安信尊享添益债券A(005678) - 基金投资策略和运作

2025年三季度国内经济下行压力有所加大，结构上延续生产端强于需求端、外需强于内需的分化特征，期间多数宏观指标低于市场预期。海外方面，随着美国与多国达成贸易协定，全球经济不确定性降温，美国经济保持韧性，但就业数据连续走弱、美国政府再度停摆，引发市场担忧。同时，欧日等主要经济体复苏动能偏弱，全球制造业景气度持续收缩。三季度美联储如期重启降息但内部分歧加剧，人民币兑美元汇率小幅升值，美债收益率震荡下行，中美利差有所收敛。国内方面，基本面呈现弱修复，制造业PMI连续6个月保持在收缩区间，生产指数回升幅度持续大于新订单指数、需求端仍待改善。具体看，投资同比增速较二季度延续放缓，其中基建投资、制造业投资同比增速均较二季度持续回落，房地产投资对经济的拖累仍然显著、同比降幅进一步扩大。消费方面，社零同比增速持续回落、创去年底以来最低增速，商品消费和服务消费双双回落，主要受消费补贴效应递减、内需偏弱等因素影响。出口方面韧性较强，同比增速自高位有所回落，受关税影响我国对美出口连续5个月同比增速为负，向东盟、欧盟和非洲的出口为主要拉动。融资端，受基数效应和政府债的拉动边际减弱影响，新增社融同比由多增转为少增、结构上仍受政府债发行的支撑，信贷数据持续偏弱，居民和企业部门贷款双双走弱，表明现阶段实体部门融资需求仍待修复。通胀数据持续低位、结构有所分化，CPI受食品项拖累同比增速由正为负、PPI受“反内卷”政策显效影响、同比降幅有所收敛。政策方面，三季度央行保持LPR利率不变，累计开展买断式逆回购4.2万亿元和1.6亿元MLF操作。根据央行三季度货币政策委员会例会的表述，货币政策基调强调“落实落细适度宽松的货币政策”和“加强逆周期调节”。　　债券市场三季度受风险偏好持续抬升、资金面阶段性紧张等因素影响，情绪整体偏弱、期间经历明显回调，债券收益率曲线较二季度末显著陡峭化上行，10年国债上行逾20bp，超长期国债上行逾30bp。信用利差全线走阔，长端走阔幅度显著大于短端。转债市场三季度延续强势表现，中证转债指数上涨9.43%，期间可转债ETF规模屡破历史新高，多数转债表现好于正股，其中中小盘转债表现好于大盘转债，股性转债表现好于债性转债。　　报告期内，本基金主要配置利率债和高等级信用债，本季度增加利率债的持仓比例、降低信用债的持仓比例，保持较稳定的可转债持仓比例，临近季末大幅降低杠杆比例，期间通过利率债和可转债交易增厚组合收益。

2025年上半年国内经济总体平稳运行，内生动能呈现结构分化，生产端修复快于需求端，期间多数宏观指标符合市场预期。海外方面，上半年美国经济保持韧性、增长动能边际放缓，关税对通胀的传导慢于预期，但关税政策的反复可能引发再通胀，市场对美国滞涨风险的担忧尚未缓解。同时，欧日等主要经济体复苏动能偏弱，全球制造业景气度收缩。上半年美联储暂停降息、维持鹰派观望，国内央行适时降准降息，人民币汇率一季度承压、二季度以来显著升值，美债收益率居高不下，中美利差先收敛后走阔。国内方面，上半年伴随各项促消费政策逐步显效，社零同比增速持续回升，消费端对经济的拉动效应较去年明显上升。投资端在一季度实现“开门红”增长后，在二季度同比增速小幅放缓，其中基建投资在财政发力靠前和地方债化债工作加速推进的影响下保持高速增长，制造业投资受两重两新等政策托底以及外需的支撑保持较高速增长，房地产投资对于经济的拖累仍然显著、同比降幅持续扩大。受关税扰动和“抢出口”效应退坡影响，我国对美出口由正转负且降幅持续扩大、出口同比增速有所下行。融资端，上半年新增社融连续同比多增、结构上主要受政府债发行的支撑，信贷数据总量和结构均偏弱，企业中长期贷款连续4个月同比少增、表明现阶段实体部门融资需求仍待修复。通胀数据持续低位，CPI环比连续2个月为负，PPI同比连续33个月为负。　　债券方面，一季度在资金面持续紧张和风险偏好抬升的双重影响下债券市场经历由短及长的调整，二季度在美国对等关税短期冲击阶段债券收益率经历快速下行，之后受资金面持续转松和政策预期反复的影响维持震荡，上半年收益率曲线呈现平坦化上行，信用债与国债的利差经历大幅压缩。转债市场上半年延续强势表现，中证转债指数上涨7.02%，期间创近10年新高，绝大多数转债取得正收益。上半年中低评级、中小市值的转债表现好于高评级、大市值的转债，债性转债表现好于股性转债。　　报告期内，本基金主要配置利率债和高等级信用债，增加债券和可转债的持仓比例、降低同业存单的持仓比例，一季度消除杠杆、二季度提升杠杆比例，期间通过利率债和可转债交易增厚组合收益。

