广发百发大数据成长混合A(001734) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，市场的结构性行情演绎得较为极致，上半年维持较为平衡的三类定价框架发生了显著倾斜：“股息率-无风险利率”框架下的红利投资明显跑输，以捕捉技术面定价偏误为主的量化投资表现中规中矩，基本面景气定价框架下的景气度投资和产业趋势投资则大放异彩。具体到行业层面，AI带动下的通信和电子行业、储能和固态电池带动下的电力设备行业、全球流动性宽松及美元走弱预期下的有色金属行业，都收获了40%以上的涨幅，位居所有一级行业前列；银行则是所有一级行业中唯一下跌的行业。具体到风格层面，价值显著跑输成长，大小盘风格差异不大。本基金在报告期内继续围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，而在投资策略的制定过程中，我们坚持做“可解释性强的beta+独创性的alpha”。对于本基金，小盘beta是我们想要表达的风格，因此我们将选股范围主要锚定在估值安全边际较高的小盘池子。我们长期看好小盘beta的一个重要原因是从行为金融学的角度，投资者的有限理性与风险感知使得小盘股相较大盘股更容易发生错误定价，而错误定价修复的过程会带动小盘beta收益上行。我们的alpha策略，一方面从赔率思维下寻找错误定价幅度更大、潜在风险补偿更高的股票，另一方面从胜率角度寻找可以更快获得定价修复的股票。这种赔率与胜率兼顾的组合构建思路，能够帮我们较好地筛选出那些既有一定安全边际、又有较好成长性的股票，使得组合的预期收益与预期波动有较好的匹配。

2025年上半年A股在“政策托底+产业突破+资金优化”驱动下夯实底部，结构性行情主导市场。在流动性充裕的情况下，各类市场参与者开始寻找各种盈利的可能性。以保险为代表的大体量长久期资金持续加仓低估值高股息资产，其定价核心是“股息率-无风险利率”框架，一定程度锁定了宽基大市值部分的下行风险；以公募私募为代表的基本面景气定价思路，在各类新兴产业突破的背景下，重新找回了部分行业的定价权；量化资金以及短线游资等在两融不断上升，成交量不断向上的背景下，对于短期市场情绪进行活跃交易。不同时间尺度的信息在盘面同时存在，使得任何单一估值框架都无法独占话语权——价值投资者关注股息，成长资金关注赛道期权，短线资金关注筹码结构。当不同时间维度、不同风险偏好、不同信息优势的资金能够在市场里找到各自的“定价锚”，指数就能在震荡中抬升走出慢牛。相对于过去几年里略显单调甚至一家独大的定价模型，市场的多样性在很大程度上维护着市场的韧性，价格发现的多频叠加是市场更加健康的一种表现。本基金在报告期内继续围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，而在投资策略的制定过程中，我们坚持“可解释性强的beta+独创性的alpha”的投资框架。对于本基金，我们确立了小盘beta作为我们想要表达的风格，并将选股范围主要锚定在估值安全边际较高的小盘池子。我们长期看好小盘beta的一个重要原因是从行为金融学的角度，投资者的有限理性与风险感知使得小盘股相较大盘股更容易发生错误定价，而错误定价修复的过程会带动小盘beta收益上行。我们独创性的alpha策略，一方面从赔率思维下寻找错误定价幅度更大、潜在风险补偿更高的股票，另一方面从胜率角度寻找可以更快获得定价修复的股票。这种赔率与胜率兼顾的组合构建思路，能够帮我们较好地筛选出那些既有一定安全边际、又有较好成长性的股票，使得组合的预期收益与预期波动有较好的匹配。

2025年一季度，A股市场整体震荡上行，但是结构上分化明显。主要宽基指数中沪深300下跌1.21%，中证500上涨2.31%，中证1000上涨4.51%，创业板指下跌1.77%。从行业上来看，主题型行业（例如涨价主题相关的有色金属、人形机器人主题相关的汽车和机械设备、AI应用主题相关的计算机等）表现较好，高股息的防御型行业（例如煤炭、石油石化、建筑等）则表现不佳，体现了市场风险偏好提升的情况下，投资者对于未来“预期”给予了较高的定价权重。从风格上来看，成长优于价值、小市值显著领先大市值。本基金在报告期内继续围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，并继续将选股范围主要锚定在估值安全边际较高的小盘池子。我们认为，小盘策略收益主要来自资产定价理论下的风险补偿。而从行为金融学的角度考虑，投资者的有限理性与风险感知使得小盘股更容易发生错误定价，而错误定价修复的过程会带动小盘Beta收益上行。在小盘Beta下寻求Alpha的增厚，我们一方面从赔率思维下寻找错误定价幅度更大、潜在风险补偿更高的股票，另一方面从胜率角度寻找可以更快获得定价修复的股票。这种赔率与胜率兼顾的组合构建思路，期望能够帮我们较好地筛选出那些既有一定安全边际、又有较好成长性的股票，使得组合的预期收益与预期波动有较好的匹配。

