建信汇利灵活配置混合(002573) - 基金投资策略和运作

2026年上半年，大类资产总体呈现股强债弱、黄金领先、商品内部剧烈分化的格局。黄金在货币信用、央行购金、联储政策预期及地缘风险共同推动下，出现一轮过山车行情；国内债券的防御性下降，名义增长和通胀预期回升对利率形成上行压力。权益市场总体上涨，但收益高度集中于AI映射下的科技成长风格和极少数景气行业。　　从宽基和风格指数看，成长与价值、科技与红利之间形成了明显的收益差。上半年的风格变化，本质上是定价主线从地缘和再通胀预期转向产业盈利兑现。一季度，资源品和能源资产受益于供给风险、价格弹性和战略安全；二季度，随着AI产业链盈利预期持续上修，市场重新把更高估值给予能够兑现收入、利润和订单的科技公司。传统价值和红利并非长期逻辑全面失效，而是在缺少新增盈利催化的情况下，相对吸引力被快速上修的科技成长所压制，市场把有限资金集中到盈利上修速度最快、产业趋势最清晰的方向。指数上涨和结构性的超高收益掩盖了大量行业和个股下跌，这种结构性行情中，行业选择和切换节奏对收益的影响远大于指数方向判断。科技产业盈利上修推动二季度形成极端成长行情，红利和传统价值则在缺乏新增催化时显著回撤。权益组合的收益表现更多取决于行业选择、配置偏离、切换节奏和集中度管理。本组合一季度的行业配置主要集中于周期与价值，具体包括：有色金属、基础化工、非银金融，对电子配置相对较低。一季度面对资源品大幅波动，组合通过细分行业轮动获得部分正贡献，煤炭配置表现较好，但未参与黄金行情，油气和化工的风险收益表现不佳。进入二季度，组合逐步降低铜、铝、石油和碳酸锂的配置，增加科技龙头配置。在极致结构性行情演绎下，跟随基准指数的行业权重变化提升了电子、通信行业配置，同时主动增配锂电龙头、以GARP策略精选个股对冲部分行业的拥挤风险。　　回顾上半年，组合管理的不足之处在于：一是年初对黄金配置不足，在有色行情中没有充分体现出周期品细分领域的alpha；二是科技切换前，周期和价值仓位经历了较大回撤，包括保险、碳酸锂，下跌止损不够坚决；三是周期行业中与AI需求相关的金属、材料和设备可能获得成长定价，相关细分领域聚焦在AI小金属、电子布、AI通胀链条等，本身与传统周期品重合度较高，但由于传统周期思维框架局限、本基金对于相关主题交易的把握不够及时。

一季度市场出现了剧烈波动，尤其是本基金重仓的有色板块，1月大幅上涨23%但在3月单月回撤也接近20%，期间做细分领域的轮动对组合有一定的正贡献，但收益的主要短板来自年初没有参与黄金的行情。此外在其他周期品中，煤炭对组合正贡献比较明确，油气和化工板块波动剧烈，风险收益表现较差。一季度本基金对保险板块进行了一定减仓。在战术仓位的配置中，减持了海外科技映射的品种，持有国产半导体设备板块，增配了国产算力芯片，但整体仓位控制比较严格。

