广发估值优势混合A(006136) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2025年第3季度报告 
2025年三季度，市场的结构性行情演绎得较为极致，上半年维持的较为平衡的三类定价框架发生了显著倾斜：“股息率-无风险利率”框架下的红利投资明显跑输，以捕捉技术面定价偏误为主的量化投资表现中规中矩，基本面景气定价框架下的景气度投资和产业趋势投资则大放异彩。具体到行业层面，AI带动下的通信和电子行业、储能和固态电池带动下的电力设备行业、全球流动性宽松及美元走弱预期下的有色金属行业，都收获了40%以上的涨幅，位居所有一级行业前列；银行则是所有一级行业中唯一下跌的行业。具体到风格层面，价值显著跑输成长，大小盘风格差异不大。本基金在报告期内坚持价值风格的多策略投资，我们深信真正的超额收益并非来自对短期波动的精准预判，而是源于对资产定价本质的深刻理解、对策略逻辑的坚定执行，以及对风险与收益关系的动态平衡。在具体投资策略上，我们围绕“系统化Beta+独创性Alpha”的策略模式，在价值分域内，依据价值发现过程的不确定性程度、所处的赔率及胜率位置，构建深度价值、均衡价值、周期价值等多维度、低相关性细分策略。通过上述的多策略思路，构建风格透明、收益特征清晰、超额收益独特的多元化策略，捕捉更多样化的投资机会，更好地平滑组合波动。此外，我们同样重视过度偏离基准所带来的风险，因此，我们在基准配置权重的基础上做适当偏离，较严格控制偏离风险。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年A股在“政策托底+产业突破+资金优化”驱动下夯实底部，结构性行情主导市场。在流动性充裕的情况下，各类市场参与者开始寻找各种盈利的可能性。以保险为代表的大体量长久期资金持续加仓低估值高股息资产，其定价核心是“股息率-无风险利率”框架，一定程度锁定了宽基大市值部分的下行风险；以公募私募为代表的基本面景气定价思路，在各类新兴产业突破的背景下，重新找回了部分行业的定价权；量化资金以及短线游资等在两融不断上升，成交量不断向上的背景下，对于短期市场情绪进行活跃交易。不同时间尺度的信息在盘面同时存在，使得任何单一估值框架都无法独占话语权——价值投资者关注股息，成长资金关注赛道期权，短线资金关注筹码结构。当不同时间维度、不同风险偏好、不同信息优势的资金能够在市场里找到各自的“定价锚”，指数就能在震荡中抬升走出慢牛。相对于过去几年里略显单调甚至一家独大的定价模型，市场的多样性在很大程度上维护着市场的韧性，价格发现的多频叠加是市场更加健康的一种表现。
展望未来，我们将继续坚持价值风格的多策略投资，这种坚持源于我们对国内政策预期向经济现实转化的信心，并希望把握经济复苏过程中被低估个股和行业的估值修复机会。在具体投资思路上，我们提倡以系统化多策略的方式追求长期稳健回报；在策略构建层面，我们围绕“系统化Beta+独创性Alpha”的策略模式，构建风格透明化、收益特征清晰化、超额收益独特化的多元化策略，捕捉更多样化的投资机会，同时更好地平滑组合波动。资本市场经过多年的发展，当前市场中基金产品数量众多，风格繁杂，市场参与者和基金产品投资者专业化程度也在迅速提升，我们认为有必要将自己认同并将长期坚持的投资理念与投资人分享，做到常思常新、细照笃行，也让投资者了解本基金的收益特性和阿尔法来源，从而能够更好地匹配自身的收益需求。1.以系统化多策略的方式追求长期稳健回报：市场环境多变，单一策略的波动显著加大，难以满足为投资人带来长期稳健回报的投资目标。因此，我们希望以系统化投资的方式重新定义和理解市场驱动因子，坚持“逻辑驱动+定量实证”的原则，挖掘和构建具备长期超额收益的风格策略。不同的风格策略，本质上是以不同时间尺度、不同市场角度管理风险与收益特征的集合，市场尽管不能被轻易预测，但却可以被理解，可以被不同风险收益特征所解析。