国联安鑫发混合A(004131) - 基金投资策略和运作

权益部分：三季度，宏观环境相对平稳。海外政策环境缓和，美国关税影响减弱，出口继续成为拉动经济增长的重要动力。内需方面，社零增速与固定资产投资增速较二季度均有所回落，CPI在0附近波动，制造业PMI在50以下徘徊。虽然经济总量存在一定压力，但是细分板块来看，以AI算力为代表的科技板块成为市场关注焦点，市场也在科技板块的带动下创多年新高，目前市场主要指数的PE估值水平达到过去5-10年的80%分位数以上。本产品出于提高收益与降低回撤的双重投资目标，没有进一步追高买入热点板块。我们相信，从长期来看，坚持估值水平与业绩增长相匹配的性价比原则，是为投资者获取长期稳健收益的重要保障。根据当下市场环境，本基金将保持均衡稳健的投资风格，在估值合理的基础上，适当提高组合的成长性，但并不会放弃对估值的要求而盲目追高热点板块。   固收部分：2025年三季度，国内债券市场整体呈现调整态势，收益率曲线经历熊陡变化。宏观层面，经济呈稳中有进的弱复苏态势，内需结构性分化，核心CPI在政策提振下小幅回升，但PPI受中下游需求疲弱影响持续为负。期间，反内卷政策推升通胀预期，权益市场走强对债市形成压制。货币政策保持适度宽松，央行通过三季度例会强调落实落细已出台政策，并持续通过逆回购等工具精细化调控流动性。  本基金在三季度维持中性久期，优化持仓结构。利率债方面，适度增持中长期利率债以把握波段机会。信用债方面，继续深耕高资质区域城投债，严控信用下沉；配置上偏向能源、交通等中高等级产业债，期限集中于3-5年。展望四季度，债券市场预计延续区间震荡格局，重点关注财政增量政策出台节奏与海外利率环境变化。

权益部分：本基金投资目标兼顾追求长期收益和控制最大回撤，在债券稳健收益基础上，通过适当配置股票资产，提高产品的长期收益水平。资产配置策略上股票资产低于债券资产，同时会根据宏观经济发展趋势、金融市场估值水平等，适当调整股票仓位。股票资产配置行业分布相对均衡，在分散配置的基础上，根据行业及公司盈利前景的趋势变化以及估值水平，优选板块方向及精选个股进行适当偏离，以期获得超额收益。回顾2025年上半年，宏观经济在一季度延续了去年四季度的复苏表现，但是二季度以来美国关税政策变化对宏观经济的复苏带来一定扰动。一季度PMI基本保持在荣枯线以上，流动性方面M1回到同比正增长区间，社融规模保持了合理增长，但是二季度以后PMI回到荣枯线以下，CPI与PPI也同比转负，投资与进出口增速回落，社零增速在补贴政策支持下略有加速。股票市场总体震荡上行，结构分化明显，一季度以DeepSeek、人形机器人等为代表的科技板块表现突出，二季度新消费、创新药、算力板块以及核聚变、稳定币等主题方向在反弹中表现突出。本产品保持了稳健的均衡配置，汽车、机械等板块成长股受益于科技板块催化获得较好的超额收益，但消费、顺周期板块表现平淡。并且出于降低回撤的投资目标，对持仓的业绩与估值要求较高，远期主题板块配置比例较低，导致二季度涨幅落后于业绩基准。固收部分：2025年1-5月，全国一般公共预算收入同比下降0.3%，税收收入降幅收窄至1.6%，非税收入增长6.2%；政府性基金收入受土地出让收入下滑（-11.9%）拖累，整体下降6.9%。支出端，一般公共预算支出增长4.2%，社保、教育、科技等重点领域保障有力；政府性基金支出增长16%，反映专项债等资金加速落地。本基金固定收益部分在上半年保持稳健配置，重点持有高等级信用债及利率债，适度拉长久期至中长端，把握利率下行窗口增厚收益。

