同泰慧盈混合A(008178) - 基金投资策略和运作

2025年三季度全球经济贸易格局继续变化，国内政策持续发力稳增长。9月美联储如期开启降息，将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%-4.25%；中美两国经贸谈判持续；国内“反内卷”政策从宏观定调进入了实质性的跨行业协同治理阶段。宏观数据方面，CPI和PPI同比仍在低位运行，反内卷政策对物价影响效果仍有待提升；但8月的金融数据释放了积极信号，M1-M2剪刀差收窄至-2.8%，为2021年6月以来最低值，意味着资金活起来了，经济信心有所回升。A股市场活跃度显著提升，两市成交8月下旬一度超3万亿元，刷新年内峰值；两融余额攀升至9月末的2.4万亿元，处历史高位。指数表现上A股整体呈现强势上行，创业板指以50.4%的季度涨幅领跑，科创50以49%涨幅紧随其后，成长风格显著；沪深300、上证综指三季度分别上涨17.9%、12.73%。方向上，光模块、PCB领涨市场，人工智能、稀土、机器人等持续活跃，成为三季度资本市场焦点。 本基金聚焦于低估值蓝筹和景气度投资策略。在2025年三季度重点配置具有战略地位的稀土，黄金、白银等贵金属以及锂、钴、钨等其他金属相关证券。中美脱钩是一个复杂且长期的进程，稀土、钨等资源作为战略资产的地位凸显；新一轮世界货币信用的瓦解、叠加全球经济弱势和地缘局势复杂的背景下，金价或将维持高位，而金银比具备明显修复潜力；锂价底部已确认，短期供给端受矿证约束、需求端提前反映储能和固态需求；钴为刚果金版的稀土，价格将维持高位；本基金将持续挖掘具备涨价逻辑的细分方向。

2025年初市场受“经济基本面复苏斜率偏缓”的弱现实、联储降息进入观望阶段、稳汇率诉求制约内部货币宽松空间、美国关税等负面事件的影响出现超预期调整，两市成交额萎缩至不足万亿。节后市场如期开启“春躁”行情，随着DeepSeek横空出世、春晚宇树机器人表演等的催化，中国科技企业迎来信心重估，DeepSeek与人形机器人两大主线交错并行，市场情绪大幅回升。港股科技板块表现尤为突出，外资大幅流入，南向资金持续配置。而后美国于4月初在全球范围内掀起关税战，A/H股阶段性调整较大。随着中美谈判缓和，A/H股整体呈现震荡上行趋势，上证指数创下年内新高。2025上半年主要指数悉数收涨，上证指数涨2.76%，深证成指涨0.48%，科创50涨1.46%。风格分化明显，小盘股表现突出，wind微盘股指数持续创新高，涨幅超35%。 本基金聚焦于低估值蓝筹和景气度投资策略。因10年期国债利率持续低位，一季度配置低估值、高分红、基本面稳定的银行板块，以及具备牌照优势、现金流改善的公路、运营商等，以及景气度改善的纺织服装、家电等行业的高分红个股。后随着中美持续博弈，在二季度重点配置具有战略地位的稀土以及黄金、白银等贵金属，因全球经济弱势叠加地缘局势复杂的背景下，金价或将维持高位，而金银比具备明显修复潜力。同时，持续关注景气上行的细分方向，如估值处于历史低位的券商板块，随着A股市场回暖、两市成交放量，将为券商经纪、自营等业务带来很大的业绩弹性。又如受政策支持、国际化加速、临床数据等多重利好推动的创新药方向等。

2025年初市场受“经济基本面复苏斜率偏缓”的弱现实、联储降息进入观望阶段、稳汇率诉求制约内部货币宽松空间、美国关税等负面事件的影响出现超预期调整，两市成交额萎缩至不足万亿。节后市场如期开启“春躁”行情，随着DeepSeek横空出世、春晚宇树机器人表演等的催化，中国科技企业迎来信心重估，DeepSeek与人形机器人两大主线交错并行，市场情绪大幅回升。港股科技板块表现尤为突出，外资大幅流入，南向资金持续配置。但3月以来，伴随着科技板块短期交易过热，资金流出，DeepSeek与人形机器人双主线均出现调整，市场资金缺乏明确进攻方向，伴随业绩披露将至，市场缩量调整。 本基金在2025年一季度以红利低波为主，因10年期国债利率持续下行，红利方向将受大资金青睐。重点关注低估值、高分红、基本面稳定的银行板块，具备牌照优势、现金流改善的公路、运营商等，以及景气度改善的纺织服装、家电等行业的高分红个股。 展望后市，本基金依然以红利低波为主，因10年期国债利率将维持在低位，红利方向将持续受资金青睐。