通过对不同策略的辨析与配置，我们希望能够更有效地规避市场极端风险，平滑组合波动，同时捕捉更多样化的投资机会。2.阿尔法来源与实现方法：在风格策略层面，我们沿着有扎实资产定价理论支撑的市场行为出发，深入研究均值回归效应、盈余惯性效应、低流动性与不确定性溢价等错误定价或风险补偿现象，以此构建不同的风格大类策略，同时，我们在不同的大类风格上进一步分域挖掘阿尔法，以此构建更多细分类别低相关策略储备，正如同样的价值风格分域内，仍然需要依据价值发现过程的不确定性程度、所处的赔率及胜率位置，构建深度价值、均衡价值、周期价值等大类内细分策略。通过上述合理的策略构建捕捉可解释性强、具备扎实先验知识的超额收益，为投资人带来 “系统化Beta+独创性Alpha”相结合的投资回报。在策略配置层面，我们通过对不同市场阶段、不同策略之间的弱相关性进行科学组合、实现多策略收益互补、提供性价比更高、更稳健的投资收益。我们认为，多策略配置的核心在于底层策略的低相关性，组合中配置的底层策略一般有着各自独立的阿尔法来源，收益来源多元且足够分散，我们将根据投资目标的风险收益需求，充分考虑不同市场阶段下策略的适应性、各底层策略的横截面优势、时序相关性。相比简单的策略拼盘，我们更侧重在基于底层策略特征与不同市场阶段的组合优化，通过动态调整配置比例，在风险模型约束的基础上，构建满足不同投资场景需求的解决方案。我们深信真正的超额收益并非来自对短期波动的精准预判，而是源于对资产定价本质的深刻理解、对策略逻辑的坚定执行，以及对风险与收益关系的动态平衡。我们希望通过系统化、多维度、低相关的策略构建与科学配置，应对市场的不确定性，致力于将这一“系统化Beta+独创性Alpha”的投资框架转化为长期稳健的投资回报，努力在复杂多变的市场环境中为投资者创造可持续的价值。未来，我们也将持续迭代策略框架，保持对市场的敬畏之心。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2025年第1季度报告
2025年一季度，A股市场整体震荡上行，但是结构上分化明显。主要宽基指数中沪深300下跌1.21%，中证500上涨2.31%，中证1000上涨4.51%，创业板指下跌1.77%。从行业上来看，主题型行业（例如涨价主题相关的有色金属、人形机器人主题相关的汽车和机械设备、AI应用主题相关的计算机等）表现较好，高股息的防御型行业（例如煤炭、石油石化、建筑等）则表现不佳，体现了市场风险偏好提升的情况下，投资者对于未来“预期”给予了较高的定价权重。从风格上来看，成长优于价值、小市值显著领先大市值。本基金在一季度进行了基金经理变更，未来我们将坚持价值风格投资，这种坚持源于我们对国内政策预期向经济现实转化的信心。我们认为在当前宏观环境下，定价国内经济确定性的组合构建思路值得重视。在股票投资策略上，我们主要采用“主动+量化”的方式，注重对个股赔率的刻画，优选赔率较高且与国内经济有较高相关性的股票进入组合；在行业和板块配置上，我们比较重视过度偏离基准所带来的风险，因此我们只在基准配置权重的基础上结合宏观和中观观点做适当偏离。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2024年年度报告