权益部分：一季度，宏观数据延续了去年四季度的表现，PMI基本保持在荣枯线以上，CPI数据2月转负主要是春节效应影响，预计后期可以恢复转正。流动性方面，M1回到同比正增长区间，社融规模保持了合理增长。综合来看，一季度宏观经济维持底部持稳趋势。股票市场在一季度总体震荡上行，结构分化明显，以DeepSeek、人形机器人等为代表的科技板块表现突出。本基金保持了稳健的均衡配置，汽车、机械等板块成长股受益于科技板块催化获得较好的超额收益，但红利资产与消费、顺周期板块表现平淡。展望二季度，受美国关税等政策影响，海外不确定性加大，可能会影响出口对经济的带动作用，国内促销费等内循环政策力度有望加强。同时进入年报与一季报披露期，市场对业绩的关注度会提升。二季度本基金权益部分将总体上保持均衡稳健的风格，一方面将根据季报情况自下而上调整科技成长板块个股，另一方面根据政策力度与宏观经济恢复情况，在红利与顺周期板块之间做动态调整。   固收部分：2025年一季度，国内债券市场呈现先下后上的震荡格局，核心驱动因素包括政策宽松预期、资金面波动及股债跷跷板效应。10年期国债收益率自2024年末的1.60%附近持续下行，3月因资金面收紧及降息预期修正上行至1.80%-1.87%区间，全季波动幅度达28BP。短端利率同步下行，1年期国债收益率从1.85%降至1.70%以下，收益率曲线阶段性陡峭化。资金利率DR007中枢与国债收益率倒挂现象缓解，但银行负债成本压力仍存。央行通过逆回购、SLF等工具补充流动性，降息预期延后导致市场波动放大。  本基金在一季度坚持稳久期、控风险、抓利差策略，动态应对市场变化。利率债以国开债和农发债为主，通过流动性溢价策略贡献收益。信用债聚焦中短端及高等级品种，城投债区域重点布局江苏、浙江等财政稳健区域城投债，久期控制在1-3年，规避尾部风险。

固定收益部分：2024年12月末，社会融资规模存量同比增长8.0%，增速较11月上行0.2个百分点，连续第三个月回升； M1余额同比下降1.4%，降幅较上月收窄2.3个百分点，流动性环境边际改善；M2余额同比增长7.3%，增速较前值小幅回升0.2个百分点，金融体系对实体经济的支持力度持续增强。回顾2024年，海外经济体加息周期临近尾声，国内经济呈现波浪式修复特征，消费温和复苏但出口仍存压力，经济内生动能整体偏弱。在此背景下，货币政策维持稳健宽松基调，财政政策通过专项债扩容、特殊再融资债发行等工具加力提效，推动社融增速企稳回升。本基金固收部分秉承“低波动、严控回撤”的投资理念，报告期内主要配置高等级信用债、利率债及政策性金融债等优质资产，并通过灵活的久期管理和杠杆操作优化组合收益风险比。组合久期维持在中短水平，有效规避了利率波动风险，同时通过精选个券，全年实现净值稳步增长，力争为投资者提供可持续的收益回报。权益部分：本基金投资目标兼顾长期收益和控制最大回撤，在追求债券稳健收益基础上，通过适当配置股票资产，提高产品的长期收益水平。资产配置策略上股票资产低于债券资产，同时会根据宏观经济发展趋势、金融市场估值水平等，适当调整股票仓位。股票资产配置行业分布相对均衡，在分散配置的基础上，根据行业及公司盈利前景的趋势变化以及估值水平，优选主题方向及精选个股进行适当偏离，以期获得超额收益。回顾2024年宏观经济走向，国内经济整体偏弱。PMI数据在荣枯线附近波动，CPI同比回到正增长区间，PPI同比负增长但降幅持续收窄，尤其四季度以来宏观数据有底部持稳的迹象，表明经济大幅下行风险较小。但是社融数据、社零数据等也显示社会预期偏弱，实体经济活力还有待进一步恢复。2024年股票市场也经历了否极泰来的变化。9月份以前市场跟随经济震荡下行，市场先经历了一季度的调整与反弹，二三季度则以结构性机会为主，并且跟随着宏观经济数据出现一定的调整。9月份以来，股票市场在9月底宏观政策催化下快速反弹后，四季度总体呈现窄幅震荡走势，科技成长等板块结构性机会突出。2024年本产品权益部分一方面以低估值高股息资产做底仓配置，另一方面自下而上从机械、TMT、汽车等板块精选成长个股，通过分散投资，在控制最大回撤的基础上，获得了较好的超额收益。

