兴全恒瑞定开债券(006984) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2025年第三季度报告 
报告期间，受各类政策影响，股债跷跷板效应较为显著，收益率陡峭化上行，其中10年期国债收益率上行19BP，30年期国债收益上行35BP，品种方面次级债上行幅度较大，信用利差有所扩大。报告期内，“反内卷政策”、科技股大涨等先后成为市场关注点并引发市场出现调整。同时，我们也注意到，三季度经济基本面压力边际增大，尤其是地产产业链下行的斜率有所加大，资金面和经济基本面对债市的支撑进一步确立，且目前与资金价格相比，债券的绝对收益率较高，赔率足够，我们对市场维持偏乐观的态度。报告期内，组合继续采取精细化策略，灵活调整久期水平，取得了一定的回报。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2025年中期报告
报告期内，债市收益率呈现震荡格局，一季度经济呈现季节性的“开门红”效应，AI新兴技术领域获得突破，风险偏好出现明显回升，银行间资金中枢抬升，债市逐渐走弱，尤其3月长债抱团瓦解，收益率加速上行，三月下旬随着央行MLF加大投放以及大行负债端修复，整体收益率曲线得到一定修复。二季度开始，债券市场整体处于牛市氛围，尤其是信用债在整个二季度持有体验较好，4月“对等关税”落地，5月“双降”落地、存款利率下调，6月央行两次买断式逆回购呵护资金面，这些因素都推动了信用债行情不断演绎，信用利差压缩到历史低位。另外，信用债ETF规模快速增长，给长久期信用债带来了额外的超额收益。报告期内，组合继续采取精细化管理策略，灵活调整组合久期水平，取得一定回报。后续将继续按照震荡式的操作思路，预计三季度十年国债仍在1.65%-1.75%之间波动。
得益于去年“924”新政，上半年我国经济呈现较强韧性，下半年稳增长压力相对较小，暂时看不到因为短期经济目标而加大逆周期政策的需要，预计重点将放在落实、落细已有政策，并且更加注重政策的长期效果，例如近期公布的育儿补贴、幼儿园补贴等立足于长远的政策，另外，从供给端规范部分行业内卷式竞争，既立足当下又关乎长远，需要实现从 “顶层设计” 到 “基层实践” 的过度，不同行业的技术特点、市场结构、发展阶段存在显著差异，若忽视行业特殊性，可能削弱政策效果。除此以外，如何更有效带动服务业消费，提高新质生产力等均需要进一步将政策细化。就债券市场而言，预计下半年央行将继续实施适度宽松的货币政策，资金面维持宽松格局，4季度可能有降息和降准的预期；财政政策维持稳定，4季度大幅超预期新增政府债供给的可能性预计较小，供需格局对债市偏友好；从基本面看，有效需求不足仍是主要矛盾，下半年受关税影响出口增速仍有回落压力，地产行业仍面临一定压力，“反内卷”政策影响下投资和生产均有所回落，PPI逐渐有所回升，基本面对债市也偏友好。市场节奏方面，预计“国庆”前后市场可能季节性走弱，需要警惕可能的波动，11月以后预计机会大于风险。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2025年第一季度报告
报告期间债券市场收益率上行，1年期大行存单收益率上行32BP, 10Y期国债收益率上行14bp，曲线呈熊平态势。一季度经济呈现季节性的“开门红”效应，整体生产偏强。AI新兴技术领域获得突破，民营经济座谈会提振信心，风险偏好出现明显回升。一季度债市运行整体上主要由央行态度支配。稳汇率、防空转、防利率风险等目标导致流动性阶段性收敛。分月份看，1月央行宣布暂停国债买入叠加同业存款自律改革大行融出开始减少，银行间资金价格开始上升。2月随着资金价格上行，短端品种收益率上行，长端处于抱团阶段，一年期存单和10Y国债收益率出现倒挂。3月长债抱团瓦解，长债加速上行，三月下旬随着央行MLF加大投放以及大行负责端修复整体收益率曲线得到一定修复。报告期内，组合继续采取精细化策略，灵活运用杠杆和久期策略，为投资人实现了良好的投资收益。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2024年年度报告
报告期内国内经济整体平稳，但内需仍然偏弱，尤其是房地产行业和政府隐性债务化解对经济形成一定拖累，受此影响货币政策维持较为宽松的格局，投资者风险偏好回落，债券收益率出现超预期下行，国债收益率曲线整体下行100BP左右。同时，为防范收益率快速下行带来的风险，央行不断提示风险，维护了市场的平稳健康。本基金根据市场节奏灵活调整久期水平，并根据信用利差水平在不同品种间优化配置结构，为今年的业绩提供了非常大的支撑。
