万家瑞兴A(001518) - 基金投资策略和运作

2025年A股市场交出了一份令人瞩目的答卷。全年上证指数上涨18.41%，创业板指更是录得49.57%的强劲涨幅，科创50指数上涨35.92%。2025年A股全年成交额首次突破400万亿元大关，创下历史新高。这一数据不仅反映了市场流动性的充裕，更彰显了投资者参与度的显著提升。活跃的交易氛围为优质资产的定价发现提供了良好的市场环境。　　港股市场在2025年呈现"前高后低"的走势特征。上半年受益于南向资金持续流入及中概股估值修复，恒生指数一度表现强劲。但进入四季度后，受海外流动性预期变化及地缘政治因素影响，港股市场承压调整，四季度恒生指数下跌4.56%。　　从风格特征来看，2025年市场呈现出鲜明的"科技成长主导"特征。以人工智能、机器人、算力为代表的科技板块成为全年最强主线，相关产业链个股表现亮眼。与此同时，有色金属板块受益于新能源产业链需求拉动及全球供应链重构，全年涨幅超过90%，成为周期板块中的耀眼明星。回顾全年，市场经历了多轮行业轮动，但科技成长始终是贯穿始终的核心主线：一季度，市场在政策预期与业绩真空期的双重作用下，AI算力、光模块等硬件端率先启动，成为全年科技行情的序章。二季度至三季度，行情逐步向应用端扩散，人形机器人、智能驾驶、AI Agent等细分方向轮番表现，产业链上下游形成良性互动。四季度，市场进入震荡整固阶段。沪深300指数微跌0.23%，市场风格趋于均衡，前期涨幅较大的科技板块出现一定回调，而顺周期板块开始受到关注。　　全年来看，结构性机会层出不穷。我们观察到，具备核心技术壁垒、受益于产业趋势向上的优质企业获得了市场的持续青睐，估值与业绩的戴维斯双击效应在多个细分赛道得到验证。　　本基金全年涨幅为38.92%，跑赢A股大盘及港股主要指数。从行业配置角度，2025年，本基金始终坚持"聚焦科技成长、把握产业趋势"的投资策略，在保持核心持仓稳定的同时，根据市场环境和产业变化进行动态优化。从行业配置上看维持对于机器人、AI算力产业链、中游新兴制造业等的行业聚焦，并且在全年取得较好的配置收益，且年末适时增配部分有色金属、化工的子行业龙头也取得较好收益。从行业配置和市场风格角度，我们对港股持仓权重进行调整，减仓港股科技和生物科技标的。　　站在2025年末回望，全球经济体系正经历一场深刻的“范式转换”。过去三年，市场的主题词是通胀的顽固、地缘政治的裂变以及货币政策的极限拉扯；而步入2026年，宏观叙事的主轴将正式从单纯的“危机应对”转向深度的“结构重塑”。当前，中国经济正处于从高速增长向高质量发展转型的关键十字路口。尽管我们依然面临地产带动效应减弱、消费复苏波折以及部分行业无效内卷的挑战，但必须看到，随着新一轮经济政策的实质性落地，市场预期正从极度悲观中逐步修复。