权益部分：三季度宏观数据来看，经济复苏延续二季度的偏弱趋势。PMI回到荣枯线以下，CPI同比小幅正增长，PPI环比继续小幅下滑，社融数据也显示社会预期偏弱，实体经济活力还有待进一步恢复。股票市场在悲观预期主导下回调至历史最低估值附近，然后在积极的宏观政策催化下，出现了快速的修复反弹。本基金继续保持均衡配置，但在宏观政策出现积极变化后，及时调整了持仓结构，降低了低估值、高股息板块占比，在TMT、汽车、机械等科技与成长方向自下而上寻找业绩保持稳健增长且估值合理的个股，顺周期方向中，除了保持消费的基本配置外，更关注受益于财政发力的消费品以旧换新与设备更新板块。四季度将是宏观政策的具体落地与实施阶段，本基金将继续紧密跟踪观察，寻找相关受益方向。固定收益部分：2024年9月，制造业采购经理指数为49.8%，环比上升0.7个百分点；非制造业商务活动指数为50.0%，环比下降0.3个百分点；综合PMI产出指数为50.4%，环比上升0.3个百分点。制造业的需求仍待改善，价格指数止跌回稳。9月制造业PMI虽连续5个月处于收缩区间，但表现明显强于季节性。9月下旬，在政策组合拳的鼓舞下，市场风险偏好大幅提振，A股大涨，债市行情短期承压，交易盘开始避险式减持债券，各期限债市收益率均一度遭遇较大幅度上行。但在基本面与货币政策方向未改变的背景下，债券利率下行趋势不会出现系统性扭转，如有超调仍为加仓机会。本基金固定收益部分在三季度采取稳健的投资风格，主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，适当拉长了各组合久期，力争为投资人创造理想的投资回报。

固收部分：2024年上半年，全国一般公共预算收入115913亿元，同比下降2.8%，扣除去年同期中小微企业缓税入库抬高基数，及去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素影响后，可比增长1.5%左右。上半年广义财政收入预算完成进度为46%，仅略高于2022年同期，政府性基金收入预算完成度28%，为近年最低水平；广义财政支出预算完成进度为42%，为近年最低。政府性基金支出进度拖累明显，上半年预算完成度约30%。本基金在上半年采取追求稳健的投资风格。主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，维持组合久期在中段期限，努力为投资人创造较为理想的投资回报。权益部分：2024年上半年，我国经济复苏整体较为平缓。PMI数据在荣枯线附近波动，CPI同比回到正增长区间，PPI同比降幅也持续收窄，表明经济大幅下行风险较小。但是社融数据、社零数据等也显示社会预期偏弱，实体经济活力还有待进一步恢复。资本市场来看，市场先经历了一季度的调整与反弹，二季度则以结构性机会为主，并且跟随着宏观经济数据出现一定的调整。在此市场环境下，本产品继续保持均衡配置，重点关注低估值高股息板块，另外在TMT、军工等板块自下而上寻找业绩保持稳健增长且估值合理的个股，顺周期板块中更关注受宏观环境影响较小、供需相对稳定的消费领域，行业跟踪底部出现拐点迹象的部分机械、化工板块等。

权益部分：一季度市场先经历了一二月份的调整与反弹，上证指数重新回到3000点以上，但是从结构上较去年有了较大的变化，成长股的性价比相较去年提高。三月份以后市场由快速防守反击转入阵地推进，市场总体恢复平稳，但是结构上小盘股继续反弹，通用航空、AI等主题也热点频现。本产品总体保持均衡配置，但在市场偏低位置对持仓结构略做调整，略增配TMT、军工、汽车等板块成长性与估值性价比较高的个股。当前位置，市场总体估值依然处于偏低位置，系统性风险较小。本基金在低估值高股息资产的底仓配置基础上，一方面将紧密跟踪宏观经济变化，等待顺周期板块投资机会，另一方面，将在成长板块精选个股，自下而上寻找具有估值性价比的成长机会。固定收益部分：中国 3 月官方制造业 PMI 为 50.8，高于临界点，制造业景气回升，前值 49.1；综合 PMI 产出指数为 52.7，高于临界点，表明我国企业生产经营活动扩张加快。从企业规模看，大、中、小型企业 PMI 分别为 51.1%、50.6%和 50.3%，比上月上升 0.7、1.5 和 3.9个百分点，均高于临界点。从分类指数看，在构成制造业 PMI 的 5 个分类指数中，生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。生产指数为 52.2%，比上月上升2.4 个百分点，表明制造业企业生产活动加快。新订单指数为 53.0%，比上月上升 4.0 个百分点，表明制造业市场需求景气水平回升。原材料库存指数为 48.1%，比上月上升 0.7 个百分点，表明制造业主要原材料库存量降幅收窄。从业人员指数为 48.1%，比上月上升 0.6 个百分点，表明制造业企业用工景气度有所改善。供应商配送时间指数为 50.6%，比上月上升 1.8 个百分点，表明制造业原材料供应商交货时间有所加快。 官方制造业 PMI 超季节性反弹，短期对估值偏高的债市形成压力。当前宏观图景和政策环境下，中长期视角看，债市利率下行趋势未改。但阶段性看，基本面数据有边际改善迹象、汇率波动至“临界点位”、央行“防空转”诉求、政府债放量在即等多因素共振下，二季度债市波动率或有所提升。本基金在一季度采取稳健的投资风格，主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，维持组合久期中短期限，努力为投资人创造较为理想的投资回报。