A股方面，管理人在2024年中期预期下半年财政投资项目落地加速，地产在政策持续加码的背景下可能存在正的预期差。不管是在债券市场，还是股票市场，都过多反映了长端无风险收益率下行的预期。如果经济复苏得到验证，市场风格有望再平衡。回看2024年，9月份是个分水岭。9月24日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，同时推出多项重磅政策，包括降准、降息、降存量房贷利率，并创设新的货币工具支持股票市场发展等，开启了新一轮政策刺激周期。在此期间，市场也出现了快速上涨。政策出台后，地产的销售和价格出现了脉冲式复苏，随后转弱。市场风格也跟随出现了再次调整。长久期国债收益率再次下行，市场转向主题投资风格。港股方面，2024年港股市场有较为不错的机会，互联网的绩优龙头股、可选消费中的部分成长期个股表现均很突出，4季度开始港股的TMT个股涨幅也很明显。操作方面，本组合维持近50%的股票仓位配置于港股市场。港股部分的头寸重点配置互联网、家电和保险个股，而2024年互联网龙头公司表现突出，港股的家电个股也为组合贡献了较为明显的超额收益。A股部分，2024年上半年，组合中的有色和家电个股为组合贡献了明显的超额收益。组合在4月份降低了部分有色和能源和食品饮料行业的配置。增配估值处于历史低位的保险个股。4季度组合增加了风电、电子等行业的配置，使得组合的行业配置更为均衡。
展望2025年，政策提振经济的态度很明确，但力度还需要加强，所以市场会在政策博弈以及强预期与弱现实中出现波折。2025年应该特别关注地产的价格趋势，以及地产价格对于CPI和其他资产价格的影响。市场目前处于短端流动性充裕、长端实体回报下行的阶段，同时监管对资本市场的态度是积极的，在此背景下，主题性机会频出。我们将在目前持仓的基础上，考虑一些经过供给侧调整、行业竞争格局和盈利有望改善的行业。目前很多优质资产的价格到了很具投资价值的位置。港股是一个估值波动剧烈的市场，且这两年尤为明显，市场会在短期做出极端的反应。在2024年宏观预期改善的阶段，例如5月份和9月份，港股无论是绝对涨幅还是相对于A股指数的超额收益都是显著的，展望2025年，看好港股的投资机会。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2024年第3季度报告
在二季报中，我们对经济和市场的预期如下：下半年财政投资项目落地加速，地产在政策持续加码的背景下可能存在正的预期差。不管是债券市场，还是股票市场，都过多反应了长端无风险收益率下行的预期。如果经济复苏得到验证，市场风格有望再平衡。回看三季度的表现，9月份是个分水岭。9月24日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，同时推出多项重磅政策，包括降准、降息、降存量房贷利率，并创设新的货币工具支持股票市场发展等，开启了新一轮的政策刺激周期。我们认为，这一系列举措将有助于缓解市场资金面压力，稳定市场预期和改善市场情绪：金融监管总局宣布优化续贷政策、计划对6家大型商业银行增资等，这些举措有利于金融板块（包括银行和券商）迎来短期估值修复；证监会将发布关于推动中长期资金入市的指导意见，完善“长钱长投”的制度环境，这些举措有助于稳定投资者信心，改善市场情绪，有望驱动保险资金、养老金等中长期资金进入市场。操作方面，本基金降低了部分有色行业的配置，提高了港股互联网个股的配置。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2024年中期报告
2024年上半年，国内工业增加值同比增幅达6%左右，相比过去四年均值高0.8个百分点，但价格指数包括CPI和PPI依然偏弱，反映出总需求偏弱，进而影响企业利润率。政策方面，上半年地产政策有显著转向，房贷利率下调。6月下旬以来，高频数据显示新房市场销售回暖，二手房延续此前改善的趋势，中指和克尔瑞等第三方机构的数据也显示头部房企销量环比增长。地产回暖的持续性需要观察，其将对未来总需求和改变资产价格预期有显著影响。市场表现方面，回顾2024年上半年，A股市场股票指数涨少跌多，呈现出较显著的分化，截至上半年结束，沪深300指数小幅上涨，上证指数微跌，而万得全A指数、中证500指数、中证1000指数、创业板指、科创50等指数基本为负收益。港股方面，上半年恒生指数、恒生国企指数的涨幅达到4%-10%，港股的流动性指标好于A股，香港的货币供应量M2在持续回升。分行业看，上涨的股票基本都有类债的属性。从大类资产看，债券依然是表现最好的资产，30年国债年初以来上涨了8%-9%。不管是在债券市场，还是股票市场，资产价格的表现都集中反映了长端无风险收益率下行的预期。操作方面，本基金一季度降低了煤炭和电子行业的配置，增加了受益于供给端瓶颈的有色以及长期有出口竞争力的工程机械，提高了港股互联网的配置；二季度降低了可选消费的配置，增加了保险个股的配置。