2025年宏观经济环境经历了复杂的变化和挑战，全球贸易环境、地缘关系和金融条件等因素都出现了较大的波动。中国总量经济完成了年度增长目标，结构上呈现外需较强、内需有压力的特点。名义价格方面是我们全年最关注的指标信号，从实际表现来看，呈现广义通胀低位回暖的特点。　　从资本市场表现来看，A股市场整体延续了2024年9月以来的牛市格局，虽然由于美国关税摩擦等因素在2025年4月出现了剧烈震荡，但整体仍然录得可观涨幅，尤其是在2025年三季度，重点指数迎来了一波趋势行情。　　分行业来看，有色、通信、电子领涨，食品饮料、煤炭、地产、交运等表现偏弱。这种分化的结构性行情围绕“科技+资源”的两条主线进行演绎，科技板块内部，沿着AI产业能力的演进，在算力基础设施、中游制造、下游应用等不同环节、在海外映射和国内自主可控两条逻辑下出现了细分领域的轮动，光模块、PCB、芯片设计制造及相关设备等均有亮眼表现。在资源板块内部，主要围绕有色金属行业内的贵金属、工业金属、稀有金属有轮动表现，同时开始向石油、化工、煤炭有一定扩散。　　本基金本年度内进行了基金经理和策略的调整，从自下而上主动量化的偏红利的策略调整到自上而下中观轮动的配置性策略。三季度后把握了反内卷、有色、保险等行业的机会。

市场在Q3表现较好，弹性方向体现出较强的进攻性。从宽基指数来看，创业板指上涨50%，科创综指上涨40%，恒生科技上涨22%，中证A500上涨21%，沪深300上涨18%，上证指数上涨13%，但中证红利仅上涨0.94%。从行业表现来看，通信上涨50%，电子上涨44%，有色上涨44%，电力设备新能源上涨41%，中信成长风格指数上涨31%；而银行指数下跌9%，交运仅上涨1%，电力及公用事业上涨3%，中信稳定风格指数上涨1.2%、中信金融风格指数下跌0.63%。另外值得注意的是，市场的盘别风格出现了较大的反转：中证2000指数涨幅14%、跑输沪深300；此前强势的北证50在三季度仅上涨6%；双创指数中的权重龙头股均取得亮眼表现。　　本基金进行了较大的持仓调整，大幅降低了基于股息率加权的纯红利类配置，从顺周期角度增配有色、煤炭、生猪、快递等行业，组合管理从自下而上红利增强策略向自上而下轮动配置策略调整。

2025年上半年，中国宏观经济呈现稳中有进的态势，国内经济顶压前行，主要指标好于预期。上半年我国经济总量超额完成5%左右的全年经济增长目标，但价格和需求端压力正在上升。微观层面，一方面需求不足影响了地产链和传统消费链，另一方面新消费表现抢眼。总体而言，内需消费拉动作用显著增强，服务类消费，情绪类消费持续增长。国际经贸受美国加征关税影响，全球供应链面临重构风险，避险情绪升温，贵金属价格走势坚挺。出口导向型制造业，进口依赖型科技企业受到一定冲击。包括AI,人形机器人在内的科技自主化相关行业估值重构潜力显著，成为市场热点。此外，中国创新药资产凭借优异临床数据，在国际上展现出较强竞争力，通过与国际大药企深度合作，有望角逐全球创新药市场，资产价值不断放大。国内政策也支持创新药全链条发展，为企业创新提供了制度空间。　　市场方面， 红利投资展现出一些新的特点。红利资产从单纯的防御性配置，转向确定性+弹性的新的结合范式。随着分红新规落地，政策强化分红约束，红利资产的吸引力进一步增强。红利资产内涵不断拓展，从传统的能源、金融的高股息板块，逐步扩展到股息率提升的白酒、家电、出版、面板等多个行业，形成“泛红利”资产池。红利策略工具不断创新，ETF资金持续流入。　　上半年红利资产内部分化比较显著。银行业因为盈利可见性强，化债政策缓释城投风险，资产质量持续改善，获得比较显著的超额收益。煤炭行业属于周期型红利，受较弱内需和全球大宗商品价格波动影响，企业盈利下滑，表现不佳。本基金超配了银行，低配了煤炭，获得部分超额收益。此外对于受益于以旧换新政策的家电等制造业红利，以及拥有弱周期和良好现金流的白酒等消费型红利资产，本基金将持续关注。