2024年，A股市场整体经历了较大的波动。在年初至9月23日的第一阶段，A股整体震荡下行，主要宽基指数均有3%到20%+的跌幅，行业层面则是高股息的防御型行业表现较为强势；在9月24日之后的第二阶段，受益于国新办发布会上积极的政策表态，市场情绪迅速修复并逆转，主要宽基指数均收获了20%+的涨幅，前期超跌的行业、有主题催化的行业（例如商贸零售、电子、计算机、通信等）、以及非银金融轮番表现并在不同阶段领涨。全年来看，风格上依然是价值大幅跑赢成长、大市值优于小市值。2024年，我们继续围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，并保持了“主要锚定安全边际较高的中小盘股票池来寻找alpha”的思路。和2023年相比，我们2024年最大的变化是适当抬高了组合的市值中枢并注意规避尾部风险。事实上，正如我们在之前的季报中所说，2023年Q3开始我们就已经逐步进行了调整，主要原因是我们观察到随着交易拥挤度的提升、过度暴露小市值敞口可能会使得组合承受与收益不匹配的波动。但是我们并不会彻底转向大市值风格，一方面我们认为经历了2024年（尤其是上半年）的相对回撤，A股市场的小市值溢价会有一个均值修复的过程；另一方面我们依然看好小盘股在经济复苏阶段的业绩和股价弹性。

2024年第三季度，A股市场经历了V型反转。三季度初至9月23日，A股整体震荡下行，主要宽基指数均有5%-10%的跌幅；但从9月24日开始，受益于国新办发布会上积极的政策表态，市场情绪迅速修复并逆转，前期超跌的行业（例如美容护理、食品饮料、计算机、房地产等）以及非银金融领涨，并在一周内收获了30%以上的行业指数涨幅。本基金在报告期内围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，并继续将选股范围主要锚定在安全边际较高的中小盘池子。在9月24日之前，我们至少跟得上预设的基准指数。但是9月24日开始的一周里，市场主要演绎极致的反转行情，并且波动急剧放大。在这样一种市场状态下，获取alpha变得极为困难，因为我们的框架和模型较难在短期将政策变化纳入考量并给与较大权重。我们认为短期的脉冲式行情过后，市场的波动率将会变小，在波动率降到正常水平之后，策略的alpha能力大概率也将有所修复。

2024年二季度，A股市场经历了先反弹后震荡调整的过程，结构分化明显。在主要宽基指数中，沪深300下跌2.14%，中证500下跌6.50%，中证1000下跌10.02%，创业板指下跌7.41%。从行业上来看，高股息的防御型行业（例如银行、公用事业、煤炭）表现最好，体现了投资者对于确定性的追逐，并且愿意为之付出远超历史平均水平的溢价。从风格上看，市场依然延续了一季度的趋势，价值显著领先成长，大市值则远好于小市值。本基金在本报告期内以“精选具有较高成长性的股票”为投资目标，继续将选股范围主要锚定在安全边际较高的中小盘池子。出于风险规避的考虑，我们从2023年第三季度开始逐步拓宽了在市值层面的选择范围，并注意规避尾部风险。主要原因是从2023年三季度开始，我们观察到小盘股尤其是微盘股先后经历了推升泡沫化的过度拥挤、短期扰动下的情绪恐慌、恐慌过后的宽幅震荡三个阶段，小市值风格的尾部风险可能在未来相当一段时间内都值得谨慎对待。但是，这不代表我们要彻底转向大市值风格，即使短期来看大市值风格似乎是市场的共识。我们认为，在大部分时间真正的阿尔法并非来自于拥抱“共识”，而来自于低关注度下的价值发现。从长期视角来看，我们依然认为中小盘风格投资是值得深耕的领域，相对看好小盘股在经济复苏阶段的业绩和股价弹性。

2024年一季度，A股市场经历了较大的波动，结构分化明显，最引人关注的莫过于小微盘风格在春节前的大幅回调，相比较而言大盘风格则表现相对稳健。主要宽基指数中，沪深300上涨3.10%，中证500下跌2.64%，中证1000下跌7.58%，创业板指下跌3.87%。从行业上来看，银行、石油石化、煤炭、家用电器等高股息防御型行业表现较佳，医药生物、计算机、电子则表现相对落后。从风格上来看，价值优于成长、大盘优于小盘。本基金在报告期内围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，并继续将选股范围主要锚定在估值安全边际较高的小盘池子。但是，正如我们在2023年三季报以来所强调的，我们从2023年三季度开始观察到小盘股尤其是微盘股的交易拥挤度一度达到了比较极端的状态，从风险规避的角度，我们适当拓宽了在市值层面的选择范围。比较遗憾的是，今年春节前的中小市值风格回调是肥尾的、非线性的；除非持仓极致地暴露在大盘风格上，否则依然要承受较大回撤。但是，我们认为本轮小盘风格的回调是多重不利因素共振所导致的、属于历史罕见的现象，这也导致了有很多中小市值公司的股价被错杀了，短期内这部分公司有望迎来股价的修复；从更长期的视角来看，我们依然认为小盘风格投资是值得深耕的领域，并相对看好小盘股在经济复苏阶段的股价弹性。