2025年一季度国内经济总体平稳运行，产需两端呈现边际修复、物价相对低迷，期间多数宏观指标符合市场预期。美联储暂缓降息态度转鹰、央行“择机降准降息”，人民币汇率年初承压、随着央行稳汇率有所缓解，中美利差先走阔后收敛。海外方面，一季度美国经济保持韧性，但增长动能呈现边际放缓的迹象，特朗普关税政策的反复可能引发再通胀，市场对美国滞涨风险的担忧升温；欧洲经济受到德国及欧盟财政转向的提振，正在从俄乌冲突造成的衰退中恢复，“美强欧弱”格局有望被打破。美元指数显著走弱，美债收益率呈现震荡下行。　　国内方面，基本面呈现弱修复，制造业PMI连续2个月保持在扩张区间，产需两端复苏动能在政策发力下均有所提升、但价格指数持续走弱，反映了现阶段经济内生动能仍待改善。具体来看，投资同比增速较上季度小幅回升，其中制造业投资小幅回落但在外需支撑下仍保持高速增长；基建投资受财政发力靠前和地方债化债工作加速推进的影响增速显著提升；房地产投资同比降幅较上季度略有收窄。消费方面，社零同比增速小幅回升，其中餐饮收入同比增速有明显上升，消费结构上仍呈现服务消费强于商品消费。出口增速有所下行，主要受“抢出口”透支需求、关税扰动和高基数的影响，未来在美国加征关税的影响下不确定性加大。新增社融连续同比多增、结构上主要受政府债发行的支撑，信贷数据实现“开门红”后有所转弱，表明现阶段实体部门融资需求虽有所修复、但仍整体偏弱，居民部门购房和消费意愿仍有待提升。通胀数据持续低位，CPI受食品项拖累由正转负，PPI同比连续29个月为负。政策方面，两会延续了政治局会议和中央经济工作会议对货币政策的基调。一季度央行未开展降准降息操作，并连续3个月未开展国债买卖操作，通过买断式逆回购累计投放3.9万亿元。3月央行公告将MLF改为固定数量、利率招标、多重价位中标的方式，标志着MLF的政策利率属性退出历史舞台。　　债券市场一季度在资金面持续紧张和风险偏好抬升的双重影响下经历显著调整、波动较上季度加大，收益率曲线呈现平坦化上行，信用利差经历先走阔后收窄、分化显著，短期限信用债与国债的利差大幅收窄、长期限信用债与国债的利差小幅走阔。转债市场一季度延续强势表现，中证转债指数上涨3.48%，小盘转债表现好于大盘转债，股性转债表现好于债性转债。　　报告期内，本基金主要配置利率债和高等级信用债，本季度增加债券和可转债的持仓比例、降低同业存单的持仓比例，提升组合久期并消除了杠杆，期间通过利率债波段交易增厚组合收益。