展望2025年，国内宏观政策偏积极，着力于提升新质生产力，扩大内需，定调高质量发展，促进新旧动能切换。同时，海外仍存在不确定性，美国通胀持续高企将对人民币形成贬值压力，制约央行货币政策。我们预期国内经济的韧性依然大于弹性，债券市场全年看依然有吸引力，但是一致预期和政策的阶段性目标切换可能带来较大的波动。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2024年第三季度报告
报告期内，受监管和政策的影响，债市一波三折，7月初央行公告将开展国债借入操作，国债收益率短暂回调，随后受到基本面偏弱以及央行降息的影响，国债收益率继续下行；8月上旬，在大行卖出国债、交易商协会查处国债违规交易等事件影响下，国债收益率再度短暂回调，尔后继续下行并在9月下旬创新低；9月底，政治局会议罕见研究当前经济形势，财政货币政策超预期，国债收益率再度大幅回调。报告期内，组合继续采取精细化管理策略，久期水平基本稳定，考虑到组合负债端比较稳定，我们在9月底开始逆势增加信用债的仓位，取得了较好的效果。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2024年中期报告
报告期内，投资者风险偏好回落，债券资产表现优秀，10年国债下行35BP，3年国债下行49BP，曲线陡峭化下行。一方面，报告期内政府债券发行节奏偏慢，同时信贷投放不及预期，商业银行资产荒的压力有所加大，这都推动了金融机构对债券的配置力度。另一方面，报告期内央行维持宽松的货币政策，2月份采取降准操作并下调了5年LPR，同时引导商业银行存款利率下调并规范“手工补息”政策，引发了理财和公募基金等非银规模的大幅增长，这进一步推动了债券市场的需求。为防范收益率快速下行可能带来的风险，央行多次提示风险，并可能采取卖出操作，需要重点关注央行卖出操作对市场的影响。报告期内，组合采取积极的操作策略，组合久期有所拉长，在套息空间不足的情况下杠杆水平维持稳定，并不断通过仓位的优化调整增强组合收益。
下半年，经济发展和改革的任务仍然艰巨，仍然面临着总需求不足的压力，7月政治局会议传递出逆周期调节、提振消费、全面落实改革措施等积极信号，要求“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，预计将有新一轮稳增长政策落地。几个方面的政策可以期待，一是房地产政策仍有加力的必要，目前保交楼政策仍需要进一步加力落实，这是重整行业信心的关键；各个区域的房地产限制政策仍需进一步放松，同时房贷利率仍有下调的必要。二是，为落实中央提振消费的要求，关注是否有对弱势群体的消费或者医疗补贴，是否有鼓励生育的现金补贴等，这些补贴不但能提振消费，又是结构性改革的重要内容。就债券市场而言，下半年的主要矛盾仍然是供需错配，投资者对安全资产的需求非常旺盛，整体经济环境和政策环境仍对债市形成支撑，但同时也需要关注交易盘久期太长可能带来的短期波动。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2024年第一季度报告
报告期内，债券收益率出现明显下行，尤其是30年国债下行幅度高达37BP，较为罕见。究其原因，并非宏观经济基本面出现恶化，反而宏观经济数据略超市场预期，供需结构失衡可能是市场收益率的下行主要原因：一是，供给方面，一季度利率债供给较去年同比大幅减少，同时银行的信贷增速较慢，导致了金融行业的资产荒，尤其推动了保险及农商行对长端利率债的配置。二是，股票市场的波动同样刺激了券商、基金等交易机构对30年国债等长端债券的投资需求。三是，央行2月份降准和“降息”推动了资金面的宽松以及债券需求的增加。信用债方面，随着商业银行存款利率的下降，居民对固收类理财和基金的需求有所增加，信用利差进一步压缩。 报告期内，组合继续采取精细化管理策略，久期水平灵活调整，杠杆继续维持相对高的水平，不断通过骑乘收益、一二级套利等各种方式增强组合收益。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2023年年度报告