2023年，A股整体承压，但是结构上分化较大。主要宽基指数中，沪深300下跌11.38%，中证500下跌7.42%，创业板指下跌19.41%。A股市场整体表现欠佳，与资本市场对于国内经济复苏强度的预期差有较大关系。从行业上看，AI、消费电子等热点主题型行业，以及石油石化、煤炭等高股息的防御型行业表现相对占优。从风格上看，价值全年表现显著好于成长；小市值表现显著好于大市值，其中微盘股表现格外突出。本基金在报告期内继续围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，重点将选股范围锚定在估值安全边际较高的小盘池子。但是从三季度开始，我们观察到小盘股尤其是微盘股的交易拥挤度一度达到了比较极端的状态，从风险规避的角度，我们适当拓宽了在市值层面的选择范围。整体而言，在2023年的投资过程中，我们比较注重选股的估值安全边际，倾向于在一些博弈不那么充分的赛道里，进行左侧机会的布局，通过低关注、低估值的投资路径来获取一条波动相对较低的净值曲线。在未来的一段时间内，我们依然会围绕这个理念进行投资组合的构建。

2023年三季度，A股整体震荡下行，结构上依然分化较大。从三季度的宏观经济数据来看，国内经济虽然出现企稳迹象，但是结构分化依然明显：生产端好于需求端、外需强于内需、上游好于中下游。在世界经济下行压力犹存、外部环境更趋复杂严峻的背景下，市场更倾向于选择一些高股息资产进行防御，从而导致三季度非银金融、煤炭、石油石化、钢铁等行业领涨，价值风格显著跑赢成长风格。在报告期内，我们对投资策略进行了小幅调整，适当拓宽了在市值层面的选择范围，主要原因是季度内小市值股票的交易拥挤度较高。但是我们依然比较注重选股的估值安全边际，倾向于在一些博弈不那么充分的赛道里，进行左侧机会的布局，通过低关注、低估值的投资路径来获取波动相对较低的净值曲线。

2023年上半年，A股整体以震荡为主，结构上依然分化较大。从行业来看，与通用人工智能算力端相关性较高的通信、与应用端相关性较高的传媒、与AI大模型相关性较高的计算机表现较好，三者领涨了一级行业；而与消费和地产链相关的大部分行业表现欠佳。从风格上来看，价值风格表现优于成长风格；小市值表现优于大市值，尤其是微盘股的强势表现依然在延续。在报告期内，我们未对投资策略进行调整，继续重点深耕估值安全边际较高的小盘池子。今年以来，通用人工智能热潮中涌现出不少成长股投资机会，但是这种投资路径的波动水平与我们预设的投资目标并不匹配。相对而言，我们更倾向于在市场关注度较低的赛道里，寻找左侧布局的机会，通过低关注、低估值的投资路径来获取一条波动相对较低的净值曲线。我们目前所坚持的在具备小盘价值风格特征的股票池内进行高成长股票的挖掘，是一种比较有效率、比较有潜力的研究方式，也是我们在胜率和赔率框架下寻找到的一个较优解。

2023年一季度，A股整体震荡上行，但是结构分化较大。从风格上来看，小市值表现明显优于大市值，其中，微盘股延续了去年以来的强势表现。报告期内，我们未对投资策略进行调整，继续围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资。基于对于市场交易结构、市场风格的理解和分析，我们将选股范围锚定在估值安全边际较高的小盘池子。相对而言，从策略的交易拥挤度、风格的持续性和稳定性等角度，我们认为长期来看，在具备小盘价值风格特征的股票池内进行高成长股票的挖掘是一种比较有效率、比较有潜力的研究路径，也是我们在胜率和赔率框架下寻找到的一个较优解。

2022年，A股市场整体承压，主要宽基指数均出现了较大的调整，其中沪深300指数下跌21.63%，中证500指数下跌20.31%，创业板指下跌29.37%。A股市场整体表现不佳，一方面是因为受到了全球经济增速下行的影响，另一方面受到诸如俄乌冲突、疫情扰动、美联储持续性大幅加息等事件的压制。从风格上来看，价值全年表现好于成长，市值则呈现出了典型的非线性收益特征，微盘股表现优异。本基金在报告期内继续围绕“精选具有较高成长性的股票”的目标进行投资，并基于我们对于市场交易结构、市场风格延续性的理解和分析，进行了一定的市值下沉，重点将选股范围锚定在估值安全边际较高的小盘池子。相对而言，从策略的交易拥挤度、风格的持续性和稳定性等角度，我们认为长期来看，在具备小盘价值风格特征的股票池内进行高成长股票的挖掘是一种比较有效率、比较有潜力的研究路径，也是我们在胜率和赔率框架下寻找到的一个较优解。报告期内，我们沿着经济社会正常化的主线出发，在市场极端悲观的时候进行了适当的加仓动作，逐步将股票仓位加到接近基金合同规定上限的位置。