2024年国内经济总体平稳运行，外部环境依旧复杂多变，我国仍处在产业结构转型的过渡期，有效需求不足是现阶段困扰国内经济的核心问题，三季度以来政策刺激力度有所提升。　　海外方面，随着全球通胀从高位回落，各主要国家央行陆续放松货币政策，全球经济复苏有所放缓，同时存在一定分化。分区域看，新兴发展国家和发展中国家的经济增速仍高于发达经济体，发达经济体呈现“美强欧弱”格局。美国经济年初以来突显韧性但三季度显现降温迹象，通胀压力有所放缓，美联储开启降息，缓解了美国市场的流动性压力，经济软着陆预期升温。美元指数全年反复震荡，四季度大幅反弹。国内方面，一季度国内经济稳中有升，制造业投资表现强劲，出口在外需支撑下大幅回升，消费总体景气。二季度以后经济复苏动能呈现放缓态势，主要受新增专项债发行节奏偏慢、房地产低迷、消费和融资需求走弱影响，制造业PMI连续5个月位于荣枯线以下。伴随“924”新政和政治局会议释放积极信号，四季度经济呈现结构性改善，投资同比降幅收窄，制造业投资和基建投资维持较高增速、地产投资继续寻底，出口保持韧性，消费有明显回升，物价和企业融资需求仍待修复。政策方面，政府针对经济形势采用积极的应对措施，央行年内两次下调存款准备金率，两次下调LPR利率，在人民币汇率承压的阶段，央行持续传递稳定汇率的决心；同时2024年财政投放的力度加大，全年发行地方政府专项债4万亿元和超长期特别国债1万亿元，全国人大常委会审议通过“6+4+2”化债议案。12月政治局会议定调实施“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，中央经济工作会议提及“提高财政赤字率”和“适时降准降息”。　　2024年债券市场走势分为四个阶段，第一个阶段年初至4月，受风险偏好降温、债券供求失衡、机构行为等因素的影响债券收益率呈单边下行态势，收益率曲线平坦化，超长期国债收益率显著下行突破历史低位，央行提示市场关注利率风险；第二个阶段4月底至8月初，由于银行手工补息被叫停，“存款搬家”引发资金大量流入非银固收产品，推升了信用债的配置，期间信用债情绪好于利率债，信用利差显著收窄，7月央行超预期降息后收益率进一步下行；第三个阶段8月初至10月底，随着央行对市场的调控升级，叠加政府债发行提速和广义基金规模增长放缓，债券交易显著降温，信用债券情绪转弱，在“924”会议后风险偏好大幅升温，引发对债券市场的挤兑，信用债被集中抛售，信用利差走阔；第四个阶段10月底至年底，在增量财政政策符合预期、货币政策基调转向适度宽松、年末机构抢跑等多重因素的影响下，债券市场情绪较强，12月在非银同业存款新规落地后进一步打开收益率下行空间，绝大多数品种收益率创历史新低。2024年可转债市场经历震荡行情，期间“国九条”落地、部分转债评级调整和多起风险事件，触发市场对转债退市及违约风险的担忧，机构重仓品种经历流动性挤兑，5-9月转债市场连续调整，9月末在权益市场回暖后估值显著修复，全年来看高评级、大盘可转债表现较强。　　回顾全年操作，本基金主要配置利率债，报告期间维持中等水平的组合久期和偏低水平的杠杆比例，并通过可转债和利率债的波段交易增厚组合收益。7月降息后逐步降低组合久期和杠杆水平，四季度逐步增加组合久期。