当前市场关注的重点还是以地产为代表的资产价格等价格指数。地产价格的企稳有利于国内总需求的扩张，CPI和PPI等指标向上有利于企业盈利的恢复。如果国内经济复苏得到验证，市场风格有望再平衡。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2024年第1季度报告
一季度，在稳增长政策发力的背景下，国内宏观经济出现回暖迹象。制造业方面，汽车需求数据超预期，行业景气度持续回升；从汽车销售来看，汽车批发和零售销量的四周平均值出现季节性回升，与2019年同期相比均在改善，其中批发销量更优，另外零售销量与批发销量同比波动较大，但绝对值均明显高于去年同期。消费方面，线上家电销量超过去年同期，服务消费也在改善，一季度国内、国际航班数较过去两年明显上升，显示出行需求回暖。市场表现方面，无论是债券市场，还是股票市场，都过多反应了长端无风险收益率下行的预期。我们看到10年期、30年期国债收益率在不断下行，股票基金对高股息类股票的配置比例也达到了历史高位，如果未来经济复苏得到验证，市场风格有望再平衡。操作方面，报告期内本基金降低了煤炭和电子行业的配置，增加了铜和工程机械的配置，提高了港股互联网的配置。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2023年年度报告
2023年初，市场普遍认为国内的权益资产比2022年好，债券资产的性价比不如权益，但从3月份开始形势产生了变化，具体表现为国内经济复苏进度缓慢，资产价格和收入预期转弱。7月份中央政治局会议后，虽然政策不断加码，特别是在房地产政策进一步托底后的债市回调给配置债券和类债的股票提供了机会，但权益市场的定价并未复苏。港股市场由于流动性低，股票价格更容易受到资金卖出的冲击，因而有部分股票跌破了净资产价格。操作方面，2023年本基金超配了港股市场，港股平均仓位在40%左右，而港股市场的弱势表现对组合净值造成了负面的影响。本基金在4月份大幅降低了消费的配置，在2021年以前，消费的主逻辑是消费升级，在这个核心链条的支撑下，整个消费品市场以及医疗保健行业出现了一大批牛股，但2021年以来，资产价格的走弱和收入预期的改变，使得投资者对消费变得更加谨慎。此外，本基金增加了部分医药个股的配置，同时增加了机械和上游资源品的配置。我国在制造业的成本和技术进步方面有显著的优势，特别是在海外通胀的宏观背景下，国内很多产品凭借更好的性价比，进一步扩大了海外份额并获得终端的认可。在出口类的公司中，更看好机械类的公司，这类行业的产业链更长，相关公司会在技术环节和成本上产生差异，在供给端形成更好的壁垒。
经历了过去三年股价下跌，很多优秀公司的业绩在增长，净资产也在增加，因此对于相信价值的投资者来说，现在是投资的黄金时期。投资无法避免会遇到特别不好的年份，同样也会有特别好的年份。近期的货币政策出现明显转向，央行的降准幅度超过市场预期，同时提到了“把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量”，这有利于扭转资产价格下跌、物价下行的负循环，显著有利于权益市场的恢复。港股是一个估值会有剧烈波动的市场，这两年表现尤为明显，市场又会在短期做出极端的反应。整体来看，港股市场中尤其是受到前期负面政策预期影响的行业，如果没有0和1的极端风险，中长期或将存在可观的投资机会。