报告期内宏观经济弱修复，货币政策维持宽松格局，债券市场获得了较好的支撑。具体而言，由于2022年底债市下跌的余威仍在，2023年1季度整个债券市场收益率处在全年高位。此后，随着2季度经济环比走弱及货币政策的宽松，收益率一路下行至8月底。三季度经济出现环比改善迹象，尤其是随着地产政策的持续发力，销售端出现触底回升态势，叠加人民币贬值压力下资金价格波动加大，三季度债券收益率出现一定程度的抬升，国债收益率抬升10-15BP，短端上行大于长端。四季度市场聚焦于资金面、稳增长政策和供需，尤其是财政公布的1.5万亿特殊再融资债、万亿国债增发等对市场造成较大影响，收益率先上后下，曲线极度平坦化。 报告期内，组合重仓信用债，维持高杠杆操作，为全年业绩打下坚实基础。继续精挑信用债，在严控风险的情况下不断寻求组合静态收益率的提高，积极关注一级市场的机会以及不断关注二级市场各类利差交易的机会。保持久期策略的灵活性，不断增强组合业绩。
展望2024年，预计我国经济继续呈现稳中向好的态势，同时也面临各种挑战，需要重点关注美国货币政策变化以及国内需求不足问题，另外民营房地产企业、地方政府隐性债务以及中小银行风险仍然可能对资本市场造成扰动。就国内债券市场而言，我们预计2024年债券市场收益率中枢将继续下降，同时波动幅度加大。货币政策方面，受制于外部均衡以及国内商业银行“净息差”压力，美联储降息前进一步下调OMO和MLF利率的空间有限，预计资金价格维持在政策利率附近；同时，由于一季度供需错位导致短期收益率下行较快，待二季度以后供给恢复供需将更加匹配，需警惕二季度可能的波动。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2023年第三季度报告
报告期内，随着稳增长政策力度的加大，PMI开始上行，经济出现环比改善迹象，尤其是随着地产政策的持续发力，销售端出现触底回升态势，但同时也需要看到，部分民营房企的信用风险还在进一步释放过程中，美国通胀仍然顽固背景下人民币仍存贬值压力，居民和企业“弱预期”的格局仍没有改变，因此政策端仍然需要继续发力。报告期内推出了一揽子经济政策，除了“认房不认贷”等地产政策外，降息降准等总量货币政策均有落地，财政支出有所加速，特殊再融资债确定在四季度加速推进，这些政策对于缓解金融风险和推动经济的短期回升将起到重要作用。具体到债券市场，受到政策刺激影响，投资者对经济的乐观预期有所抬升，叠加人民币贬值压力下资金价格波动加大，三季度债券收益率出现一定程度的抬升，国债收益率抬升10-15BP，短端上行大于长端；信用债上行幅度大于利率债，市场关注度较高的“二永债”上行15-25BP，同样短端上行更大，曲线进一步平坦化。 报告期内，组合久期随着经济政策的推进灵活调整，季末久期水平有所降低；杠杆水平也有所降低，对于规避季末的资金紧张提到了一定效果；组合继续精选信用债策略，在严控风险的情况下不断寻求组合静态收益率的提高，同时积极关注一级市场的机会以及不断关注二级市场各类利差交易的机会。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2023年中期报告
报告期内，债市整体走强，但不同时间段的结构性特征非常明显，本质还是反应了弱修复的经济基本面以及稳中求进的政策面。春节前，资金面季节性收敛以及理财赎回余威仍在，市场收益率总体上行；春节后到3月前，前期由于理财赎回导致的信用债出现超调，这段时间尽管经济基本面加速修复、资金面维持紧平衡，但理财规模的企稳使得信用债出现回暖，尤其是前期超调比较多的城投债收益率下行较为明显。3月，资金面开始出现松动，二永债补涨。进入二季度后，市场真正转入多头行情，主要是疫情后的经济修复放缓，尤其是地产产业链修复低于预期，同时叠加地方债务风险事件频发，经济的预期由乐观转入悲观，基本面有力地支持了债券市场；同时银行间资金面较一季度明显宽松，市场投资者纷纷拉长久期。另外，从4月份开始，理财规模开始增加，对债券市场形成强力支撑，并带动了银行自营资金大幅加仓，公募债基的久期也大幅拉长，整个债券市场处于牛市氛围中，信用利差明显压缩。 报告期内，我们根据经济基本面和政策面的变化积极调整组合仓位，4月份之前组合久期较长，5月份中旬开始左侧逐渐降低久期，保持了久期策略的灵活性，为组合的业绩打下了坚实的基础。另外，组合杠杆持续处于高位，杠杆收益较为可观。信用债操作积极参与利差交易，较好把地握了不同券种的轮动。