2025年1季度，市场呈现结构性分化特征，主要表现在以下方面。一，受国内DeepSeek模型及宇树科技机器人技术快速进展的鼓舞，科技成长与小盘占优，主题投资活跃，人工智能、人形机器人、算力租赁成为短期市场核心主线。二，行业分化显著，贵金属，AI，创新药表现突出，一些传统行业如煤炭、石油石化受需求疲软及国际能源价格拖累，表现较弱。三，港股资金流入较为明显，恒生科技指数涨幅较大，海外市场出现回落。四，受特朗普关税政策扰动及前期题材股累积收益过大影响，市场在3月份进入波动阶段，红利资产有超额收益。　　一季度A股在科技驱动与政策宽松下实现结构性行情，但经济内生动力仍待夯实，二季度需关注政策落地效果和外部风险。本基金一季度坚持红利低波的主动量化策略，平稳运行基金产品，随着主题叙事行情告一段落，红利类策略价值逐步凸显。

1、2024年宏观经济形势回顾　　2024年中国GDP总量达134.9万亿元，同比增长5.0%，基本完成全年增长目标。整个经济呈现“前高、中低、后扬”的U型走势，分季度看，一季度增速5.3%，二季度回落至4.7%，三季度进一步降至4.6%，四季度在政策发力下回升至5.4%。在通缩压力、房地产深度调整等挑战面前，新质生产力以及消费和出口的韧性为经济提供了关键支撑。经济总体态势稳中有进，结构性复苏，新动能加速，价格信号逐步改善。　　消费市场温和复苏，社会消费品零售总额达48.8万亿元，同比增长3.5%，服务消费成为主要驱动力。政策端“以旧换新”与数字消费激活潜力，但居民储蓄率仍处高位，居民收入预期和人口结构因素仍有不利影响，消费倾向修复需持续发力。投资分化加剧，固定资产投资中，制造业投资明显快于基建投资，房地产投资呈下降态势，政策转向“保交楼+存量盘活”模式。尽管面临美国加征关税、欧盟反补贴调查等压力，但出口逆势突围。以人民币计，出口增长7.1%，机电产品占比六成，电动汽车、光伏组件等“新三样”贡献显著增量。“一带一路”市场占比首超50%，RCEP红利持续释放。　　供给端产业升级与风险化解机遇挑战并存。新能源汽车和工业机器人产量快速增长，数字经济占比提升，企业研发平台投入持续增长。房地产深度调整，但四季度房地产业生产指数逐步好转，资产负债率均值下降，行业出清有望接近尾声。金融风险不断缓释，预计安排地方政府债务置换规模达6万亿元，隐性债务成本下降；中小银行不良率稳定，资本充足率提升。　　年内货币政策灵活适度，央行两次降准、数次降息（MLF利率累计下调30BP），社融存量持续增长，但中美利差倒挂制约宽松空间。人民币汇率双向波动增强，CFETS指数升值4.16%，离岸流动性管理工具频繁启用。财政政策积极有为，赤字率稳中有升，新增专项债3.9万亿元，超长期特别国债发行1万亿元支持科技创新与安全能力建设。减税降费规模超2万亿元，重点向中小微企业与研发投入倾斜。　　外部环境方面，全球主要经济体呈现滞胀特征，国家间博弈加剧。美联储多次降息，但美国经济韧性支撑美元指数高位震荡，全年人民币对美元贬值2.83%，资本账户逆差扩大。地缘经济冲突加剧，贸易制裁与反制措施频繁出台给国际经济贸易带来较多负面影响。　　2、2024年股票市场回顾　　2024年A股呈现“W型”走势，全年可分为四个阶段：　　阶段一（年初至2月5日）：市场因流动性危机与悲观预期探底，上证指数一度跌破2700点，小微盘股流动性枯竭触发量化策略踩踏。  　　阶段二（2月6日至5月20日）：政策密集出台（如新“国九条”），市场情绪修复，金融、地产链引领反弹，上证指数回升至3200点附近。新“国九条”重塑市场生态：严控IPO、强化退市，推动资金向优质资产集中。　　阶段三（5月21日至9月23日）：经济数据疲软叠加海外衰退预期，市场二次探底，医药、消费板块承压。  　　阶段四（9月24日至年末）：一揽子政策刺激（降准、地产放松、资本市场改革）推动指数快速反弹，沪指最高触及3674点，成交额创3.45万亿历史新高。9月后政策转向“刺激内需+提振信心”，金融、科技、消费成为核心抓手。　　行业表现方面，市场体现出红利与成长双主线，以银行业为代表的高股息低估值大盘股和以通信行业光模块为代表的成长股都有突出表现。整个市场风格体现出大盘价值主导，小微盘阶段性修复的特征。医药行业受集采深化和新药研发周期影响逊于预期。　　资金层面，年初小微盘股流动性枯竭导致小微盘量化产品回撤较大，策略失效。四季度量化机构加仓成长因子，推动TMT板块反弹。南北向资金全年都呈现净流入态势，但是偏好有所不同，北向资金偏好银行、非银，南向资金偏向科技和AI。此外中美利差收窄，缓解了人民币贬值压力，吸引部分资金回流核心资产。　　建信汇利基金作为一支采用主动量化策略的红利类产品，为基金持有人提供了经风险调整后的可靠收益选择。组合的年化波动率较低，组合股息率优良，追求红利低波的产品宗旨。相较其他纯主动类红利产品而言，建信汇利的持仓选择严格依据量化研究模型筛选结果，其主动性主要体现在行业内部具体标的甄别选择，同时考虑了阶段性市场风格和趋势的因素。建信汇利基金比较适合追求稳健收益的投资者，适合较长投资周期、较低风险偏好和对量化投资有一定了解的投资者。投资者认可量化投资的理念和方法，相信量化模型能够挖掘市场中的投资机会，愿意尝试红利类量化产品并结合部分主动投资获得更好的收益。