2024年的A股市场，犹如一部情节跌宕起伏的大戏，给投资者们带来了深刻的记忆与诸多思考。年初，A股市场遭遇显著回调，中小盘股面临流动性危机，沪指一度跌破2700点，市场风险偏好降至冰点。随后监管层呵护政策频出，市场情绪回暖，两市迎来大幅反弹，上证综指一度突破3100点大关。但5月经济数据低于预期，叠加政策预期降温，市场在三季度多数时间都呈现单边下跌走势，上证综指再次跌破2700点，两市成交甚至出现4-5千亿地量。直至9月24日政策迎来关键转折点，央行推出互换便利和股票回购、增持再贷款两大结构性货币工具。同时，政治局会议加大对财政政策和货币政策逆周期调节力度，首次提出房地产市场要“止跌回稳”，并提及引导中长期资金入市。一系列政策组合拳如星星之火，A股市场迎来井喷行情，沪指大幅上涨900点，两市成交一度达3.5万亿，创历史新高。但四季度全球宏观经济环境呈现复杂多变的态势，10年期美债利率一度突破4.6%，美元指数大幅上涨7.66%。A股大量资金止盈离场，情绪全面退潮，大幅下挫后开启震荡行情。受退市新规影响，小微盘股重挫，资金流入大盘中字头。全年看，2024年A股在政策托底与结构性改革中完成筑底，迎来一轮显著的修复性行情，全年呈现“先抑后扬、政策驱动、结构分化”的特征。上证指数全年上涨12.67%，科创50指数更是以16.1%的涨幅领跑主要股指。市场风格从防御性红利资产转向成长与题材共振。 本基金在2024年重点投资于红利低波方向。因10年期国债利率持续下行，红利方向将持续受大资金青睐。持仓主要集中于低估值、高分红、基本面稳定的银行、煤炭等板块，具备牌照优势、现金流改善的公路、运营商等。

2024年三季度，我国经济运行总体平稳。季内降息两次发力，降准落地生效，超长期特别国债陆续发行，稳增长政策进一步见效，外需相对韧性，内需延续偏弱，需求端有待提振，生产端略有收敛。美联储9月降息落地，货币政策转向宽松，国际金融环境或有所改善，但地缘政治冲突仍在持续，随着欧美国家制造业景气度走弱，需求有所放缓，全球经济复苏仍面临一定冲击。 A股市场在三季度多数时间都呈现单边下跌走势，直至9.24央行、金融监管总局、证监会三部门会议超预期及之后政治局会议再超预期，A股市场迎来井喷行情，成为全球表现最好的股市之一。三季度主要指数大幅上涨，上证指数12.4%，沪深300指数16.1%，科创50指数22.5%，创业板指数29%，多数收复年内跌幅。两市成交一度达3.5万亿，创历史新高。板块方面，券商率先启动，5个交易日涨幅40%，地产、计算机、新能源等方向同样领涨，银行、煤炭、公用事业、石油石化等红利方向涨幅居后。 本基金在2024年三季度以红利低波为主，短期涨幅较大的银行、煤炭、公用事业板块适当做了减仓，增加券商、新能源、地产等弹性且超跌方向的配置。

2024年上半年经历一波强势反弹，后又回落的过程。1月，市场情绪低迷，中小盘股面临流动性危机，沪指一度跌破2700点，市场风险偏好降至冰点。随后监管层呵护政策频出，叠加春节消费数据亮眼，市场情绪回暖，两市迎来大幅反弹，上证综指一度突破3100点大关。但5月经济数据低于预期，市场整体再度进入调整状态，上证综指再次跌破3000点，且市场情绪持续低迷，6月下旬起两市成交维持地量的6千多亿。板块方面，银行、电力、煤炭、交运等低估值、高分红方向涨幅居前。 本基金在2024上半年聚焦于红利低波方向。因经济和政策预期偏弱、市场风险偏好降低，且受保险等长期资金的青睐，判断红利低波大概率会是未来相当时间的主流。上半年持仓主要集中于银行、煤炭等红利方向。另外，配置了现金流改善、有提价预期的水、电、路等方向，以及受益于降息预期的黄金板块。