2024年三季度国内经济延续弱修复态势，内生动能延续放缓、仍呈现结构分化，期间多数宏观指标低于市场预期。美联储开启降息周期、国内政策组合提振信心，人民币汇率显著升值。　　海外方面，财政赤字大幅扩张支撑美国经济保持韧性，但劳动力市场有所降温、通胀压力持续缓和，期间美联储表态货币政策偏向宽松并于9月如期开启降息周期、首次调降50基点。美元指数和美债收益率持续走低，较二季度显著下行。国内方面，制造业PMI连续5个月处于收缩区间、9月季节性回升至49.8%，结构上维持生产端强于需求端，外需强于内需的分化格局，反映了现阶段经济内生动能仍待改善。具体看，投资同比增速延续回落，其中制造业投资虽然增速放缓，但在政策托举和外需支撑下仍保持高速增长；新增专项债发行进度提速，推动基建投资增速有所回升；房地产投资继续寻底，同比降幅较二季度扩大，“924”新政和政治局会议均释放积极信号，地产能否止跌回稳有待观察。消费三季度显著走弱、社零环比增速转负，餐饮收入同比增速位于年内低位，消费结构上仍呈现服务消费强于商品消费。出口在外需韧性较强和“抢出口”的推动下，三季度仍保持高速增长，但全球制造业PMI在收缩区间进一步下探，外需面临持续放缓压力，外贸环境的不确定性未来仍将对我国出口增速形成一定压制。融资端，8月新增社融和新增人民币贷款数据均同比少增，政府债发行进度提速构成新增社融的最大支撑，居民部门和企业部门贷款双双走弱、M1再创新低，内需偏弱愈发凸显。通胀数据在低位温和回升，CPI环比2个月转正，PPI环比降幅走扩，二者的剪刀差扩大。政策方面，央行开展降准降息操作，1年和5年期LPR分别调降10bp，7天和14天OMO利率合计调降30bp，1年期MLF利率合计调降50bp，并在9月下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。9月召开中共中央政治局会议，此次会议突破常规地以经济工作为主题，定调更加积极的政策立场，凸显中央对当前经济工作的高度重视，鲜明突出了逆周期“稳增长”主题。9月24日国新办“金融支持经济高质量发展”新闻发布会上央行推出降准、降息、调降存量房贷利率和首付比例、创设权益市场创新支持工具等一系列政策“组合拳”，有力提振了稳增长预期。　　债券市场三季度呈现分化行情，利率债整体呈现震荡走势、多数期限收益率较二季度继续下行，信用债情绪偏弱、收益率普遍较二季度上行15-30bp，信用利差显著走扩。期间由于经济数据偏弱、风险偏好持续走低，市场对降准降息的预期升温，叠加机构配置需求，债券收益率进一步下行至年内低位，8月以来央行对债券市场的调控力度加强，大行持续卖出长债使得长端债券率先调整，收益率曲线显著陡峭化。伴随资金面趋紧本轮调整蔓延至短端，信用债由于流动性不及利率债和机构预防性赎回债基的影响，引发小范围“负反馈”，信用债的收益率普遍上行约20bp。债市情绪在央行公告8月实际净买入国债后显著转暖，债券收益率全面回落，直至9月国新办会议央行释放宽货币信号，市场解读为短期利多集中兑现，叠加地产政策放松、权益市场支持工具的创设，宽信用预期大幅升温，债市情绪再度走弱。转债市场三季度经历先跌后涨行情，整体小幅上涨。7月以来转债市场先后经历广汇转债退市和岭南转债违约，再度引发市场对转债退市风险的担忧，机构抛售下对低价转债的流动性挤兑加剧，叠加风险偏好降低，转债市场持续回调。9月国内增量政策力度空前，扭转市场对经济的悲观情绪，风险偏好显著改善，转债市场跟随权益市场反弹。三季度低价转债表现好于中高价转债，多数取得正收益。　　报告期内，本基金主要配置利率债和高等级信用债获取票息收益，通过维持中高水平的杠杆比例，取得较为稳定的套息收益，临近季末消除了杠杆。本季度减持了同业存单，相较二季度末增加了可转债的持仓比例，期间通过利率债波段交易增厚组合收益。

2024年上半年国内经济延续弱修复态势，内生动能呈现结构分化，生产端强于需求端，制造业强于服务业。人民币汇率持续贬值，期间多数宏观指标低于市场预期。海外方面，全球经济较2023年有所修复，美国经济韧性和通胀粘性均超市场预期，美联储降息预期延后，欧央行率先开启降息。国内方面，受全球制造业回暖、外需修复先于内需的影响，上半年我国出口增速超预期，制造业投资保持高速增长，二者对经济的拉动有所上升。基建投资同比增速持续放缓，主要受新增专项债发行进度较慢、房地产低迷和地方财政支出减弱影响；房地产投资继续寻底，二季度多部委推出政策“组合拳”，多地密集跟进“517”新政，但销售未见明显起色，政策效果仍待观察。消费维持温和复苏，结构上呈现服务消费快于商品消费。融资端，上半年社融增量和新增人民币贷款显著回落，总量和结构均偏弱，主要受融资需求不足、金融“挤水分”的影响。　　债券方面，上半年受政府债发行节奏偏慢、存款“搬家”推助非银产品规模高增、股市情绪带动风险偏好下降和机构交易行为等多重因素的推动，债券收益率大幅下行，信用利差持续收窄。期间10年及以上期限国债突破历史低位，央行屡次发声提示长债风险，并公告将开展国债借入操作。债券收益率曲线年初以来先经历大幅平坦化下行，之后在央行引导下趋于陡峭化。权益方面，上半年万得全A指数下跌8.01%，股指分化加剧，大盘相对小盘占优，价值相对成长占优。行业方面，以银行、煤炭、公用事业、家用电器、交通运输为代表的高股息行业涨幅居前，其他多数行业上半年收益为负。转债市场上半年经历震荡行情，较去年底小幅下跌。随着新“国九条”发布，严监管背景下退市新规再度升级，正股的退市门槛降低。期间年报问询和评级机构密集调降评级加剧了市场情绪恶化，低价转债经历流动性挤兑。上半年高评级、大市值的转债表现显著好于中低评级、中小市值的转债，绝大多数取得正收益。　　报告期内，本基金调整持仓结构，主要配置高流动性的利率债获取票息收益，通过维持中高水平的杠杆比例，取得较为稳定的套息收益。二季度大幅降低了可转债的持仓比例，在半年末时点资金利率和跨月现金类品种收益率快速上行的阶段，增加了信用债和同业存单的交易性仓位，期间通过利率债波段交易增厚组合收益。