2024年3季度，美联储重新校准了货币政策立场，在9月的议息会议上降息50个基点，且市场预期联储会在11月进一步降息。中美利差的收窄给中国实施支持性货币政策营造了更好的外部环境。国内方面，消费和经济面临有效需求不足的压力，未来收入预期不稳定影响了居民消费意愿和企业投资计划。从3季度末开始，政治局会议分析研究了当前经济局势，释放出宏观经济转向信号，彰显了中央对经济工作和资本市场的高度重视。大力度的货币政策及财政政策的陆续出台，反映了政府加大逆周期调节力度的意图。资本市场在3季度末发生较大反转，市场对重量级的经济提振计划充满信心。非银、半导体等弹性品种在这个阶段表现较好。市场表现的持续性有待实体经济触底回升的进一步支撑。　　本基金三季度的投资顺应了宏观经济转向的重要趋势，补充了部分质地优良且估值适中的成长标的。基金管理人对经济重新回到新的增长平台充满信心，但认为在这一过程中应保持足够的谨慎和耐心。

今年一季度GDP增速5.3%实现了一个相对良好的开局，但二季度实际GDP增速4.7%低于预期。总量层面，全年实现5%的增长目标压力变大。二季度数据体现出经济运行中波折加大的特点，从GDP季调环比角度而言，不论从单季度的0.7%，还是较上个季度回落的0.8%来看，均弱于疫情前正常年份。从价格角度而言，物价Q2整体降幅收窄但并非回升，同比收窄更多源于去年同期低基数而非涨价效应，CPI和PPI都呈现出环比回落态势，价格压力仍在。　　从经济分项角度观察，工业生产、出口、基建、制造业保持较好态势，地产、消费是主要拖累项。在产能利用率方面，二季度74.9%的产能利用率较一季度环比提升1.3个百分点，产能过剩压力边际减轻，但绝对水平仍然处于高位。房地产低位边际回升，地产新政后有短时间的向上脉冲，但后续成交面积增幅边际回落，反映出地产投资改善的持续性偏弱。消费数据低于预期，人均可支配收入走低且收入预期回落拖累了居民消费意愿和能力。下半年需要进一步关注出口需求侧走弱风险，国际贸易壁垒加强情况下，出口链如何重塑将带来新的挑战。另外家电以旧换新和机电设备更新政策效果的持续性也需要进一步观察。　　市场方面， A股上半年展现出两条比较明显的交易主线。一方面是伴随着社会平均无风险回报率的降低以及对收益稳定性追求的上升，整个红利低波类资产仍受到广泛关注，取得明显超额收益。另一方面，全球人工智能相关资本支出快速增加，海外人工智能巨头公司股价的不断攀升带动了国内供应链相关公司的高景气预期，以光模块为代表的细分领域核心公司表现出非常强势的特征。　　本基金上半年继续深耕与基本面深度结合的主动量化投资，投资方向主要集中于红利低波类资产。深刻考察目标公司创造价值的能力，创造价值的源泉、持续性与确定性，以及目标公司原意与投资者分享的慷慨程度。力争在市场大幅动荡的环境下，为持有人带来相对稳健的回报。

2024年1季度，市场整体走势分为两个阶段。第一阶段，年初至春节前夕，市场整体延续了去年4季度的震荡下行，情绪面偏悲观，股票出现普跌态势，小微盘股票跌幅尤为剧烈。这一阶段，红利策略明显占优。第二阶段，春节后至季末，市场走出恢复性反弹行情。一方面，前期跌幅较为剧烈的TMT行业伴随国外AI应用进展反弹明显；另一方面资源型行业如有色、煤炭、石油受益于美联储加息周期终结预期及需求共振修复，走出了比较强势的行情。　　本基金1季度继续坚持红利低波为基础的主动量化策略，并通过自下而上的主动挖掘为组合在几个方向上做了增强，获取了部分超额收益。