2025年三季度，市场走出全球关税冲击及经济增速下行的阴霾，呈现趋势上行的风格。其中沪深300指数上涨17.90%，恒生指数上涨11.56%。聚焦到市场表现来看，A股主要领涨行业为电子、有色、电力设备、机械、汽车等行业，主要反映中美贸易谈判逐步明朗、全球科技化浪潮和新兴产业蓬勃发展带动经济修复的预期，与此同时受到实体经济需求低位徘徊、地产修复低于预期等因素影响，部分行业如食品饮料、石油石化、银行等跑输市场；市场呈现出明显的风格化特征，一方面受到AI产业化前景及海外科技巨头在人工智能行业大幅资本开支推动，电子、通讯、计算机等科技板块大幅上涨，机器人、创新药和半导体等行业也阶段性上行，行业轮动特征明显；另一方面以地产、建筑、建材为代表的传统产业板块依然处于市场相对底部，显示市场对于经济短期修复信心不足；港股市场延续强劲态势，恒生指数、恒生科技等主要指数持续上涨，其中恒生科技指数表现突出，在美联储降息、国内经济预期改善以及南向资金持续流入的多重利好推动下，港股市场交易活跃度提升，IPO市场好于以往，特别部分国内优质上市企业推动登陆香港市场，对接全球资本，为港股带来新的投资方向，科技、医药等新经济板块成为市场焦点。　　本基金三季度涨幅为+47.06%，涨幅强于港股和A股大盘。从行业配置来看，三季度逐步增大对于机器人、AI算力产业链和新能源整车等板块的配置，并且为本基金带来正收益，且适时增加国内互联网龙头企业、国产算力产业链、化工新材料的配置也取得较好的效果，同时基于短期市场风格和行业变化，三季度适度降低部分港股创新药和造车新势力企业的配置权重。　　从全年维度看，当前市场依然蕴含了较好的投资机会。宏观层面，紧随美联储降息和美元指数下行，全球非美经济体流动性改善，新兴经济体的权益市场将得到预期修复；尽管当前国内经济依然存在地产拖累，投资拉动效应不佳、消费信心不足等问题，但随着相关经济政策落地，预计后续企业盈利趋势将实现底部修复回升。从当前经济数据来看，制造业PMI触底回升，对外出口好于市场普遍预期，大型基建项目带动后续固定资产投资增速预期企稳。因此随着宏观经济政策的落地，国内经济后续有望得到较好的修复。其次，中美关税战缓和为出口导向型企业带来产业重构的机会，特别是具备全球竞争力的制造业企业将受益于海外需求的逐步恢复。同时，随着"一带一路"沿线国家基础设施建设需求持续增长，未来也会为如工程机械、建材等中游制造业创造新的增长点。当前正处于全球经济格局重塑的关键时期，风险与机会并存，尽管存在如贸易壁垒、债务风险、全球老龄化等因素制约，但是全球化产业趋势并未改变，具备竞争力的中国企业实现产业出海和全球化布局的势头不减，因此中长期看，当前市场中具备全球化产业布局和参与全球产业竞争的优质公司仍然具备较好的配置价值，而且当前A股和港股在全球范围对比，依然具备较好的估值性价比，具备较好的长期配置价值。　　基于对科技引领产业变革的信心和人工智能产业对于劳动生产率提升的判断，我们持续看好具备全球竞争力的中国制造业企业融入科技浪潮实现产业升级，通过紧抓AI产业和国内增长模式转换的产业升级趋势，实现企业自身的全球竞争力提升和盈利模式的转变。未来以AI大模型为主导的人工智能产业的蓬勃发展将带动具身智能、自动辅助驾驶、个人智能助理（AIagent）等产业分支的全新发展形态，也将极大改变全球科技发展格局。后续我们计划加大人工智能相关产业的跟踪研究力度，从中寻找长周期具备确定性和增长潜力的行业和投资标的。　　具体来看，当前具身智能产业历经数年发展，还处于方兴未艾阶段，特别是近几年人工智能技术的引入和升级，推动具身智能产业在感知、决策、执行等核心技术环节取得重大突破，商业化应用场景不断拓展，在人口老龄化和劳动力成本上升的双重压力下，全球对机器人产业的需求将保持持续增长。预计具身智能在工业制造、服务行业、医疗健康等领域的应用即将进入规模产业化阶段，所以长周期看具身智能产业是具备超额配置的优选投资方向之一。结合国内外产业发展趋势，自动驾驶、人工智能助理（AIagent）、AI计算集群产业链、消费电子新品类等“泛科技”产业方向都具备较好投资价值。　　后续结合国内外经济修复程度，计划对部分中下游行业进行适度配置，顺应经济缓慢恢复的趋势，通过合理择时配置的方式提升组合收益弹性，并且合理对仓位集中度进行提升，从而构建具备行业韧性和个股盈利弹性的投资组合。