2024年以来，经济基本面呈现弱复苏态势，工业生产与对外贸易表现较好，但居民消费、基建与地产等内需板块延续偏弱的格局，工业品价格增速仍处于负值区间。央行总体延续了稳健的政策思路，虽未有调降政策利率，但通过降准与积极的公开市场操作维持了相对宽松的货币环境。财政方面，或受到上年度特别国债与地方化债政策影响，今年地方债发行进度偏慢，城投融资也有放缓。　　债券市场整体在充裕的流动性环境、偏弱的基本面预期与收缩的债券供给背景下演绎出“资产荒”行情，收益率震荡下行，10年国债收益率突破疫情期限低点，弱资质城投债信用利差持续压缩。期间，1年期国债下行35bp至1.72%，10年期国债下行27bp至2.29%，30年期国债下行37bp至2.46%。权益市场下探回升，市场信心有所修复，上证指数今年一季度整体呈现先抑后扬，年初至今实现正收益，风格方面受流动性冲击影响大盘表现好于小盘。　　组合在一季度调整持仓结构，兼顾流动性和收益，利率债上组合增配5年期国债。可转债方面，组合在结构上集中于制造业、服务业及消费领域个券，但该类转债与小盘股关联较大，表现弱于上证指数。

从市场表现来看，2023年市场整体呈现出“股弱债强”的特征。全年上证指数收跌3.7%，收于2974点；四季度上证指数收跌4.36%，延续弱势行情。债券市场表现相对较好，10年国债全年下行近30bp，收益率由年初的2.84%下行至2.55%附近；其中四季度下行12bp,由2.67%下行至2.55%附近。30年国债的表现更佳，全年也下行近30bp，最活跃的30年债券已经下行接近2.84%。　　组合采取哑铃型的策略，通过自上而下的宏观判断动态选择更具性价比的大类资产，并试图从中寻找优质投资标的。组合目前持有纯债和可转债两类资产。组合的纯债部分以利率债为主，且久期中等偏高，主要原因是我们看好长久期利率资产的表现，原因是中国经济在由传统投资拉动向高质量发展转变的过程中，社会融资的整体需求可能是有所放缓的。高科技企业往往体现出轻资产、高收益的特征，而非传统公司的重资产特征。另一方面，长久期利率资产可以给组合提供一定的对冲左右，有助于平滑组合波动。可转债方面，组合维持了相对偏高的可转债仓位，但选择标的比较保守，青睐低价可转债。我们认为价格是可转债投资价值最重要的指标，低价转债天然具有风险收益不对等特征，向上能够获取更高收益，而向下能够有债底保护，是值得固收+产品配置的品种，也符合本基金的投资目标。

回顾2023年3季度的市场表现，股票市场表现仍然相对较弱，而债券呈现小幅回调格局。股票方面，沪深300回报率录得-3.98%，中证500回报率录得-5.13%。制约股票市场回报的因素是多方面的，但三季度美国加息预期重新上升无疑是一个重要因素。三季度以来，在持续超预期的就业数据和持续上涨的油价推动下，美国经济“no landing”的可能性逐渐被市场认可，全球市场呈现出实际利率冲击的特征：美国中长期国债在实际利率推动下持续走高，美元指数持续走强，资金由新兴市场流出，股票估值承受一定压力。从国内经济视角来看，三季度以来国内经济持续温和复苏的态势延续。在多管齐下的稳增长政策下，我国经济仍然呈现稳中向好的格局，通胀读数企稳回升，PMI读数重回荣枯线之上，旅游和消费数据也呈现逐步修复的态势，外需数据边际企稳改善。前期投资者所担忧的房地产和地方政府债务问题已经逐步得到解决。　　债券市场方面，2023年3季度债券市场小幅回调，10年国债收益率由最低2.53回调至2.68，反映了债券投资者整体对国内经济企稳回升有所预期。此外，9月以来隔夜回购利率持续维持在相对较高位置，对长端国债也形成了一定的压制。货币政策方面，虽然隔夜回购利率仍然相对较高，但央行通过降准等操作为国债发行和实体经济融资持续形成支持，有助于增强市场主体信心，体现了央行稳健的货币政策精准有力逆周期调控的作用。　　纯债方面，组合适度配置了中长期的利率债，并且在利率债上进行了波段操作。可转债方面，组合仍然致力于寻找低价且公司成长性和其溢价率相匹配的转债标的。

