诺安进取回报混合(001744) - 基金投资策略和运作

今年前三季度，诺安进取回报上涨48.74%，跑赢本基金基准，也跑赢主要的宽基指数。近年来我们一直坚持从企业自身的竞争力和成长潜力出发选择优秀的上市公司构建我们的投资组合，这些公司在市场回暖的过程中跑出了自己的超额收益。三季度，A股在科技股的带动下走出一波上涨行情，主要宽基指数涨幅在15-25%之间，大盘权重科技股领涨市场，AI和中国科技突破美国卡脖子领域成为市场焦点，这是市场的主线。相较之下，反内卷和经济复苏是市场的辅线，主线的爆发力强，辅线在主线调整的时候有所表现，共同推动市场的上涨。我们的组合也会更多地往主线靠拢，当然，前提是能找到符合我们选股条件的上市公司。我们倾向于选择那些能解决客户痛点，做的事情是有难度的事情以及处于蓝海市场的公司，这些公司在各个行业里面都会存在，在高端精密制造和新材料领域会更集中，因此在我们的组合中，这两个行业的股票也会相较其他行业更多。这些公司往往靠创新来推动自身的增长，他们增长的天花板在于他们的创新能力。这些公司的执行力一般非常出色，在市场出现新机遇的时候，能把握住机会，这个需要长时间在研发上的有效投入。正是这批公司贡献了本基金的主要超额收益。过去5年多以来，我们经历了核心资产上涨、疫情以及中美关系带来的经济压力，红利资产表现强劲，最终我们发现这种构建组合的方法还是给我们带来了超额收益。我们希望同样的方法，在未来一段时间内，也能继续有出色的表现。

在连续走弱三年之后，人民币兑美元在今年上半年升值2.4%；前面三年，刚好是恒大等地产商爆雷前后、内地经济转型的时期。而人民币有所升值，意味着国内外市场对于人民币资产的收益预期正在改变。过去几年在房地产失速的背景下，中国经济实现了增长，这种增长是在困境中实现的突破，我们可以感受得到这些突破是怎么实现的。回想十几年前，全球手机制造开始依赖中国；过去十年，汽车行业在内地市场崛起，并进入国际市场参与竞争，这是内地产业链能力和效率的综合体现；疫情之前，华为产业链被制裁，激发了自主可控，加速了各个领域的国产替代；最近军贸出口、创新药的能力先后得到海外的超预期认可。在半导体领域也陆续突破各种卡脖子的环节。我们愿意把相关的企业称为“破局者”，这种破局有时不是发生在行业层面，而是发生在各个企业单体层面，这些优秀的企业通过加强研发投入，用创新来促成长。内地经济摆脱房地产依赖、经济转型的进程，似乎比人们预期的快很多。实体经济的抗打击能力、内生能力、创新能力，从未如今天这般强劲。可见人民币相对走强是有基本面支撑的。内地经济、股市、人民币的国际地位上台阶，是水到渠成的结果。我们期待人民币资产（包括A股）、内地经济迎来新的繁荣期。本基金主要专注于上述相关上市公司的投资，希望能分享到这些“破局者”的成长带来的资本增值。

沪深300指数在一季度下跌约1%。本基金组合跑赢同期业绩基准。我们的组合专注投向那些我们认为其实际能力被明显低估的上市公司。这些公司在过去五年宏观大环境的考验之后，竞争格局、行业地位、财务状况都得到强化。我们的投资标的，往往处于产业链的瓶颈位置，在行业产能持续出清的背景下，这些公司反而新增了先进产能；一旦下游需求出现新生长点，它们容易表现出显著的业绩弹性。当第一季度出现机器人产业化进展、AI算力备用电源等新增需求、AI有望在新药研发带来瓶颈环节、深海经济发展规划等有利因素，我们相信这些实际能力被忽视的上市公司，正在迎来增量的业务需求。过去一年，至少有三件事情预示着内地企业需要更加重视产品驱动、重视研发投入。一是，2024年上半年，销售驱动的企业，发现购买平台流量的效用持续下降。二是，小米汽车以产品驱动，一炮而红。三是，“胖东来”现象，说明内地市场对于产品质量存在高诉求和强需求。 更加重视产品驱动、重视研发投入，是内地企业在新的全球竞争格局中，继续开疆拓土的基础。在具备这种特征的上市公司身上，我们看到了相关产业和股价的希望。跨入二季度后，美国全球加征关税引发全球股市大幅下跌，市场在交易全球经济将进入衰退的预期。中国无疑是2018年后，应对贸易壁垒经验最丰富的国家，股市的估值也处于全球对比下的洼地，我们相信，优秀的企业有能力应对这些突发的因素。