固定收益部分：2023年12月，社融增速较11月上行0.1个百分点至9.5%，连续第五个月走高；狭义货币（M1）暂时止住2023年5月以来的回落趋势，持平于1.3%；广义货币（M2）则继续下行0.3个百分点至9.7%。回顾2023年，外需回落，国内经济逐步复苏，宏观政策偏积极但货币与财政合力不足，地产政策不断调整优化然而效果有限，三季度价格出现筑底信号。但中长期潜在增速下滑和外部环境担忧下，居民预期改善有限，经济内生驱动较弱，复苏持续性不足，四季度经济动能再度转弱。本基金固收部分秉持稳健的投资风格，主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，维持组合久期较短期限，力争为投资人创造较为理想的投资回报。权益投资部分：本基金投资目标兼顾长期收益和控制最大回撤，在追求债券稳健收益基础上，通过适当配置股票资产，提高产品的长期收益水平。资产配置策略上股票资产低于债券资产，同时会根据宏观经济发展趋势、金融市场估值水平等，适当调整股票仓位。股票资产配置行业分布相对均衡。股票投资策略在分散配置的基础上，根据行业及公司盈利前景的趋势变化以及估值水平，优选主题方向及精选个股进行适当偏离，以期获得超额收益。回顾2023年宏观经济走向，总体呈现底部波动状态。一季度经济出现修复性回暖，二季度开始制造业PMI、CPI等宏观指标逐渐走弱，在相关宏观政策、行业政策刺激下，三季度出行等板块保持回暖，宏观经济指标也出现好转，但是四季度之后各项指标显示经济活力又出现了下行。在货币相对宽松但经济恢复的基础尚不牢固的背景下，资本市场也出现了明显分化。以高股息资产为代表的低估值资产、以AI为代表的新兴科技板块出现阶段性机会，而产能供需结构发生变化的新能源板块，与宏观经济相关性强的顺周期、房地产、食品饮料等板块则出现了明显的调整。本产品2023年权益部分超额收益主要来自于上半年的低估值高股息资产投资机会，而在下半年，高估了经济复苏力度，在顺周期等板块的配置出现一定回撤。

权益投资部分：三季度以来宏观政策对经济的支持力度加强，但是从政策底到经济底需要有个恢复的过程，因此三季度市场持续在低位徘徊。展望四季度及明年，宏观政策与产业政策都有望继续维护经济恢复，随着政策落地与发酵，有望支撑经济的复苏。从权益板块估值来看，市场整体估值水平也回到了年初的低位，已经体现了对经济复苏保持缓慢恢复的预期。因此总体来看，我们对权益资产保持乐观，重点关注军工等成长与估值性价比匹配的机会，以及关注高股息、超低估值修复机会，另外也将密切跟踪宏观经济复苏进度，寻找周期拐点机会。固定收益部分：2023年国家统计局公布最新中国采购经理指数：9月制造业PMI环比上升0.5个百分点至50.2%，连续第4个月反弹，并时隔半年重回扩张区间。其中生产分项环比上升0.8个百分点至52.7%，环比改善幅度高于同期0.3个百分点。9月工业增加值同比增长4.3%，对应四年复合增速为5.1%，较8月的4.9%改善。从分项指数来看，供给的改善是拉动9月PMI综合指数回升的主要原因，而需求端外需明显好于内需。四季度化债、地产和资本市场政策预计继续发力，机构行为扰动增多。预计四季度资金面将回归中性水平，市场利率有望回到政策利率附近。本基金在三季度采取追求稳健的投资风格。主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，维持组合久期较短期限，努力为投资人创造较为理想的投资回报。