1、2023年宏观经济形势回顾　　2023年我国经济顶住了来自国内外多重风险因素的挑战，GDP全年增长5.2%，进一步向潜在增长水平回升。经济在波动中逐步复苏，但其过程复杂而曲折。我国经济恢复进程与主要经济体表现出明显的周期错位。我国经济从2023年正式开启修复，比欧美等国晚了2年左右，经济恢复周期的错位导致了通胀错位和利率错位。特别是货币政策方面，本轮紧缩周期美联储共加息11次，目前利率仍保持在高位，而国内持续稳固对实体经济的货币信贷支持，利率处于较低水平，与美国出现利率倒挂且利差持续走阔。在地缘政治紧张和全球利率上升的背景下，资金面临外流风险，海外企业对进入中国市场存在一些顾虑，我国在吸引外资方面遇到挑战。就国内而言，宏观数据与微观主体之间仍然存在“温差”。一是疫情带来的疤痕效应并未完全消失，影响家庭和企业消费投资信心、风险承担意愿和能力。二是收入、就业等直接关系个人获得感的指标依然有改善空间。劳动力市场存在“求职难”与“招工难”并存的结构性问题，青年人群就业情况依然严峻。三是调结构促转型的政策从相关产业覆盖到其他行业，并惠及个人微观感受仍然需要较长过程。此外经济发展过程中仍然存在许多值得关注的风险因素；比如中小银行量多质弱，盈利能力和风险抵补能力普遍较差；房地产企业流动性风险和资金链压力不容忽视，要防范房地产市场风险外溢；地方政府债务风险较大，2023年、2024年为城投债到期高峰，在债券到期规模增加、再融资难度加大、地方财政支持减弱等背景下，弱资质区域的尾部城投风险仍需关注。　　以上多重风险因素的叠加，使得经济复苏状态经常反复，呈现出明显的波动特征。2023年以来，我国经济第一季度环比增长2.3%，但第二季度环比增速显著下降至0.5%，第三季度环比再度回升至1.3%，波动率较疫情前明显上涨，用时较长且波动性加大。在三季度经济数据好转的情况下，10月我国制造业PMI、CPI同比增速等数据再度走弱，民间投资占比较低、企业部门现金流不足、外资信心有待提振等问题依然存在，表明我国经济在长期向好的基本面没有改变的基础上，仍然面临不平衡不充分不牢固的问题。与此同时，经济的复苏也出现了一些积极的特征。内需对经济增长的贡献占主导，有效对冲外需收缩压力，外需在我国需求结构中的比重不断下降。经济结构有所变化，新动能替代效应增强。地产链和出口支撑的工业需求结构逐渐改变，新动能的支撑作用持续增强。新经济领域投资和生产保持较快增长，智能工厂建设规模扩大且水平不断提升。　　2、2023年股票市场回顾　　2023年，A股市场整体呈现深幅震荡走势，资本市场在高预期和低现实的交织下，资金和板块快速轮动波动。