对于A股市场而言，2024年从失望、悲观，到活跃、有盈利效应，有望成为一个重要的转折之年。数字经济、算力相关、AI及应用行业在A股市场中脱颖而出，揭示了内地经济转型方向。全年沪深300指数上涨14.7%，揭开过去四五年疫情及经济不景气的迷雾，让投资者看到盈利效应的希望。部分上市公司在经历过去五年宏观大环境的考验之后，竞争格局、行业地位甚至财务状况都得到强化，未来发展潜力可能被低估。2024年，我们主要持有的是前述线索的企业，这个选股的思路，无论在过去三年还是在过去五年都有不错的回报，当然，在2024年回报差强人意。在过去多个季度，我们不断提及的：宏观基本面的不景气，让我们更容易分辨哪些企业的竞争力、产业化能力逆势提升、脱颖而出。我们的主要持仓都是各行业具备这样特征的上市公司。它们的抗风险能力得到考验；它们的全球行业地位得到明显提升，议价力隐而未发；行业产能持续萎缩的同时，它们的产能甚至逆势扩张。我们依然相信，这批企业代表了中国制造业的竞争力，在未来三到五年会有不错的回报。

三季末，先后出现人民币升值、A股快速回升。人民币升值，意味着跨国资本预期人民币资产的收益率有望出现好转。而A股上涨与人民币升值，几乎指向同样的投资逻辑，两种景象互相强化并释放出巨大的能量。此次A股启动前，上证指数、沪深300指数几乎处于五年前，甚至八年前的水平。市场是否过于忽视内地企业的进步，过于看空内地经济的前景？让我们一起梳理过去三年陆续与投资者分享过的观点，尝试归纳一下，与五六年前相比，哪些变化为内地经济可持续发展打下更好的基础：产业链更加安全。六年前，从华为产业链被制裁算起，陆续发生一些超越我辈认知的事件。经历了一番艰苦卓绝的奋斗之后，虽然有一部分企业倒下去了，但是现在内地大部分制造业产业链，已经变得更加健全。越来越多的企业主动走出去，形成“内循环、外循环”两脚走路的能力；全球化的业务格局提前得到强化，企业家和团队的视野更加开阔。更多上市公司走上可持续发展的正道。“沧海横流方显英雄本色”，存活下来的企业之中，践行长期主义的身影增加了。真正意义上的企业家在内地多了起来。“大浪淘沙始见金”，那些损害股东、中饱私囊的资本玩家、热衷题材炒作的上市公司，不再是行业和市场的主流。特别是在经济和股市的调整期，更加让大家看清楚了：不断突破产业瓶颈、扎扎实实提升主业竞争力、诚信经营才是企业家的立身之本。在资本市场的潮起潮落中，越来越多善于学习的企业家们，确认了经营好上市公司主业、追求资本增值才是可持续之路。上市公司的风险意识得到前所未有的强化，行业翘楚的资产负债表逐步改善。从去杠杆，到制裁、再到疫情以及过后的经济不景气，一次次风险课，使上市公司的风险意识得到前所未有的强化。主动维持低经营杠杆，保持健康的财务状况，已经成为上市公司的基本诉求。企业家和团队在一系列的风险教育中，历练成长。越来越多的上市公司关注自身核心能力的建设，更加善于从长期利益的角度，权衡中短期得失。其实，内地经济转型是有迹可循的。过去几年，又有一批内地企业以市场化的身份，提升了其全球地位和竞争力。十年前内地诞生的世界级的房地产企业，他们具备极强的规模扩张能力，主要在内地获利。同一时期，内地制造业、服务业等龙头的崛起，他们技术起家，服务全球，利润来自全球。这些企业分布在各行各业，包括远洋航运、电子消费品制造、通信服务、汽车制造、制药及医疗设备、无人机、模具制造等众多领域，不一而足，他们以市场化的方式崛起；他们以高效的服务、不断提升的性价比，日拱一卒，跻身世界前列。