回顾2024年一季度，股指市场经历了一场深V型走势。1月，市场情绪低迷，中小盘股面临流动性危机，沪指一度跌破2700点，市场风险偏好降至冰点。随着新任证监会领导上任，监管层频出呵护政策，叠加春节消费数据亮眼，2月市场情绪回暖，两市迎来大幅反弹。进入3月，市场板块轮动加快，整体呈现震荡走势，两市成交在万亿元附近波动。板块方面，石油、煤炭、银行等高分红方向领涨，医药、电子、计算机、房地产等跌幅居前。另外，一季度大宗商品市场呈现加速复苏态势，尤其是原油、铜和黄金价格出现显著上涨。 一季度红利低波成为市场关注的焦点，红利低波指数长期跑赢市场，且受保险等长期资金的青睐，判断红利低波大概率会是未来相当时间的主流。一季度持仓主要集中于银行、煤炭等红利方向。另外，配置了少量AI相关的传媒、计算机标的来增加产品弹性。 展望中期，国内经济数据逐步改善，美联储加息结束将开启降息，全球资本开始宽松和再配置，中国资本市场尤其股市是大型的估值洼地，中国作为全球经济稳定增长的主要力量之一，资本市场的吸引力不言而喻。随着新国九条的出台，判断未来市场主线为低估值白马。将自下而上深度挖掘个股，选择估值低、业绩能兑现的优质白马标的，方向上看好科技+出海板块。

2023年国内经济从结束疫情恢复到平稳运行阶段，资本市场的心态经历了从年初强预期快速复苏到二季度数据弱现实的转变。政策积极拉动经济增长，推出了多方面措施：降低融资成本、放松地产限制、拖欠企业账款的化解、地方发行特殊债券化解债务风险等，活跃资本市场的政策也不断推出。美国经济和就业数据较强，升息持续度超过预期，年底接近尾声。国内权益市场情绪偏低，红利风格和AI是全年少数的结构机会，其它板块弱势；债市全年走强；人民币汇率先跌后稳。 本基金保持指数量化增强策略，组合运用量化方式对沪深300做适当增强，通过行业景气度判断、因子有效性定期计算实现组合的持续优化。全年回头看，成长类因子有效性走弱，红利、规模类型因子相对占优。组合偏重的风格更适应牛市环境，调整节奏落后于市场节奏，是全年跑输指数的主要原因。

（1）市场与产品运作回顾 2023年第三季度国内宏观经济在温和复苏阶段，在拉动经济增长方面的放松地产限制、拖欠企业账款化解、地方发行特殊债券化解债务风险等，都是实实在在的利于经济止稳回升的有力政策。活跃资本市场的政策也不断推出，权益市场还是情绪低迷，指数季度收跌。 其实环境感受是偏暖的，宏观向好态势越来越清晰、实质经济措施在不断推出、中美也建立了经济和金融工作组协调双方。国内债券指数已经在反应经济会有好转，股指却没反应。 本基金保持两年多以来的指数量化增强策略，组合运用量化方式对沪深300做适当增强，通过行业景气度判断、因子有效性定期计算实现组合的持续优化。三季度的行业与风格轮动频繁，因子有效性不持续，成长风格的估值继续受到压缩。净值没有跑赢指数，表现不够理想，组合里成长风格仓位带来了负向影响。（2）简要展望与计划 中线看，几方面都会好转：国内经济继续复苏，月度数据方面边际改善会越来越清晰。人民币汇率近期已经止稳，有利于资本市场资金稳定。出口有所恢复，产业链竞争力是显著的，也没有大规模转移。美联储的利率已在高位区间，再加的次数和幅度极其有限，走向回落只是时间问题。各项经济政策和活跃资本市场的政策最终会带来累积效果。国内越来越多产业的全球竞争力在增强，尤其是在应对气候变化、人工智能、生物科技、高端制造等领域。 上文说过，目前短期看债券指数开始反应经济好转、股指还在低迷总有一个错的，目前股市估值在低位，股债性价比指标偏向股票配置。这个阶段是逐步增加股票资产配置的较好窗口，未来可以获得业绩增长和估值提升的两部分收益。 7月重要会议也提到了活跃资本市场，我们相信是个会真实发生的慢热过程，会进入成交量提高、有赚钱效应的正循环。本组合将用量化方式继续做沪深300增强配置，根据因子有效性不断调整组合，期待在经济回升途中本组合能分享到300指数的收益，也能分享到经济结构不断优化和高质量发展的过程中优质企业的阿尔法收益。