2025年上半年，国内及香港股票市场呈现震荡上行的趋势。沪深300指数上涨4.28%，恒生指数上涨20.0%，市场延续24年四季度依赖的上行趋势，市场主要指数都取得正收益。聚焦到市场行业板块，A股主要领涨行业为有色金属、国防军工、传媒、机械、医药生物等，对比24年来看，大部分行业走出此前数年的悲观预期，取得不错的涨幅；但是部分传统行业受限于宏观经济数据及自身产业因素，如煤炭、石油石化、房地产、食品饮料等相对跑输市场；从一季度Deepseek横空出世，相关AI应用板块盈利预期改善、地缘政治变动和具身智能产业引发关注等多重因素带动下，市场主要指数从年初持续上行，呈现轮动上涨的特征。但随着二季度初美国向全球加征关税，市场面临较大冲击，A+H的主要指数回撤明显。此后，随着关税谈判推进及全球地缘政治冲击缓和等因素，国内市场及港股都逐步走出低谷，其中，主要市场内呈现主题轮动和大盘震荡上行的特点，其中港股创新药、北美算力硬件和具身智能等为代表的板块二季度涨幅明显，同时伴随新消费、新技术和新产业的持续推进和国内相关政策落地，轻工、跨境电商、游戏、深海经济、固态电池等主题板块也阶段性活跃；港股主要聚焦在以创新药为主导的生物医药、人工智能带动的互联网科技巨头和有色金属、非银金融等传统板块。

2025年一季度，A股区间震荡，港股相对A股涨幅明显，沪深300指数下跌1.21%，恒生指数上涨15.69%，两个市场表现出现分化。从上涨板块来看，港股主要聚焦在以创新药为主导的生物医药、互联网科技巨头和有人工智能相关的科技硬件板块，港股整体是对2021年以来极端悲观情绪的修复；A股主要领涨行业为人工智能主题带动的半导体、通讯及计算机等相关行业，同时结合全球避险资产配置的贵金属板块和围绕机器人产业链的汽车零配件、机械等行业，后续生物医药板块内的创新药板块也出现了较好的涨幅。　　本基金一季度涨幅为3.26%，整体涨幅处于港股和A股之间。从一季度配置来看，港股对于科技板块及互联网平台公司的配置为本基金带来正收益，且适时配置部分港股及A股医药标的也获取较好的正贡献，但布局的部分中游制造业标的拖累了组合收益。　　展望后市行情，我们对于整体市场持相对乐观态度。从宏观经济数据来看，当前国内经济数据有企稳回升的迹象，中下游行业在经历2～3年盈利增速下修后，开始逐步展示出一定修复的信号。其次，结合国内经济托底和内需刺激政策的逐步落地，后续国内经济的复苏动能将逐步增强；预计随着国内经济数据改善，将扭转此前较为悲观的宏观经济预期，并且实现生产端到消费端的正反馈，从而推动国内风险偏好回升和上市公司长周期估值中枢上行。从一季度的股票市场走势来看，当前指数中已经蕴含部分对于经济修复的预期，从当前市场估值角度看，除部分前期涨幅较大的科技成长板块以外，大部分A股及港股上市公司依然处于估值中枢以下，具备较好的配置机会。　　针对未来经济的复苏及应对海外宏观不确定性的角度，我们相对看好具备全球竞争力的中国制造业复苏和人工智能革命带来的科技行业的投资机会，随着技术进步和产业化进程的演进，全社会的产业发展组织形式都将发生根本性的变革，因此通过对于相关板块的配置获取相对收益。同时，考虑海外宏观不确定性的影响，结合国内产业竞争优势和海外产业依存度，我们还看好化工、生物医药、新能源等行业盈利改善带来估值重构的确定性投资机会。后续计划通过自上而下的宏观判断指导行业方向选择提高胜率，并且结合基本面研究，通过自下而上的选股策略提升组合的盈利弹性，从而构建具备行业韧性和个股盈利弹性的投资组合。

A股和港股市场在2024年初依然延续2023年跌势，并在1月底达到低点，随后市场开始企稳反弹，沪深300在一季度大幅波动并跑赢港股，但进入二季度情况发生逆转，港股迎来一波“小牛”行情，在二季度开始大幅跑赢A股，从整个上半年来看，港股市场（恒指上涨3.94%）小幅跑赢A股市场（沪深300上涨0.89%）；板块上来看，电子半导体和高红利行业表现相对出色，而医药新能源等小市值公司居多的板块表现乏力。　　进入3季度，由于中央政治局会议对未来的经济工作定调非常积极，港股和A股市场表现强势，恒生指数上涨19.27%，同期沪深300上涨16.07%。板块上来看，整体顺周期板块都表现很出色，非银金融，地产，消费，电子，互联网等行业都出现大涨。4季度开始，港股和A股市场都大幅震荡并下跌，板块上看，顺周期行业在三季度暴涨后，四季度明显回调，而TMT领域表现出色，电子，半导体，计算机等领域涨幅较大。　　全年来看，港股市场结束四连跌，在2024年恒指实现17.67%的大涨，A股表现也相对出色，沪深300正回报达到14.68%。电子，半导体，互联网等行业全年表现出色。　　万家瑞兴在2024年实现+2.22%回报，主要收益来自港股互联网，科技和高端制造业等行业。