从内地汽车、智能消费品的扫地机器人成为全球出口大户，到智能化医疗检测系统高效助力全球抗击疫情，再到消费电子制造业最近回流内地，无不是内地经济转型的成果。综上可见，在过去几年的逆境中，有为数不多的一批A股上市公司，他们的竞争格局在逆势中改善，全球行业地位明显提升，风险意识得到强化，财务状况逐步改善。只是，股市躺平的时期，这些企业的进步容易被忽视。此前，市场广泛讨论的产能过剩、通缩等情形，是与经济景气度处于“基础代谢”状态相比而得出的临时结论。实际上，过去五年大部分行业的产能一直在出清；“基础代谢”甚至已经掩盖了产能出清带来的竞争格局改善的潜力。一旦经济回暖，很多行业都有可能进入量价齐升的阶段。过去三年，我们一直致力寻找、投资于存在“隐形”产能瓶颈、产能恢复难度大的产业环节，这些“隐形”瓶颈会成为“硬性”、高弹性资产。“以铜为镜可以正衣冠，以史为镜可以知兴替。”即使以五六年前内地企业的状态与今天对比，也足以强化我们对内地经济转型的信心，足以帮助我们梳理未来的投资重点和方向。叠加AI应用和智能化的趋势，我们面对着经济转型的红利，也面对着时代的红利。从内地居民家庭资产构成看，更让人产生“时代红利”的感觉。目前，内地居民家庭资产构成中，股票股权类资产的占比还远低于发达国家的水平。而居民储蓄存款余额处于历史新高附近，资金充足。经济逐步转型，为内地居民家庭增加持有股票股权类资产占比，创造着前所未有的条件。这些基本面背景，成为三季末人民币升值、A股快速回升的重要注脚。

本基金主要聚焦在出业绩阶段的成长股。上半年，我们根据行业短期的景气情况对组合做了一定的微调，但是核心是不变的，还是试图找出能持续成长的公司。

2024年一季度A股相对震荡，但整体走出了先抑后扬的走势。年初市场悲观情绪持续发酵：经济层面上担心地产行业的持续拖累，还有地方政府债务问题、财富效应对消费等影响，迟迟未能找到突破口；资金层面又叠加外资持续流出、基民赎回、还有部分场外金融衍生品流动性挤兑等，指数持续承压。但随着三月两会的召开，市场悲观预期得以扭转：政府工作报告提出要强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，GDP增长目标为5%左右，重点支持科技创新、新型基础设施、节能减排降碳，加强民生等经济社会薄弱领域补短板。诚然，我们认为过往一段时间，不管是经济晴雨表还是流动性的担忧，A股资产价格都已计入过多的负面预期，当前不应过度悲观。 展望下一季度，虽然中国经济转型的阵痛期依然存在，但在产业政策的扶持和助力下，在各行各业企业家精神的推动下，中国经济正逐步孕育出新的增长点。特别是在制造业领域，通过大量的实地调研，不少积极的信号已经引起我们的关注和重视：首先在国内大市场，大家只关注到三年疫情压制了国内需求，担心制造业失去再造血的能力，但实际上不少行业的落后产能已悄然被市场所淘汰，竞争格局进一步优化。不少企业一旦出现需求边际上的稍微恢复都会很容易获得超越市场预期的增长，如我们持续跟踪的一些新材料企业目前已经具备条件。其次，站在走出国门的国际视野，贸易制裁确实压制了我们走出国门的步伐，但不少民营企业已在主动寻求破局之法，如我们关注的部分轮胎企业、家电企业、油气设备企业、科技企业等，都已经具备国际竞争力，且不断突破封锁实现国际份额的提升。综上，我们相信随着经济层面、政策层面越来越多的好消息，市场的悲观情绪会逐渐得到扭转。同时，常言“危中见机”，在市场一再担心经济下滑的时候，也是我们大浪淘金寻找被市场遗落的优秀企业的时候。我们希望继续站在国内外更高的视角，挖掘出具有长期增长空间的相关行业和个股的投资机会。