下半年，国内经济预计仍处在弱修复过程中。7月政治局会议强调“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险”，预计一揽子稳增长政策将陆续落地，对经济的企稳回升有重要作用。但我们也要看到，一是政策存在一定时滞，我们要保持足够的耐心；同时对于房地产、地方债务等影响宏观经济走向的主要矛盾，想要走出困境可能需要更多的制度改革措施。第二，短期内的经济困境主要来自于居民和企业未来现金流的预期出现了明显的下滑，而这又是信用扩张的核心因素，从宏观上解决这个问题有两个路径，一是政府加杠杆对冲企业和居民杠杆的收缩；二是为维持宏观债务的基本稳定，大幅降低利率以缓解企业和居民未来现金流下滑后可能引发的信用崩塌。从国内现实的情况看，考虑到目前地方政府的债务约束，短期内货币政策的放松可能是更切合实际且易于操作的，因此，我们对货币政策的进一步放松以及利率的进一步下行持乐观态度。市场风险方面，我们认为需要警惕季末月的资金面情况，以及公募基金等交易盘久期过长可能带来的市场波动。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2023年第一季度报告
报告期内，经济持续修复，但投资者对经济复苏节奏的预期由强转弱，因此整体而言面临的基本面环境相对友好；同时银行间资金价格整体维持宽松格局，理财等非银规模逐渐企稳，混合估值和摊余成本法类理财发行规模较大，信用债加杠杆成为市场普遍策略，因此报告期内信用利差不断压缩。报告期内，银行信贷投放维持高位，银行负债端压力不断增大，导致了存单和利率债表现偏弱，3月份央行降准，负债压力有一定缓解。整体而言，一季度信用债和利率债大幅分化，城投债和二永债等非银机构主力持仓表现最好，利率债和商金债等银行自营资金偏好品种表现较弱。 操作层面，报告期内组合久期灵活调整，同时维持较高的杠杆水平，积极运用曲线套利策略、一二级套利策略、骑乘策略等增强收益策略，有效的控制了组合的回撤，取得了较为理想的业绩。
兴全恒瑞定开债券006984.jj兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2022年年度报告
报告期内，国内经济经受到疫情、地产的冲击，同时美联储加息加大了国内资本的外流和人民币的贬值压力，债券市场在这种背景下波动性也明显加大。具体而言，四月和五月疫情形势较为严峻，部分城市采取了相对严格的防控措施，但市场主流观点认为这是个短期事件，收益率基本处于震荡状态；七月份以后部分房企资金链进一步恶化，叠加降息操作，全年的收益率低点出现在9月和10月；11月份地产调控政策和疫情防控政策进一步优化，经济复苏预期改善，债券收益率大幅上行，进而引发了理财净值的大幅回撤，放大了债市的下跌幅度。 报告期内，组合采取了积极的操作思路，全年久期保持了相对高位，年底久期有所下降，为全年的业绩打下了基础。组合采取积极的杠杆策略，享受到了流动性宽松的福利。组合采用高等级策略，没有受到信用风险的冲击。积极运用曲线套利策略、一二级套利策略、骑乘策略等增强收益，取得了较为理想的成绩。
2023年我国经济形式稳中向好， GDP目标增速为5%左右。去年11月，疫情防控和地产政策均出现进一步优化，目前我国疫情冲击逐渐减弱，地产融资逐渐恢复，我们相信，今年中国经济边际改善的趋势是明确的。同时，我们也要看到一些不利于经济恢复的因素，这些因素决定了经济恢复的强度。其一，今年欧美发达国家经济增速将进一步下行，我国出口负增长的可能性较大，会对经济形成拖累；其二，我们认为地产链条的修复可能未必一蹴而就，尤其整个房地产的销售以及土地出让收入水平与疫情前仍将有较大差距；第三，目前地方财政收入压力较大，并且为保证今年的财政支出强度，预计今年减税降费的政策边际收敛，这也在一定程度抑制了经济的修复。当然，俄乌冲突的走向、中美关系等各类错综复杂的问题都可能成为突发事件，我们也要做好应对的准备。 就债券市场而言，我们预计2023年债券市场收益率中枢将小幅抬升，且波动幅度加大。根据我们对今年宏观经济稳中向好的判断，尤其随着地产行业的修复，今年实体经济的融资需求将好于去年，因此利率中枢有抬升可能性。从货币政策看，预计结构性政策将发挥主要作用，银行间的资金面上半年仍将维持稳定，后续的政策变化需要根据经济形势再做调整，因此短期内债券市场的调整风险相对可控。机构行为是今年更需要关注的问题，银行理财产品去年已经基本完成市值化转型，理财的规模与净值增长的变化相关性较强，此前摊余成本法估值时理财是债券市场的稳定器，市值法转型后理财变成债券市场涨跌的放大器，去年11月和12月已经发生一次债市下跌和理财赎回的负反馈，今年不排除这种现象仍然存在，我们需要紧密关注。