A股方面，当前上证综指PE估值为11.75倍，沪深300指数10.87倍，基本已经接近2018年底水平；沪深300股息率（TTM口径）最新值为3.28%，当前数值处在2010年以来较高水平，作为股息率回报最高的指数，上证50股息率目前为4.24%，十年期国债收益率为2.44%；综合显示当前A股具备2-3年中期维度的投资性价比。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2023年第3季度报告
回顾2023年三季度，中国经济呈现探底回升的格局，PMI从低位开始修复，9月站上荣枯线，PPI抬升带动工业企业利润改善。政策面显著发力，7月政治局会议释放稳增长信号，提出“活跃资本市场”，未提及“房住不炒”；8月最后一周政策利好集中释放，包括印花税减半、阶段性收紧IPO和再融资、多指标限制股份减持行为、调降融资保证金比例等；地产政策多箭齐发，包括降低首套和二套首付比例、降低存量贷款利率、四大一线城市相继宣布“认房不认贷”等。在政策陆续出台之后，股票市场处于磨底过程中，核心扰动是经济复苏预期以及美元美债的上行压力。展望2023年四季度，中国经济延续企稳回升的格局。从需求端来看，地产和出口边际改善，前述政策将逐步产生积极效果，预计全球经济有一定韧性；从供给端来看，主动去库存阶段正过渡至被动去库存阶段，PPI见底回升，工业产出有望逐步恢复。整体而言，企业盈利对股票市场的负面冲击将逐步减弱，三季度政策组合拳出台，后续有望迎来估值修复，流动性的变化以及风险偏好的改善有望成为提估值的两个因素。此外，在低增长、低物价以及美联储加息结束的背景下，预计未来政策利率仍有下降的空间。操作方面，三季度本基金提高了低估值的周期性个股的配置。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2023年中期报告
今年年初，市场对全年国内经济预期偏向乐观，在这种乐观预期下，1月至2月份对宏观经济敏感度高的行业延续了2022年底以来的反弹。3月份开始，中国经济冲高之后走弱。市场呈现明显的风格转换，对宏观经济敏感的行业出现下跌，港股整体表现大幅下跌。国内库存水平处于过去十年的中枢，按斜率来看，预计见底仍需2至3个季度；而美国库存周期的位置更高，尤其是零售商、批发商的库存处于历史高位，无论2023年美国是否出现经济衰退，美国经济大概率处于去库存的阶段，因此2023年国内经济大概率是中美共振去库存下的弱复苏，大部分工业品的价格持续走低。操作方面，一季度本基金提高了港股计算机个股的配置比重，增加了PB处于低位的低估值个股的配置，降低了部分受益于疫情放开行业的个股配置。二季度，本基金降低了白酒行业、医药行业的配置比重，增加了港股和A股家电行业、半导体和港股TMT行业的配置；此外，我们看好出口占有率提升的行业，特别是受益于锂电产业链低成本优势的行业，例如叉车行业。
二季度以来，部分经济数据明显走弱，意味着新一轮稳增长的窗口期正在打开。但考虑到当前的负向产出缺口和全国失业率不高，总量上的强刺激与结构上向私人部门的倾斜仍然是小概率事件。另一方面，海外和国内的去库存在持续进行，制造业的产能利用率有望缓慢回升。组合未来配置上，将转向估值更具安全边际的个股，增加收入稳定、成本下降的个股的配置，关注景气度将要触底的行业机会，如部分化工品、半导体，此外，受益于中国产业链成本优势的出口型公司也可能有不错的投资机会。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2023年第1季度报告