固收部分：2023年上半年，全国一般公共预算收入119203亿元，同比增长13.3%；全国一般公共预算支出133893亿元，同比增长3.9%；全国政府性基金预算收入23506亿元，同比下降16%；全国政府性基金预算支出43222亿元，同比下降21.2%。低基数促进一般公共预算收入回升，卖地收入继续低迷扰动基建，专项债加速发行难以完全满足资金缺口，后续关注政策性金融工具等准财政工具发力。经济动能高点已过，需求侧仍处弱修。下半年财政领域的关注点在于基建、地产、债务，三个领域是否有增量政策破局比较关键。本基金固定收益部分在上半年采取稳健的投资风格，主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，维持组合久期在较短期限，努力为投资人创造理想的投资回报。权益部分：2023年上半年，我国继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，继续保持流动性合理充裕。目前我国居民消费信心、企业投资信心均有待恢复，经济修复力度较弱。在此宏观背景下，权益资产最初在对经济复苏的强烈预期下，经历了顺周期板块反弹；此后，在经济弱修复的背景下出现回调，但AI、高股息板块等结构性机会突出。本基金保持权益资产均衡配置，在低估值板块重点配置了低PB、高股息的银行、建筑等板块，在高成长板块重点配置了与宏观经济相关性较弱的军工板块，以及受益于场景复苏的消费板块。

权益投资部分：2023年以来，本基金对A股市场保持乐观。一季度市场先经历了经济复苏预期主线的修复：消费、顺周期板块等在一月获得较高超额收益；二、三月份以来，电信运营商和建筑等超低估值板块的估值修复，以及AIGC主题为代表的科技成长机会等结构性机会突出。展望后市，经济复苏虽然缓慢，但是从未来1-2年角度，复苏趋势较为明确，估值虽然有所修复，但是整体仍处于历史较低水平。因此本基金对市场继续保持乐观态度，坚持均衡稳健投资风格，从经济复苏兑现、增长与估值性价比、超低估值修复、周期拐点等方向寻找投资机会。固定收益部分：根据国家统计局公布的数据，3月制造业PMI指数较2月小幅回落0.7%至51.9%。其中多个分项指数出现不同程度的回落，但仍然运行在扩张区间，经济的修复趋势不变，只是斜率有所放缓。生产指数、新订单指数分别回落0.5%和2.1%，分别至54.6%以及53.6%。产成品库存回落至收缩区间，采购量连续两月维持在近年较高水平。同时，非制造业修复加速，服务业PMI指数升至近年新高。后续债市或对基本面利空影响持续钝化而资金面利多可能进一步兑现，债市环境相对友好，长债利率或维持偏强震荡的态势。本基金在一季度采取稳健的投资风格。固定收益部分主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，维持组合久期较短期限，努力为投资人创造理想的投资回报。

固定收益部分：2022年12月，全国居民消费价格指数环比下降0.3%，同比上涨1.5%，涨幅较上月下降0.8个百分点。工业生产者出厂价格指数环比下降1.2%，同比上涨10.3%，涨幅较上月下降2.6个百分点。2022年四季度，GDP同比增速延续回落态势，工业生产及出口维持较高增长，但国内投资、消费需求仍疲软，是增速回落的主要拖累项。当前通胀预期有所缓解，在经济稳增长初期阶段，市场对货币政策发出再宽松信号可以有更多期待。本基金固定收益部分采取稳健的投资风格，主要投资标的为高等级中票以及利率债等优质资产，维持组合久期较短期限，努力为投资人创造较为理想的投资回报。权益投资部分：本基金投资目标兼顾长期收益和控制最大回撤，在债券稳健收益基础上，通过适当配置股票资产，提高产品的长期收益水平。资产配置策略上股票资产低于债券资产，同时会根据宏观经济发展趋势、金融市场估值水平等，适当调整股票仓位。股票资产配置行业分布相对均衡。股票投资策略在分散配置的基础上，根据行业及公司盈利前景的趋势变化以及估值水平，优选主题方向及精选个股进行适当偏离，以期获得超额收益。2022年我国经济发展在需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力下，还超预期的承受了外部国际环境变化和国内疫情反复的冲击，股票市场也经历了多轮回调压力。本基金维持着之前兼顾收益和控制最大回撤的权益策略，所投资行业会相对均衡，选股不断在高景气、高估值、高波动品种以及相对低估值“左侧”品种中做平衡。