2023年度A股表现相对低迷。市场对于经济“坏”的方面不断演绎：诸如地产对经济的拖累、地方政府债务问题、财富效应对消费的影响、通缩无牛市、失业问题、出口环境担忧、人口老龄化等等……如果需要，我们甚至还可以列出更多；同样，对股市资金层面的担忧也在不断强化：如外资持续流出、基民赎回、不以股东利益为重等等。不管是经济的晴雨表还是流动性的客观反应，股票资产价格已计入过多悲观预期，A股估值也已处于历史较极端水平，立足当前不应再过度悲观。 回顾过往行情：2022年初在疫情的困局下，我们谨慎地寻找经济或者股市方面的“坏”消息，并在当年春节前后将仓位下降到一个较低的水平。但是在当下时点，与2022年一季度相反，我们更愿意积极地寻找“好”的消息，因为资产价格已计入过多的悲观预期。

诺安进取回报混合2023年前三季度产品净值实现了不错的正收益，跑赢沪深300、万得全A。 回顾过往，中国2023年前三季度国内生产总值（GDP）增速达到4.8%，单三季度经济增长较前两个季度有所回升，表明中国经济增长已逐渐走出低谷。但物价指数偏低运行、地产需求下降、全球贸易形势不确定等因素，导致市场对中国经济增长的可持续性、以及未来所面临的结构性失衡问题呈现出非常悲观的情绪。但我们认为站在更高的国际视野，世界正处于百年未有之大变局，以中国为代表的新兴经济体的快速崛起，将重塑全球经济的新格局。中国部分产业已经具备（或将快速培育出）具有国际竞争力的产业体系和创新体系，提升在全球产业链、供应链、价值链中的地位和话语权，实现高质量发展。 首先，我们依然看好全球能源变革中，中国的“崛起”机会。“双碳”目标（二氧化碳排放2030年前达到峰值，2060年前实现碳中和）将助力我国的产业结构调整和转型升级。在“双碳”和能源安全目标引领下，能源领域的技术、模式、业态创新都会呈现诸多新趋势，应运而生大量投资机会。比如从能源供给革命的角度分析：推进能源供给侧改革，加快能源领域的自立自强，着力突破能源装备制造关键技术、材料和零部件等瓶颈；又或者从能源消费革命的角度分析：开展风、光、核、氢、储等新兴能源多元发展、构建多能融合的新型能源体系。如氢能及燃料电池产业的快速发展，已助推我国成为氢能及燃料电池产业最早实现规模化推广的国家；又或者探索“源网荷储“高度融合的新型电力系统发展路径，构建可再生能源项目利用的新模式。 其次，我们看好中国汽车产业在全球的竞争优势。2023年中国汽车出口总量取得突破，首次超过日本成为全球最大的汽车出口国，登上全球汽车出口第一的位置。中国汽车产业在全球的优势已经显现，未来将进一步走出国门拓展海外市场。比如零部件方面，基本实现全产业链覆盖，具备响应迅速、性价比高的特点；整车方面，中国车企在新能源乘用车的产能布局领先合资企业，重卡、客车等出口大幅高增，海外市场持续突破。政策方面，2023年以来国家各部委、地方多次提到“汽车出口”，政策端培育汽车出口产业做大做强意图鲜明。中国汽车出口相关产业链有望在政策扶持下得到持续的快速发展。 综上，新时代的中国经济发展，虽然面临诸多新挑战，但百年未有之大变局也为我们提供了弯道超车的好机会。诸如能源结构调整、汽车出口等全球产业变革的机会，都是我们实现高质量发展的最好抓手。我们将继续紧跟国家战略政策，站在国内外更高更远的视角，努力挖掘相关行业及个股投资机会。

