华夏新锦程混合A(002838) - 基金投资策略和运作

三季度，A股市场表现强势，特别是在海外算力的持续投入、国内半导体产业链不断突破、机器人产业链进展提速等各方面的相关利好因素催化下，A股成长股表现亮眼。同时我们也能感受到，市场情绪在不断提升，主题方向不断扩散，投资者风险偏好不断上升，意味着市场潜在波动风险开始积累。从宏观基本面上看，结合最新的市场盈利周期模型，模型结果判断当前企业基本面已经出现了复苏信号，但是基本面的复苏并不足以支撑市场短期的快速上涨，需要关注后续基本面变化情况。本基金在三季度做了产品定位上的相关调整，将投资重点聚焦在机器人领域。我们认为，机器人领域未来的市场空间巨大，中国机器人产业链的全球竞争力极强，中国必将是全球机器人领域的领头羊之一。我们将深度挖掘机器人领域的优质标的，努力为投资者创造收益。​

上半年，A股市场以剧烈调整开局，但随后一系列积极事件显著提振了市场信心：DeepSeek-R1模型的发布、哪吒电影的热映、小红书平台的持续活跃以及宇树机器人在春晚的亮相等，向全球展现了中国科技与消费领域的蓬勃活力与发展动能。在此背景下，市场风险偏好快速回升，推动A股迎来一轮​​阶段性​​的“估值修复”行情。尽管期间中美贸易摩擦升级引发市场显著波动，但A股展现韧性，迅速企稳反弹并持续上行，最终走出了​​相对温和的​​慢牛格局。风格层面，以​​低估值、高分红​​的银行股为代表的价值投资，与以人工智能等为代表的主题投资形成轮动效应，市场​​整体​​呈现出较强的赚钱效应。然而，​​从宏观基本面分析，依据市场盈利周期模型，​​我们认为​​当前基本面仍处于底部复苏阶段。​​同时，​​以股债性价比指标衡量，​​当前A股估值已进入相对合理区间。未来市场走势需密切关注企业盈利端的实际改善情况以及基本面的边际变化趋势。近期市场的持续上涨，其​​核心驱动力可能更多来自于流动性因素。因此，后续尤其需要​​持续跟踪​​流动性的演变方向以及居民资产配置结构可能出现的​​趋势性调整​​。基金运作方面，作为固收加定位产品，我们把权益仓位更新在12%左右的水平，结合组合的回撤情况和市场表现进行适当调整。上半年本基金的权益投资部分，​​继续采用稳健成长与高股息价值相结合的混合策略。投资框架​​坚持以基本面为驱动，融合量化模型与主动管理，​​在深入研究形成投资逻辑的基础上，严格遵循既定流程与模型进行选股和组合构建，并通过组合优化模型​​有效控制​​组合波动率与回撤水平。债券投资部分，策略延续前期，​​主要以企业债、利率债为主，并辅以适量可转债配置。​

一季度期间，DeepSeek-R1模型的成功让世界认识到了中国在前沿科技的创新能力；哪吒2的火爆让世界意识到了中国文化的巨大潜力；小红书的流行让世界看到了西方舆论控制的裂口；而宇树机器人在春晚的表演让世界见识了中国制造业的强大实力。这些事件，让社会各界人士重拾对中国经济未来的信心，让资本重新意识到中国资产的性价比。信心的恢复带来市场风险偏好的提升和增量资金入场，带来了今年一季度A股市场的“估值修复”行情，成长风格尤其收益。但是从宏观基本面，结合市场盈利周期模型，我们总体观点保持不变，仍然认为当前基本面处在底部复苏的阶段，市场风格总体偏成长。从股债性价比指标来看，当前位置短期内权益资产的性价比已经降低较多，市场阶段性可能进入震荡行情，后续需要密切跟踪企业端盈利变化和宏观基本面趋势。债券市场方面，利率下行空间极为有限，需要防范利率上行风险，未来波动率可能放大。作为固收加定位产品，我们把权益仓位保持在15%的中枢水平，上下浮动3%，结合组合的回撤情况和市场表现在浮动区间内进行适当调整。具体运作上，本基金的权益部分坚持一贯的投资策略，坚持基本面驱动下投资逻辑，量化与主动相结合，在主动投资逻辑的基础上按照既定投资流程和模型进行选股和组合构建。一季度继续延续上季度的红利与成长混合策略，继续降低了红利策略的比重，对应继续增加了成长策略的比重，目前红利策略与成长策略的持仓占比大约保持在4:6的比例。同时通过组合优化模型，保持对组合的波动率和回撤控制。报告期内，债券部分运作方式保持不变，以企业债、利率债、小仓位可转债为主。