2023年上半年国内宏观经济在复苏阶段，但资本市场的心态经历了从年初是快速复苏的强预期到二季度弱现实的转变；政策保持了定力，适度刺激为主。美国经济和就业数据较强，升息持续度超过预期，目前接近尾声。人民币在二季度贬值压力加大，国内贵金属和债市偏强。 A股市场上半年有两条主线：数字经济与AI、中国特色估值。两条主线崛起于一季度，分化在二季度，数字经济与AI反复强化和泛化，中特估板块一波之后处于平静期。 本基金保持两年多以来的指数量化增强策略，组合运用量化方式对沪深300做适当增强，通过行业景气度判断、因子有效性定期计算实现组合的持续优化。 2023年上半年市场分化、轮动快和节奏不持续，因子有效性表现不够连续，净值表现不够理想。部分行业的快速上涨和单峰式见顶回调，也对因子模型的发挥产生了困扰。我们在组合管理中对于市场偏弱、非业绩和估值导向、主题化轮动所做的应对不够，还有需要补足的地方。

2023年一季度国内宏观经济进入复苏阶段，过程缓慢，但国内消费、信贷等方面都有起色，投资逐步好转。外部金融环境受到需求减弱、美国通胀高位持续加息、硅谷银行与瑞士信贷的流动性压力影响，这些影响对国内更多是心理层面的。国内股市有两条新主线崛起：数字经济与AI、中国特色估值体系。前者代表了国内数字安全与投入、全球AI浪潮的影响，是新的成长方向；后者是提高分红率、提高国有资产运营效率带来的价值提升长期趋势。由于季度末之前的成交量一直不大，存量资金博弈特征明显，导致了新能源赛道股像前几年的核心资产股一样，被市场的机构资金抛下，去买了数字经济与AI。本基金保持两年多以来的指数量化增强策略，组合运用量化方式对沪深300做适当增强，通过行业景气度判断、因子有效性定期计算实现组合的持续优化。在一季度组合原配置的景气成长类因子有效性降低、规模因子调升的节奏慢导致了组合未跑赢沪深300指数。季度内组合做了针对调整，成长预期、景气反转、分红率等方面因子权重提高。

2022年是过去几年中宏观变数多、经济弱、资本市场最为动荡的一年。美联储持续加速收紧货币、俄乌冲突骤起、国内经济偏弱运行、防控措施坚持到年底附近，这些都给A股市场带来利空影响，沪深300、中证500、中证1000指数都有20%以上的跌幅，创业板指数跌幅接近30%。国内债券市场也是非稳态，前三季度先跌后反弹，11月剧烈调整。第四季度的几件大事带来了股票市场的转折：10月份重要会议开启了全面建设社会主义现代化强国的新时代，也是资本市场投资机会的新时代；11月之后美国CPI见顶，对美联储鹰派紧缩的节奏有了转向的预期；国内疫情防控方式持续优化；政策对地产企业融资转向支持等。这些因素促使A股投资人情绪提升，中线盈利预期改善，带来了股指的实质转折向上。本基金保持两年多以来的指数量化增强策略，组合运用量化方式对沪深300做适当增强，通过行业景气度判断、因子有效性定期计算实现组合的持续优化。组合在上半年有一定的超额收益，在临近年底的沪深300指数反转的过程中被消磨掉了。如果认为2022年11-12月沪深300指数的急剧反转，是对2021年初以来沪深300指数持续长时间调整的反转，那么短期的因子有效性波动是合理的。