诺安进取回报混合一直专注于能源领域的投资机会，2023年上半年产品净值上涨19.15%，实现了不错的正收益，跑赢沪深300（-0.75%）、万得全A（+3.06%）。回顾过往半年，全球能源危机得到一定缓解，部分投资者担心能源板块热度有所下降，误以为全球能源变革步伐将放缓。但我们认为能源变革依然迫在眉睫，如今夏全国持续高温下的“缺电潮”一再提示我们：能源转型是一个长期的、持续的系统性工程。而且，我们认为全球能源变革非但没有放缓，反而正加速驶入“快车道”。国际能源署最新发布的《世界能源投资报告》预测到2023年，全球能源投资预计约2.8万亿美元，其中有超过1.7万亿美元将用于电动汽车、可再生能源和存储等清洁能源技术。从中长期角度分析，全球各主要经济体脱碳及保障能源安全的大方向并未改变，在“双碳”和能源安全目标引领下，能源领域的技术、模式、业态创新正在推动诸多新趋势的涌现，都将应运而生大量的投资机会。

诺安进取回报混合专注于能源领域的投资机会，2023年一季度产品实现不错的正收益，跑赢沪深300（4.63%）、万得全A（6.47%）指数。回顾过往一个季度，全球能源危机得到一定缓解，化石能源等传统能源价格持续走低，但我们认为这并不意味着全球能源多元化变革步伐将会放缓。从中长期来看，全球各主要经济体脱碳及保障能源安全的大方向并未改变，在“双碳”和能源安全目标引领下，能源领域的技术、模式、业态创新正在推动诸多新趋势的涌现，其中蕴含了大量的投资机会。我们将继续沿着这个投资思路，落实本基金的资产配置。 展望下一阶段投资，根据全国能源工作会议，2023年我国能源主线仍为“四个革命、一个合作”能源安全新战略——推动能源供给革命、能源消费革命、能源技术革命、能源体制革命,全方位加强能源国际合作。 从能源供给革命的角度分析：一方面，通过推进能源供给侧改革，增强国内资源生产保障能力，加快能源领域的自立自强、补短板锻长板，如加大国内油气勘探力度、提高相关设备的国产化替代。另外一方面，开展风、光、核、氢、储等新兴能源多元发展、构建多能融合的新型能源体系。如氢能及燃料电池产业的快速发展，已助推我国成为氢能及燃料电池产业最早实现规模化推广的国家。 从能源消费革命的角度分析：在终端用户侧，通过大幅提升能源效率，组织实施煤电节能减排改造、北方地区清洁取暖等重大行动，全面提升能源的科学利用和使用效率，实现企业的低碳化转型。在电网侧，探索“源网荷储”高度融合的新型电力系统发展路径，构建可再生能源项目利用的新模式。 从能源技术革命的角度分析：新一轮能源科技革命已经到来，可再生能源、储能、智慧能源、非常规油气、核能等一大批新兴能源技术正以前所未有的速度加快迭代，诸如“抽蓄+”与新型储能规模化，电力系统的数字化、智能化，燃料电池技术突破，碳捕集等等，这些领域的技术创新，将成为我国能源变革的重要驱动力。 综上，基于能源安全的总体需求，聚焦于能源多样性及能源技术革新带来的投资机会，我们将继续紧密跟踪国家能源战略相关政策指引，站在国内外更高的视角，努力挖掘具有长期增长空间的相关行业和个股的投资机会。

诺安进取回报混合专注于能源领域的投资机会，2022年全年实现了正收益。2022年是大国博弈全面加剧的一年，国际秩序深度调整，不稳定因素明显增多。习近平总书记多次强调要高度重视能源安全、粮食安全和科技安全，年内两会政府工作报告再度提及国家安全建设的重要性。在此背景下，基于能源安全的总体需求，我们聚焦于能源多样性及能源技术革新带来的投资机会，努力挖掘相关行业和个股机会，获得不错的收益。