年初以来，随着新冠疫情对于经济的影响逐渐褪去，我国经济呈现出稳中向好、逐步恢复的态势。春节之后，从航空、铁路等客流量、餐饮消费、观影人数、工业品开工率等各种指标来看，我国经济在春节之后进入了复苏区间。彼时市场参与者普遍对于经济复苏的节奏和力度比较乐观，市场呈现“股强债弱”的特征。3月之后，实体经济的复苏节奏有所放缓，市场参与者讨论较多的是“强预期”逐步演变为“弱预期”的问题，市场参与者对经济的乐观情绪有所降温，债券市场表现强于股票市场。　　债券市场整体表现较好，10年国债收益率由2.86%下行至2.63%左右，信用债也录得较好收益。　　组合主要持有流动性和安全性较好的国债、信用债资产，为组合提供稳定的票息回报。转债方面，组合维持低价高弹的配置策略，重点寻找具有较高成长性且价格较低的转债品种，在有价格保护的情况下为组合提供更大的向上弹性。

一季度国内宏观经济基本面处于复苏过程。制造业PMI连续三月位于荣枯线以上，新房二手房销售数据大幅好于去年同期，服务消费亦逐渐向正常化复苏，基建投资托底经济。同时，从1-2月金融数据上看，信贷“开门红”完成情况较好，政府债券提前发力，为经济修复提供有力支撑。3月初全国两会发布2023年GDP增速5%目标后，我们认为伴随着经济修复斜率陡峭形态趋缓。海外市场，美元的货币政策预期在通胀预期下经历反复，硅谷银行事件出现后美联储激进的加息预期消退，美债收益率下行。　　债券市场一季度的表现整体来看基于经济基本面的修复而利率上行，走势呈现先上后下的窄幅区间波动行情。具体来看，1-2月因银行大量信贷投放、春节走款、地方债发行提速等消耗银行体系超储，央行通过大额公开市场操作逆回购、MLF净投放维护银行体系流动性合理充裕，但货币市场利率中枢仍显著提升，经济修复叠加流动性紧张使债券收益率持续上行。央行期间“降准”一次提供流动性支持。一季度10年国债收益率从年初2.83%上行至2.90%随后下行至2.85%；1年期国债收益率从年初2.09%上行至2.3%随后下行至2.23附近。　　权益市场总体上涨，上证指数上涨5.94%，但市场在一季度经济恢复的预期中有所反复。具体看年初在“强预期”下录得一定涨幅，顺周期行业取得一定收益，但经济修复的斜率略低于预期后后市场回调，市场热点转向计算机、电子等偏成长行业。　　本基金操作方面，报告期内组合增加了3年及7年国债。可转债方面，组合维持中等偏高的整体转债仓位，但持仓主要以低价位、正股弹性优异的转债为主，转债组合保持行业和个券的分散配置。

宏观方面来看，2022年国内外经济均受到了一些突发事件的影响。俄乌冲突与防疫形势分别对国际经济与国内经济产生重要影响。俄乌冲突推动国际能源品和农产品价格上涨，叠加“长新冠”影响下劳动力供给紧张，海外通胀压力突出。国内经济复苏进程前后受到疫情反复与地产需求恶化干扰，全年实际GDP同比增长3%，经济表现总体弱于年初预期。四季度防疫政策优化和地产供给端政策落地后，核心矛盾在预期层面有所改善。　　货币政策方面，美联储全年累计加息425bp，十年期美债与美元指数高点分别达到4.25%和114.1595，全球资产价格波动较大。我国货币政策坚持“以我为主”，维持宽松支持实体经济，1月与8月两次调降MLF利率各10bp，12月再次调降金融机构存款准备金率0.25%。银行间市场流动性前三季度总体宽松，四季度边际收敛。一年期国债收益率先下后上，全年来看仍下行约15bp；十年期国债维持震荡态势，年末较年初上行约5bp。权益市场受避险情绪主导，大部分国家的股票市场表现不佳，权益资产总体下跌，上证指数下跌15%，　　组合卖出了低等级信用债，增加利率债仓位，同时组合增加了成长类股票相关可转债的仓位。