2024年3季度，港股和A股市场表现强势，恒生指数上涨19.27%，同期沪深300上涨16.07%。板块上来看，整体顺周期板块都表现很出色，非银金融，地产，消费，电子，互联网等行业都出现大涨。　　9月底中央政治局会议对未来的经济工作定调非常积极，会议强调，要加大财政货币政策逆周期调节力度，要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。要降低存款准备金率，实施有力度的降息。要促进房地产市场止跌回稳。以上举措预示未来的逆周期调整政策将更加给力，后续我们也会看到企业盈利能力加快恢复。　　站在当前时点，基于以上政策和宏观背景，我们对于A+H市场未来2年都比较乐观，目前处于这一轮向上周期的早期，情绪波动较大，但是我们认为市场下跌都是好的入场机会。　　行业配置上，我们更加偏好上游原材料和中游制造业的投资机会。在顺周期机会的选择上，我注重自下而上，寻找基本面底部反转以及新产品和新模式带来的收入利润再次增长的机会，主要集中在互联网和新消费行业。

A股和港股市场在2024年初依然延续2023年跌势，并在1月底达到低点，随后市场开始企稳反弹，沪深300在一季度大幅波动并跑赢港股，但进入二季度情况发生逆转，港股迎来一波“小牛”行情，在二季度开始大幅跑赢A股。从整个上半年来看，港股市场恒生指数小幅跑赢A股市场沪深300指数;板块上来看，电子半导体和高红利行业表现相对出色，而医药新能源等小市值公司居多的板块表现乏力。　　本基金在上半年表现介于恒生指数和沪深300指数之间，机械，互联网和上游原材料行业为组合带来明显正贡献，但新能源行业表现拖累了组合收益。

2024年初，港股和A股市场都大幅波动，恒生指数下跌2.97%，振幅达14%，沪深300指数上涨3.1%，振幅同样巨大，达到14.6%。板块上来看，上游原材料及高红利行业表现出色，而医药TMT等小市值公司居多的板块表现乏力。　　万家瑞兴一季度微涨0.08%，表现介于港股和A股之间，过去一个季度上游原材料和通信行业为组合带来明显正贡献，但医药行业表现拖累了组合。　　站在当前时点，展望2024年二季度，我们对于A+H市场都比较乐观。首先，国内宏观数据依然在持续改善，同时财政政策不断发力，特别国债、“PSL”等工具将有效拉动需求，带动经济复苏的持续性增强。目前恒生指数的现金回报超过5%，风险收益比非常好；A股市场，在经过年初的加速下跌后，很多基本面优秀公司跌出了性价比，股票市场所反映的经济预期和宏观数据所体现出的改善，走势已经明显背离，这种市场环境下给投资者提供很难得入场机会。　　行业配置上，我们更加偏好上游原材料和中游制造业的投资机会。在顺周期机会的选择上，本基金注重自下而上，寻找基本面底部反转以及新产品和新模式带来的收入利润再次增长的机会。

2023年上半年，A股和港股市场在开年延续2022年四季度涨势，但都在1月底见到市场全年最高点，之后一路下跌，全年上证指数下跌3.7%，深成指下跌13.54%。分行业来看，其中顺周期的大消费，地产链，化工，新能源等板块全年跌幅较大；人工智能领域在2023年开年发展迅猛，带领以通讯，传媒，计算机为代表的TMT板块表现抢眼，但下半年整个人工智能板块调整也非常剧烈；而以煤炭、银行、公共事业的为代表的高股息红利板块全年取得正回报。　　港股市场表现比A股相对弱势，恒生指数全年下跌13.8%。各行业也表现明显分化，顺周期板块的科技互联网，消费，房地产都呈现明显下跌，很多公司跌破2022年10月低点，而具备高股息特征的板块（移动运营商，煤炭，原油开采等）表现强势，全年取得正回报。　　本基金可以在AH市场之间进行灵活配置，根据AH溢价率的变化，不断优化AH股的配比，并期望通过选择出AH市场最好的回报的公司，来为投资者创造超额收益。但由于年初开始对于宏观经济过于乐观的预期，本基金在H股的配置过于偏重顺周期行业，导致产品回报并没有预期的好。