资本市场的投融资不平衡问题在弱市条件下被进一步放大，并在整个资本市场的参与者中形成了负反馈，加剧了市场指数的压力。投资者预期的不稳定导致市场很难走出有持续性的行情。2023年的市场机会主要表现为两个方向，一个是以人工智能及其应用延伸为代表的产业趋势下的主题投资，另一个方向是以微盘股、红利低波为代表的量化投资。　　人工智能、具身智能以及自动驾驶领域新的科技焦点不断涌现，为市场提供了巨大的主题投资和想象空间。随着人工智能革命的不断演进，越来越多的投资人相信其会对未来人类工作生活各个方面产生巨大而真实的影响。伴随而来的是海外大厂对算力基础设施衍生出的巨大需求空间，国内科技企业也不甘落后，纷纷提出了自己的大模型和算力开支计划。短期内围绕人工智能展开的投资热情过于高涨，传媒、通信行业的公司在短时间内累积了巨大的涨幅，并在年中达到高潮，而其中鱼龙混杂的标的又过于庞杂，很难经得起现实和时间的检验，所以行业在之后经历了深幅回调，并一直持续到年末。　　2023年，在经济弱复苏的现实和长期利率逐步下调的预期之下，市场对具有长期稳健经营壁垒和持续分红能力意愿的上市公司表现出明显的兴趣和偏爱，高股息和红利低波策略取得了明显的超额收益并为投资者提供了避风港。另外，微盘策略大行其道，围绕波动率展开的相关量化投资产品及衍生品风起云涌，万得微盘指数全年涨幅接近50%。但过于一致的量化策略运用以及过于极致的杠杆策略也为这一投资方向带来了潜在的投资风险。　　在建信汇利基金的管理工作方面，基金顺应市场形势变化，在严格遵守基金契约约定的前提下，引入了以红利低波为基石，主动投资做增强的主动量化策略，实现了业绩的平稳过渡。展望未来，随着中国资本市场的深刻变革，A股市场增量资金多为具有长期投资理念和持续红利要求的中长期资金，对资本市场的风格会重新界定，对红利类产品的需求也会日益增长，以红利低波为代表的可持续回报投资策略仍大有可为。

2023年3季度，海外通胀预期持续，美联储利率一直维持在较高水平，多个发展中国家出现汇率贬值和资金外流的情况。国内消费和经济缓慢复苏，地方政府面临化债压力，促进消费和就业任重道远。从3季度末开始，经济已经缓慢恢复至枯荣线以上，随着化债和刺激经济等一系列政策工具的逐步落地，经济增长有望重新锚定在新的中枢水平上。资本市场在3季度表现为波动加大，主题切换较快。从大类资产配置的角度来看，石油和贵金属相关资源行业表现较好，电力设备新能源及传媒计算机行业表现较差。  本基金三季度的投资在合理运用量化策略的基础上，通过精选具有真实成长能力和分红意愿的公司来不断充实自身的投资组合。力求在波动的市场中分散风险并捕捉适当的投资机会。