2024全年呈现深V型震荡格局。上半年，延续2023年末市场惯性下跌，一季度微盘股流动性危机引发系统性风险，国家队入场有效托底市场，二季度短暂反弹后受制于经济数据疲弱再度探底。下半年，三季度创出阶段新低后，伴随政策组合拳发力，四季度实现估值修复。全年完成从"避险防御"到"成长复苏"的风格切换，上半年红利策略超额收益显著。三季度末政策底确认后成长风格强势回归。高股息资产与科技成长呈现"跷跷板效应"，传统赛道持续消化估值，新质生产力领域获资金青睐。宏观基本面方面，国内经济仍然呈现底部弱复苏态势，新旧经济的转换在持续推进。海外欧美通胀压力略有缓解，美国保持经济韧性，但是宏观风险在不断积累。具体运作上，本基金前三季度以个股精选为主；四季度末开始切换为量化与主动相结合的投资框架，并且加强对组合波动率和回撤的控制。

三季度，经济压力进一步增大，高层对经济的运行开始表现出明显的关注，9月24日，三大金融管理部门出台了一系列支持经济和市场稳定的政策，9月26日政治局会议释放出积极信号，回应各类重要问题，同时表示，要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出。后续财政发力的程度非常关键，需要重点关注。海外方面，美联储年内首次降息落地，美国大选进展对国内的影响值得密切关注。市场方面，三季度大幅波动，在9月下旬之前，市场持续下跌，各个前期表现较好的板块，如出海、科技、资源、红利等均经历了较为明显的调整，9月下旬开始，在积极政策的推动下，市场展开快速反弹，港股表现更为亮眼。本基金的目标是做成一个低回撤、类绝对收益的产品。报告期内，我们重点在制造业中寻找机会，如军工、新能源、化工等方向。个股选择方面，重点选择相对低位且未来有较大改善空间的优质公司进行布局。

经济方面，上半年国内经济整体偏弱，房地产市场各主要指标仍大幅下行，依旧是经济最大的拖累项；消费在二季度明显走弱，令经济进一步承压。政策方面，五月地产相关政策的调整体现了政府对房地产领域风险的进一步重视，三中全会的召开为国内中长期改革指明了方向。市场方面，上半年A股市场一波三折，年初经过一轮踩踏式抛售后，市场开启了一轮较为持续的反弹，五月中旬后再次回调。上半年A股市场的结构性特征较为明显，红利、资源、出海、科技等方向相对较为强势，小微盘和受宏观环境影响较大的行业下跌较多。组合方面，我们重点关注结构性机会，如高端制造、TMT等板块。个股选择方面，重点选择相对低位且未来有较大改善空间的优质公司进行布局。

一季度，国内方面，年初以来国内宏观经济运行结构分化较明显，房地产行业数据仍偏弱，经济预期边际改善不多。但伴随着流动性风险的缓解、利率下行带来长期配置资金的流入，市场出现一轮速度较快的估值修复行情。市场方面，一方面，上游资源品包括金属、煤炭，以及银行等高股息板块领涨，主要原因是具备防御属性以及商品景气周期向上带来的长期逻辑。另一方面，AI科技板块表现较强，主要原因是TMT板块相比大盘明显超跌，同时叠加海外AI产业加速、大模型加速迭代带动AI算力革命，迎来一波超跌反弹的修复行情。但进入一季度末，春季躁动行情进入尾声，热点板块轮动加速，短期市场波动加大。本基金的目标是做成一个低回撤、类绝对收益的产品。报告期内，在市场快速下跌阶段，为了控制回撤组合大幅降低了股票仓位；在市场见底快速反弹阶段，重点增加了科技板块的配置仓位。展望后市，进入业绩窗口期，市场可能从估值修复进入到业绩验证的阶段。组合配置方面，将重点选择相对低位且业绩修复确定性较强的优质公司进行布局。

2023年，我们再次经历了多重压力的考验，国内经济恢复不及预期，沪深300指数连续第三年下跌，很多以往的经验和规律被打破，事实再一次提醒我们要对资本市场保持足够的敬畏，中国经济的未来也引发了海内外广泛的关注和讨论。一季度国内经济复苏的态势较好，市场上乐观的声音较多，而后面证明更多是疫后回补需求释放的影响；进入二季度后经济走弱，显著偏离复苏通道，各类主体信心疲弱，越来越多的去讨论中国经济面临的长期问题；7.24政治局会议积极定调之后，政府陆续出台了一系列稳定经济的政策，但力度仍不足以扭转经济的疲弱态势，中央经济工作会议强调2024年要“稳中求进”“以进促稳”“先立后破”，实际效果要看财政发力的情况。金融市场方面，沪深300指数在1月份见到阶段性高点后开始震荡下跌，年内虽有AI和中特估等结构性机会，但巨大的波动也让不少投资者吃到了苦头，低估值高股息的类债股票成了市场难得的避风港。组合管理方面，上半年，我们整体上沿着“宏观修复逻辑”进行布局，考虑到宏观经济的修复比较波折，我们重点配置了具备供给侧出清逻辑的行业，来一定程度上抵御较弱的宏观需求；进入下半年，特别是在十月份，我们认识到政策力度仍不足以扭转经济的疲弱态势，地产风险仍在发酵，核心城市的价格也开始下跌，我们调整了持仓结构，重点沿着两个方向进行配置：一是受宏观环境和行业景气压制估值处于很低水平，而行业未来仍有发展空间的优质龙头；二是处于创新前沿的TMT板块，优质公司的估值又回到了合理偏低的水平，而创新仍在积极推进，景气度也在持续向好，下半年市场的低迷提供了较好的买入机会。