港股市场在2023年三季度延续上季度的弱势表现，7月份在超预期的宏观政策催化下，恒生指数全月上涨6.15%，但8和9月份，市场又一次调整， 8月恒生指数下跌8.45%，9月继续下跌3.11%，恒生指数三季度总体下跌5.85%；A股市场在三季度持续下跌，沪深300指数下跌3.98%，板块上除了高股息类上游原材料和公用事业等行业外，其他顺周期行业都处于下跌状态。　　由于AH溢价率进入高位，港股比较优势明显，本基金在三季度开始减持A股资产，增配H股市场中互联网，消费和医药行业。　　展望未来，我们对于A+H市场都比较乐观。首先，国内宏观数据已经体现出走强态势，制造业PMI已经连续上升四个月，回到扩张区间，未来我们预计会有更多宏观数据继续改善，另外，近期已经能看到财政政策发力的信号越发明显，这将带动经济复苏的持续性增强。　　但是，与逐步改善的经济现实相反，股票市场的悲观情绪过于一致，具体表现为，目前A股市场股债收益差已经接近历史极值，港股市场市净率在0.9左右，股票市场所反映的经济预期和宏观数据所体现出的改善，走势已经明显背离，我们认为这种市场环境给投资提供了难得的入场机会。我们相信，随着改善的宏观数据和优秀企业盈利数据的继续披露，过于悲观的投资者情绪一定会得到扭转，现在播下的种子未来将会得到丰厚的回报。

2023年上半年，A股和港股市场均在开年延续2022年四季度涨势，但在1月底两市场见顶。A股市场见顶后开始缓慢下跌，其中尤以顺周期的大消费、地产链、化工等跌幅较大。2023年开年人工智能在发展迅猛，带领以通讯、传媒、计算机为代表的TMT板块表现抢眼；同时，“中特估”板块内的建筑等行业也在上半年体现出不错的正收益。相较于A股，港股相对弱势，上半年，恒生指数总体下跌4.37%，但振幅达到23.5%。各行业表现明显分化，顺周期板块的科技互联网、消费、房地产及上游原材料都呈现下跌，很多公司的股价甚至跌破2022年10月低点，而具备高股息特征的板块（移动运营商，原油开采，电力运营商等）表现强势。　　万家瑞兴在1月底，我们感受到了港股市场过度乐观的情绪，认为有较大市场风险，因此我们持续减仓港股仓位配置比例，增加了A股配置，主要增配了计算机、通信、传媒和汽车等行业。

港股市场在2023年1月延续去年四季度涨势，恒生指数一度上涨超过10%，但春节假期结束后，市场快速降温，整个季度恒生指数仅上涨3.1%，但振幅达到19.6%；A股市场表现相对稳健，沪深300上涨4.6%，而科创板表现尤其出色，科创50指数一季度上涨超过12%。A股市场中，以人工智能产业重大变化所带动计算机、通信、半导体等行业表现非常突出。　　本基金在1月底，基于港股市场极度乐观的情绪，感受到了市场风险，减仓港股仓位配置比例，增加了部分A股配置，主要增配了计算机和通信等行业。　　展望未来一年，国内宏观经济整体向好，不过在高质量发展的框架下，我们认为出台强烈经济刺激政策的可能性较低，经济复苏更多的动力来自于疫情结束后恢复性需求的拉动；海外经济前景相对要更加谨慎，在各国央行快速加息后，金融系统的脆弱性逐步显现，银行系统所体现出的风险可能造成超预期的“缩表”行为，从而经济衰退的时点可能提前，斜率或加大，这也会促使各国央行的紧缩政策更早出现转向。　　基于以上的宏观背景假设，我们认为今年A/H两地市场没有系统性的熊市或者牛市的机会，更多处于区间震荡，或者震荡上行，板块型行情为主要的投资机会。