回顾一季度，3月政府工作报告明确全年5%的GDP增长目标，政策仍然偏积极，比如今年就业目标为1200万，是历年最高，赤字率、专项债额度都相对去年有所提高，这说明实现5%增长的决心，甚至不排除实际情况高于增长目标的可能（比如1200万就业目标对应的经济增长是略高于5%的）。基金经理对今年经济政策的判断：经济还是以内生修复为主，基准判断仍然是弱复苏，增量政策不一定会比去年多。今年政策的亮点可能主要集中在新的改革方向上，包括现代化产业体系、金融体制改革、国央企改革、房地产新发展模式、地方债务风险处置等。行业上关注今年出现业绩拐点的质优公司，优选个股。一季度，港股市场在经历了1月份的大涨后，在2-3月份出现调整，港股又到了价值风格区域，在投资策略上，我们将重点关注医药及港股低估值的计算机、传媒类个股的机会。配置方面，一季度本基金提高了港股中计算机个股的配置比重，增持了估值处于低位的个股，降低了部分受益于疫情放开的个股配置。
广发估值优势混合A006136.jj广发估值优势混合型证券投资基金2022年年度报告
回顾2022年，优质资产在1月的走势平稳，甚至优于前期热门赛道，但后续扰动使得不少优质资产下跌，这其中包括外资持有的A股资产，以及资金可以自由出入的港股市场。6月疫情得到控制后，市场信心得到一定恢复，A股市场出现较大反弹。但之后A股资产再次下跌，调整持续至11月初。国内的高ROE资产和港股资产，具有外资参与度高、持仓重的特点。换句话说，对于外资而言，可以在多国别进行投资，一定选择的是全球范围内最具优势的资产、长期股权回报率可期的资产。2022年下半年，出现了稳经济的动作。例如银行推出宽松的信贷政策，地产的供给端、资金端和需求端的政策落地。但同时我们也看到，货币宽松向信贷传导不通畅，在居民当期收入及收入预期大幅受影响的情况下，居民的储蓄特别是长期储蓄却上升了。究其背后原因，是居民对未来高度不确定下的预防性储蓄，最终体现为，居民端投资和消费的大幅度收缩。当年末防疫政策出现调整后，港股和A股中的外资重仓股开始出现趋势性上涨，特别是被压抑已久、低估值的港股市场出现了大幅反弹。市场风格出现纠偏。从中长期来看，市场终究会回归理性，低估的好资产的价值终会回归。但这个过程可能会经历波折，时点更不可预测。操作方面，本基金在上半年降低了估值较高的A股养殖个股配置，增加了前期大幅调整的医药行业配置。二季度提高了港股可选消费中体育服饰的配置比重，卖出了港股养殖行业的个股。2022年9、10月份，恒生指数市盈率处于2008年以来均值新低的位置，从股债性价比来看，当时恒指市盈率倒数分别与10年期美国国债、美债收益率的差值均处于历史最高水平附近，两者综合意味着港股估值处于底部区间，因此，我们降低了A股新能源等行业的配置，提高了港股的配置比重至上限水平。
2023年港股会有不错的投资机会。港股指数走势与宏观经济指标、流动性指标的共振密切相关。在历次加息周期中，第一次加息对市场冲击较大，但市场后续表现主要取决于经济基本面。我们分析过历次加息周期中港股的表现，认为加息并非决定性因素，对于港股而言，国内的宏观基本面和港股的估值水平是决定性因素。前期对国内宏观经济影响最大的两个变量，即地产和疫情均出现方向性改变。目前地产行业主要存在两方面的制约因素：需求端方面，买房者对未来收入预期不乐观，缺乏稳定预期。同时，一手房的烂尾现象，也严重影响了购买者的信心。供给端方面，地产企业的资金链问题是核心因素。但目前看，不管是需求端还是供给端因素，均出现了积极的变化。自2020年以来的三年里，居民储蓄率不断上升，处于异常高的水平。然而，本轮超额储蓄并非收入增加带来的，根据公司研究团队的研究，中国的人均可支配收入是低于历史中枢的，且其中主要是工资性收入的负向缺口较大，本轮超额储蓄是由收入和消费支出双降，且消费支出下降更多带来的，这是本轮消费下滑的主要症结。目前的高储蓄率，对2023年的经济修复和资产价格的修复而言都是个蓄水池。随着疫情防控进入新阶段，宏观经济有望出现较大向上弹性，而这也将给境外资金带来信心，有利于港股的整体估值走出历史低谷，也有利于外资持股较多的A股板块的上涨。