体行情呈现震荡下行行情，各主要收益率水平均达到了历史低点或者历史低点附近位置，整体行情走牛；信用利差也逐步压缩，尤其是以城投债为代表的类政府债的债务品种，在化债行情下，总体利差显著压缩；但部分行业受到周期性因素影响，利差显著走阔，并出现一些信用事件；总体利率走势上，一季度受到强预期的影响利率有所上行，进入二季度弱于预期的经济数据逐步落地，让市场对经济前景的预期转向悲观，风险偏好逐步收敛，债券收益率随即下行，市场走出牛市行情；进入四季度后资金面扰动加剧，部分短期品种收益率出现一定的回调，但整体利率基本保持稳定，市场收益率曲线略有熊平走势，但绝对利率依然维持相对历史低分位数。

三季度经济政策开始加力，一方面针对地产政策进行系统性放松，一方面针对政府债务问题，推出再融资债，以推动经济增长，增强有效需求；受此影响，三季度债券收益率整体上行，一方面，实体需求的恢复带动资金中枢抬升，中短端利率上行较为显著，另一方面，刺激政策的推出改善了经济预期，长端利率随之也出现一波抬升，整体收益率曲线呈现熊平走势。展望四季度，从政策面来看，预计依然有一系列推动经济企稳向好的政策推出，预计四季度债券依然将承压，一方面有效需求的持续恢复将提高银行间市场资金成本，另一方面经济预期的向好以及实际表现的向好将压制长端债券的表现，并且随着经济的向好，风险偏好的抬升也将从大类资产配置的角度对债券形成一定的压制，整体看四季度债券收益率面临一定的上行压力，需要谨慎应对。组合操作方面，组合整体上以中高等级信用债持仓为主，整体策略偏配置型策略，保持较为防御性的久期水平和适当的杠杆水平，获取基础票息。

上半年市场围绕预期和现实的博弈而展开，一季度市场预期强现实疫后冲劲强，体现为股强债弱，债券市场票息收入占优；二季度则现实弱进而导致预期弱，体现为股弱债强，债券久期策略占优；从流动性情况看，一季度经济恢复性反弹带来有效需求的复苏，推动流动性从银行间流向实体，一季度整体资金利率维持相对偏高位置，货币市场各项资产收益率也随之上行；进入二季度经济有效需求不足的情况凸显，资金从同业市场向实体经济流动缺乏动力，银行间资金较为充裕，整体呈现类似于衰退式宽松的局面，但从程度上不及去年；债券市场行情方面，一季度为典型的信用债牛市，进入二季度利率债走牛，截止二季度末，各主要债券收益率均到达年内的低点，并且接近2022年的收益率低点水平，整体信用利差和期限利差显著压缩。组合操作方面，组合整体上以中高等级信用债持仓为主，整体策略偏配置型策略，保持较为防御性的久期水平和适当的杠杆水平，获取基础票息。

一季度债券市场整体表现有所分化，年初市场对整体经济企稳回升预期较强，整体市场情绪较为谨慎，市场对久期较为厌恶，加之去年四季度整体信用债调整幅度较大，中短期信用债绝对收益率处于高位，因此市场资金涌向中短期信用债，共同推动1、2月份中短期信用债收益率整体下行，整体呈现配置行情，进入2月份下旬到3月份，高频数据显示经济复苏可能较为渐进，经济复苏斜率较为平缓，市场对经济复苏的强度进行适当修正，中长端利率债以及部分中等期限信用债等一些具有久期特征的资产迎来一波补涨。展望二季度，目前整体经济依然持续边际修复，这是今年整体市场最大的宏观背景，目前从整体定价和利差情况来看，经过一季度的下行，目前整体债券市场定价水平偏低，尤其是信用债，中短期限从绝对利率和相对利差来看，都处于相对较低的位置，配置性价比较为一般，利率债方面，曲线也呈现较为陡峭化特征，目前市场最大的利多就是资金面，但从整个宏观来看，央行依然延续中性的政策取向，随着实体经济的逐步恢复，有效融资依然将持续增强，在此背景下，资金中枢也会逐步抬升，基于较低资金利率下信用债和利率债的定价基础都将受到挑战，资金中枢的抬升可能会带来一波中短期债券的重定价上行，而随着经济的恢复，风险偏好的回升也会带来资金流向的变动，长端利率也将承压；总的来看，整体对债券市场不利。组合操作方面，组合整体上以中高等级信用债持仓为主，整体策略偏配置型策略，保持较为防御性的久期水平和适当的杠杆水平，获取基础票息。

2022年债券市场走势整体较为震荡，2022年年初整体经济恢复节奏较好，信贷大量投放，经济企稳回升势头明显，带动市场收益率显著上行；但随着4、5月份疫情的反复，经济复苏节奏戛然而止，市场有效需求减弱，并且国际局势的恶化也对国内风险偏好产生较大影响，经济活动的放缓让整体资金淤积在银行间市场，难以向实体经济流动，整体债券市场利率显著大幅下行，各项利差也压缩至历史最低分位数附近，并在2022年3季度接近历史最低水平，而随着地产政策放松的逐步加码，并且疫情防控政策在2022年年末出现重大变化，经济有效需求迅速恢复，带动市场利率显著回升；总的来说，2022年市场波动幅度较大，整体行情较为波动，市场在2022年四季度出现一波较为显著的牛熊转换节奏。组合操作情况回顾：组合整体上以中高等级信用债持仓为主，整体策略偏配置型策略，未来组合将继续维持该策略，保持较为中性的久期水平和适当的杠杆水平，获取息差收益，同时也将根据市场情况及时调整组合仓位，规避市场风险，捕捉市场机会，为持有人创造更好的回报。