三季度，从各项经济指标来看，国内经济有低位企稳的迹象，但改善动力较弱；7月政治局会议积极定调之后，陆续出台了一系列稳定经济的政策，有助于经济在未来回到正常的复苏通道之中。市场方面，宽基指数震荡回落，不少指数创出年内新低，AI相关领域大幅回调，市场整体较为低迷。组合方面，考虑到经济已经在低位企稳，同时政策转向积极，而A股市场在悲观情绪推动下仍在惯性下跌，很多优质个股已经具备很好的投资价值。我们看好中国资产在未来的表现，同时考虑到宏观经济的修复力度仍有待观察，重点配置具备供给侧出清、需求侧结构性复苏逻辑的行业，在个股选择层面，更加强调投资标的相对行业要有显著的阿尔法。我们进一步优化了持仓结构，除了继续持有优质地产股之外，进步一加配了下游消费和中游制造环节中被低估的优质个股。

经济方面，一季度国内经济复苏的态势较好，市场上乐观的声音较多，而后面证明更多是疫后回补需求的影响；进入二季度后，经济持续走弱，显著偏离复苏通道，各类主体信心疲弱，越来越多地去讨论中国经济面临的长期问题，如出生率、房地产、地方债等等。而海外方面，尽管有银行业危机的影响，美欧经济持续超出预期，表现出很强的韧性。受国内和海外经济表现和货币政策明显差异的影响，人民币持续走弱。市场方面，春节之后市场开始震荡回落，与经济相关性较强的板块跌幅较大，中特估和AI相关领域表现活跃，在市场缺乏增量资金的情况下，进一步分流了其他板块的资金。海外方面，美股大幅反弹，日本股市30年新高，欧洲多个市场创出历史新高。组合方面，整体上沿着“宏观修复逻辑”进行布局，同时考虑到宏观经济的恢复显著偏离正常通道，我们重点配置具备供给侧出清逻辑的行业，来一定程度上抵御较弱的需求环境，同时，在个股选择层面，更加强调投资标的相对行业要有显著的阿尔法。

一季度，国内方面，经济进入温和复苏的通道，出行链的复苏态势良好，房地产市场也开始结构性回暖，这其中有疫后回补需求释放的影响，经济复苏的成色需要在二季度进一步检验；海外方面，欧美银行体系风险持续暴露，迫使美联储放缓加息的步伐，美债利率阶段性回落。市场方面，春节之前，市场延续了去年11月以来的修复态势，春节之后，市场开始震荡分化，主要白马权重股开始回调，市场的关注点转到国央企重估和AI相关领域。本基金的目标是做成一个低回撤、类绝对收益的产品。报告期内，我们对组合进行了如下调整：1）房地产市场如期展开结构性复苏，二手房市场和高线城市的新房市场表现较好，维持拿地强度的高信用房企的销售情况大幅领先同业，房地产行业在经历一场“供给侧改革”，优质房企有望价值重估，本基金增加了对优质地产股的配置；2）生猪养殖行业在价格低迷和非洲猪瘟疫情加重的影响下持续去化，同时优质公司的头均市值处在较低水平，新的投资机会开始显现，我们重点布局了产能持续增长并具备成本优势的优质猪企；3）TMT行业在过去几年经历了较为充分的消化，行业景气也开始改善，同时ChatGPT的推出对产业界产生了巨大影响，我们选取了估值相对低位且业绩修复确定性较强的优质公司进行了布局。

新锦程是一个mini小基金，规模不稳定对过去操作有一定影响。四季度开始，我们在产品定位上进行了转变，计划把新锦程做成一个低回撤、绝对收益产品。我们做基金，一般是从产品角度出发，市场需要什么、还有什么未被满足、如果我们能做好，就去做。在未来波动的市场环境下，我们认为周期思维、控回撤、绝对收益是需要的。回顾2022年，市场充满了不确定，很多投资者意识到宏观的重要性，感受到微观个体在重大变迁中的渺小。随着政策改变、生活回归正常，经济走向复苏是大概率事件，我们认为2023年的关键词是蒸蒸日上、经济复苏。供给的紧张、外需的重构、内需的刺激、持续的不确定仍在，投资机会多、波动也有。赛道长期是确定的，过程是波动的；周期中短期是确定的，长期是波动的。本基金定位于低回撤、绝对收益产品，通过精选个股、低仓位来实现，以最低回撤实现要求的绝对收益，不牺牲回撤背景下多做收益。周期缺点多，优点也很明确，股价经常落后基本面，往往是已经出现了事实，市场才慢慢接受，不需要过多预判，股价确定性高；行业、公司盈利模式简单，研究确定性高；估值低，估值是降低波动的重要手段，长期我们相信均值回归。2022年我们在周期、军工、制造等行业进行了布局，有得有失。